Economía y mercados
31/01/2025
¿Está cambiando de rumbo el excepcionalismo estadounidense?
Conclusiones clave:
- Desde principios de la década de 2010, las acciones estadounidenses han experimentado un desempeño consistentemente superior, los bonos del Tesoro han registrado una demanda constante y el dólar se ha apreciado de manera sostenida. En consecuencia, muchos inversionistas globales han acumulado posiciones significativas en activos de Estados Unidos.
- Sin embargo, por primera vez en años, las acciones, bonos y dólar se han desplomado simultáneamente, una señal inusual de que la confianza de los inversionistas en el liderazgo estadounidense está cambiando.
- La prolongada sobrevaluación del dólar también está empezando a revertirse, lo que podría traducirse en una caída de 10% a 20% frente a sus principales pares, como el euro y el yen japonés, en el mediano plazo. No se trata de una ruptura, sino de un reinicio.
- Esto no implica abandonar a Estados Unidos, sino encontrar un equilibrio. Los activos estadounidenses siguen siendo fundamentales en las asignaciones globales, pero una dependencia excesiva de un solo mercado conlleva riesgos. En un mundo de regímenes cambiantes, diversificar de manera intencional entre regiones y divisas es crucial.
En lo que va de año, los activos estadounidenses han estado en el epicentro de la volatilidad del mercado global.
En un giro tan inusual como sorprendente, las acciones y bonos estadounidenses, así como el dólar, han registrado caídas simultáneas. Esta triple debilidad no es solo excepcional, sino que refleja un cambio profundo en la percepción de los mercados.
¿El factor determinante? Un marcado repunte de la incertidumbre política en Estados Unidos, que ha erosionado la histórica confianza de los inversionistas en su liderazgo económico y, en algunos casos, ha reavivado el debate sobre el papel del dólar como principal moneda de reserva mundial.
A continuación, analizamos los pilares del excepcionalismo estadounidense, cómo podrían estar evolucionando y qué deberían hacer los inversionistas al respecto.
¿Está cambiando la marea?
Durante décadas, el excepcionalismo de Estados Unidos ha sido un pilar de la inversión global, respaldado por un crecimiento sólido, dominio tecnológico, altos rendimientos reales (ajustados por inflación) y mercados financieros profundos. Desde principios de la década de 2010, las acciones han superado de manera constante las expectativas, los bonos del Tesoro han mantenido una demanda sostenida y el dólar se ha apreciado casi ininterrumpidamente. En este contexto, muchos inversionistas globales han acumulado importantes posiciones en activos estadounidenses. Estas entradas de capital no solo han compensado con creces los grandes déficits comerciales del país, sino que también han reforzado la supremacía del "rey dólar", llevándolo a alcanzar elevadas valuaciones en diversos frentes.
Estados Unidos ha financiado su balanza comercial con inversión extranjera
Miles de millones de dólares, acumulado a un año
Fuentes: Exante Data, China Flow Analytics, Sistema de Negociación de Divisas de China y Thomson Reuters. Información al 31 de diciembre de 2024.
Sin embargo, la marea podría estar cambiando. Por primera vez en años, el dólar muestra señales de corregir su prolongada sobrevaluación, lo que podría implicar una caída de 10% a 20% a mediano plazo frente a divisas importantes como el euro y el yen japonés. Nuestros dos modelos de valuación a largo plazo preferidos (el tipo de cambio efectivo real del dólar respecto a sus promedios históricos y uno basado en la paridad del poder adquisitivo) apuntan a una cifra de corrección similar. En nuestros “Supuestos del Mercado de Capitales a Largo Plazo”, proyectamos que el tipo de cambio euro/dólar suba hasta 1,29 y que el dólar/yen japonés caiga a 114 durante el próximo ciclo de inversión. Nuestro escenario base anticipa que la moneda estadounidense perderá algunos puntos porcentuales adicionales frente a las principales divisas hacia finales de este año, aunque existe el riesgo de que esta debilidad de mediano plazo se materialice más rápidamente de lo previsto.
