*我们的全球投资策略观点综合了我们的经济学家、投资策略师和资产类别策略师的知识和分析。团队在每月论坛上开展辩论并互相钻研观点和展望,进而形成此投资策略观点。我们将力求在每月的首期《亚洲策略周报》中公布最新的全球观点。
要点
- 我们的高确信度投资主题包括:长期固定收益、标普500等权重指数和中盘股,以及私募信贷市场。
- 美国劳动力市场适度松动趋势持续。尽管工资强劲增长且失业率从接近50年的低位反弹。离职率目前处于近三年来的新低,意味着来自就业者方面的动量在减退,并且工资增长可能进一步放缓。
- 衰退困扰逐渐消散,且公司高层日趋乐观。仅有11%的标普500公司在其季度财报中提及经济放缓问题,而一年前该数据为35%。企业盈利预测正在触底。
- 中国增长正在放缓,但是对全球市场的影响小于普遍预期。尽管中国是世界第二大经济体,但美国企业收入中仅有1.5%来自对华销售。
- 若持有过多现金,宜增加久期。在摩根大通全球财富管理持有的所有可投资资产中,有27%是现金和距到期日不到1年的固定收益资产,此比例高于2022年的20%。美联储很可能已经结束加息周期,再投资风险因而有所增加。
- 多元资产投资者何去何从?年初至今,摩根大通全球财富管理多元资产投资流动净额为零,而过去3年所有交易流中平均有36%流向多元资产。进行多元资产投资的理据日益增加。
美国劳动力市场适度松动趋势持续。尽管工资强劲增长且失业率从接近50年的低位反弹,自主离职率仍创下近三年来的新低。离职信心降低意味着来自就业者方面的动量在减退;且工资增长可能进一步放缓。
要点解读:《经济学101》(Economics 101)告诉我们供需不平衡推动通胀。疫情后的通胀飙升最初是受到供应链问题推动,但这一问题此后已经消散。今年初我们曾一度担心紧张的劳动力市场会使需求持续高企并使通胀持续高于美联储2%的目标,而目前为止这种担忧已经完全消散。我们将美国劳动力市场此番理想的松动趋势归因于:
- 居家办公引导工作者重返职场。黄金年龄的劳动力参与率高于疫情前的水平,对女性而言更是如此。
- 移民加速。在美国,外籍工人的占比快速增加。
除住房外的核心服务通胀(需求主导型通胀的最佳指标之一)从上个季度的超过4%回落到了2.5%左右。历史数据显示,当通胀率高于4%时,发达市场央行产生的经济衰退程度,会大于当通胀率低于4%时的情况。
基本论点:我们仍然预期美国经济会实现软(或者较软)着陆,2024年上半年的增长会小幅下跌,同时失业率会小幅增加到4.25%。但宏观情景仍具有高度不确定性,为了确保通胀不会反弹,可能需要维持一段时间低于趋势的增长。
工资增长与员工离职率已经出现分化
非农就业人数同比变化 私营部门离职率同比变化
离职率下降代表着未来工资增长减速
私营部门雇佣成本指数和离职率,%
供应链压力已经消散
美联储供应链压力指数
女性被重新吸引回劳动力市场
黄金年龄(25-54岁)劳动力参与率
美国的外籍工人比例不断增加
雇佣的外籍人士占总雇佣人数的百分比
美国核心服务(除住房外)消费物价指数(CPI)
滚动季环比%,年化
衰退困扰渐消,且公司高层日趋乐观。仅有11%的标普500公司在其季度财报中提及经济放缓问题,而一年前该数据为35%。
要点解读:投资者们不断地提到标普500公司的估值太高,未来12个月的市盈率大约是19倍,这成为他们拒绝投资的理由。我们对此并不认同:
- 高估值主要集中在指数市值最大的一些个股。剔除指数中这部分市值最大的股票后,未来12个月的市盈率与历史平均水平相当。尽管我们预期,到2024年年中,市值加权标普500指数将实现较高的个位数增长,但我们认为等权指数将有更好的上涨空间,因为软着陆尚未体现在估值或盈利估计中(尤其是周期性成分股)。
- 华尔街的分析师低估了基本面,并且企业盈利正在触底。标普500指数2023年第2季度的平均盈利意外地达到了7%,创下了自2021年第3季度以来的最高增幅。我们预计,2023年第3季度,大多数的标普500板块将转为盈利。
- 上个月,12个月远期每股收益作出正向修正,非必需消费品尤其明显,其中88%的公司超过预期。我们正在上调对非必需消费品行业的观点,因为我们预期随着企业盈利触底,库存水平正常化,估值十分合理。
基本论点:我们依旧预计标普500指数在2024年年中之前将达到历史新高。料短期内中型科技股可能将领跑。从板块来看,由于当前政策措施,我们仍然看好工业,并且认为非必需消费品存在上行空间。市值方面,以相对估值和质量指标衡量,我们目前看好标普400(中型股)和标普500等权指数。
