Economía y mercados

¿Cómo afectan las crisis geopolíticas a los mercados?

Con elecciones a la vuelta de la esquina en más de 50 países este año, y sin señales de que las guerras en Europa y Oriente Medio vayan a terminar, la geopolítica es una de las principales preocupaciones de nuestros clientes a la hora de considerar sus planes financieros.

¿Cuál riesgo potencial de inversión le preocupa más en 2024?

Resultados de la encuesta a clientes de J.P. Morgan Private Bank

Fuente: Banco Privado J.P. Morgan. Información al 31 de diciembre de 2023.

Ahora bien, ¿cuál es la conexión entre los riesgos geopolíticos y los retornos del mercado? En gran medida, no siempre es fácil de distinguir.

Sobre la base de un análisis de más de 80 años de datos, en este artículo exploramos el nexo entre los acontecimientos geopolíticos y su impacto sobre el mercado. Hemos encontrado que, si bien las repercusiones sobre el retorno de las acciones de gran capitalización no suelen ser duraderas, en el caso de los mercados locales sí pueden ser profundas. Revisamos tres ejemplos: Las acciones alemanas de pequeña capitalización, los precios de los bienes raíces de Hong Kong versus los de Singapur, y la dinámica cambiante del oro (observamos que históricamente es una de las coberturas tácticas de mejor desempeño contra el riesgo geopolítico).

Al final del artículo, examinamos el creciente poder económico y político de los países BRICS+. Inicialmente, este grupo incluía a Brasil, Rusia, India, China y Sudáfrica (BRICS), pero, con la incorporación de Egipto, Etiopía, Irán y Emiratos Árabes Unidos, han pasado a denominarse BRICS+. También analizamos la posibilidad de una brecha con el Grupo de los 7 (G7) y lo que ésta podría significar para el dólar como moneda de reserva mundial.

¿Qué nos dice la historia?

Nuestro recuento de acontecimientos geopolíticos importantes comienza con la invasión alemana de Francia en 1940 y termina con la de Rusia a Ucrania en 2022 (ver tabla abajo).

Acontecimientos geopolíticos clave, 1940-2022

Fuentes: Ned Davis Research y J.P. Morgan Private Bank. Información al 31 de diciembre de 2023.
El análisis posterior considera el desempeño del mercado de valores 3, 6 y 12 meses después de cada acontecimiento y lo compara con los retornos del mercado de valores 3, 6 y 12 meses durante períodos en los que no hubo ningún evento de importancia. Nuestra conclusión es que, en los tres meses posteriores a una crisis, el mercado tiene un desempeño promedio inferior pero (y esto es clave) los retornos 6 y 12 meses después son idénticos. Es decir, si se tiene en cuenta la experiencia promedio de un inversionista en acciones1 es como si el evento histórico nunca hubiera ocurrido.

Historia muestra impacto fugaz de acontecimientos geopolíticos sobre retornos de acciones

Retorno real promedio del S&P 500 vs. su retorno real promedio después de acontecimientos geopolíticos

Este gráfico muestra el retorno real promedio del S&P 500  vs.  su retorno real promedio después de acontecimientos geopolíticos
Fuentes: Robert Shiller y Haver Analytics. Información al 31 de diciembre de 2023. Nota: El retorno se refiere al del precio. Los acontecimientos geopolíticos son los 36 seleccionados y mostrados en la tabla anterior. Comenzaron con la invasión alemana de Francia en 1940 y terminaron con la de Rusia a Ucrania en 2022. Medimos los retornos tres, seis y 12 meses después de que ocurrieron.
Aun así, a veces los acontecimientos geopolíticos tienen un impacto duradero en los mercados de valores de gran capitalización. La crisis del precio del petróleo de 1973, que redujo los retornos durante el siguiente año, es un claro ejemplo (ver gráfico abajo2).

A diferencia de casi todos los acontecimientos geopolíticos, la crisis del petróleo de 1973 tuvo un impacto duradero sobre el retorno de las acciones

Retorno real del S&P 500, promedio histórico vs. después del embargo petrolero árabe de 1973

Este gráfico muestra el retorno real del S&P 500, promedio histórico vs. después del embargo petrolero árabe de 1973
Fuentes: Robert Shiller, Haver Analytics y J.P. Morgan Private Bank. Información al 31 de diciembre de 2023. Nota:  El retorno se refiere al del precio. El embargo petrolero árabe de 1973 es uno de los 36 eventos geopolíticos seleccionados.

