跨资产策略
最近，英国形势成为市场关注焦点。政策不确定性导致市场波动性再度升高，英国央行公开表示无意将紧急购债行动延长到下周，称英国国债环境「有所缓和」，然而《金融时报》随后报道称，英国央行曾私下向市场参与者保证，如有需要，央行可能会扩大购债规模。尽管情况混乱，英国首相卓慧思(Liz Truss)重申，政府「绝对」不会削减公共支出，对公共财政将出现600亿英镑缺口的警告不以为意。利率与外汇市场走势出现罕见分歧，英镑与英国国债收益率均出现了2个标准差的波动（方向相反），而之前出现这种情况还是在2016年（英国脱欧）和2009年（全球金融危机）。有关养老基金抛售资产的报道进一步引发市场担忧，并成为近期长端英国国债以及通胀挂钩债券价格的关键驱动因素，同时对其他发达市场债券价格走势也产生了一定影响。围绕英国与英镑资产的不确定性或长时间居高不下，原因在于重塑外国投资者对英国政策制定者的信心需要一定时日，而英国高度依赖外国投资者为其外部和公共赤字提供资金。我们预计在美联储鹰派立场及全球疲软的增长环境有所转变之前，英镑将持续保持弱势。
市场高度关注本周四发布的美国9月的通胀数据。数据显示，美国通胀依然高企，核心通胀率达到40年高位。根据美联储9月公开市场委员会会议所传达的信息，我们认为大幅度加息仍将持续，年底之前还有大约125个基点的加息空间，政策利率可能于年底达到4.3%。
策略聚焦：面对挑战重重的宏观背景，我们目前如何看待美股?
根据我们对美国经济的基本预测，2023年年中美国将会出现温和衰退。未来1至2个季度，我们预计美股将持续面临形势复杂的市场环境：1）2023年企业盈利预期过高；2）由于利率不断抬升，市盈率或将继续承压；3）美联储维持鹰派立场，致力于控制通胀，但至于通胀何时能够见顶，以及经济因此需要承受多少压力才能使得通胀缓解目前仍不得而知。然而，就未来12个月而言，这些股票市场面临的问题可能已经能够得到解决，或者至少在投资者看来，形势或将更加明朗。考虑到这些因素，我们将标普500指数2022年年末展望下调至3,450至3,550点水平，并将2023年9月展望设定在3,950至4,050点水平。下图中以浅蓝色线表示。在本篇报告中，我们将着重阐述我们的关键假设。
2023年企业盈利预期将下降多少?
尽管过去几个月来，2023年企业盈利一致性预期已从252美元降至242美元，但相比我们经修正后的预期210美元仍然高出近13%。我们预计未来几个月，2023年企业盈利预期将继续下调，但下降幅度可能不大，到2022年年底或仅降至230美元左右。预计在2023年第一季度将会出现另一轮盈利预期下调，即各企业公布2022年业绩报告并作出2023年业绩指引之时。此后，盈利预测将变得更加接近现实环境，预期在2023年第一季度下旬股市触底反弹的可能性较大。在那之前，美股市场或将持续反复波动。
我们如何判断市盈率水平走势?
从广义上来说，我们认为，市盈率水平主要由企业盈利增长（及可持续性）展望、10年期美国国债收益率以及用来反映经济不确定性程度的浮动风险溢价决定。根据我们的基本预测，标普500指数年底目标水平为3,450至3,550点，市盈率为16.5倍，为25年平均水平。我们认为10年期美国国债预期收益率将回落至3.4%，恰好也是25年平均水平，这与我们的上述展望符合一致。由于企业盈利展望仍存在不确定性，我们对2023年企业盈利预期为210美元，几乎达到有史以来的最低水平，我们认为采用该水平的市盈率来计算标普500指数2022年底展望当为审慎之举。
然而，我们预计明年经济将会温和衰退，标普500企业盈利见底的信号可能会更加明朗化，投资者也将逐渐做好准备迈入下一轮周期。股票市场通常在衰退结束前大约3个月开始反弹。鉴于企业盈利低于正常水平，市盈率在新一轮周期开始初期往往会出现一定升幅，且由于增长疲软，10年期美国国债收益率或将位于较低水平。考虑到企业盈利见底、到2023年9月预计10年期美国国债收益率将会跌至约2.5%等因素，我们将1年标普500指数市盈率展望水平设为18.5倍。
我们的温和衰退假设与历史平均衰退情况对比
我们认为，将我们的温和衰退假设与历史衰退情况进行对比，就能够清楚反映当前市场形势。我们使用的衡量标准包括：1）衰退期间企业盈利从峰值下跌到谷底的平均跌幅；2）衰退期间股价从峰值下跌到谷底的平均跌幅；3）衰退期间股市从峰值下跌到低谷的平均持续时间。
首先，从企业盈利来看，我们假设企业盈利从2023年下半年到2024年上半年同比下降10%，相比之下，过去12次衰退中企业盈利降幅的中位数为14%。我们假设的依据是，通胀略微走高（对收入有利）与科技行业快速扩张（利润率更高）将使得本轮周期中企业盈利的下滑幅度更为温和。此外，经济衰退期间，标普500指数从峰值下跌到谷底的平均跌幅为31%，而目前的跌幅为25%，下跌平均持续时间约为300个交易日，而当前周期为200天左右。因此，我们基本预测认为美股市场的看跌势头将于未来一两个季度结束，这与美国历史衰退的平均情况一致。