Dólar sigue sobrevaluado según las métricas de valuación a largo plazo
Desviación del tipo de cambio efectivo real de Estados Unidos respecto de los promedios históricos, %
Fuentes: Bloomberg Finance L.P. y “Supuestos del mercado de capitales a largo plazo” (LTCMA por sus siglas en inglés) de J.P. Morgan Asset Management. Información al 24 de abril de 2025.
Este tipo de reajuste es importante
El dólar impacta todos los aspectos de la estrategia de inversión: desde las perspectivas económicas y expectativas de retorno, hasta las valuaciones, modelos de beneficios y, de manera más directa, el riesgo cambiario.
Un dólar más débil puede encarecer las importaciones y materias primas cotizadas en esta divisa, lo que, a su vez, podría aumentar la inflación y complicar la política monetaria de la Reserva Federal. Al mismo tiempo, impulsa los ingresos de las multinacionales estadounidenses en el extranjero1, a menos de que factores como los aranceles o problemas en la cadena de suministro reduzcan sus márgenes. En cualquier caso, la trayectoria de la moneda tiene consecuencias significativas.
Para los inversionistas globales, esto exige un reajuste. Durante más de una década, los activos estadounidenses han sido el destino por defecto, con el dólar actuando como un ancla confiable. Como resultado, la propiedad extranjera de estos activos ha ascendido a 26 billones de dólares2.
Esto implica que, incluso pequeños cambios en la asignación de carteras o en las decisiones de cobertura, pueden tener un gran impacto. Por ejemplo, en los últimos años, hemos observado a inversionistas extranjeros reducir la cobertura cambiaria de sus exposiciones a la renta variable de Estados Unidos. Actualmente, los fondos basados en euros cubren solo 50% de sus tenencias de acciones estadounidenses ante el riesgo cambiario, frente a un promedio histórico de 67%3. Cabe señalar que, con 16 billones de dólares en acciones estadounidenses en manos extranjeras4, un cambio de tan solo 1% en la cobertura podría generar ventas superiores a 160 mil millones de dólares.
El impulso va en esta dirección. Hasta principios de marzo, los inversionistas extranjeros habían estado invirtiendo un promedio de siete mil millones de dólares semanales en acciones estadounidenses. Sin embargo, en los últimos dos meses, esos flujos se han desplomado a cero, y en solo dos semanas se registraron las mayores salidas semanales de la historia. Al mismo tiempo, la renta variable europea está atrayendo una renovada atención, con entradas en siete de las últimas 10 semanas que rivalizan con los meses más fuertes de los últimos dos años5.
En resumen, no creemos que los inversionistas necesiten revisar su asignación de activos, Estados Unidos sigue siendo una inversión valiosa clave. Sin embargo, la alta incertidumbre y posibilidad de un dólar más débil sugieren que ignorar los desequilibrios geográficos ya no es una decisión pasiva, sino una opción activa. En un entorno cambiante, es crucial contar con un posicionamiento de cartera bien definido, que incluya activos internacionales y oro.
¿Por qué ahora? Evaluación de los pilares de la fortaleza del dólar
De cara a 2025, el dólar se había apreciado más de 50% desde sus mínimos de la crisis financiera global, marcando uno de los períodos más largos de fortaleza de la moneda estadounidense desde la década de 19706. Para analizar el potencial de un nuevo régimen, es fundamental examinar los pilares interconectados que han sustentado esa fortaleza. Cada uno de estos enfrenta ahora su propia prueba de resistencia. A continuación, presentamos nuestra evaluación, clasificada de mayor a menor amenaza.
¿A punto de un nuevo ciclo del dólar?
Índice del Dólar (DXY): rojo = ciclo débil; verde = ciclo fuerte.
Fuentes: J.P. Morgan Wealth Management y Bloomberg Finance L.P. Información al 24 de abril de 2025.