公司高层日趋乐观
在财报季会议中提到了关键词的标普500公司占比
未来12个月的远期市盈率倍数
未来12个月市盈率
中国增长正在放缓,但是对全球市场的影响小于普遍预期。中国的楼市暴跌;7月份,住房销售同比下跌23%,8月份进一步走弱。房地产部门大约占中国国内生产总值的三分之一,因此预期将出现广泛的经济痛点。一些房地产开发商处于违约的边缘,因为他们在苦苦挣扎,努力竣工并满足偿债义务。虽然政策制定者竭力阻止下滑(下调政策利率并且为楼市政策松绑),但政策力度是否足够仍然是一个未知之数。
要点解读:尽管身为世界第二大经济体,但中国的经济下滑不会对发达国家的投资造成太大的影响:
- 美国企业的收入仅有1.5%来自对华销售。
- 而欧洲企业的收入有10%来自对华销售。对中国的风险敞口是我们对2023年和2024年欧洲企业盈利的预测低于普遍预期的原因之一,也是为什么我们不再推荐广泛参与英国市场。
- 中国的违约率正在上升,但海外持有部分仅占中国未偿付债券的4%。
基本论点:我们仍预期中国的GDP增长低于趋势且通胀将有所放缓,原因是经济正从房地产主导的增长转移。我们将2024年中期MSCI中国指数的展望从此前的78-82点已经下调至66-68点。中国经济放缓并非看跌发达市场投资的理由。
中国的楼市活动
同比变化(%)
美国企业的收入仅有不到1.5%来自对华销售
美国企业的收入来自对华销售的百分比
中国债券的境外持有比率非常低
外国投资者持有中国未偿还债券的百分比
若持有过多现金,宜增加久期。在摩根大通全球财富管理持有的所有可投资资产中,有27%是现金和距到期日不到一年的固定收益资产,此比例高于2022年的20%。
要点解读:美联储很可能已经结束加息周期,再投资风险因而有所增加。各项经济指标愈发指向美联储将暂停加息。8月份,美国经济增加了18.7万个职位,情况看来健康。然而,就业增长的速度大幅放缓。每月就业人数增长的3个月移动平均水平(平滑波动)目前是15万个职位,低于2023年6月份的28.8万个1。离职率的持续下滑意味着工资增长可能继续降温。
增加久期的简单支柱仍然适用:
- 如果看好现在的现金利率,则可考虑在更长期锁定当前的收益率。
- 根据历史经验,美联储加息周期结束后久期的表现通常优于现金。
看重宏观局势的美国前财政部长萨默斯(Larry Summers)和前纽约联储主席杜德利(Bill Dudley)最近表示,均衡10年期美国国债利率(美国经济拥有增长潜力并且通胀稳定环境下的利率)处于4.5%到4.8%之间。这些均衡利率稍高于当前的10年期美国国债收益率(4.2%)。我们的2023年长期资本市场假设估计,均衡10年期美国国债收益率是3.2%,与我们预期的2024年年中的10年期美债收益率水平相同。
基本论点:美联储的加息周期很可能已经结束。我们预期到2024年年中,现金利率和国债收益率将会下跌。再投资风险确实存在,所以宜增加久期。
当前固定收益资产提供「类似股票」的收益率
收益率,%
较长久期债券表现优于货币市场基金
过去七个加息周期中美联储最后一次加息后的平均总回报率
多元资产投资者何去何从? 年初至今,摩根大通全球财富管理多元资产投资流动净额为零,而过去3年所有交易流中平均有36%流向多元资产。在最近短暂的窗口,投资流已经扩大。
抛开不断减少的衰退风险,多元资产投资正在不断增加。
- 我们的2023年长期资本市场假设显示,未来10-15年,美元60/40投资组合的总回报将达到7.2%。明年,无论是股票还是债券,我们对其总回报的看法都比普遍预期乐观。
- 债券的多元化好处重新显现。过去25年,加息周期均导致股票和债券之间的逆相关性短暂转为正相关性(股票和债券都同时损失价值)。回顾过去,股票和债券之间的逆相关性会在加息周期结束时重新恢复。
基本论点:多元资产投资可能再次成为投资组合的基石。
摩根大通财富管理多元资产交易转向?
摩根大通财富管理所管理的交易百分比
当加息周期结束时,股债恢复逆相关性
180天的滚动相关系数:美国综合债券及标普500指数的每日回报相对联邦基金利率(%)
除另有注明外,所有市场和经济数据均截至 2023年 9月8日,来自彭博财经和 FactSet。
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