La crisis del petróleo de 1973 tuvo un efecto duradero sobre los retornos de las acciones, principalmente debido a que la oferta fue muy escasa durante mucho tiempo, lo que generó una macro “estanflación” (alta inflación en medio de un deterioro del crecimiento de la productividad). En otras palabras, los altos precios petroleros impidieron que la economía global funcionara eficientemente. Por el contrario, en 2022, después de que la invasión rusa de Ucrania sacudiera a los mercados energéticos mundiales, hubo un rápido suministro adicional de crudo. Como resultado, el impacto económico y de mercado fue menos severo y sostenido que el vivido en los años setenta.

La principal diferencia estructural entre ambos episodios se relaciona con la producción de petróleo de Estados Unidos. En la década de 1970, el país producía tanto como podía con la tecnología disponible en el momento. Por tanto, dependía en gran medida de Oriente Medio. Actualmente, la producción es flexible y en general abundante gracias en gran parte al auge del fracking.

A diferencia de la década de 1970, actualmente Estados Unidos tiene una amplia oferta de petróleo de producción nacional

Precio del crudo, 100 = inicio del impacto

Fuentes: Administración de Información Energética, Bolsa Mercantil de Chicago y Haver Analytics. Información al 30 de junio de 2023.
Fuentes: Administración de Información Energética y Haver Analytics. Información al 31 de diciembre de 2023.

Los impactos geopolíticos pueden afectar duramente a los mercados locales

Esto no significa necesariamente que los inversionistas deban ignorar por completo las crisis geopolíticas. Si bien los datos muestran que generalmente no tienen efectos duraderos sobre los mercados de valores de gran capitalización (globalmente diversificados), la historia es muy diferente a nivel local.

Empresas alemanas de pequeña capitalización frente a las de gran capitalización

Los mercados bursátiles globales han hecho caso omiso de los riesgos asociados con la guerra en Ucrania (evento geopolítico significativo según cualquier definición). Pero el impacto en sí ha generado un colapso de la competitividad manufacturera europea debido a costos energéticos sustancialmente más altos (ya que Europa rompió su vínculo con la energía rusa a raíz de la invasión). Alemania se ha visto especialmente afectada.

Fabricantes alemanes han sido los más afectados por alza de costos energéticos

Posición competitiva de la industria alemana vs. países no- Unión Europea, %

Fuentes: Comisión Europea y Haver Analytics. Información al 31 de marzo de 2024. Nota: Los datos son desestacionalizados y se refieren al porcentaje neto de encuestados que dicen que la posición competitiva ha aumentado en los últimos tres meses versus los que dicen que ha disminuido.
Fuentes: Oficina de Estadísticas Laborales, Oficina Federal de Estadísticas y Haver Analytics. Información al 31 de diciembre de 2023.
Como resultado, las empresas alemanas de pequeña capitalización han tenido un desempeño significativamente inferior a las de gran capitalización. Es más, la brecha es mucho mayor que en otras economías desarrolladas. Esencialmente, esto se debe a que las empresas alemanas de pequeña capitalización llevan varios años en una recesión de utilidades que aún no ha visto el final.

Grandes empresas alemanas han superado a las de pequeña capitalización, en parte porque están más diversificadas a nivel mundial

Estimados de utilidad/acción a 12 meses, indexados a 100 = enero de 2022

Fuente: Bloomberg Finance L.P. Información al 23 de enero de 2024. Para la gran capitalización, utilizamos el Índice DAX y para la pequeña capitalización, el Índice MSCI Alemania de pequeña capitalización.
Fuente: Bloomberg Finance L.P. Información al 31 de enero de 2024. Para cada país, utilizamos el Índice MSCI Pequeña Capitalización y su respectivo índice de referencia de gran capitalización.

Por su parte, las empresas de gran capitalización están más diversificadas a nivel mundial, tienen una mayor ponderación en el sector tecnológico y una menor ponderación en sectores de uso intensivo de energía, como el industrial y materiales3. Esto les ha permitido sortear mejor los desafíos que enfrenta la economía alemana como resultado de la guerra en Ucrania.

