No recorte su exposición, apueste por el mercado estadounidense

Un sector importante de Wall Street considera que ha llegado el momento de “vender Estados Unidos”. Argumentan que las medidas de la actual administración (política arancelaria caótica, postura agresiva contra la inmigración, amenazas a la independencia de la Reserva Federal, desafíos al Estado de Derecho y “guerra contra la ciencia”, solo por mencionar algunos) muestran el inicio del fin del “excepcionalismo estadounidense” (definido por su liderazgo económico y de mercado).

Según quienes promueven esta postura, la perspectiva de un aumento significativo de la deuda y el déficit aumenta la sensación de urgencia. Nosotros, por el contrario, nos alineamos con el grupo que promueve “comprar Estados Unidos”.

Durante gran parte del último siglo, Estados Unidos ha contado con una alineación excepcional de sistemas institucionales, culturales, legales y tecnológicos que han protegido e impulsado los retornos de los accionistas. Mercados de capitales profundos y líquidos, transparencia y respeto por el Estado de Derecho son algunos de los pilares del llamado “excepcionalismo estadounidense”. Estos elementos han consolidado al dólar como moneda de reserva global, a los bonos del Tesoro como referencia para la tasa “libre de riesgo” y a la bolsa como el mercado bursátil más consistente del mundo.

Algunos sostienen que estos pilares ya muestran signos de deterioro. Sin embargo, la historia demuestra que los desafíos del pasado han contribuido, en última instancia, a renovar la fortaleza de Estados Unidos. A nuestro juicio, el contexto actual no será la excepción.

En este análisis, revisamos el trasfondo histórico del debate en torno a “vender Estados Unidos”, exploramos paralelismos con la coyuntura actual y presentamos una visión que esperamos resulte útil para la toma de decisiones de inversión. Desde una óptica centrada en el accionista, nos enfocamos particularmente en la Reserva Federal, el sistema judicial y los factores culturales.

La Reserva Federal: Su autonomía protege a los accionistas

A medida que el presidente Donald Trump ha instado al presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, a reducir las tasas de interés, los inversionistas recuerdan la importancia de la independencia del banco central. Los ataques a su autonomía podrían desestabilizar a los mercados.

Por supuesto, Trump no es el primer presidente que ha ejercido presión sobre la Reserva Federal. La historia ha registrado numerosos episodios de tensiones y crisis. Sin embargo, con el tiempo, el banco central estadounidense ha evolucionado hasta convertirse en una institución más autónoma y eficaz.

En cierto sentido, Andrew Jackson sentó las bases del banco central moderno al revocar en 1833 los estatutos del Segundo Banco de Estados Unidos. Su decisión contribuyó a los ciclos de auge y caída que marcaron la economía del siglo XIX y puso en evidencia los costos de carecer de una institución financiera sólida en el centro del sistema. Fue recién en 1913 cuando una ley del Congreso estableció la Reserva Federal con el objetivo de proteger la estabilidad del sector bancario.

Existen dos casos notables de intervenciones en la independencia de la Reserva Federal: Durante la Gran Depresión, Franklin D. Roosevelt designó a Marriner Eccles como presidente del banco central, en parte porque apoyaba la estrategia de estímulo financiado con deuda que Roosevelt prefería, y promovió la Ley Bancaria de 1935, que centralizó el poder de la institución en Washington. Luego, en el período previo a las elecciones de 1972, el presidente Richard Nixon reprendió públicamente al entonces presidente de la Reserva Federal, Arthur Burns, por mantener una política monetaria demasiado restrictiva. Éste respondió bajando las tasas de interés, lo que desencadenó un prolongado período de estanflación.

¿Qué lecciones podemos extraer del capítulo más reciente en la historia de la Reserva Federal, cuando reinventó eficazmente la política monetaria en medio de la crisis financiera mundial de 2008?

