硅谷银行倒闭对我们的前景展望有何影响？

发生了什么？2022年底，硅谷银行作为美国第16大银行，拥有2,090亿美元资产¹。3月9日，硅谷银行出售210亿美元债券，并宣布募资22.5亿美元，引发投资者和储户的普遍担忧。风投基金建议其投资组合中的公司从硅谷银行取走现金，取款压力加剧进而引发「挤兑」，这意味着硅谷银行没有充足的流动性来满足全部提款要求。而由于数字银行可进行快速提款，进一步加剧了挤兑。因此，3月10日硅谷银行被监管机构接管，成为自2008年华盛顿互惠银行（Washington Mutual）倒闭以来宣布破产的第二大银行。此后，签名银行（Signature Bank）也于3月13日被接管。

美国政府迅速采取行动，为硅谷银行和签名银行的所有存款提供担保，消除银行挤兑恐慌。美联储宣布一项紧急融资计划，允许所有银行向美联储存入一般抵押品（美国国债和机构债），从而以接近无风险的利率获取流动性；如果存款持续快速流失，各银行不会被迫立即清算抵押品。

投资者纷纷避险导致市场定价大幅调整。利率市场目前反映出的预期是，在下周举行的3月份联邦公开市场委员会会议上，有约60%的概率仅加息25个基点，而一周前加息50个基点的概率还很高。对美联储最终利率的预期已从5.6%下降至4.8%。前端利率受此影响大幅震荡，两年期利率相比上周下降约90个基点。

股市方面，自上周三硅谷银行初步预警以来，大型银行和地区银行的股票均承受巨大下行压力。然而值得注意的是，美国股市整体相对具有韧性，因为收益率下降为增长股提供了支撑。

硅谷银行为何倒闭？硅谷银行93%的存款来自企业（而非个人），而美国前十大银行该比例的中位数为34%。该银行84%的存款超出联邦存款保险公司（FDIC）250,000美元的保险限额而没有受保²。这些企业存款不仅对存款利率的上升更为敏感，而且由于其基本不受保的特质，因而更容易遭受存款挤兑的影响。此外，储户主要集中在科技行业，而该行业持续面临压力加大和流动性收紧的问题。由于这些特点的共同作用，硅谷银行在面临传统的银行挤兑时更无招架之力。

在疫情期间的宽松货币中，资金流入了科技行业，硅谷银行的存款迅速增加。硅谷银行并未按存款的一定比例放贷，而是将资金主要投资于优质、长期、固定利率、政府担保债务证券等。这种配置使其在利率快速上升时非常易于受到影响，尤其是如果在加息环境下不得不承受亏损而卖出这些资产，则影响会更大。硅谷银行对这些政府担保证券的投资风险敞口极高，而加息造成的亏损几乎将他们的资本清空殆尽。

与此同时，存款开始减少。利率上升不仅影响硅谷银行的资产市值，而且大大减缓了流向科技行业的资本金额。这迫使越来越多的科技公司和初创公司以更快的速度消耗手中现金并减少存款，而由于硅谷银行的大量存款都集中来自于该行业，因此压力渐增。

存款减少，以及对集中投资于长期债券的担忧，迫使硅谷银行出售了210亿美元债券。硅谷银行不仅将出售所得资金用于满足提款要求，而且还将资金再投资于短期证券以提高收益率。因此需要募资以填补出售债券造成的亏损。由于担心硅谷银行的盈利能力，这一募资计划以失败告终，进一步引发储户的恐慌并导致挤兑。

在此形势下，我们的最新观点如何？

在我们先前的展望中，我们认为今年我们将感受到激进政策紧缩带来的一系列后果。美联储加息将导致增长和通胀放缓。硅谷银行、签名银行和Silvergate的倒闭，以及整个地区银行板块的艰难处境（我们预期的流动性环境趋紧的征兆），可能加速这一进程。

美联储在下次会议上似乎不太可能加息——而且这种转变可能带来许多潜在后果。我们的低确信度基准情景是认为美联储手握政策工具可对银行流动性问题进行补救，但今年下半年经济仍面临高衰退风险。我们仍然预计本周期还会有两次加息，但这种情况并不稳定。

衰退（裁员潮）风险依然高企，并且可能提前。过去12个月（几乎是截至目前），美联储持续加息并收紧金融条件，以抑制增长和通胀。尽管未来美联储的激进加息路线可能有所转圜，但此番银行业冲击仍可能导致增长和通胀放缓。理由如下：

