América Latina y las oportunidades en su mercado de divisas

El rendimiento de una moneda es la piedra angular de cualquier economía. El valor de una divisa puede ser el reflejo de distintos factores según la coyuntura económica, como por ejemplo inflación, tasas de interés, déficits en la cuenta corriente, deuda pública, resultados económicos. En lo que va de 2024, el valor de las principales divisas de América Latina se puede explicar por el “carry”: las oportunidades que surgen con las transacciones entre monedas de varios países con distintas tasas de interés.

Esto suele ser común cuando la volatilidad es baja—un entorno que esperamos que persista. Los riesgos extremos en la economía global están disminuyendo, por lo que vemos menos probabilidades tanto de una recesión como de una vuelta a los desestabilizantes aumentos de tasas de interés.

El panorama macroeconómico ha estado cobrando aún más fuerza. El impulso de la inmigración a la oferta de mano de obra en Estados Unidos está preparando a la economía para generar un crecimiento sólido sin un resurgimiento significativo de la inflación (como lo demostró, una vez más, el último reporte sobre el mercado laboral del viernes pasado). Por su parte, los datos recientes en la Unión Europea refuerzan nuestra confianza en que lo peor de la desaceleración ya ha pasado, y que se están sentando las bases para una modesta recuperación de la actividad económica.

En América Latina, el proceso de desinflación, junto con la resiliencia de los consumidores, ha dado margen a los bancos centrales para relajar aún más las condiciones financieras. Si bien las tasas de interés han disminuido significativamente en comparación con 2023, algunos señalan una desaceleración en el ciclo de flexibilización o enfatizan la necesidad de “prudencia” (Chile, México y Perú) a medida que la actividad se recupera. Incluso hay más bancos centrales y economistas revisando sus estimaciones de crecimiento al alza para 2024. El Banco Central de Chile ha sido el último en hacerlo y ahora sus expectativas para el PIB de este año se ubican en 1%-3% (desde 1,21%-2,25%), después de registrar una actividad económica más fuerte de lo esperado.

En pocas palabras: la volatilidad del mercado de divisas debería seguir baja a medida que los riesgos de cola en la economía global sigan disminuyendo.

A continuación, algunos factores para considerar con este tipo de telón de fondo:

1. Cuando la volatilidad del tipo de cambio es baja, el carry es su mejor fuente de retornos en los mercados de divisas. Así fue en 2023 y en lo que va de 2024 ha continuado por el mismo camino. Cuando el carry se ajusta a la inflación (el de Turquía y Argentina es alto en términos nominales pero no en términos reales), la correlación con los retornos generados este año es aún más clara.

2. Dentro del Grupo de los 10 (G-10), el dólar es una moneda de alto carry. Por el momento, esperamos que el dólar siga bien respaldado y nuestro escenario base sigue siendo que revertirá su sobrevaluación en el mediano plazo. Sin embargo, es poco probable que ocurra antes de la segunda mitad del año, por lo que seguimos favoreciendo las posiciones largas en dólares frente a las monedas de la mayoría de sus pares del G-10—particularmente las de bajo rendimiento en Europa, donde los bancos centrales podrían relajar su postura antes de la Reserva Federal. En este último caso, el franco suizo es nuestro preferido.

3. El dólar no es de alto rendimiento en comparación con algunas monedas de los mercados emergentes, como América Latina. Creemos que el tipo de cambio latinoamericano de alto rendimiento está bien posicionado para generar retornos totales positivos frente al dólar y superar al de sus pares del G-10 de menor rendimiento. Si bien algunas divisas de alto rendimiento han tenido un desempeño inferior (por ejemplo, el real brasileño), esto se ha debido, en parte, al nerviosismo por los riesgos políticos. En particular, nos enfocamos en aquellas con tasas reales altas respecto a la moneda estadounidense y con probabilidad de que las mantengan durante 2024, incluso cuando los bancos centrales de la región reduzcan gradualmente las tasas desde los niveles actuales.

¿Podría producirse alguna perturbación? Muchos destacan que a medida que los bancos centrales de América Latina relajan su política de carry, la ventaja disminuye. ¿Significa esto que esas monedas no pueden continuar contando con ese respaldo? Si bien el carry ha bajado ligeramente en el último año, la caída de la volatilidad ha sido aún más rápida. Como tal, si bien divisas como el peso mexicano y brasileño han perdido parte del apoyo, su relación carry/volatilidad más bien ha mejorado. Esto debería mantenerlos bien protegidos a medida que avanza el año. En otras palabras, un repunte de la volatilidad más amplia es un riesgo incluso mayor que los ciclos de recorte de los bancos centrales. En términos de cuánta fortaleza adicional podríamos ver, es difícil imaginar una apreciación directa significativamente mayor, dado lo mucho que ya se han movido algunas monedas (como el peso mexicano) y el limitado margen para que la volatilidad baje aún más. Creemos que vamos a ver tasas de cambio en un rango cercano a los niveles actuales, lo cual debería permitir a los inversionistas continuar obteniendo un atractivo carry.

En definitiva, mientras el escenario de aterrizaje suave siga desmoronándose y la incertidumbre se disipe, la volatilidad del tipo de cambio seguirá siendo moderada. Por lo tanto, todas las miradas se dirigen hacia las divisas de alto rendimiento, para las que las operaciones de carry son importantes. En América Latina, México y Brasil destacan porque sus economías han sido impulsadas por consumidores resilientes y cambios estructurales. Si bien esperamos que los rendimientos bajen gradualmente (lo que debería erosionar el poder del carry), cuando consideramos una menor volatilidad, las monedas parecen aún más atractivas y bien respaldadas.