Los historiadores económicos debatirán las ventajas y desventajas de las herramientas sin precedentes de política monetaria (incluyendo la flexibilización cuantitativa y la política de tasas de interés cercanas a cero) que la Reserva Federal adoptó tras la crisis. En nuestra opinión, las medidas implementadas para ampliar agresivamente su papel como prestamista de última instancia protegieron a la economía, sistema bancario y mercados financieros de los cuales dependen los accionistas. Durante la pandemia de COVID-19, el banco central detuvo una violenta ola de ventas en los mercados bursátiles y crediticios al comprometerse a comprar bonos corporativos. De hecho, actuó con independencia, a pesar de la presión ejercida por el entonces presidente Trump.

Las cortes: Garantes de la legitimidad corporativa

Durante más de un siglo, el sistema judicial estadounidense ha protegido los derechos de los accionistas. Su historia comienza a principios del siglo XIX, cuando decisiones de la Corte Suprema, en particular el caso Dartmouth contra Woodward (1819), establecieron la inviolabilidad de los contratos. En 1899, Delaware promulgó su Ley General de Sociedades, que definió los deberes fiduciarios de cuidado y lealtad de los directores hacia los accionistas, en lugar de hacia otros grupos de interés. Actualmente, más del 60% de las empresas de Fortune 500 están registradas en este estado.

Una decisión clave que reafirmó los derechos de los accionistas ocurrió en 1952, cuando la Corte Suprema anuló el intento del presidente Harry Truman de confiscar acerías durante una disputa laboral, al establecer que la propiedad privada y el control corporativo no pueden estar sujetos a una orden ejecutiva.

Más recientemente, los tribunales federales han revisado diversas acciones de la administración Trump, incluyendo los aranceles recíprocos y los recortes de fondos gubernamentales, y las evaluaron como posibles ejercicios ilegales o inconstitucionales de la autoridad ejecutiva. De hecho, la actual Corte Suprema ha señalado con firmeza que no considera que el presidente tenga la facultad de destituir a los gobernadores de la Reserva Federal sin causa justificada.

Independientemente del resultado de cada caso específico, esperamos que los tribunales continúen actuando como un sólido garante de la legitimidad corporativa.

La cultura: Silicon Valley, innovación y ambición

En muchos sentidos, la cultura estadounidense celebra el emprendimiento y la innovación. Figuras emblemáticas como Andrew Carnegie, Henry Ford, Oprah Winfrey y Steve Jobs han cautivado al público. El fracaso se redefine como resiliencia. ¿Qué representa el sueño americano? Un millonario que se ha hecho a sí mismo.

Sin embargo, ese sueño ha parecido más esquivo en las últimas décadas. El agravamiento de la desigualdad de ingresos, junto con el aumento de la participación del capital en el Producto Interno Bruto (PIB) en relación con el trabajo, ha intensificado el descontento popular en muchos sitios. En numerosos países, esta ira populista ha desencadenado la nacionalización de industrias e incluso revoluciones.

Sin embargo, con frecuencia, Estados Unidos ha logrado apaciguar el descontento popular mediante reformas que han fortalecido el sistema. La campaña antimonopolio de Teddy Roosevelt buscó garantizar un “trato justo” basado en la equidad del mercado y respaldado por la ley. Tras el escándalo de Enron en 2001, la Ley Sarbanes-Oxley reforzó la transparencia corporativa. Los recientes casos antimonopolio bajo las administraciones de Joe Biden y Trump no han afectado el retorno general del mercado bursátil. Además, vemos que limitar el poder de las empresas de gran capitalización puede incentivar la competencia dentro del ecosistema de empresas emergentes.

En la cultura estadounidense actual, Silicon Valley destaca como un símbolo único de innovación, ambición y generación de riqueza. Esta realidad se sustenta en una larga historia de progreso tecnológico en Estados Unidos, posible gracias a la profundidad de sus mercados de capitales y a la firme creencia en la promesa del capitalismo. Prueba de ello es que, desde cualquier perspectiva, el altamente rentable sector tecnológico estadounidense es líder mundial.

Entre los episodios históricos de innovación tecnológica facilitados por los mercados de capitales destacan la sindicación de valores y el pago de dividendos corporativos, que impulsaron la construcción de ferrocarriles en el siglo XIX. Las emisiones de bonos municipales y corporativos costearon centrales eléctricas y líneas de transmisión a principios del siglo XX y tras la Segunda Guerra Mundial, Wall Street proporcionó los recursos financieros para la expansión de la aviación civil. Asimismo, el capital privado financió el desarrollo del teléfono, que sentó las bases para los circuitos integrados, las computadoras personales, internet y la inteligencia artificial (IA).

