投资策略
2025年五大主题
上周，标普500指数创下了今年第56个历史新高。
过去一周，美股七雄(+5.1%)推动股指走高。1标普500指数(+0.8%)和纳斯达克100指数(+2.4%)均录得上涨，而小盘股（Solactive 2000指数-1.0%）则有所回落。
美国宏观数据方面，美国供应管理协会(ISM)数据显示，美国经济继续扩张，而劳动力市场指标（ADP新增就业人数和申领失业救济人数）则稍逊预期。美联储主席鲍威尔在上周中Dealbook会议上发表了讲话，表示目前美国经济表现相当良好。他最喜欢的衡量指标之一《褐皮书》报告显示，美国经济活动持续回暖，就业水平保持平稳或上升，大多数地区的物价仅小幅上涨。
固定收益方面，收益率曲线走陡。2年期美国国债收益率(4.14%)持平，而10年期美国国债收益率(4.17%)则上涨了4个基点。
2024年步入尾声之际，我们借此机会展望2025年市场趋势。我们将在本文重点讨论预期来年将会向好发展的五大主题：
未来一年的五大主题
劳动力市场或将更加坚挺。劳动力市场是2024年下半年的关注焦点。7月份触发了萨姆规则（3个月的平均失业率较过去12个月的最低水平上升了超过0.5%），而该指标过往在预示美国经济衰退方面从未失准。当时，市场言论迅速转为聚焦于劳动力市场降温以及美联储需要尽快采取应对措施。
自此之后，失业率下降了10个基点至4.2%，同时劳工数量大致不变。我们认为，持续开展边境执法将抑制移民流入，从而限制劳动力增长。由于企业可雇用的劳工供应减少，应会小幅收紧劳动力市场（工作岗位多于劳工数量）。
即使劳动力市场小幅收紧，我们的模型显示美联储仍需通过降息支持金融状况。我们仍然预期美联储将在本月会议降息25个基点，并于2025年进一步降息。
有鉴于此，现金收益率或会继续下行。我们之前预计，现金利率在进入2024年后会呈下行趋势，如今已印证了这个预测——我们认为这个趋势将在2025年延续。联邦基金利率决定银行间隔夜拆借利率的水平（也是决定现金利率的最大因素），其目前为4.75%，今年迄今为止已下降75个基点。市场预计明年还会再降息85个基点。
2025年现金利率很可能会下降
联邦基金利率和市场预期，%
资料来源：彭博财经、Haver Analytics。数据截至2024年12月4日。市场预期基于3个月有担保隔夜融资利率(SOFR)期货而定。
许多人将现金视作避险工具，甚至是在高利率环境下的收益来源。然而，随着利率持续下跌，现金资产的表现可能会落后于其他资产类别。在过去12个降息周期中，有10个周期债券的表现总是跑赢现金。
现金是日常生活中不可或缺的部分，但现金的本质并非用于对抗通胀或创造长期回报。哪类资产可以实现这一目的？答案就是股票。在经济软着陆（我们的基准情景）降息周期中，美国股市的历史平均回报率为16%。
现金利率下降可能会带来投资机会。投资者不妨考虑将超配现金持仓转投具有更高回报潜力的资产。
股票盈利增长范围有望扩大。自2023年初以来，「美股七雄」一直是推动股市上涨的主导因素。在此期间，标普500指数上涨了62%。其中，「美股七雄」（同期回报率为242%）贡献了一半以上的涨幅。
这一强劲的回报表现具有充分的理由：「美股七雄」盈利增长了40%，而标普500指数中其他493只股票的盈利增长则为2%。我们认为，由于市场预计2025年这493家公司的盈利增长幅度可能提高五倍以上达到13%，2025年股市上涨范围有望扩大。
2025年盈利增长范围有望扩大
美股七雄与其他493家公司的盈利增长(%)
资料来源：FactSet、彭博财经、摩根大通私人银行。数据截至2024年12月2日。注：「美股七雄」指苹果、亚马逊、谷歌、META、微软、特斯拉、英伟达。
利率下降、库存和生产恢复正常水平以及较低的可比基数，应该会成为2025年这493家公司的有利因素。
并购活动有望回升。距离年末还有不到一个月的时间，而2024年美国并购交易量已较去年基本冻结的情况有所回升，我们认为2025年前景将更加光明。新一届政府的上任以及监管环境放宽的市场预期正在推动并购活动复苏。