Bienes raíces en Hong Kong versus Singapur

En los últimos años, la dinámica geopolítica cambiante entre China y Hong Kong ha tenido un impacto paralizador sobre los bienes inmuebles (y la economía en general) en Hong Kong. El resultado: una brecha cada vez mayor en el precio con los de Singapur.

La geopolítica ha dado forma al contexto del mercado. Tras de una serie de acontecimientos en Hong Kong, incluyendo una protesta en 2019 y la promulgación de la Ley de Seguridad Nacional en 2020, se cree ampliamente que China ha reforzado su control sobre la isla. Además, desde 2019, ha registrado olas migratorias de hongkoneses hacia lugares como Singapur, Canadá y Reino Unido4.

Entre 2019 y 2022, la población total del país disminuyó 2,2%. El impacto en segmentos , a marzo de 2024, el número de trabajadores más jóvenes de la fuerza laboral (entre 15 y 29 años) se había contraído casi 25%.

Cada vez menos población, preocupación por el futuro y reducción de riesgos corporativos han impulsado la desaceleración del mercado inmobiliario de Hong Kong. Esto ha provocado una brecha de precios inmobiliarios cada vez mayor respecto a Singapur—destino clave para los hongkoneses que deciden emigrar. Entre 2019 y la actualidad, los precios de los bienes raíces en Singapur han aumentado más de un 30%, mientras que en Hong Kong han caído casi un 20%.

Precios inmobiliarios en Hong Kong han bajado por la caída de la población y brecha con Singapur se ha ampliado

Precios inmobiliarios (residencial), indexados a 100 = cuarto trimestre de 2019

Este gráfico muestra los precios inmobiliarios (residenciales) en Singapur y Hong Kong, indexados a 100 al cuarto trimestre de 2019.
Fuentes: Departamento de Estadísticas de Singapur, Autoridad de Desarrollo Urbano, CentaData y Haver Analytics. Información al 31 de diciembre de 2023.

Si bien el mercado inmobiliario de Singapur siempre estuvo infravalorado respecto al de Hong Kong (por lo que a largo plazo era probable que se produjese una convergencia), el abrupto cambio de los últimos años parece más bien reflejar los acontecimientos políticos en la región5.

Dinámica cambiante en el mercado del oro

Históricamente, los precios del oro han mostrado una relación inversa con los rendimientos reales de los bonos del Tesoro estadounidense (es decir, tasas de interés ajustadas a la inflación). Por ejemplo, cuando los rendimientos reales disminuían, los precios del oro se apreciaban (y viceversa). Como el oro en sí no genera ingresos, los rendimientos reales podrían verse como el costo de oportunidad de poseerlo.

Sin embargo, los cambios en las tasas reales del Tesoro estadounidense ya no impulsan los precios del oro. Desde 2022, la relación histórica ha sido, en gran medida, irrelevante. La razón: la geopolítica.

Después del estallido de la guerra en Ucrania, Estados Unidos y sus aliados congelaron las reservas de divisas de Rusia, las cuales, en su mayoría, eran en dólares. Desde entonces, la demanda mundial de oro de los bancos centrales se ha más que duplicado como porcentaje del total (se están diversificando), sin respetar el contexto de las tasas de interés reales porque se considera “no sancionable6".

Vínculo entre rendimiento del Tesoro de EE.UU. a 10 años y precios del oro se ha roto, mientras que demanda mundial de oro de los bancos centrales ha subido mucho desde 2022

%, escala invertida Dólar/onza

Fuentes: Wall Street Journal, Junta de la Reserva Federal y Haver Analytics. Información al 31 de marzo de 2024.
Fuentes: Metals Focus, Refinitiv GFMS, ICE Benchmark Administration y Consejo Mundial del Oro. Información al 31 de diciembre de 2023.

Analizar la dinámica de alta frecuencia del precio del oro puede resultar revelador. Aunque, como hemos comentado, las crisis geopolíticas normalmente no tienen un impacto duradero sobre los mercados bursátiles globales, pueden generar caídas en los precios de las acciones y bonos soberanos en el corto plazo. El oro ha sido típicamente una cobertura táctica eficaz contra esa volatilidad--probablemente es una de las mejores contra el riesgo geopolítico que conocemos.

