为何现在是分散美元敞口的好时机？

美国从其他国家购买的商品多于其销售的商品，从而形成了大额贸易赤字，弥补这一赤字需要大量的外国投资者资金流入，以达到国际收支平衡。在过去十年中，由于美国市场强大的吸引力，这并不是一个问题。然而，如果这种情况发生结构性变化，可能导致美元走弱和美国资产表现不佳。我们在2022年英国面临金融稳定性问题时看到了这一现象。

然而，投资组合调整和配置的转变不会在一夜之间发生。美国市场的主导地位在08年金融危机后非常稳固，美国股市也在MSCI世界指数中的权重上升到历史最高水平。外国投资者在美元资产持仓中对其货币敞口的对冲比例也较小。

因此，重要的是要区分推动美元近期走势的驱动力：1）近期抛售美元的投机交易者，以及2）调整其结构性配置的机构和其他“真实资金”投资者。

就后者而言，最近的资金流数据显示，尽管美国国内投资者在股票下跌时持续买入，但外国投资者以创纪录的速度抛售美国股票——甚至超过了COVID冲击¹。不仅是股票。国际投资者（尤其是欧洲）出现了对所有美元资产的无差别抛售。尽管如此，我们不认为美元作为全球储备货币的地位在短期内会受到威胁，但这种资产配置调整的持续可能会将美元当前的周期性下跌转变为更为结构性的走弱。

作为背景，在过去出现的弱美元周期（1970-80年、1985-92年、2002-08年）中，美元曾在5-10年内贬值40%左右。尽管这不代表当前的周期情况，但在进行投资组合配置时应做好相关风险应对的准备。

美国经济和市场多年来表现优异。这使得全球投资者的投资组合中逐渐积累了大量的美元资产权重，这一变化是潜移默化中发生的，通常并未加以控制。

而今年的市场环境突显了大幅超配美元资产可能带来的潜在风险。假设从今年初开始投资于一个60%股票和40%债券的全球投资组合，对于一个没有考虑其货币敞口的欧元投资者来说，截至4月10日，该投资组合跌幅超过-10%。然而，如果他们将所有资产对冲回欧元，这些损失将减半至约-5%。尽管结果仍不理想，但显然不那么糟糕。

鉴于我们认为美元走势的下行风险上升，投资者应重新审视其货币配置，作为整体目标导向型投资规划的一部分。

现实中，每位投资者的币种需求因人而异。作为参考，从纯粹的多元化配置角度来看，全球央行的外汇储备管理可能是一个好的参照基准。与许多投资者一样，央行的投资时限非常长，主要目标是保持购买力，优先考虑流动性和安全性，同时也寻求一些回报。全球主要央行目前管理的资产接近13万亿美元，他们倾向于将更高的配置放在可投资的资产种类较多的币种，如具有市场深度和流动性较好的金融市场的国家。出于这些考虑，央行最大的非美元资产配置是黄金和以欧元、日元和英镑计价的证券，也少量配置一些用于分散化目的的其他货币，如人民币、瑞士法郎、澳元或加元。

我们认为投资者可优先考虑更大比例地配置于与全球增长相关性较低的非美元储备货币，如欧元和日元，二者均明显的受益于全球宏观风险上升时避险资金的流动。

我们还认为，黄金可以继续作为对美元走弱的良好分散工具，鉴于其作为实物价值储存的性质，随着地缘政治紧张局势的加剧，黄金的受欢迎程度不断上升。对于个人投资者来说，黄金不具有固定的收益率（这与债券类资产不同），因此主要作为提供低相关性回报的来源，以提升整体组合的风险调整后回报，可把配置比例控制在5%左右。

实现货币敞口的多元化并没有统一的标准。然而，出于说明目的，从100%美元投资组合的起点来看，我们可能会考虑逐步建立30%的非美元敞口。这大致与MSCI世界指数中的非美国权重一致。

这30%中的大部分可考虑分配给欧元资产，欧洲市场广阔，目前在股票和固定收益领域都存在机会。除此之外，日元资产（考虑股市和另类资产投资机会）和黄金也应占到一定权重。其余如英镑、澳元等发达国家高息货币也可选择性地少量持有。