1. Mejor crecimiento y mayores rendimientos
La economía de Estados Unidos ha superado consistentemente a la de sus pares en los mercados desarrollados, especialmente durante las recuperaciones posteriores a la crisis financiera global y a COVID. Esta ventaja en crecimiento ha estado acompañada de mayores rendimientos, impulsados por aumentos anticipados y más agresivos de las tasas de interés por parte de la Reserva Federal durante 2022-2023. En conjunto, estos factores atrajeron capital hacia las acciones y bonos estadounidenses.
Este año ha comenzado con un tono más sombrío. Se espera que los aranceles afecten más a la economía estadounidense que al resto del mundo, lo que ha llevado a los economistas a elevar la probabilidad de recesión de 20% a 45%.7 Mientras tanto, la Reserva Federal, junto con otros bancos centrales, se encamina hacia recortes de las tasas de interés, lo que reduce el diferencial de rendimiento que ha sustentado la fortaleza del dólar.
En resumen: Este pilar se está debilitando. La reducción de la prima de crecimiento estadounidense y de la ventaja en rendimientos hacen que Estados Unidos sea menos atractivo para el capital extranjero.
2. Confianza, especialmente cuando era crucial
El dólar se ha debilitado más de lo que los diferenciales de tasas de interés por sí solos indicarían, lo que sugiere que la confianza y flujos de capital juegan un papel importante en el entorno actual. El Índice del Dólar se encuentra 5% "por debajo" de su valor razonable implícito según el rendimiento.
Reciente caída del dólar no ha sido impulsada por los rendimientos relativos
Diferencial de rendimiento de bonos gubernamentales a cinco años, % Nivel del Índice del Dólar
Fuentes: J.P. Morgan Wealth Management y Bloomberg Finance L.P. Información al 24 de abril de 2025. El diferencial de rendimiento está ponderado por el Índice del Dólar.
Durante años, el dólar ha disfrutado de una dualidad única: se ha fortalecido tanto en entornos de aversión al riesgo (como refugio seguro) como en repuntes de riesgo (impulsados por el liderazgo en crecimiento de Estados Unidos). Esto ha llevado a los inversionistas a favorecer consistentemente al país a lo largo de todos los ciclos del mercado.
Esa confianza ha llevado a un fenómeno especialmente inusual: la caída del dólar, así como de las acciones y bonos estadounidenses. Generalmente, esto indica que el capital huye del país como destino de inversión. Históricamente, esta combinación de movimientos en los precios en Estados Unidos ha ocurrido solo 6% del tiempo, en comparación con más de 30% en mercados emergentes como Brasil8.
El dólar no ha mostrado su habitual estatus de refugio seguro en 2025
Retorno promedio basado en retornos mensuales desde 1970, %
Fuentes: J.P. Morgan Wealth Management y Bloomberg Finance L.P. Información al 24 de abril de 2025.
Sin embargo, rompiendo con la tendencia, esto ha ocurrido repetidamente este año. El dólar ha caído los mismos días en que las acciones y bonos estadounidenses han experimentado ventas masivas, lo que indica que la prima de confianza en los activos del país se está cuestionando. Para los inversionistas en euros que invierten en acciones de Estados Unidos sin cobertura, el impacto ha sido drástico: una inversión vinculada al S&P 500 habría caído aproximadamente 16%, en comparación con "solo" 8% para los inversionistas domésticos9. Esta divergencia significativa respecto a las caídas anteriores crea un nuevo incentivo para que los inversionistas extranjeros reconsideren la cobertura cambiaria en sus asignaciones generales de activos.
En resumen: Los activos estadounidenses siguen generando respeto, pero la confianza ya no es automática.
3. Dominio en tecnología e innovación
Estados Unidos ha liderado el auge de la inteligencia artificial (IA), albergando más de 75% de las empresas tecnológicas que cotizan en bolsa a nivel mundial10. Los “Siete magníficos” han sido actores clave, representando actualmente alrededor de 30% de la capitalización bursátil del S&P 500 y más de 10% del mercado bursátil global11. No creemos que este dinamismo de la economía estadounidense esté en duda.