En el período que precede a un acontecimiento geopolítico, el oro suele ser la mejor cobertura táctica. El petróleo y el dólar también han funcionado, aunque en menor medida78.

Oro ha demostrado buen desempeño como cobertura táctica contra el riesgo geopolítico

Retorno de cuatro semanas antes y durante grandes impactos geopolíticos (últimos 20 años)

Este gráfico muestra el retorno a cuatro semanas antes y durante grandes impactos geopolíticos (últimos 20 años)
Fuentes: Dario Caldara y Matteo Iacoviello, J.P. Morgan Private Bank, Bloomberg Finance L.P. y Haver Analytics. Información al 16 de abril de 2024. Nota: El marco temporal del análisis va desde enero de 1985 hasta abril de 2024. Se utilizó el Índice de Riesgo Geopolítico para aislar impactos geopolíticos con una desviación estándar mayor a dos. Para series consecutivas de datos puntos que exceden dos desviaciones estándar, solo se tomó en cuenta el primer punto de datos. Este análisis se basa en datos semanales promedio. Las acciones están representadas por Índice de Retorno Total del S&P 500. Se utilizó el precio/retorno de precios para el oro, petróleo e Índice del Dólar. El desempeño pasado no es garantía de resultados futuros. No es posible invertir directamente en un índice.

Qué significa esto para su cartera

Como sugiere nuestro análisis, algunas preocupaciones sobre el impacto de los acontecimientos geopolíticos en el mercado son exageradas. Pero esto tampoco significa que deban ser ignorados. Si bien la historia muestra que no tienen efectos duraderos sobre las acciones globalmente diversificadas, en el caso de los mercados locales sí pueden ser sustanciales.

¿Están sus inversiones muy concentradas en mercados específicos (por ejemplo, en una pequeña empresa)? Si es así, es posible que desee diversificar más sus activos a nivel global. Para los inversionistas que quieran mitigar la volatilidad que generan las crisis geopolíticas a corto plazo, puede tener sentido agregar exposiciones al oro y petróleo.

¿Qué pasa con los BRICS+?

Ahora pasamos a analizar la creciente influencia geopolítica de las economías BRICS+. Es una historia en evolución9. En la siguiente tabla cuantificamos su creciente influencia frente a las del G7. Incluimos varias métricas de “poder geopolítico”, como el tamaño de la población, producción manufacturera avanzada, y recursos.

Métricas clave de poder geopolítico de las economías del G7 y BRICS+

Esta tabla muestra métricas para medir la fuerza colectiva del G7 y BRICS+.
*G7 significa “Grupo de los Siete” e incluye a Canadá, Francia, Alemania, Italia, Japón, Reino Unido y Estados Unidos. BRICS+ es una organización intergubernamental que incluye a Brasil, Rusia, India, China, Sudáfrica, Egipto, Etiopía, Irán y Emiratos Árabes Unidos. Para las reservas probadas de gas natural y producción comercializada de gas natural, faltan los datos de Francia y Japón del G7 y de Sudáfrica y Etiopía de BRICS+. En cuanto a la producción de uranio, se ha incluido la de Kazajstán como parte de la de BRICS+, debido a su estrecha alineación política con Rusia, y la de Australia a la del G7, debido a su estrecha alineación política con Estados Unidos. El personal militar no incluye reserva, paramilitares ni guardia nacional. Faltan datos sobre gastos militares de Emiratos Árabes Unidos de BRICS+. Las exportaciones de alta tecnología definidas por el Banco Mundial son productos altamente intensivos en investigación y desarrollo, como los empleados en el sector aeroespacial, computadoras, productos farmacéuticos, instrumentos científicos y maquinaria eléctrica. Los datos de población son a 2023, los del Producto Interno Bruto a 2022, los de territorio a 2023, los de gas natural a 2022, los de reservas probadas de petróleo a 2020, los de producción de petróleo a 2022, los de producción de uranio a 2022, los de producción de litio a 2022, los del ejército a 2022, los de producción manufacturera bruta a 2020, los de valor agregado manufacturero a 2022 y los de exportaciones manufactureras de alta tecnología a 2021.
Fuentes: Foro Económico Mundial, Asociación Nuclear Mundial, Haver Analytics y J.P. Morgan Private Bank. Información al 31 de diciembre de 2023.

