日本央行與聯儲局的政策舉動，對市場有何啟示？

作者：吳安瀾、唐雨旋及全球投資策略部

本周各大央行的眾多消息佔據了市場焦點：日本央行於周二宣佈，將日本國債收益率此前設定的1%固定目標上限，變成略帶彈性的「參考」指標。緊隨其後的聯儲局議息，還有美國財政部宣布預計借款規模也備受市場關注。除了這些政策消息之外，一系列經濟數據也為經濟增長和通脹前景提供了更多的提示。簡而言之，市場需要消化大量的消息。截至撰寫本文時，市場的走勢大致為債券價格上升，收益率下跌，股市則上漲。美國經濟數據輕微下跌，反映經濟持續降溫，這有利於壓抑通脹，而美國財政部宣布計劃出售的國債少於預期，也緩解了投資者對國債供應的主要憂慮，加上聯儲局繼續暫停加息也有助安撫市場氣氛。鑒於聯儲局仍表示未來加息與否需視乎數據而定，現在判斷是否標誌著美國債券收益率出現決定性的轉折點還為時過早。如果勞動力市場活動加快增長，或是通脹加劇，當局便可能會再次加息。儘管如此，我們認為，經濟增長正在放緩，加息週期可能已經結束。隨著市場進一步消化這一因素，美國國債收益率的跌幅可能會愈加擴大。

日本央行的舉措出乎市場所料。該行的政策調整對全球市場有何影響？

日本央行週二舉行的會議所傳達的態度不甚明晰。這次會議上，一方面，日本央行取消了10年期國債收益率的1%強制上限，增加收益率曲線控制(YCC)政策的靈活性，並大幅上調了2023和2024年的通脹預測，論調看似鷹派，但仍然相當模棱兩可：日本央行沒有明確表示將在何時進行干預來壓低債券收益率，在多大程度上允許利率走高。過去，日本央行採取這種立場是可以理解的，因為當時的經濟仍處於疫情後的復甦階段，但現在，如此的立場似乎越來越與經濟狀況脫節。日本央行繼續預測2025年通脹將降至2%以下，因此仍堅稱通脹目標還未實現。然而，日本通脹是高於日本央行的目標，實際上更是自1977年以來首次超過美國的通脹（不計入一次性的加薪）。此外，日本企業錄得強勁的利潤似乎也正推動工資上漲；即使在全球經濟增長放緩下，該國經濟增長也相對良好。未來，政策制定者可能需要做出更明確的抉擇：要麼接受通脹升溫及日圓繼續走弱，要麼明確收緊貨幣政策。我們仍然預期，日本央行會向著完全撤銷YCC以及負利率政策邁進。

市場對此反應呈現出差異化。日本國債收益率曲線出現上揚，但外匯市場因預期出現更大（或至少更明確）之政策調整，日圓隨即下跌。美國國債反應相若，國債收益率下跌。日圓方面，我們認為美元兌日圓目前的上行空間將可能會因市場擔心政策干預而受限。在日本央行政策調整中較為明顯的一點，就是行長植田和男承認，如果日圓的波動情況和貶值影響到該行的通脹前景，便有機會需要修正政策。對我們來說，這表明日本央行有較大機會作出外匯干預，但仍遠未達到會大幅公然地捍衛日圓的程度。然而，美元兌日圓匯率會否下跌，或需視乎是否確定利率差異會即將大幅受壓，從而能抵銷做多日圓帶來巨大的負利差損失——而全球收益率也有望緩減這方面的影響。隨著美國國債收益率在未來3-6個月內逐漸見頂，我們預計美元兌日圓走勢可能出現小幅下降。

美債收益率見頂了嗎？

關於本周其他重大政策的決策分析，首先，美國財政部的季度再融資計劃顯示，債券拍賣規模的增幅低於預期，本月3年期、10年期和30年期國債的拍賣總額為1,120億美元，預期則為1,140億美元。美國財政部放慢了較長期國債拍賣的步伐，並預期明年只增加一輪拍賣。雖然市場通常並無高度注視相關的再融資計劃，但8月初的最後一次再融資，可能是導致近期美國國債收益率波動的因素之一。長期國債減少增發量，或會有助於緩解市場對美國國債供應可能擾亂收益率與宏觀基本面兩者關係的擔憂。

接下來是聯儲局。聯邦公開市場委員會一如預期將政策利率維持在5.25-5.50%，並只稍微修訂了政策聲明。雖然主要政策不變，但有幾點值得注意：聲明中提到「金融條件趨緊」，這對家庭和企業來說是一個不利的因素。這可能反映出近期國債收益率上升、股市拋售和美元走強可能拖累了經濟增長或通脹，從而促使聯儲局進一步收緊政策。另一個值得注意的部分是，前瞻指引保持不變，實際上是保留了再次加息的可能性，但在新聞發布會上，鮑威爾卻不斷表示貨幣政策在經濟中如何奏效，甚至強調委員會沒有收緊政策的傾向。

總括而言，市場出現的若干變化，包括經濟增長放緩（但幅度不大），聯儲局維持「暫停加息的鷹派立場」，加上美國財政部意外減少了債券供應，都帶來了利好消息。日本央行的舉措繼續出乎市場預料，未來還有如此可能，但在經濟增長保持穩健的情況下，目前的政策似乎適當。我們的基本觀點保持不變，認為收益率將繼續走低，預料經濟增長和企業盈利也將保持穩健，足以能夠推動2024年的股市升勢。

除另有註明外，所有市場和經濟數據均截至 2023年 11月 2日，來自彭博財經和 FactSet。

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