超越傳統60/40配置：考慮另類投資的三大理由

在聯儲局重啟降息週期一周後，市場出現降溫跡象——但經濟動能並未減弱。縱觀過去一周，標普500指數、標普500等權重指數和標普400指數均出現回調；美國國債收益率曲線整體小幅上移；美元走強——表明市場亢奮情緒有所緩和。

隨後公布的經濟數據強於預期。其中兩項數據格外引人矚目：

• 經濟增長上修幅度超出預期：第二季度國內生產總值(GDP)第三次官方估算達到3.8%，高於市場預期的3.3%。雖然貿易波動可能影響整體數據表現，但本次上修主要歸因於更為強勁的消費者支出（從1.7%攀升至2.5%）——簡而言之，消費仍然保持穩健。
• 就業市場保持韌性：首次申請和持續申領失業救濟人數雙雙低於市場預期——表明勞動力市場雖有降溫但並未出現崩潰跡象。

結論：當前呈現出些許「利好出盡即利空」態勢。較為強勁的經濟增長或會導致通脹更具粘性，從而導致降息力度減弱、步伐放緩。儘管如此，投資者仍預期今年還會有一至兩次降息，我們持相同觀點。聯儲局的政策仍將取決於後續數據表現，而且雙向風險猶存。

在此背景下，我們將延續此前的分析框架，繼續探討聯儲局降息週期下的投資策略：1) 把握固定收益的套利收益；2) 配置風險資產以獲取超額回報；3) 在全球市場分散投資；4) 利用另類投資增加穩健回報。在本期的報告中，我們將重點關注另類資產。

當股市逼近歷史高點，且債券收益率按近期標準衡量仍處於高位之際，為何要在聯儲局開啟降息週期時在傳統60/40資產配置之外考慮另類投資？我們認為有三大原因：

1. 在通脹具有高粘性的環境下實施降息，將增加股債相關性走高的風險。

聯儲局經已重啟降息週期，市場預期未來將延續降息路徑。在通脹率高於2.5%且金融環境趨於寬鬆的背景下，通脹粘性增強和波動加劇的風險攀升。這對投資者有何啟示？當通脹率持續高於2%時，股票和債券往往呈現同向變動特徵，這使得多元化配置的重要性愈發凸顯。我們認為，投資者需要跳出傳統股債配置的思維框架，構建更具韌性的投資組合。

我們的觀點：我們建議通過以下兩類配置提升組合的多元化程度：

• 對沖基金——作為投資組合的另一個增長引擎，即便在股債同向波動的市場環境下，也能通過利率、外匯及大宗商品的價格變動獲利。在過去十年中，採用60／30／10配置的投資組合在約70%的時間內表現優於傳統的60／40配置組合，且自2021年通脹攀升以來，更是連年領先——這主要得益於較高的短期利率水平、更顯著的個股分化行情以及更多的特殊機會。
• 基礎設施投資——通過受監管的收費機制和長期合約獲取實際且通常與通脹掛鈎性現金流。全球核心基礎設施投資因得益於其長期且能有效抵禦通脹風險的收入流，因而在各類通脹環境下均能實現約8-12%的年化收益率。

2. 股市格局由少數巨頭主導，而眾多新興成長型企業還未上市。

目前，指數中前十大成分股約佔40%的權重，並成為了今年盈利增長的主要推動力。儘管這種高度集中在一定程度上有其合理性，但其水平仍值得警惕。在當前市場環境下，精選個股機會變得尤為重要——而多元化配置始終是保障投資的制勝關鍵。正因如此，我們也密切關注私募市場中展現的長期結構性趨勢。

與互聯網時代不同，當年二級投資者能夠在IPO後獲取可觀的投資回報（谷歌IPO時市值約為230億美元，如今市值已攀升至約3萬億美元），而當前企業選擇維持私有化狀態的時間顯著延長。目前科技公司IPO時的成立年期中位數約為14年，銷售額約為2.2億美元，而相比於1990年代末，這數字僅為7年，銷售額不到2,000萬美元。事實上，若當前如SpaceX、字節跳動、OpenAI等頂級私營公司公開上市，其市值均可躋身標普500指數成分公司前30強。 

該趨勢主要受三大因素驅動：

• 資本獲取渠道。私募市場資金充沛——全球私募股權資產管理規模預計將翻倍，增至逾25萬億美元，約佔納斯達克總市值的70%。同時，除傳統IPO路徑外，退出渠道日益多元化；在美國，60%的風險投資項目通過併購或私募收購的方式售出。以OpenAI為例，該公司正通過向風險投資機構和增長型基金出售股權進行融資，預計到2025年其營收將達到120億美元。
• 創新型企業傾向於規避公開市場對短期業績的關注和監管負擔。上市所帶來的監管與報告要求，加上公開市場普遍存在的短期導向，進一步凸顯了私募資本的吸引力。
• 創新速度，特別是在人工智能領域。人工智能領域的創新速度呈現空前態勢，最終的行業贏家可能尚未出現。構建持久價值需要具備耐心的戰略資本支持——這類資本更易在私募市場獲取。

我們的觀點：鑒於公開市場集中度已至歷史高位，布局私募股權投資對於實現組合多元化配置並捕捉長期結構性趨勢至關重要。 

私募市場持續為投資者提供機會，使其能夠投資於長期保持私有狀態並且規模不斷擴張的企業。儘管私募股權近期面臨諸多挑戰——例如，自2022年以來，公開市場表現領先於大多數管理人以及募資活動有所放緩——但我們認為，隨著交易活動復甦，私募股權有望在下一輪增長週期中獲得顯著收益。

3. 金融環境趨於寬鬆提振了私募市場活動。

歷史數據顯示兩者存在明確關聯：當金融環境趨於寬鬆——即利率下行、信貸息差收窄、市場趨於穩定時——交易活動往往會增加。目前，聯儲局金融狀況指數中的利率水平、信貸息差、股票價格、美元以及市場波動性等指標綜合表明，未來一年GDP有望獲得約50個基點的顯著提振。在上述條件驅動下，我們已觀察到今年交易活動呈現回暖跡象：美國市場已宣布221宗IPO項目，全球範圍內超過1,100宗。自6月30日以來，美國IPO指數上漲了11%，表現優於標普500指數4%的漲幅。隨著市場環境持續改善，我們預計交易活躍度將進一步提升。

我們的觀點：更寬鬆的金融條件為更多交易、更大規模的併購活動以及更強勁的市場表現奠定了基礎——我們預期這一趨勢將得以延續。

對私募股權和風險投資領域而言，當前環境創造了一個更具吸引力的退出窗口：被投公司可以獲得更高估值水平的上市機會並享有更強勁的二級市場支持，同時戰略買家融資成本降低，提升了併購交易的可行性。

綜上所述，在當前通脹粘性較高、股債相關性攀升且公開市場呈現高度集中的環境下，構建具韌性的投資組合意味著必須突破傳統的60/40投資配置框架。我們看好另類投資機遇——配置另類資產不僅是為了實現多元化分散投資組合風險，更是為了在金融環境寬鬆背景下把握長期結構性趨勢和併購市場動能。