Es evidente que los BRICS+ están ganando fuerza y ​​poder, incluso cuando carecen de una moneda común. Sin embargo, el dólar sigue siendo la moneda preeminente de reserva mundial. Incluso China, la economía más fuerte dentro de los BRICS+, ha logrado pocos avances para convertir al yuan en una alternativa de reserva a nivel internacional10.

El siguiente gráfico ilustra el dominio del dólar en métricas clave como las reservas de divisas de los bancos centrales y otras instituciones oficiales, préstamos internacionales y pagos globales en divisas.

Dólar es la moneda de reserva dominante en el mundo y es poco probable que sea reemplazado en el corto plazo

% de participación

Este gráfico muestra la participación porcentual de cada moneda sobre el total de reservas de divisas, deuda internacional, préstamos internacionales, moneda global de pago (SWIFT) y volumen negociado en divisas.
Fuentes: BPI, Fondo Monetario Internacional, Sociedad de Telecomunicaciones Financieras Interbancarias Mundiales (SWIFT) y cálculos del Banco Central Europeo. Información al 31 de diciembre de 2022. Nota: Los últimos datos de reservas de divisas, deuda y préstamos internacionales son del cuarto trimestre de 2022. Los datos de SWIFT son de diciembre de 2022. Los datos de volumen negociado en divisas son de abril de 2022.

También examinamos los pasivos del Nuevo Banco de Desarrollo (NDB), el banco multilateral de desarrollo de los BRICS+ (sería análogo al Banco Mundial), y también está muy apegado al dólar: Casi 70% de sus préstamos pendientes son en esta moneda, frente a poco menos de 20% en yuanes chinos11.

En los últimos años, las economías BRICS+ han comprado grandes cantidades de oro para diversificar sus reservas. De hecho, en 2022 y 2023, más del 50% de las compras oficiales netas a nivel mundial fueron realizadas por instituciones de estos países12. Incluso hay relatos anecdóticos que indican que esta materia prima se está utilizando para saldar los excesos en el creciente comercio de divisas locales entre los miembros del grupo.

En el corto plazo, no esperamos que el dólar pierda su papel dominante en la economía y sistema financiero mundial, aunque existen interrogantes a más largo plazo (y sin resolver) sobre el déficit fiscal de Estados Unidos. Además, al ser la moneda de reserva global, permite a los estadounidenses vivir más allá de las capacidades de producción del país.

Para ilustrar este fenómeno, el siguiente gráfico muestra los saldos de cuenta corriente versus los ingresos promedio. El supuesto es que el crecimiento puede verse “limitado” por la capacidad de un país de aumentar sus exportaciones en línea con el PIB13.

Estados Unidos es un caso atípico extremo en la economía global. Una vez trazada la línea de tendencia, calculamos cuánto descendería el nivel de vida de los estadounidenses (es decir, los ingresos diarios promedio) si el dólar perdiese su estatus de moneda de reserva y sería catastrófico: aproximadamente 50%.

Esperamos que el dólar mantenga su condición de moneda de reserva mundial en el futuro previsible. Pero este ejercicio nos ha recordado que cuando la divisa de un país domina el sistema financiero y comercial global, los desequilibrios pueden ser inevitables (tal y como lo advirtió John Maynard Keynes cuando se reconstruyó el sistema monetario internacional después la Segunda Guerra Mundial14).

Estatus del dólar como moneda de reserva global mejora nivel de vida de estadounidenses

Ingreso promedio diario (dólares) vs. balanza en cuenta corriente como % del PIB

Este gráfico muestra el ingreso diario promedio en dólares versus la balanza en cuenta corriente como % del Producto Interno Bruto de 27 países. La línea de tendencia muestra la correlación entre las dos variables y el círculo alrededor del punto estadounidense muestra su dramática desviación de ésta.
Fuentes: Plataforma de Pobreza y Desigualdad del Banco Mundial (2024), Fondo Monetario Internacional y Haver Analytics. Información al 31 de diciembre de 2021. Nota: Datos expresados en dólares internacionales a precios de 2017. Dependiendo del país y año, se relaciona con el ingreso medido después de impuestos y beneficios, o con el consumo per cápita. Los datos están ajustados por inflación y por diferencias en el costo de vida entre países. PIB: Producto Interno Bruto

Podemos ayudarle

La geopolítica puede ser un tema difícil. Su equipo de J.P. Morgan puede ayudarle a evaluar los riesgos y oportunidades relevantes, así como los cambios que puede realizar en su cartera (tal vez exposición adicional al oro) para cubrir este tipo de riesgo y alcanzar sus objetivos financieros.

