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投資策略

矽谷銀行倒閉對我們的前景展望有何影響?

2023年3月20日

發生了甚麼?2022年底,矽谷銀行作為美國第16大銀行,擁有2,090億美元資產1 。3月9日,矽谷銀行出售210億美元債券,並宣布募資22.5億美元,引發投資者和存款人的普遍擔憂。創投基金建議其投資組合中的公司從矽谷銀行提走現金,提款壓力加劇進而引發「擠提」,這意味着矽谷銀行沒有充足的流動性來滿足全部提款要求。而由於數碼銀行可進行快速提款,進一步加劇了擠提。因此,3月10日矽谷銀行被監管機構接管,成為自2008年華盛頓互惠銀行(Washington Mutual)倒閉以來宣布破產的第二大銀行。此後,簽名銀行(Signature Bank)也於3月13日被接管。

美國政府迅速採取行動,為矽谷銀行和簽名銀行的所有存款提供擔保,消除銀行擠提恐慌。聯儲局宣布一項緊急融資計劃,允許所有銀行向聯儲局存入一般抵押品(美國國債和機構債),從而以接近無風險的利率獲取流動性;如果存款持續快速流失,各銀行不會被迫立即清算抵押品。

投資者紛紛避險導致市場定價大幅調整。利率市場目前反映出的預期是,在下周舉行的3月份聯邦公開市場委員會會議上,有約60%的概率僅加息25個基點,而一周前加息50個基點的概率還很高。對聯儲局最終利率的預期已從5.6%下降至4.8%。前端利率受此影響大幅震盪,兩年期利率相比上周下降約90個基點。

市場對聯儲局加息路徑的預期急轉直下

聯邦基金期貨

資料來源:彭博財經、摩根大通私人銀行。數據截至2023年3月13日。

 

股市方面,自上周三矽谷銀行初步預警以來,大型銀行和地區銀行的股票均承受巨大下行壓力。然而值得注意的是,美國股市整體相對具有抗跌力,因為收益率下降為增長股提供了支撐。

自矽谷銀行事件發酵以來⋯⋯

2023年3月8日以來的股指表現

資料來源:彭博財經,數據截至2023年3月13日。註:大型銀行由標普多元化銀行指數代表,地區銀行由標普地區銀行指數代表。過往表現並非未來業績的保證。不可直接投資於指數。

矽谷銀行為何倒閉?矽谷銀行93%的存款來自企業(而非個人),而美國前十大銀行該比例的中位數為34%。該銀行84%的存款超出聯邦存款保險公司(FDIC)250,000美元的保險限額而沒有受保2 。這些企業存款不僅對存款利率的上升更為敏感,而且由於其基本不受保的特質,因而更容易遭受存款擠提的影響。此外,存款人主要集中在科技行業,而該行業持續面臨壓力加大和流動性收緊的問題。由於這些特點的共同作用,矽谷銀行在面臨傳統的銀行擠提時更無招架之力。

在疫情期間的寬鬆貨幣中,資金流入了科技行業,矽谷銀行的存款迅速增加。矽谷銀行並未按存款的一定比例放貸,而是將資金主要投資於優質、長期、固定利率、政府擔保債務證券等。這種配置使其在利率快速上升時非常易於受到影響,尤其是如果在加息環境下不得不承受虧損而賣出這些資產,則影響會更大。矽谷銀行對這些政府擔保證券的投資風險敞口極高,而加息造成的虧損幾乎將他們的資本清空殆盡。

與此同時,存款開始減少。利率上升不僅影響矽谷銀行的資產市值,而且大大減緩了流向科技行業的資本金額。這迫使越來越多的科技公司和初創公司以更快的速度消耗手中現金並減少存款,而由於矽谷銀行的大量存款都集中來自於該行業,因此壓力漸增。

存款減少,以及對集中投資於長期債券的擔憂,迫使矽谷銀行出售了210億美元債券。矽谷銀行不僅將出售所得資金用於滿足提款要求,而且還將資金再投資於短期證券以提高收益率。因此需要募資以填補出售債券造成的虧損。由於擔心矽谷銀行的盈利能力,這一募資計劃以失敗告終,進一步引發存款人的恐慌並導致擠提。

在此形勢下,我們的最新觀點如何?