1. 银行业冲击提高了资金成本。疫情以来，银行持续以最快的速度收紧贷款标准。我们预计贷款标准将进一步收紧，这会提高资金成本并且......
2. 会降低资金的可得性。我们预计存款将从地区银行流向具有系统重要性的银行。这一变化事关重大，因为过去三个月期间约90%的新增贷款总额是由小型银行提供。由于存款减少，他们可供放贷的资金将会减少。

美联储的关注重点正在转变。对金融稳定性的担忧（现在）已超过通胀。美联储需要正常运行的银行系统，以便传输其政策效果。

如果形势恶化，美国政策制定者可能采取哪些行动？如果再有其他银行倒闭，我们预计：

1. 美国政府将为所有美国存款提供担保。迄今，只有硅谷银行和签名银行的存款获得担保。美国政府在2008年曾经采取类似的行动。
2. 政策制定者将扩大可以向美联储质押以获取流动性的合格抵押品清单。这或许也将让贷款流动起来。

在银行业中，我们偏向于全球系统重要性银行（G-SIB）。银行面临三大风险，而全球系统重要性银行处于减轻全部三种风险的最有利位置：

1. 流动性风险——银行现金头寸不足以满足债务的风险。考虑在当前冲击下为满足存款流失的库存现金。
2. 信用风险——银行资产将遭受减值或者甚至违约的风险。考虑贷款质量。
3. 资本风险——银行没有足够的资本／权益防护信用损失。在本次冲击中，由于美联储的加息周期具有挤出资本的效果，因此银行持有的金融资产低于面值。

联邦存款保险公司决定为受保和不受保存款均提供担保，旨在消除流动性风险担忧。同时，美联储的银行定期融资计划（Bank Term Funding Program）旨在消除新冠疫情爆发后低利率环境期间积累的折价型一般信用担保债券带来的资本风险。这些措施激进，并且能有助于恢复银行业信心，但银行挤兑是行为，而且我们偏向于向我们认为存款将会积累的银行（如全球系统重要性银行）放贷，而不是存款将会流失的银行（地区银行）。

对投资者有何启示

我们鼓励投资者保持防御性，但不要恐慌。以下是反映我们当前观点的三种策略：

• 债券提供重要保护。向更低收益率的转变提醒我们债券可在增长前景恶化时为我们提供保护。我们继续聚焦优质、投资级别信贷。长期核心固定收益也依然是高确信度投资方向。
• 标准普尔500指数在3600点至3700点的区间更具吸引力，随着我们接近这些水平，我们将寻求更积极的涨幅。我们关注资本充足，以长期增长为支撑，并提供更优相对价值的公司。例如，关注美国的医疗保健和工业，而非金融业，以及美国境外（如中国）的投资机会。债券收益率下降可能对估值提供支撑。
• 利用全资产类别波动加剧带来的机会。预期市场将更加震荡。投资者可通过在增加风险时嵌入下行保护，或对冲现有持仓，对这种波动性加以利用。

¹美联储，截至2022年12月。

²摩根大通投资银行，截至2022年3月。

除另有注明外，所有市场和经济数据均截至 2023年 3月20日，来自彭博财经和 FactSet。

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指数定义

标准普尔500指数是一项由500只股票组成的市值加权指数，用于追踪代表各大行业的500只股票的总市值变化以衡量国内经济的总体表现。该指数以1941-43年为基期，基期指数定为10。

道琼斯工业平均指数是30只蓝筹股的价格加权平均值，这些股票的公司通常是各自行业的龙头企业。自1928年10月1日以来，道琼斯工业平均指数一直是股票市场广泛追踪的指标。

纳斯达克100指数是在纳斯达克上市的100家规模最大和最活跃的股票的修正市值加权指数，包括非金融类的国内和国际公司。没有任何证券所占权重超过24%。该指数以1985年2月1日为基期，基期指数定为125，并逐渐取得发展。在 1998年12月21日之前，纳斯达克100指数为市值加权指数。

标普500多元化银行GICS子行业指数是一个市值加权指数。该指数以1941-43年为基期，基期指数定位10，并逐渐取得发展。父级指数为标准普尔500指数。该指数是全球行业分类标准（GICS）第4级子行业组别。

标普500地区银行指数子行业指数是一个市值加权 指数。该指数以1941-43年为基期，基期指数定为10，并逐渐取得发展。该指数是全球行业分类标准（GICS）第4级子行业组别。