当选总统唐纳德·特朗普一直以放宽监管为竞选纲领；这对投资者有何启示？首先，特朗普可能会更换美国多个监管机构的负责人，例如联邦贸易委员会(FTC)和司法部的反垄断部门（标普500指数中约有达40%市值的公司正接受反垄断调查，而所有并购交易无论规模大小均须经其批准才可进行）。就在上周，特朗普宣布提名以支持自由市场政策而着称的保罗·阿特金斯(Paul Atkins)担任美国证券交易委员会(SEC)主席。
这些机构以及华盛顿方面的变动可能会开启一段放宽监管的时期，从而可能有助于促进并购、IPO及其他金融市场活动复苏。
领先指标预示发行活动可能会增加
美国IPO发行衡量指标
资料来源：高盛。数据截至2024年10月31日。注：以上衡量指标包含五项指标：(1)标普500指数的回撤幅度，采用标普500指数与过去52周高点的距离衡量，(2)首席执行官信心指数，(3) 2年期美国国债名义收益率的变化，(4)标普500指数企业价值／销售收入之比，以及(5)ISM制造业指数。
由于一批积压的交易蓄势待发，私募借贷的增加应有助于推动交易。在有利于交易者的环境下，谁将从中受益？答案是华尔街银行、私募股权和信贷公司以及私人企业主。
人工智能基础设施建设预计将持续推进。2024年标志着人工智能工具开始广泛融入我们日常生活的第一年；目前我们并未看到有任何迹象预示2025年这一趋势将出现逆转。相反，正如我们在《2025年展望报告：善用优势，厚积增益》中所述，我们可能会在更广泛的应用场景中更频繁地使用这些工具，而这需要电力支持。例如，一次标准的谷歌搜索需要大约0.3瓦时的电量，而ChatGPT单次查询的耗电量大约是这一数字的10倍。
仅就数据中心而言，到2030年，电力需求预计将增长至近三倍。电网可能需要新增18吉瓦发电容量，这大约相当于纽约市电力需求的三倍。
数据中心或将引发电力需求飙升
美国电力需求和2024年发电容量，太瓦时
资料来源：美国能源信息署、麦肯锡公司、Public Power、Bernstein。数据截至2023年12月31日。
这意味着支持这些工具的运行，人工智能基础设施亟需升级。美国能源部预计，到2035年，美国将需要新增47,300吉瓦-英里的输电基础设施。
作为一种可能比互联网更具革命性的技术，人工智能的电力需求真实存在。我们看到超大规模科技巨头正通过增加资本支出，加大对能源供应商的投资力度，同时私募市场的相关投资活动也日趋活跃。然而我们仍认为，人工智能建设，包括为该技术提供所需能源，是一项长期投资主题。
过去一年的市场表现令投资者感到欣慰。股市屡创新高，通胀趋于平稳，经济软着陆的前景似乎有望实现。展望未来，股市前景依然乐观，交易活动有望回暖，而人工智能等长期主题仍将主导市场走势。
如果您对2025年的配置投资组合有任何疑问，您的摩根大通团队可随时为您提供帮助。
1 “华丽七号” = AAPL, AMZN, GOOGL, META, MSFT, TSLA, NVDA.
除另有注明外，所有市场和经济数据截至2024年12月10日，资料来源为彭博财经和 FactSet。
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指数定义：
标准普尔500指数，或简称标普500指数，是一项追踪在美国的证券交易所上市的500家最大公司股票表现的市值加权股票市场指数。
纳斯达克100指数：纳斯达克100指数是一项股市指数，由纳斯达克证券交易所上市的100家最大非金融公司发行的股票证券组成。这是一个经修订的资本加权指数。
Solactive美国2000指数(Solactive 2000)：Solactive美国2000指数旨在追踪美国股市最大的1001至3000家公司的表现。
从人工智能基础设施到劳动力市场，以下是未来一年我们将重点关注的主题。
Alan Wynne
全球投资策略师
2024年12月10日发布
