跨資產策略
聯儲局在2023年的首次政策會議上將政策利率上調25個基點，此舉一如市場此前所預期。我們注意到了三點——聯儲局並未就最近趨於寬鬆的金融環境表示擔憂；鮑威爾主席第一次承認目前經濟出現通脹下行；經濟預測將於三月份進行重新調整。這些跡象進一步表明，本輪聯儲局緊縮周期已接近尾聲。市場對此作出積極反應：股市上漲，國債收益率下降，美元進一步走軟。
這一趨勢符合我們的預期。儘管鮑威爾仍發出了「持續加息」警告，但是暗示3月份的通脹預測可能會下調，終點利率可能也會相應降低。我們仍然認為聯儲局或將在年底開始放寬貨幣政策。對應這一觀點，我們傾向於延長固收類投資組合的存續期，同時沽空美元，尤其是相對於「低收益類貨幣」。
策略聚焦：如何把握美元走弱機會？
外匯市場的大幅波動持續成為近期投資者主要關注的焦點。在過去一年半歷史性上漲27%之後，美元指數（通常稱為DXY指數）已從9月底的高位下跌10%。正如我們在2023年展望中所述，我們預計美元疲軟將成為今年宏觀交易的關鍵主題之一。為何會出現這樣的情況？以及投資者目前應如何把握該主題？
回顧一下2022年所發生的情況，或許有助於理解為何美元疲軟可能成為一種持續趨勢。上半年，面對嚴重的通脹超調，聯儲局開始以過去40年未見的速度大幅加息。美元匯率的上漲速度遠快於其他主要貨幣。利差走闊對美國帶來利好，因而推動美元上漲。下半年，其他央行紛紛加入加息之列，但環球經濟增長環境異常疲軟。尤其是中國方面正在實施持續的疫情防控。而歐洲則正在面臨一場潛在的嚴重能源危機。環球股市加劇下跌走勢。由於投資者避險情緒升溫再次推動美元走強。在這些因素的共同推動下，美元達到了非常高估的水平——比其模型公允價值（基於5年期利差）最高值高出20%。
在過去幾個月間，這些推動美元在2022年走強的支柱因素遭受了一定程度的侵蝕，而我們預計這種情況將持續至2023年。美國方面的利率預期正在見頂，但其他成熟國家的利率預期仍在上升。換言之，利差已開始從提振美元的因素轉變為利淡因素。展望後市，由於美國通脹趨勢下降且聯儲局即將結束加息，美元利率或將繼續「向下追平」其他成熟市場國家。同時，由於歐洲通脹依然高企，日本的通脹趨勢也有所抬頭，央行政策方向更傾向於轉鷹。從資產配置的角度來看，隨着歐洲和日本負收益率債券的消失（以及美國股市的表現可能無法再跑贏環球指數），我們預期美國資產在環球投資組合中的比重可能出現再平衡調整。
經濟增長動力（美元2022年走強趨勢的第二大支柱）也同樣在發生變化。中國的經濟重啟快於預期。歐洲方面，事實證明這個冬季並不如市場先前恐慌的那樣「寒冷」，天然氣價格已從峰值下跌70%。此外，從增長角度而言美國的表現似乎不如此前矚目。
再加上美元實際仍有10%的高估，我們預計未來還會進一步走軟。
如何把握美元走弱機會？
為美元轉弱做好準備一般分為兩個階段：第一階段，增長率和收益率往往較低的貨幣和貴金屬（如歐元、日圓、瑞士法郎以及黃金，即「低收益類貨幣」）傾向於開始回升。第二階段，當環球經濟全面呈現出早周期情境時，較高增長導向性貨幣（如大宗商品相關外匯以及新興市場貨幣，又稱「高貝塔貨幣」）也同樣加入上行之列，但上升期更為持久。我們目前正處於第一階段。以下是我們參與此類交易時傾向採取的方式：
1. 歐元
歐元兌美元從接近平價反彈至俄烏衝突前水平。令人恐慌的冬季最差情境並未發生，天然氣價格出現大幅回落。我們認為短期內，歐元在當前水平仍有上行空間。市場預計歐洲央行或將上調利率至超過3.25%。利差的這類變化與歐元兌美元高於1.15的公允價值相一致。但我們注意到，向公允價值的這一轉變需要滿足一個前提，就是能源價格不出現惡化，否則歐洲所特有的風險溢價可能持續存在。
2. 日圓
美元兌日圓匯率變動與利差密切相關。過去兩年間，10年期美國國債收益率與10年期日本政府債券收益率間的利差變動，與80-90%的美元兌日圓匯率變動相對應。近幾個月以來，交易者開始寄希望於日圓利率走高（掉期利率飆升就說明了這一點），尤其是在日本央行於12月底突然宣布放寬收益率曲線控制(YCC)區間之後。儘管日本央行在1月份的會議上並未就貨幣政策作出任何調整，令市場希望落空，但我們認為長期趨勢仍將高度支撐日圓表現。日圓仍受低估，尤其是考慮到息差將繼續收窄。日本核心通脹率近期上升至日本央行設定目標近2倍水平，而隨着薪金通脹持續走高，通脹壓力的源頭從以外部通脹因素為主轉為主要以國內增長驅動，這意味着通脹將更具「黏性」。最終，日本央行方面將不得不考慮採取更為正常化的貨幣政策。
3. 黃金
儘管越來越多人質疑黃金作為通脹對沖的功能，但在今年黃金或將再度呈現亮眼表現。金價歷來在美元走弱以及實際收益率下行時獲得提振。美國國債收益率見頂後，黃金將與眾多低收益類貨幣一樣出現反彈，金價將走出低谷。我們青睞黃金，不僅是將其作為把握美元走軟趨勢的一種方式，同時還是出於投資組合多元化的角度考慮。
人民幣是否適合此類情境？
人民幣近期獲得有力支撐，原因在於中國經濟迅速重開使市場情緒隨之大振，環球各類投資組合對其對中國資產的大規模低配進行調整，資金因而持續流入。此情況再加上美元全面疲軟，美元兌離岸人民幣匯率從高位時的超7.3降至6.7的水平。但離岸人民幣長倉並非我們對於中國經濟重啟主題的主要關注點（我們更傾向於關注股票和信貸，正如近期文章中所述）。在年中所經歷的負收益以及國際收支平衡惡化，表明並非所有的離岸人民幣不利因素都有所抵銷。隨着美國和歐洲消費者的商品需求持續放緩，中國出口可能會從過去兩年中的高兩位數增長走向大幅緊縮。與此同時，由於出境遊的恢復，資金流出或有增加。鑑於以上的這些因素以及離岸人民幣的快速變動，我們並不傾向於將其作為把握美元走軟趨勢的一種工具。對於有意增持人民幣計值資產的美元投資者而言，對沖外匯風險並鎖定正利差可作為一項策略。
除另有註明外，所有市場和經濟數據均截至 2023年 2月2日，來自彭博財經和 FactSet。
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指數定義：
美元DXY指數是美元相對於一籃子外幣（通常被稱為一籃子美國貿易夥伴貨幣）的價值指數。