Sin embargo, el modelo de IA DeepSeek de China, revelado a principios de este año, demostró que el dominio estadounidense no está exento de competencia. Además, las principales empresas tecnológicas se enfrentan a riesgos antimonopolio, mientras que los centros de innovación en Japón, India y otros países están ganando atractivo.
En resumen: Este pilar se mantiene sólido, pero es ligeramente vulnerable.
4. Estabilidad política e institucional
Instituciones estables, un banco central independiente y un marco legal confiable han sustentado el papel del dólar como piedra angular del sistema financiero global. Incluso en medio de la parálisis política y la polarización, los inversionistas globales han confiado en la consistencia y continuidad institucional de Estados Unidos.
Algunos argumentan que la confianza en el dólar está siendo puesta a prueba. Los recientes cambios de política han generado una volatilidad real, desde amenazas arancelarias hasta cuestionamientos públicos de la Reserva Federal. Incluso antes de esto, el creciente uso de sanciones financieras y herramientas de cumplimiento basadas en la moneda comenzó a erosionar su percepción como terreno neutral. En 2022, se congelaron las reservas de divisas de Rusia y, a principios de 2025, un solo tuit amenazó con sanciones a los activos en dólares de Colombia. El mensaje es claro: el acceso al dólar podría no estar garantizado y las garantías de seguridad de Estados Unidos podrían estar condicionadas.
Al mismo tiempo, el panorama fiscal estadounidense continúa deteriorándose: los déficits se amplían, los costos de los intereses aumentan y hay poco consenso político sobre cómo restablecer la estabilidad. Sin embargo, seguimos observando una demanda constante en las subastas de bonos del Tesoro, lo que sugiere que este factor ha sido menos determinante en los movimientos recientes del dólar.
Un gobierno funcional es importante para los inversionistas
Diferencial de intercambios de incumplimiento crediticio vs. puntuación promedio de "funcionamiento del gobierno"
Fuentes: Bloomberg Finance L.P. y Freedom House. Información a abril de 2025. *Basado en criterios: 1. ¿El jefe de gobierno y los representantes legislativos nacionales, elegidos libremente, determinan las políticas del gobierno? 2. ¿Son sólidas y eficaces las salvaguardias contra la corrupción oficial? 3. ¿El gobierno opera con apertura y transparencia?
En resumen: Este pilar sigue siendo sólido, pero es más inestable a medida que el riesgo político adquiere un carácter más estructural que episódico.
5. No hay otra alternativa
El dólar ha dominado la actividad del mercado financiero mundial, en parte porque ha sido la única opción real. Ninguna otra moneda rivaliza con su papel global en términos de reservas, ejecución de operaciones o infraestructura financiera. Representa aproximadamente 90% del volumen de divisas, 66% de la deuda internacional, 58% de las reservas de divisas y 48% de las transacciones de la Sociedad para las Telecomunicaciones Financieras Interbancarias Mundiales (SWIFT).
El dólar sigue siendo dominante en el comercio y finanzas mundiales
Porcentaje de uso de moneda por finalidad, %
Fuentes: Banco de Pagos Internacionales, Fondo Monetario Internacional, Sociedad para las Telecomunicaciones Financieras Interbancarias Mundiales (SWIFT) y cálculos del Banco Central Europeo. Información al 31 de diciembre de 2022. Notas: Los datos más recientes sobre reservas de divisas, deuda y préstamos internacionales corresponden al cuarto trimestre de 2022; los de SWIFT son de diciembre de 2022; y los del volumen de operaciones en el mercado cambiario son a abril de 2022. *Dado que las transacciones en los mercados de divisas siempre involucran dos monedas, los porcentajes suman un total de 200%.
El euro, su competidor más cercano, está más de 50% por detrás de la moneda estadounidense en las transacciones de divisas12. Si bien las finanzas digitales podrían reducir esta ventaja, las divisas alternativas han mostrado mayor volatilidad este año. Iniciativas como el Proyecto mBridge del Banco de Pagos Internacionales, que explora sistemas de pago alternativos de los bancos centrales, podrían eventualmente desafiar el dominio del dólar, pero aún se encuentran en etapa inicial.
