“减震效应”：经济回弹的三大迹象

美联储上周连续第三次会议宣布降息。委员会在政策声明中指出，进一步降息的空间已较为有限，并认为经济有望在2026年保持稳定增长。我们对此表示认同。 

以下说明“减震器”如何助力经济保持正轨，以及我们为何看好未来增长动能将强于今年。

1. 劳动力市场承压却韧性犹存

今年初表现强劲的劳动力市场已消化了关税冲击。目前失业率为4.4%，虽高于1月份的3.5%，但已接近我们所认为的峰值。

失业率上升主要源于更多人涌入劳动力市场或结束临时性工作，而不是企业大规模裁员。这与典型经济衰退有着重要区别，经济衰退中的失业率激增通常主要由裁员所致。而本轮周期至今，裁员对失业率上升的影响微乎其微，远低于互联网泡沫破裂或全球金融危机时期的同期水平。

美联储正凭借其政策影响力，致力于引导劳动力市场向更宽松、更均衡的方向转型，以缓和工资与通胀压力，而非引发就业市场崩盘。最新职位空缺与招聘计划数据表明，这种劳动力市场的疲软迹象已趋于稳定，而非进一步恶化。

此外，员工收入仍保持正增长。薪资增速仍比物价涨幅高出约一个百分点，因此普通员工的实际购买力保持稳定。家庭现金流虽不及新冠疫情后初期那样出现激增，但仍足够稳健以支撑消费持续增长。

这意味着：劳动力市场承压却韧性犹存。只要大多数人留在目前工作岗位并且实际收入保持温和正增长，消费便能保持稳定增长——经济扩张也将得以延续。

2. 政策正从经济逆风转向中性

政策组合不再像一年前那样抑制经济。当前争论焦点已非政策能收紧到何种程度，而是政策从当前开始能放松到何种水平。这一点很重要，因为经济对抵押贷款利率攀高、美元走强以及信贷收紧的调整已基本完成——这些因素的边际负面冲击正在逐步消退，而非持续加剧。

降息和更宽松政策的效果正开始在经济中显现，应有助于支撑增长。更宽松的金融环境——表现为股价上涨、信用利差收窄以及美元走弱——将带来额外增长动能。经济学家通过“金融状况指数”监测这些动态，目前该指数已显示金融环境转为轻度支持，而非以往的较为限制。例如，芝加哥联储的指数表明，未来一年金融因素有望为GDP增长贡献约60个基点的正向提振。换而言之，金融环境不再是拖累，反而开始提供支撑力量。

财政层面同样出现积极转变。今年主要集中在关税导致的财政紧缩，但展望未来，几个利好因素正在形成。博彩市场目前显示，法院裁定推翻现行关税结构的概率很高，而政府被迫大规模退税的概率较低。如果一如所料出现这个情况，将有助于限制财政动荡，缓解关税对经济增长的部分拖累。我们认为，从长远来看，这总体上对美国资本有利——这也表明部分政策阻力至少已开始减弱。

此外，与《大而美法案》相关的个人所得税退税应开始更显著地体现在家庭银行账户中。这实质上是一种定向转移支付，即是小幅提升可支配收入，而其中的相当比例（尤其在中低收入家庭）可能转向消费而非储蓄。虽然这并非是强大的刺激措施，但无疑是又一道缓冲，有助于防止消费需求持续下滑。

这意味着：总体而言，政策正从明显的利空向中性转变，部分因素甚至已开始提供温和的利好力量。我们相信这将有助于推动增长，为经济扩张奠定更坚实的基础。

3. 投资周期仍然挑起大梁

美国经济依然以消费为主导——家庭支出约占GDP的三分之二，这一格局并未改变。真正发生变化的是边际增长的来源。在本轮经济周期的当前阶段，投资侧正承担着异常重要的驱动角色。

从GDP方面来看，这体现为非住宅固定资产投资——即企业在长期资产上的支出，如投资于建筑大楼及工厂、数据中心、仓库、机器设备，以及相关的软件与知识产权。这一部分在GDP中的占比相对较小，但近年来对增长的贡献却异常突出。

过去几个季度，非住宅固定资产投资对实际GDP增长的贡献率有时高达25%。这是一个显著转变，毕竟长期以来其贡献通常接近15%左右。换言之，这个通常的“配角”已暂时成为“主角”之一。

我们认为，非住宅投资的激增标志着新一轮重要资本支出浪潮的开始。我们投行部门估计，今年与人工智能相关的企业资本支出总额将约达5,000亿美元，明年将增至约7,000亿美元，主要用于数据中心、芯片产能、电力基础设施以及网络建设。展望更远期的未来，我们估计2030年的年资金需求将超过1.4万亿美元。这些投资多为多年期承诺，而非试探市场水温的短期计划——一旦开始建设数据中心园区、芯片工厂或电网升级，通常都会持续推进直至完成。

更重要的是，这一切有望带来显著的生产率提升。企业在自动化、软件和人工智能工具上的投入，即使仅实现温和效率改进，也能使经济在较高增速下避免重新引发通胀压力——这正是美联储所期望的理想环境。

这意味着：美国并未改变其消费驱动型经济的本质，但资本支出正崛起为真正的第二增长引擎。随着投资预计在明年加速，即使消费放缓，我们仍乐观认为资本支出将有助于保持经济增长势头。

综上所述，我们预计美国明年的经济增长将比今年更强。劳动力市场维持强韧，政策组合正从逆风转向中性，而围绕人工智能与基础设施的强劲资本支出浪潮，正为经济扩张注入第二引擎。事实上，基于对经济韧性的信心，我们预计明年仅会再降息一次——而市场预测则反映投资者预期超过两次降息。在此背景下，与债券相比，我们更偏好股票等风险资产，投资者也应考虑基础设施等实物资产，以帮助缓解通胀影响。