投資策略
2026年4月14日
平衡之舉：債務與國防的權衡
油價躍升時，財富效應主導需求變化
在歷史上，油價衝擊並不罕見。1973年的石油禁運。1979年的石油危機。不久之前，2022年俄烏衝突後的油價飆升。每一輪衝擊都對全球經濟帶來震盪，但隨著時間的推移，市場與政策制定者應對供應中斷的能力不斷提升。石油產量可以調整。戰略儲備能夠動用。儘管代價沉重，但這些衝擊可能是暫時的。
然而，對需求的打擊則是另一回事。與供應端驅動的影響不同，需求端的破壞一旦形成，遠難逆轉。一旦消費者縮減開支，消費習慣發生轉變，經濟增速便會放緩。這意味著下一次油價衝擊有可能令經濟陷入癱瘓，並非因為汽油或柴油短缺，而是通過股市的劇烈拋售。財富效應由此登場。
在探討其可能樣貌之前，值得記住的是，這一切並非不可避免。伊朗的衝突不預期會被長期拖延。而這項假設並未將貨幣政策變動、政府干預、財政支持，或美國頁岩油與全球深水鑽井的增產納入考量——若油價維持高檔、且經濟確實出現壓力跡象，這些因素都很可能會出現。
時間維度的影響
根據美聯儲的通脹模型估算，油價每上漲10美元，會將通脹推高約0.35%。以此為參照，若衝突持續三至六個月並將油價推至每桶100美元，通脹將進一步抬升約1.4%。並且這一數字還將繼續攀升。衝突持續越久，油價越高，對通脹的直接傳導效應也越為顯著。
好消息是，油價上漲對消費者行為的影響並滲透至經濟數據需要一定時間，這意味著若衝擊短暫，其影響可能有限。或許最具參考價值的例子是1990至1991年的海灣戰爭，當時伊拉克入侵了石油資源豐富的科威特。原油價格翻倍，股市下挫逾20%，經濟衰退概率急劇上升。然而在三個月內，油價便恢復了正常。危機的迅速落幕，可謂一件幸事。
如今，即便同樣的情形僅持續三個月，其破壞性也可能更為嚴重。市場預計布倫特原油價格直至2027年年中都將維持在衝突前水平之上，因為即便衝突迅速結束，全面恢復生產也將是一個緩慢的過程，並且近期相關風險依然高企。
市場預期油價將維持高位
布倫特原油月度期貨合約價格（美元）
資料來源：彭博財經。數據截至2026年3月12日。
油價飆升的連鎖效應，不僅體現在消費端油價上漲推升通脹，以及紅海或霍爾木茲海峽等運輸航線所面臨的通行風險上，它同樣也會動搖股票市場。正是這一傳導機制，使得當前問題不僅限於供應方面，更是需求端的破壞性衝擊。而這對於全球經濟可能構成更大威脅。
放大鏡效應
在過去18個月裡，美國居民部門的支出增長持續超過收入增長。在資產負債表處於歷史高位的背景下，企業股票佔淨資產的比重高達25%。
受股市上漲行情提振，消費者的消費意願愈發受資產價格走勢驅動，而非工資的小幅增長。當市場表現強勁時，樂觀情緒將傳導至實體經濟中。這使人們認為儲蓄、投資與退休賬戶中的資金更為充裕，從而提振消費意願。這正是財富效應在發揮作用。
居民部門的股票資產規模處於歷史高位
企業股票佔居民部門及非營利組織淨資產比例（%）
資料來源：聯邦儲備委員會、Haver Analytics。數據截至2025年9月。
然而，這也使經濟面臨不對稱脆弱性。資產價格逆轉同樣可能引發更劇烈的消費收縮，進而放大油價衝擊對經濟的通脹影響。換言之，股市下跌會使儲蓄者感受到壓力並突然對後續消費變得謹慎，即便損失僅停留在賬面之上。若再疊加消費端油價的逐步攀升，消費者將更難恢復原有支出水平。
多米諾效應
若油價持續維持在每桶90美元的高位，很可能引發標普500指數下跌10%至15%。若油價進一步漲至每桶120美元或更高，標普500指數所承受更大的拋售壓力。這一影響並不局限於美國本土。國際及新興市場通常對全球增長衝擊更為敏感，因此海外市場或將承受更為顯著的溢出效應。自衝突爆發以來，市場領先者的位置已發生逆轉。
從增長角度而言，美國股市每下跌10%，消費支出便有可能隨之收縮1%。目前綜合考慮上述因素。持續升高的油價與標普500指數陷入熊市所產生的複合效應，將對需求形成破壞性衝擊，顯著放大對經濟增長的負面影響。
然而，面對航運與石油生產出現的混亂局面，相較於消費端油價，股市或許會對消費者行為產生更直接的影響。而若股市反應足夠劇烈，那麼下一輪油價衝擊將不再僅是供應問題，而可能演變為一場需求危機。局勢依然變幻莫測，結果難以預判，但總體較為穩健的消費者財務狀況與能源自主生產能力，使美國相較其他經濟體具備更強的韌性基礎。
風險考慮
除另有註明外，所有市場和經濟數據截至2026年3月16日，來自彭博財經和 FactSet。
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重要資訊
油價衝擊可能更快通過股市（而非通過油價）傳導至實體經濟，經由財富效應對消費構成壓力。這對於通脹路徑、股市敏感度及短期需求意味著什麼？
Kriti Gupta
全球投資策略執行董事
Joe Seydl
資深市場經濟學家
2026年3月16日發布
卓智匯見