En resumen: Este pilar se mantiene sólido, con solo un ligero debilitamiento en sus extremos.
¿Qué puede hacer al respecto?
La forma de diversificar entre divisas depende de la ubicación y tolerancia al riesgo de cada inversionista.
Seguimos considerando a los activos estadounidenses como asignaciones esenciales y cruciales. Sin embargo, es posible que este año se produzca un retorno a carteras más diversificadas globalmente. Una estrategia sencilla para posicionarse ante este potencial es trasladar parte de las inversiones a mercados internacionales no denominados en dólares, centrándose en mercados profundos y líquidos como Europa y Japón. Esto podría ayudar a reducir el riesgo cambiario y diversificar las fuentes de retorno.
Otra opción es la superposición de divisas, que consiste en realizar operaciones en otras monedas, invirtiendo en alternativas como el euro, el yen japonés y el oro para diversificar la exposición cambiaria. El uso de contratos a plazo de divisas es una forma rentable de implementar esta estrategia, ya que ofrece flexibilidad y se adapta a los objetivos financieros.
Si se encuentra fuera de Estados Unidos, considere estrategias de cobertura para protegerse de las fluctuaciones del dólar. Los contratos a plazo pueden ser útiles para cubrir su exposición a la moneda local mientras mantiene sus inversiones actuales. Para quienes tienen carteras administradas, realizar asignaciones en clases de acciones con cobertura también permite gestionar el riesgo cambiario sin que tenga que alterar el enfoque general de inversión.
Comuníquese con su equipo de J.P. Morgan para explorar una (o una combinación) de estas estrategias adaptadas a sus necesidades personales y objetivos financieros.
1Según la Oficina de Análisis Económico, más de 50% de las ventas de las empresas multinacionales estadounidenses provienen de afiliadas extranjeras. Información correspondiente a 2022, según informe publicado el 15 de noviembre de 2024.
2Reserva Federal de Estados Unidos. Información al 30 de junio de 2024.
3Cheema-Fox, Alex, y Robin Greenwood. “¿Cómo cubren el riesgo cambiario los inversionistas globales?” Información a octubre de 2024.
4Reserva Federal de Estados Unidos. Información al 30 de junio de 2024.
5EPFR Data. Información al 18 de abril de 2025.
6Bloomberg Finance L.P., J.P. Morgan Wealth Management. Información al 24 de Abril de 2025.
7Encuesta a economistas de Wall Street Journal. Información a abril de 2025.
8Bloomberg Finance L.P. Información al 18 de abril de 2025. Medido como el porcentaje de semanas en los últimos tres años en que las acciones, bonos y divisas de un mercado han caído.
9Bloomberg Finance L.P. Representa el retorno total al 23 de abril de 2025.
10Bloomberg Finance L.P. Compañías tecnológicas que cotizan a nivel global, representadas a través del fondo cotizado iShares Global Tech, comparadas con el Índice S&P Global 1200 de Tecnología de la Información con límite de ponderación. Información al 23 de abril de 2025.
11Bloomberg Finance L.P. Información al 23 de abril de 2025.
12Encuesta Trienal de Bancos Centrales del Banco de Pagos Internacionales (BIS). Abril de 2022.
Definiciones de índices:
Un fuerte aumento en la incertidumbre de la política estadounidense ha llevado a los inversionistas a reevaluar sus sobreponderaciones en activos de EE. UU. También ha generado debate sobre el papel del dólar estadounidense como la principal moneda de reserva mundial. ¿Cómo podrían estos cambios afectar tus propias decisiones de inversión?
Samuel Zief
Global Macro Strategist & Head of Global FX Strategy
Madison Faller
Global Investment Strategist
Harry Downie
Global Investment Strategist
Publicado: 25/04/2025
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