2026年3月13日
馬年中國：穩步徐行，還是奮蹄疾馳？
日本國會選舉結果對投資者的啟示
本次日本國會選舉創下二戰後規模最大的勝選之一——在全部465個議席中，自民黨贏得316席，刷新了1945年以來單一政黨在眾議院所佔席位比例的紀錄。至關重要的是，這構成了三分之二的絕對多數優勢，而加上聯合執政黨日本維新會，執政聯盟以352席牢牢掌控議會。這場壓倒性勝利對日本經濟、市場與投資者意味著什麼？
自民黨單獨贏得眾議院絕對多數
眾議院席位分布
資料來源：彭博財經、摩根大通私人銀行。數據截至2026年2月。
這場勝利堪稱驚人逆轉——僅僅七個月前，自民黨還失去了對參眾兩院的控制。絕對多數席位帶來的立法優勢不容小覷。憑藉在眾議院的三分之二多數優勢，自民黨幾乎可以在所有普通立法事項上無視反對黨控制的參議院；不過，諸如修訂日本和平憲法（第9條）等修憲事項仍需參議院（自民黨在此勢力較弱）批准及全民公投通過，這可能需要數年時間才能實現。短期而言，投資者更關注現任政府雄心勃勃的財政政策所帶來的影響。
應對生活成本的代價
生活成本是本次選舉核心議題之一，因為在實際工資增長乏力的背景下，消費者正面臨著一年代以來持續時間最長的通脹壓力。據稱，首相高市早苗已承諾提供生活成本救濟措施，包括暫停對食品及非酒精飲品徵收8%的消費稅，為期兩年。這項政策可能導致每年5萬億日圓的財政收入缺口（約佔稅收總額的6%）。其他財政舉措還包括增加國防和人工智能支出、收緊移民政策以及採取更強硬的外交立場。
市場已通過日本國債收益率上升和日圓走弱，反覆表達了對這種激進財政擴張的擔憂。日本債務佔GDP比重超過230%，位居全球最高之列，而且日本已將約四分之一的預算用於償債；然而，日本國債的收益率卻與財政狀況更穩健的經濟體相當。
鑒於日本龐大的債務規模，長期收益率仍顯偏低
30年期政府債券收益率 (%) 與政府債務總額佔GDP比重 (%)
資料來源：國際貨幣基金組織、彭博財經。債務數據截至2024年，政府債券收益率截至2026年1月。
不過，從高市首相於大選獲勝後的首次講話來看，她顯然已經意識到市場的關切焦點，並正試圖加以回應。她的具體競選承諾是加快議會小組討論，並爭取反對黨合作，這意味著該政策的實施可能還需要一段時間。她還強調了「負責任且積極的財政政策」中的「負責任」原則，並重申計劃避免通過發行債券來為減稅融資，而是尋求其他收入來源或削減開支。
展望未來，政府在平衡利弊上或會陷入兩難局面——既要實現財政支出目標，又要應對由此帶來的市場反應，而這些反應已然導致日圓走弱，並推升日本國債收益率。如果日圓貶值過度，消費者的購買力則會被削弱，衍生的負面影響可能更甚於減稅帶來的好處，從而使改善選民生活成本問題的努力功虧一簣。日本在七國集團 (G7) 債務負擔最重的基礎上快速推進財政擴張，預計將導致投資者要求日本國債和日圓提供更高的風險溢價。
投資啟示
固定收益
對於日本國債，我們預計收益率曲線各期限的結構性上行將持續，因此建議投資者保持謹慎。對於短期（小於10年）而言，持續的政策正常化（即加息）應很可能會繼續推高收益率。長期收益率則可能受期限溢價的結構性上升推動而走高。市場已多次釋放出不安訊號；當高市的稅收計劃首次公布時，20年期以上日本國債收益率曾飆升至數十年高位。
在日本固定收益領域，我們重點關注日本銀行業，因為隨著收益率曲線走陡，淨息差擴張將使其成為主要受益者。我們對熱門的日本壽險板塊持中性態度，因為股市走強和債市走弱對其投資組合的影響喜憂參半；不過，如果這一核心高質量板塊出現回調，我們認為將帶來買入機會。
外匯
貨幣方面，美元兌日圓匯率走勢似乎與利差出現了持續而顯著的偏離。這種情況前所未見，因為歷史上利差變動通常能解釋該貨幣對約80%的走動。上一次發生於2024年的重大偏離僅持續了數月，主要原因是套利交易倉位大幅增加，並得益於較高的息差和全球外匯市場的低波動性。那一輪背離最終以2024年夏季套利交易的劇烈平倉而收場。相比之下，自2025年年中以來觀察到的日圓貶值並非由建倉驅動，因為套利交易的積累規模目前相對有限。這一轉變表明美元兌日圓正脫離傳統驅動因素，價格走勢現對財政風險的敏感度顯著提升。因此，我們預計日圓不會從當前水平大幅走強。若日本當局繼續堅定捍衛160這一「底線」，預計美元兌日圓將被限制在該水平下方。
儘管利差收窄，日圓仍在持續走弱，這表明近期市場驅動因素已發生轉變
資料來源：彭博財經、摩根大通私人銀行。數據截至2026年2月。
我們建議投資者在高干預風險的情況下，對方向性投機配置保持謹慎，並在進行套利交易時考慮多種融資貨幣的組合。
股票
今年，日本股市已大幅跑贏全球股市。本次大選結果對日本股市構成利好，因為更大規模的財政支出和疲軟的日圓有助於提振企業盈利。然而，目前估值高企，遠期市盈率達到17.4倍，處於全球金融危機前的水平。因此，我們在指數層面維持中性立場，更看好能夠受益於政策舉措的特定行業機會。
日本股市在去年強勁表現後今年繼續上漲——目前估值似乎已趨飽和
年初至今的股價回報，%
資料來源：彭博財經。數據截至2026年2月。
由於利率可能持續上行，我們看好金融板塊，尤其是銀行股。同時，我們認為科技和工業板塊有望受益於持續的人工智能資本支出、不斷增長的美國工業需求以及國內政策支持。由於估值過高且與主題直接關聯度有限，我們目前不推薦投資任何國防相關企業。
主要風險
除另有註明外，所有市場和經濟數據截至2026年2月11日，來自彭博財經和 FactSet。
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摩根資產管理長期資本市場假設
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主要風險
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東證股價指數是日本的市值加權指數，追蹤所有在東京證券交易所上市的本土公司。
MSCI世界指數是全球股票指數，涵蓋23個發達市場的大型和中型公司，是一個採用自由流通市值加權方式的指數。
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