作者：唐雨旋，王然，全球投资策略团队
跨资产策略
美联储言论主导本周的市场走势。由于纽约联储主席威廉姆斯(John Williams)和圣路易斯联储主席布拉德(Jim Bullard)表示，遏制通胀的斗争可能将「持续至2024年」，此言一出，股票于周初开始回吐近期部分涨幅。然而，美联储主席鲍威尔周三的讲话扭转了市场情绪，推动标准普尔500指数上涨3%，10年期美国国债收益率下跌15个基点。
鲍威尔此番言论的主要内容，与他在11月份联邦公开市场委员会(FOMC)会议上的讲话其实大致相同。所传递出的信息是：政策收紧的步伐可能最早于12月份放缓（在讲话前市场定价已充分反映75至50个基点的降幅）；遏制通胀的斗争尚未结束；美联储需看到劳动力市场需求大幅降温才会改变政策立场。乐观情绪可能来自一个事实，即他并没有对因风险资产反弹和较低利率推动的金融状况缓解提出异议。自11月份FOMC会议以来，标准普尔500指数上涨约10%，10年期国债收益率下跌约50个基点。如下图所示，紧缩的金融环境明显逆转，存在鼓励未来增长和推动通胀走高的风险。我们认为，这可能会增加联邦基金利率终点上升的可能性或导致最终利率在更长时间内维持高位。风险资产可能将面临进一步的挑战。在此环境下，核心债券仍是我们获得可靠收入、增加投资组合下行保护并可能从资本增值中获益的首选方式。
策略聚焦：我们对近期市场驱动因素有何看法？
美欧经济数据意外呈现上行趋势
事实证明，美国消费状况比预期更具韧性。10月份零售额环比上升1.3%，为八个月以来的最大月度涨幅。鉴于10月份通胀较预期更为温和，这意味着实际零售额十分乐观。虽然我们预期不断紧缩的金融环境最终会拖累消费支出，但滞后影响的持续时间可能要比我们预期的长。
欧洲方面，继第三季度本地生产总值(GDP)数据好于预期后，11月份综合采购经理指数(PMI)初值再次突破预期（47.8，市场共识预期为47.0，此前为47.3）。尽管数据仍显示该地区经济持续萎缩，其中制造业指数为47.3（市场共识预期为46.0），服务业指数为48.6（市场共识预期为48.0），但这些数据可能暗示该地区的经济衰退幅度较小。如下图所示，经济意外指数也显示欧洲数据强于预期的趋势。
美国方面，企业的投入成本涨幅为2020年12月以来的最低水平，而企业对其销售价格的上调幅度则为近两年的最低水平，显示通胀压力得到缓解。这再次印证了我们的观点，即随着10月份CPI和PPI等数据弱于预期，未来美国通胀可能趋于下行。
优于预期的经济数据受到市场欢迎。然而投资者需注意的是，这两个地区的增长失速趋势依然明显。美国方面，新订单数量为2020年5月以来最大的降幅，除疫情爆发初期外，新增销售总量遭受全球金融危机以来最大跌幅之一。欧洲方面，随着战争持续，经济活动普遍收缩，高度不确定性占据主导地位。我们仍认为，欧洲将在今冬陷入经济衰退。在此背景下，风险资产前景尚未「完全明朗」。
中国的最新疫情防控措施
中国似乎正在全面推动政策放宽。在11月29日的新闻发布会上，国家卫健委表示，奥密克戎及其亚变种的致死率已大幅降低，因此对公众的威胁也大幅减小。在新闻发布会后续内容中，国家卫健委仍表示鼓励老年人群接种疫苗。在这次新闻发布会之前两周，政府出台了优化新冠疫情防控新二十条举措，这些措施已经标志着政策转向，更加关注社会经济考虑因素与感染成本的平衡。国家卫健委表示不再追踪密接人群，从而消除代价高昂的相关做法。
目前更清楚且更有信心的是，我们有望迎来更加全面且可持续的重开。在过去几天，包括广州在内的若干城市已进一步放松人员流动限制和核酸检测要求。
从经济角度来看，政策放宽可能将为今冬各种人员流动指标奠定基础。同时，由于病例不断增加，在这波疫情过去之前，可能仍将保留一定程度的人员流动限制和检测规定。因此，今年第四季度至明年第一季度经济活动增长有可能持续放缓。在考虑消费复苏时，我们需要考虑楼市低迷的影响，以及已在步步逼近的全球经济放缓。权衡这些因素（可能将影响消费者收入）与重新开放的影响（或能提振信心）后，我们预计2023年GDP将提升0.3个百分点。我们预期2024年将迎来更全面的复苏（约1个百分点）。如果12月份中央经济工作会议和3月份全国人大会议进一步放宽货币和财政政策，我们的基本情形预测（2023年GDP增长3.3%，2024年增长4.9%1）将可能面临上行风险。
大宗商品价格回撤
过去几周，能源商品遭抛售，驱动因素来自供需双方。供应方面，市场一直在期待俄罗斯将于12月5日前对欧洲宣布的价格上限作何反应。但在这一点上市场似乎对于欧佩克+(OPEC+)会停止大幅减产而逐渐丧失信心，其中原因在于市场意识到，从目前的价格水平来看，对俄罗斯石油（通常比布伦特原油低22美元／桶）施加60-65美元／桶的价格上限这一建议可说是形同虚设。其他方面，在近三年前制裁停止所有钻井活动后，拜登政府授予雪佛龙公司恢复委内瑞拉石油生产的许可，这可能在12月下旬增加100万桶原油的出货量。需求方面，有关中国顺利重新开放的预期受到抑制，加上市场担忧美联储最终利率可能进一步上升，也使得市场乐观情绪一时受挫。
这造成原油价格（已大幅回落）与能源股表现（正在高点附近徘徊）呈现迥异的态势。过去20年中，这种差异的存在通常表明该行业的风险回报状况不具吸引力。从中期来看，美欧经济衰退风险不断加剧将抑制石油需求，从而可能将使能源股面临进一步的下行风险。鉴于该行业年初至今跑赢标准普尔500指数72%，我们倾向于以当前水平对能源股进行获利了结。
1. 所示私人银行展望数据是我们观点的中点值，区间范围为+/-10个基点。
除另有注明外，所有市场和经济数据均截至 2022年12月1日，来自彭博财经和 FactSet。
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指数定义：
标准普尔500指数是一项由500只股票组成的市值加权指数，用于追踪代表各大行业的500只股票的总市值变化以衡量国内经济的总体表现。该指数以1941-43年为基期，基期指数定为10。
美元DXY指数是美元相对于一篮子外币（通常被称为一篮子美国贸易伙伴货币）的价值指数。
高盛金融状况指数(FCI)被定义为无风险利率、汇率、股票估值和信用息差的加权平均值，权重对应于每个变量对GDP的直接影响。
标准普尔500能源指数是一个市值加权指数。该指数以1941-43年为基期，基期指数为10。父级指数是SPXL1。这是GICS级别1行业组别。日内值由彭博计算，不由标准普尔道琼斯指数支持。
摩根大通经济活动意外指数(EASI)追踪经济数据意外的近期历史（而非在绝对基准上查看基本面）。该指数有助于预测由经济预期转变引发的短期货币走势。
