2026年3月13日
马年中国：稳步徐行，还是奋蹄疾驰？
日本国会选举结果对投资者的启示
本次日本国会选举创下二战后规模最大的胜选之一——在全部465个议席中，自民党赢得316席，刷新了1945年以来单一政党在众议院所占席位比例的纪录。至关重要的是，这构成了三分之二的绝对多数优势，而加上联合执政党日本维新会，执政联盟以352席牢牢掌控议会。这场压倒性胜利对日本经济、市场与投资者意味着什么？
自民党单独赢得众议院绝对多数
众议院席位分布
资料来源：彭博财经、摩根大通私人银行。数据截至2026年2月。
这场胜利堪称惊人逆转——仅仅七个月前，自民党还失去了对参众两院的控制。绝对多数席位带来的立法优势不容小觑。凭借在众议院的三分之二多数优势，自民党几乎可以在所有普通立法事项上无视反对党控制的参议院；不过，诸如修订日本和平宪法（第9条）等修宪事项仍需参议院（自民党在此势力较弱）批准及全民公投通过，这可能需要数年时间才能实现。短期而言，投资者更关注现任政府雄心勃勃的财政政策所带来的影响。
应对生活成本的代价
生活成本是本次选举核心议题之一，因为在实际工资增长乏力的背景下，消费者正面临着一年代以来持续时间最长的通胀压力。据称，首相高市早苗已承诺提供生活成本救济措施，包括暂停对食品及非酒精饮品征收8%的消费税，为期两年。这项政策可能导致每年5万亿日元的财政收入缺口（约占税收总额的6%）。其他财政举措还包括增加国防和人工智能支出、收紧移民政策以及采取更强硬的外交立场。
市场已通过日本国债收益率上升和日元走弱，反复表达了对这种激进财政扩张的担忧。日本债务占GDP比重超过230%，位居全球最高之列，而且日本已将约四分之一的预算用于偿债；然而，日本国债的收益率却与财政状况更稳健的经济体相当。
鉴于日本庞大的债务规模，长期收益率仍显偏低
30年期政府债券收益率 (%) 与政府债务总额占GDP比重 (%)
资料来源：国际货币基金组织、彭博财经。债务数据截至2024年，政府债券收益率截至2026年1月。
不过，从高市首相于大选获胜后的首次讲话来看，她显然已经意识到市场的关切焦点，并正试图加以回应。她的具体竞选承诺是加快议会小组讨论，并争取反对党合作，这意味着该政策的实施可能还需要一段时间。她还强调了“负责任且积极的财政政策”中的“负责任”原则，并重申计划避免通过发行债券来为减税融资，而是寻求其他收入来源或削减开支。
展望未来，政府在平衡利弊上或会陷入两难局面——既要实现财政支出目标，又要应对由此带来的市场反应，而这些反应已然导致日元走弱，并推升日本国债收益率。如果日元贬值过度，消费者的购买力则会被削弱，衍生的负面影响可能更甚于减税带来的好处，从而使改善选民生活成本问题的努力功亏一篑。日本在七国集团 (G7) 债务负担最重的基础上快速推进财政扩张，预计将导致投资者要求日本国债和日元提供更高的风险溢价。
投资启示
固定收益
对于日本国债，我们预计收益率曲线各期限的结构性上行将持续，因此建议投资者保持谨慎。对于短期（小于10年）而言，持续的政策正常化（即加息）应很可能会继续推高收益率。长期收益率则可能受期限溢价的结构性上升推动而走高。市场已多次释放出不安信号；当高市的税收计划首次公布时，20年期以上日本国债收益率曾飙升至数十年高位。
在日本固定收益领域，我们重点关注日本银行业，因为随着收益率曲线走陡，净息差扩张将使其成为主要受益者。我们对热门的日本寿险板块持中性态度，因为股市走强和债市走弱对其投资组合的影响喜忧参半；不过，如果这一核心高质量板块出现回调，我们认为将带来买入机会。
外汇
货币方面，美元兑日元汇率走势似乎与利差出现了持续而显著的偏离。这种情况前所未见，因为历史上利差变动通常能解释该货币对约80%的走动。上一次发生于2024年的重大偏离仅持续了数月，主要原因是套利交易头寸大幅增加，并得益于较高的息差和全球外汇市场的低波动性。那一轮背离最终以2024年夏季套利交易的剧烈平仓而收场。相比之下，自2025年年中以来观察到的日元贬值并非由建仓驱动，因为套利交易的积累规模目前相对有限。这一转变表明美元兑日元正脱离传统驱动因素，价格走势现对财政风险的敏感度显著提升。因此，我们预计日元不会从当前水平大幅走强。若日本当局继续坚定捍卫160这一“底线”，预计美元兑日元将被限制在该水平下方。
尽管利差收窄，日元仍在持续走弱，这表明近期市场驱动因素已发生转变
资料来源：彭博财经、摩根大通私人银行。数据截至2026年2月。
我们建议投资者在高干预风险的情况下，对方向性投机配置保持谨慎，并在进行套利交易时考虑多种融资货币的组合。
股票
今年，日本股市已大幅跑赢全球股市。本次大选结果对日本股市构成利好，因为更大规模的财政支出和疲软的日元有助于提振企业盈利。然而，目前估值高企，远期市盈率达到17.4倍，处于全球金融危机前的水平。因此，我们在指数层面维持中性立场，更看好能够受益于政策举措的特定行业机会。
日本股市在去年强劲表现后今年继续上涨——目前估值似乎已趋饱和
年初至今的股价回报，%
资料来源：彭博财经。数据截至2026年2月。
由于利率可能持续上行，我们看好金融板块，尤其是银行股。同时，我们认为科技和工业板块有望受益于持续的人工智能资本支出、不断增长的美国工业需求以及国内政策支持。由于估值过高且与主题直接关联度有限，我们目前不推荐投资任何国防相关企业。
主要风险
除另有注明外，所有市场和经济数据截至2026年2月11日，来自彭博财经和 FactSet。
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摩根资产管理长期资本市场假设
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指数定义
SPX指数是标准普尔500指数的代码，该指数按市值加权，追踪美国500家最大上市公司的表现。
东证股价指数是日本的市值加权指数，追踪所有在东京证券交易所上市的本土公司。
MSCI世界指数是全球股票指数，涵盖23个发达市场的大型和中型公司，是一个采用自由流通市值加权方式的指数。
重要信息