在我們先前的展望中,我們認為今年我們將感受到激進政策緊縮帶來的一系列後果。聯儲局加息將導致增長和通脹放緩。矽谷銀行、簽名銀行和Silvergate的倒閉,以及整個地區銀行板塊的艱難處境(我們預期的流動性環境趨緊的徵兆),可能加速這一進程。

聯儲局在下次會議上似乎不太可能加息——而且這種轉變可能帶來許多潛在後果。我們的低確信度基準情境是認為聯儲局手握政策工具,可對銀行流動性問題進行補救,但今年下半年經濟仍面臨高衰退風險。我們仍然預計本周期還會有兩次加息,但這種情況並不穩定。

衰退(裁員潮)風險依然高企,並且可能提前。過去12個月(幾乎是截至目前),聯儲局持續加息並收緊金融條件,以抑制增長和通脹。儘管未來聯儲局的激進加息路線可能有轉圜餘地,但此番銀行業衝擊仍可能導致增長和通脹放緩。理由如下:

  1. 銀行業衝擊提高了資金成本。疫情以來,銀行持續以最快的速度收緊貸款標準。我們預計貸款標準將進一步收緊,這會提高資金成本並且⋯⋯
  2. 會降低資金的可得性。我們預計存款將從地區銀行流向具有系統重要性的銀行。這一變化事關重大,因為過去三個月期間約90%的新增貸款總額是由小型銀行提供。由於存款減少,他們可供放貸的資金將會減少。

聯儲局的關注重點正在轉變。對金融穩定性的擔憂(現在)已超過通脹。聯儲局需要正常運行的銀行系統,以便傳輸其政策效果。

如果形勢惡化,美國政策制定者可能採取哪些行動?如果再有其他銀行倒閉,我們預計:

  1. 美國政府將為所有美國存款提供擔保。迄今,只有矽谷銀行和簽名銀行的存款獲得擔保。美國政府在2008年曾經採取類似的行動。
  2. 政策制定者將擴大可以向聯儲局質押以獲取流動性的合格抵押品清單。這或許也將讓貸款流動起來。

在銀行業中,我們偏向於全球系統重要性銀行(G-SIB)。銀行面臨三大風險,而全球系統重要性銀行處於減輕全部三種風險的最有利位置:

  1. 流動性風險——銀行現金持倉不足以滿足債務的風險。考慮在當前衝擊下為滿足存款流失的庫存現金。
  2. 信用風險——銀行資產將遭受減值或者甚至違約的風險。考慮貸款質量。
  3. 資本風險——銀行沒有足夠的資本/權益防護信用損失。在本次衝擊中,由於聯儲局的加息周期具有擠出資本的效果,因此銀行持有的金融資產低於面值。

聯邦存款保險公司決定為受保和不受保存款均提供擔保,旨在消除流動性風險擔憂。同時,聯儲局的銀行定期融資計劃(Bank Term Funding Program)旨在消除新冠疫情爆發後低利率環境期間積累的折價型一般信用擔保債券帶來的資本風險。這些措施激進,並且能有助於恢復銀行業信心,但銀行擠提是行為,而且我們偏向於向我們認為存款將會積累的銀行(如全球系統重要性銀行)放貸,而不是存款將會流失的銀行(地區銀行)。

對投資者何啟示

我們鼓勵投資者保持防禦性,但不要恐慌。以下是反映我們當前觀點的三種策略:

  • 債券提供重要保護。向更低收益率的轉變提醒我們,債券可在增長前景惡化時為我們提供保護。我們繼續聚焦優質、投資級別信貸。長期核心固定收益也依然是高確信度投資方向。
  • 標準普爾500指數在3600點至3700點的區間看起來更具吸引力,隨着我們接近這些水平,我們將尋求更積極的升幅。我們關注資本充足,以長期增長為支撐,並提供更優相對價值的公司。例如,關注美國的醫療保健和工業,而非金融業,以及美國境外(如中國)的投資機會。債券收益率下降可能對估值提供支撐。
  •   利用全資產類別波動加劇帶來的機會。預期市場將更加震盪。投資者可通過在增加風險時嵌入下行保護,或對沖現有持倉,對這種波動性加以利用。

1 聯儲局,截至2022年12月。

2 摩根大通投資銀行,截至2022年3月。

除另有註明外,所有市場和經濟數據均截至 2023年 3月20日,來自彭博財經和 FactSet。

僅供說明用途。本文件載列的預估、預測及比較數字全部均為截至本文件所述日期為止。

不保證這些專業人士任何一位或全部將會繼續留任該公司,且任何該等專業服務的過去表現或成功也不代表投資組合成功。

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  • 本文件表述的觀點可能不同於摩根大通其他領域表述的觀點。不得將本材料視為投資研究或摩根大通的投資研究報告。

指數定義:

標準普爾500指數是一項由500隻股票組成的市值加權指數,用於追蹤代表各大行業的500隻股票的總市值變化以衡量國內經濟的總體表現。該指數以1941-43年為基期,基期指數定為10。

