投资策略
「特朗普交易」迹象浮现， 大选会否重演行情？
市场最新动态
市场延续轮换持仓的阵痛。过去一周，投资者抛售曾经的市场偏好、转而追捧表现落后的股票。标普500指数下跌近-2%，纳斯达克100指数下跌-3.5%，而「美股七雄」更是重挫超过-4.5%。
另一方面，美国小盘股则再度上涨+2%，生物技术板块飙升超过+5%，而日元兑美元汇率也终于上升。
英伟达目前处于熊市区域（较历史高点跌逾-20%），而区域性银行股则终于收复至高于2023年3月美国小型银行危机爆发时的水平。
固定收益市场也出现轮动。2年期美国国债收益率下降了-8个基点，而10年期美国国债收益率则持平。这种收益率曲线变陡的情况（短期收益率下降的速度快于长期收益率）往往是降息周期开始的典型现象。
事实上，上周出炉的美国第二季度国内生产总值(GDP)初值数据显示，美国经济年化增长率为+2.8%（高于市场预期的2.0%）。经济增长持续向好，通胀水平不再令人担忧，让美联储具备条件放宽政策利率。期货市场显示9月份降息的可能性达到100%。这正是提示投资者是时候减低超配现金持仓的强烈信号。
当前，如果投资者尚未注意到上述市场动向也情有可原。毕竟，美国大选已经占据了大部分的媒体报道。在本期报告中，我们将重点探讨投资者对美国大选结果预期的改变，会何以影响当前市场的走势。
「特朗普交易」
自1950年以来，美国已举行过18次总统选举，白宫也经历了10次民主党与共和党的权力交接。在这74年间，美国GDP的年均增长率为3.2%，而标普500指数则实现了9.4%的复合年增长率。
尽管长期趋势向好，但大选可能会带来短期波动。鉴于2016年大选导致各资产类别均出现重大变动，而且大多数投资者目前认为特朗普最有可能执掌白宫，因此这次大选的焦点主要围绕着特朗普／万斯组合胜选会对市场产生何种影响。
何谓「特朗普交易」？特朗普交易以如下观点为基础：即放宽监管、减税、限制移民和提高关税可能会利好某些行业，并对通胀和债券收益率产生重要影响。
2016年发生了什么情况？2016年大选的一个重要背景，就是特朗普的胜选令人大感意外。然而，这一次则不然。2016年，投资者迅速摆脱了最初对贸易保护主义议程会打击股市的担忧情绪，转而积极看好削减企业税收的前景，并聚焦基建投资等促进增长的政策。
第一轮的「特朗普交易」在其当选后的一个月内最为显着。2016年大选前，市场焦点在于低增长、低通胀和低利率的困局（又称「长期停滞」）。特朗普的政策被视为有助于刺激名义GDP增长，而政策制定者实际上是欢迎对低于目标的通胀施加上行压力。
第一轮特朗普交易的特点主要体现在以下四个方面：小盘股（跑赢大盘股近8%）、能源板块（跑赢大市10%以上）、10年期美国国债收益率（上涨近100个基点）以及2年期和10年期美国国债收益率曲线（变陡了17个基点）。
2016年特朗普胜选后，10年期美国国债收益率飙升
10年期美国国债收益率，%
资料来源：彭博财经。数据截至2017年6月30日
过往表现并非未来业绩的保证。不可直接投资于指数。
市场对「特朗普2.0」的前景有何反应？据Real Clear Politics数据，5月31日博彩市场预测特朗普总统赢得2024年美国大选的机率为47%。到7月15日，预测概率上升了近19个百分点，达到66%的峰值。而自拜登总统退选以来，特朗普的胜率已下降约10个百分点至56%。我们来看看特朗普胜选机率在这段时间内的涨跌情况，以及「特朗普交易1.0」在这一轮行情中的表现究竟如何。
特朗普胜选机率先升后降
PredictIt市场隐含的2024年特朗普胜选机率
资料来源：彭博财经、PredictIt。数据截至2024年7月24日。
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- 小盘股：随着特朗普胜率走高，小盘股上涨了4.6%，与「特朗普交易1.0」时代如出一辙。然而，大盘股同期涨幅达到了6.7%。值得注意的是，尽管此后特朗普胜选机率走低，但小盘股却开始跑赢大盘股。这表明，小盘股的领涨表现并非仅归功于大选选情。利率和估值更有可能是小盘股卓越表现的推动因素。正如我们的资产和财富管理市场及投资策略部主席岑博智先生(Michael Cembalest)在其最新文章中所指出，小盘股指数中有超过40%的企业尚未实现盈利。这些企业只能主要依赖债务资本市场进行融资。因此，降息前景对小盘股具有重要影响。通胀终于迎来转机以及美联储将在9月份开启降息周期的市场预期已经给小盘股带来助益。
- 能源：2016年，在监管放宽和美国能源生产将更为独立自主的乐观情绪提振下，能源板块上涨。八年后的今天，美国已成为全球主要的石油生产国。虽然监管放宽可能将提高产量，但石油供应过剩可能给油价带来下行压力，并对能源公司的盈利产生不利影响。这一次，在特朗普胜选机率攀升的期间，能源板块却出现下跌。
2023年美国原油产量超过其他国家成为全球头号 产油国
包括租赁凝析油在内的原油产量（百万桶／天）
资料来源：美国能源信息署、国际能源统计数据。数据截至2023年12月31日。
- 美国国债收益率：这一次，自特朗普胜选机率上升以来，美国国债收益率全线走低，同时收益率曲线有所变陡。换而言之，短期利率下降的速度快于长期利率。我们认为，这表明央行政策预期（而不是选举）才是美国国债收益率的主要推动因素。这也许是2016年与当前局势的最大区别。当时，央行迫切期待看到通胀复苏的迹象，以便为加息摆脱近零利率打开空间。如今，央行则急切期盼确认通胀已降至足够低的水平，以便为从20年来的高位降息创造条件。债券市场面临的主要风险在于，提高关税和限制移民等保护主义经济政策会抑制经济增长和提高通胀，同时延续减税政策也将导致赤字扩大。目前有利的一面是，美国国债收益率似乎主要由未来经济增长、通胀和央行政策前景所主导。
总之，「特朗普交易2.0」能否兑现似乎仍具有不确定性。相反，市场走势似乎更多反映了在经济增长保持相对稳健的背景下美联储降息可能性持续上升的影响。然而，某些行业和板块对选举看法的转变可能更为敏感。例如，区域性银行对特朗普胜选机率上升做出了积极反应。同时，清洁能源和中概股则受到负面冲击。对投资者而言至关重要的是，我们认为经济增长、通胀和货币政策环境将是市场走势的主要驱动因素，但选举结果也将在背后发挥重要影响。
回顾选举年有何历史发现？
选举年1月至10月股市波动率水平与正常年份相当，此后波动率指数(VIX)会出现明显上升。但自1984年以来，股市仅有一次在大选后12个月内出现下跌，即2000年科技股泡沫时期。值得注意的是，在新政府组阁得到确认后，股市隐含波动率将呈现较快下降之势，同时大选后12个月内股市平均会录得上涨。
市场往往关注当前的基本面
自1984年以来，标普500指数在美国大选前后的表现，指数以选举日为基准
资料来源：彭博财经。分析截至2024年1月16日。
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除非另有说明，所有市场和经济数据均截至2024年7月29日，资料来源为彭博财经和FactSet。
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