1También realizamos pruebas de robustez controlando la tendencia de los precios de las acciones antes de que ocurriera un impacto geopolítico y se mantuvo el mismo patrón general de resultados. Aunque nuestro resultado principal muestra retornos promedio, también realizamos el análisis de retornos medianos y tampoco cambió el patrón general de los resultados. Resultados disponibles a pedido.

2Hay otros impactos geopolíticos en nuestro conjunto de datos que tuvieron un retorno real negativo a 12 meses para las acciones, sin embargo, tienden a estar correlacionados con el ciclo económico, que probablemente fue el factor más importante de los retornos (por ejemplo, la invasión rusa de Georgia en 2008). En nuestra opinión, la crisis del petróleo de 1973 es el ejemplo más claro de una crisis geopolítica que ha causado daños duraderos a los retornos del mercado de valores.

3Para el segmento de gran capitalización en Alemania, las respectivas ponderaciones sectoriales de tecnología, industria y materiales a principios de 2022 son de 15,5%, 17% y 5,5%, respectivamente, mientras que para las de pequeña capitalización, son 14%, 26,8% y 10,3%, respectivamente.

4Otro factor que influyó en la migración de hongkoneses fueron los severos confinamientos por COVID. Lo confirmamos con el Índice de Rigurosidad elaborado por la Universidad de Oxford.

5He aquí una peculiaridad del sector inmobiliario de Singapur: 80% de las viviendas públicas no se ven afectadas por la entrada de extranjeros. Las compras extranjeras se han concentrado en la parte superior del mercado privado, es decir, por encima de los cinco millones de dólares.

6Ésta es la percepción, pero no es del todo cierta, especialmente si el oro se mantiene en jurisdicciones extranjeras.

7Una vez que se disipan los máximos temores en torno a un evento geopolítico, el oro y petróleo tienden a ceder algunas de sus ganancias. Esto es obvio, ya que la cobertura de cartera es algo que debe gestionarse activamente durante situaciones de este tipo.

8Incluso analizamos las propiedades de cobertura del bitcoin y, si bien funciona decentemente a nivel táctico, su desempeño no es tan sólido y confiable como el del oro. Resultados disponibles a pedido.

9Argentina abandonó recientemente BRICS+, pero Colombia ha expresado interés en unirse. https://foreignpolicy.com/2024/04/26/argentina-nato-colombia-brics-brazil-lula/

10China tiene una cuenta de capital mayoritariamente cerrada. Si éste no puede fluir libremente dentro y fuera del país, se limita mucho la capacidad del yuan para funcionar como moneda de reserva global.

11El Banco de Nuevo Desarrollo es mucho más pequeño que el Banco Mundial en términos de capacidad de préstamos. Actualmente tiene unos 33.000 millones de dólares en préstamos pendientes, en comparación con los 253.000 millones de dólares del Banco Mundial. https://www.ndb.int/wp-content/uploads/2023/12/NDB_AR_2022_complete-1.pdf

12Lo cual puede ser un eufemismo, considerando que las compras de Irán no son ampliamente monitoreadas.

13Relación conocida en la literatura como “crecimiento restringido de la balanza de pagos”.

14Después de la Segunda Guerra Mundial y como parte de las negociaciones de Bretton Woods, Keynes propuso la idea de una divisa supranacional llamada “bancor”. Creía que tener una moneda global administrada por una autoridad internacional evitaría los desequilibrios e inestabilidad económica que pueden surgir cuando la de un solo país sirve como reserva mundial. Keynes desconfiaba del predominio de cualquier moneda, ya que podría conducir a hegemonía económica y desequilibrios de poder entre las naciones. Sin embargo, su propuesta no fue adoptada y el dólar se convirtió en la principal moneda de reserva del mundo.

Si bien los acontecimientos geopolíticos no suelen tener un impacto duradero sobre las acciones, los mercados locales pueden verse muy afectados. Lo analizamos.

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