道瓊斯工業平均指數是30隻藍籌股的價格加權平均值,這些股票的公司通常是各自行業的龍頭企業。自1928年10月1日以來,道瓊斯工業平均指數一直是股票市場廣泛追蹤的指標。

納斯達克100指數是在納斯達克上市的100家規模最大和最活躍的股票的修正市值加權指數,包括非金融類的國內和國際公司。沒有任何證券所佔權重超過24%。該指數以1985年2月1日為基期,基期指數定為125,並逐漸取得發展。在1998年12月21日之前,納斯達克100指數為市值加權指數。

標普500多元化銀行GICS子行業指數是一個市值加權指數。該指數以1941-43年為基期,基期指數定位10,並逐漸取得發展。父級指數為標準普爾500指數。該指數是全球行業分類標準(GICS)第4級子行業組別。

標普500地區銀行指數子行業指數是一個市值加權指數。該指數以1941-43年為基期,基期指數定為10,並逐漸取得發展。該指數是全球行業分類標準(GICS)第4級子行業組別。

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投資策略是從摩根大通及業內第三方資產管理人處挑選的,它們必須經過我們的管理人研究團隊的審批流程。為了實現投資組合的投資目標,我們的投資組合建構團隊從這些策略中挑選那些我們認為最適合我們的資產配置目標和前瞻性觀點的策略。

一般來說,我們優先選擇摩根大通管理的策略。以現金和優質固定收益等策略為例,在遵守適用法律及受制於賬戶具體考慮事項的前提下,我們預計由摩根大通管理的策略佔比較高(事實上可高達百分之百)。

雖然我們的內部管理策略通常高度符合我們的前瞻性觀點,以及我們對同一機構的投資流程、風險和合規理念的熟悉,但是值得注意的是,當內部管理的策略被納入組合時,摩根大通集團收到的整體費用會更高。因此,對於若干投資組合我們提供不包括摩根大通管理的策略的選擇(除現金及流動性產品外) 。

Six Circles基金是一隻由摩根大通管理並於美國註冊成立的共同基金,由第三方擔任分層顧問。儘管被視為內部管理策略,但摩根大通不保留基金管理費或其他基金服務費。

法律實體、品牌及監管資訊

美國,銀行存款賬戶及相關服務(例如支票、儲蓄及銀行貸款)乃由摩根大通銀行(JPMorgan Chase Bank, N.A.)提供。摩根大通銀行是美國聯邦存款保險公司的成員。

在美國,投資產品(可能包括銀行管理賬戶及託管)乃由摩根大通銀行(JPMorgan Chase Bank, N.A.)及其關聯公司(合稱「摩根大通銀行」)作為其一部分信託及委託服務而提供。其他投資產品及服務(例如證券經紀及諮詢賬戶)乃由摩根大通證券(J.P. Morgan Securities LLC)(「摩根大通證券」)提供。摩根大通證券是金融業監管局證券投資者保護公司的成員。保險產品是透過Chase Insurance Agency, Inc(「CIA」)支付。CIA乃一家持牌保險機構,以Chase Insurance Agency Services, Inc.的名稱在佛羅里達州經營業務。摩根大通銀行、摩根大通證券及CIA均為受JPMorgan Chase & Co.共同控制的關聯公司。產品不一定於美國所有州份提供。