Quienes advierten sobre la erosión del “excepcionalismo estadounidense” afirman que el ecosistema de innovación podría estar en riesgo. Apuntan la retórica hostil de la actual administración hacia la ciencia (en temas como el cambio climático, investigación de vacunas y autoridades de salud pública), los drásticos recortes a las subvenciones y presupuestos del Instituto Nacional de la Salud (NIH, por sus siglas en inglés), así como el trato hacia universidades de élite, estudiantes e inmigrantes.

Ciertamente, la investigación de la Agencia de Investigación de Proyectos Avanzados de Defensa (DARPA, por sus siglas en inglés), NIH y las universidades de élite ha contribuido significativamente al desarrollo y comercialización tecnológica a gran escala. Sin embargo, la evidencia histórica sugiere que la innovación en Estados Unidos está bastante descentralizada y puede resistir los ciclos políticos. La industria de los semiconductores dependió en sus inicios del ejército y de la Administración Nacional de Aeronáutica y del Espacio (NASA, por sus siglas en inglés) y la Universidad de Stanford ayudó a incubar numerosos avances, pero fue el capital privado el que financió de manera efectiva las oleadas de innovación posteriores a la Segunda Guerra Mundial.

Otros países también innovan. Sin embargo, en nuestra opinión, solo Estados Unidos tiene un sistema en el que instituciones, cultura y mercados de capitales trabajan juntos para impulsar la innovación a lo largo de sectores y décadas. Tanto Japón como Alemania cuentan con ingeniería de primer nivel, pero el conservadurismo cultural y la escasez de ecosistemas profundos de capital de riesgo limitan el retorno para los inversionistas.

Los legisladores chinos impulsan rápidos avances industriales y tecnológicos, pero la interferencia política limita la autonomía de las empresas privadas y orienta los resultados hacia beneficios estratégicos, más que hacia los intereses de los accionistas. Muchas economías emergentes han oscilado entre periodos de oligarquía y populismo, lo que ha socavado la confianza en el mercado y la reinversión.

Un rol especial para el capital de riesgo

¿Cuán sólido es el “excepcionalismo estadounidense”? Como hemos señalado, algunos perciben amenazas en lo que consideran el auge del capitalismo clientelista, la corrupción y el abuso del poder gubernamental. Sostienen que el Estado de Derecho se ha vuelto vulnerable. En este contexto, las acciones contra importantes despachos de abogados y universidades de élite, especialmente Harvard, están en el centro del debate.

A pesar de los períodos de intromisión ejecutiva en la independencia de instituciones clave del Estado y la sociedad civil, así como de la reacción populista contra el capitalismo de mercado y las crisis de confianza en el liderazgo geopolítico estadounidense, consideramos que Estados Unidos mantiene una estructura única que alinea el capital de riesgo con la legitimidad institucional, el prestigio cultural y la innovación. A lo largo de estos ciclos, el sistema ha evolucionado y priorizado a los tenedores de activos.

¿Qué significa esto para su cartera? Sin duda, es prudente reevaluar la asignación global de activos y diversificar la exposición tanto en valores como en divisas. En particular, el dólar podría estar al borde de una caída cíclica (si no secular), a medida que evoluciona la percepción de los inversionistas sobre el “excepcionalismo estadounidense”.

Sin embargo, confiamos en que los activos de riesgo estadounidenses seguirán manteniendo una valuación superior. El dólar continuará desempeñando su papel como moneda de reserva global y la innovadora economía de Estados Unidos puede seguir superando al resto del mundo. Estos factores permiten al gobierno financiarse a tasas de interés inferiores a su ritmo de crecimiento potencial, lo que reduce el riesgo de una crisis fiscal a pesar del aumento constante de la deuda.

En resumen: No ignore las oportunidades globales, pero actúe con cautela al “vender Estados Unidos”.