其他情形
尽管我们认为，最可能发生的情形是温和衰退，但不能排除美国经济恶化超出我们预期的可能性，尤其是考虑目前通胀持续居高不下，而美联储又需要以持续加息、甚至以进一步牺牲经济为代价将利率抬升至远高于市场预期的水平。这样一来，考虑到企业盈利复苏进程被拉长，企业盈利预测会在基本预测的基础上进一步下降5-6%，市盈率假设也将更低且持续更长时间，如上图橙色线所示。我们认为该情形发生的概率为15%。同样，如果美联储能够控制住通胀，并让美国经济发展不过分放缓，从而实现软着陆，那便是我们的乐观预测（深蓝色线）。
对投资者的启示
宏观形势的错综复杂需要投资者更加注重提高股票组合资产的质量。我们认为，「价格合理的高质量」个股与板块应该具备以下特征：资产负债表稳健、具有定价优势、利润率高、终端需求相对可以预测、周期性特征较弱、并且估值具有吸引力。当下，我们最看好的板块仍然是医疗保健，相对于必需消费品等低风险板块，医疗板块的交易价格低于历史水平，而且需求的周期性较低。工业品下的部分子板块，如国防与农业机械，也表现出一定韧性。最后，我们认为，科技板块中合理定价的软件公司和一些金融科技公司，对于长期投资者来说也开始展现出价值。
此外，由于市场波动性，投资者可着重关注结构性票据的相关机会，其定价在当前市况下具有较高的吸引力。
除另有注明外，所有市场和经济数据均截至 2022年10月6日，来自彭博财经和 FactSet。
仅供说明用途。本文件载列的预估、预测及比较数字全部均为截至本文件所述日期为止。
不保证这些专业人士任何一位或全部将会继续留任该公司，且任何该等专业服务的过去表现或成功也不代表投资组合成功。
我们相信本文件載列的信息是可靠的，但不保证其准确性或完整性。本文件表述的意见、估计、投资策略及观点构成我们根据当前市况做出的判断，如有更改，恕不另行通知。
应收件人要求及为收件人之便，本文件收件人可能已同时获提供其他语言版本。尽管我们提供其他语言文件，但收件人已再确认有足够能力阅读及理解英文，且其他语言文件的使用乃出于收件人的要求以作参考之用。 若英文版本及翻译版本有任何歧义，包括但不限于释义、含意或诠释、概以英文版本为准。
本视频提供的资料仅供说明用途。本公司相信，本视频载列的资料均属可靠；然而，摩根大通不会就本视频的准确性、可靠性或完整性作出保证，或者就使用本视频的全部或部分内容引致的任何损失和损害承担任何责任。本视频表达的观点均为嘉宾讲者的观点，可能与摩根大通雇员的其他领域、就其他目的或其他内容所表达的观点不同，可予更改，恕不另行通知。本视频的内容并不构成任何产品或策略适合您的声明。本视频的内容不构成摩根大通及／或其代表或雇员的要约、邀约、建议或咨询（不论财务、会计、法律、税务或其他方面）。您应咨询您的独立专业顾问有关会计、法律或税务事宜。如欲了解有关您的个人投资目标的进一步详情及指引，请联络您的摩根大通代表。
指数并非投资产品，不可视作为投资。
风险考虑因素
• 过往表现并非未来业绩的指引。不可直接投资指数。
• 价格和回报率仅为示意性的，它们可能会随着时间的推移根据市况发生变化。
• 所有投资策略都存在额外的风险考虑因素。
• 本文件提供的信息并非关于买卖任何投资产品或服务的推荐或要约或邀约。
• 本文件表述的观点可能不同于摩根大通其他领域表述的观点。不得将本材料视为投资研究或摩根大通的投资研究报告。
指数定义：
标准普尔500指数是一项由500只股票组成的市值加权指数，用于追踪代表各大行业的500只股票的总市值变化以衡量国内经济的总体表现。该指数以1941-43年为基期，基期指数定为10。
过往表现并非未来业绩的保证，投资者可能损失本金。不可直接投资于指数。
本文件所列资料仅供说明用途。您的实际投资组合将会根据您符合资格的投资项目依据您的个人投资需要及情况而构建。有关全面实现该等配置所必须具备的最低资产规模，请与您的摩根大通团队联系。
结构性产品涉及衍生产品。除非您已完全明白并愿意承担与衍生产品相关的风险，否则不要投资于有关产品。一般常见风险包括但不限于不利或未能预期的市况发展风险、发行人信用质量风险、缺乏一致的标准定价风险、涉及任何标的参考责任的不利事件风险、高波动性风险、缺乏流动性／细小以至完全没有二手市场的风险以及利益冲突风险。投资于结构性产品之前，投资者务须阅览随附的发售文件、首次公开发售文件或有关补充文件，以明白及理解各别结构性产品相关的实际条款及主要风险。结构性产品支付的任何金额款项须受到发行人及／或担保人的信用风险限制。投资者可能损失全部投资，即产生无限损失。上述所列风险不是全部风险。如欲取得本指定产品所涉及风险的更完整清单，请与您的摩根大通代表联络。如您对本产品涉及的风险有任何疑问，可与您的中介机构联系以了解详情或寻求独立专业意见。