德國,本文件由摩根大通有限責任公司(J.P. Morgan SE)發行,其註冊辦事處位於Taunustor 1 (TaunusTurm), 60310 Frankfurt am Main, Germany am Main,已獲德國聯邦金融監管局(Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht,簡稱為「BaFin」)授權,並由 BaFin、德國中央銀行(Deutsche Bundesbank)和歐洲中央銀行共同監管。在盧森堡,本文件由摩根大通有限責任公司盧森堡分行發行,其註冊辦事處位於European Bank and Business Centre, 6 route de Treves, L-2633, Senningerberg, Luxembourg,已獲德國聯邦金融監管局 (BaFin)授權,並由 BaFin、德國中央銀行和歐洲中央銀行共同監管。摩根大通有限責任公司盧森堡分行同時須受盧森堡金融監管委員會(CSSF)監管,註冊編號為R.C.S Luxembourg B255938。在英國,本文件由摩根大通有限責任公司倫敦分行發行,其註冊辦事處位於25 Bank Street, Canary Wharf, London E14 5JP,已獲德國聯邦金融監管局 (BaFin)授權,並由 BaFin、德國中央銀行和歐洲中央銀行共同監管。摩根大通有限責任公司倫敦分行同時須受英國金融市場行為監管局以及英國審慎監管局監管。在西班牙,本文件由摩根大通有限責任公司Sucursal en España(馬德里分行)分派,其註冊辦事處位於Paseo de la Castellana, 31, 28046 Madrid, Spain,已獲德國聯邦金融監管局 (BaFin)授權,並由 BaFin、德國中央銀行和歐洲中央銀行共同監管。摩根大通有限責任公司馬德里分行同時須受西班牙國家證券市場委員會(Comisión Nacional de Valores,簡稱「CNMV」)監管,並已於西班牙銀行行政註冊處以摩根大通有限責任公司分行的名義登記註冊,註冊編號為1567。在意大利,本文件由摩根大通有限責任公司米蘭分行分派,其註冊辦事處位於Via Cordusio, n.3, Milan 20123, Italy,已獲德國聯邦金融監管局 (BaFin)授權,並由 BaFin、德國中央銀行和歐洲中央銀行共同監管。摩根大通有限責任公司米蘭分行同時須受意大利央行及意大利全國公司和證券交易所監管委員會(Commissione Nazionale per le Società e la Borsa,簡稱為「CONSOB」)監管,並已於意大利銀行行政註冊處以摩根大通有限責任公司分行的名義登記註冊,註冊編號為8076,其米蘭商會註冊編號為REA MI 2536325。在荷蘭,本文件由摩根大通有限責任公司阿姆斯特丹分行分派,其註冊辦事處位於World Trade Centre, Tower B, Strawinskylaan 1135, 1077 XX, Amsterdam, The Netherlands。摩根大通有限責任公司阿姆斯特丹分行已獲德國聯邦金融監管局 (BaFin)授權,並由 BaFin、德國中央銀行和歐洲中央銀行共同監管。摩根大通有限責任公司阿姆斯特丹分行同時須受荷蘭銀行(DNB)和荷蘭金融市場監管局(AFM)監管,並於荷蘭商會以摩根大通有限責任公司分行的名義註冊登記,其註冊編號為72610220。在丹麥,本文件是由摩根大通有限責任公司哥本哈根分行(即德國摩根大通有限責任公司聯屬公司)分派,其註冊辦事處位於Kalvebod Brygge 39-41, 1560 København V, Denmark,已獲德國聯邦金融監管局 (BaFin)授權,並由 BaFin、德國中央銀行和歐洲中央銀行共同監管。摩根大通有限責任公司哥本哈根分行(即德國摩根大通有限責任公司聯屬公司)同時須受丹麥金融監管局(Finanstilsynet)監管,並於丹麥金融監管局以摩根大通有限責任公司分行的名義註冊登記,編號為29010。在瑞典,本文件由摩根大通有限責任公司斯德哥爾摩分行分派,其註冊辦事處位於Hamngatan 15, Stockholm, 11147, Sweden,已獲德國聯邦金融監管局 (BaFin)授權,並由 BaFin、德國中央銀行和歐洲中央銀行共同監管。摩根大通有限責任公司哥本哈根分行同時須受瑞典金融監管局(Finansinspektionen)監管,並於瑞典金融監管局以摩根大通有限責任公司分行的名義註冊登記。在法國,本文件由摩根大通銀行巴黎分行分派,其註册辦事處位於14,Place Vendome, Paris 75001, France,在巴黎商業法院註冊處的註冊編號為712 041 334 ,已獲法國銀行業監察委員會(Autorité de contrôle prudentiel et de resolution (ACPR)) 批准,並受ACPR及法國金融市場管理局 (Autorité des Marchés Financiers) 監管。在瑞士,本文件由J.P. Morgan (Suisse) S.A. 分派,其註冊辦事處位於rue du Rhône, 35, 1204, Geneva, Switzerland,作為瑞士一家銀行及證券交易商,在瑞士由瑞士金融市場監督管理局(FINMA)授權並受其監管。

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關於拉美國家,本文件的分派可能會在特定法律管轄區受到限制。我們可能會向您提供和/或銷售未按照您祖國的證券或其他金融監管法律登記註冊、並非公開發行的證券或其他金融工具。該等證券或工具僅在私下向您提供和/或銷售。我們就該等證券或工具與您進行的任何溝通,包括但不限於交付發售說明書、投資條款協議或其他發行文件,在任何法律管轄區內對之發出銷售或購買任何證券或工具要約或邀約為非法的情況下,我們無意在該等法律管轄區內發出該等要約或邀約。此外,您其後對該等證券或工具的轉讓可能會受到特定監管法例和/或契約限制,且您需全權自行負責確定和遵守該等限制。就本文件提及的任何基金而言,基金的有價證券若未依照相關法律管轄區的法律進行註冊登記,則基金不得在任何拉美國家公開發行。任何證券(包括本基金股份)在巴西證券及交易委員會CVM進行註冊登記前,均一概不得進行公開發售。本文件載列的部分產品或服務目前不一定可於巴西及墨西哥平台上提供。

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