投資策略
「特朗普交易」跡象浮現， 大選會否重演行情？
市場最新動態
市場延續輪換持倉的陣痛。過去一周，投資者拋售曾經的市場偏好、轉而追捧表現落後的股票。標普500指數下跌近-2%，納斯達克100指數下跌-3.5%，而「美股七雄」更是重挫超過-4.5%。
另一方面，美國小盤股則再度上漲+2%，生物技術板塊飆升超過+5%，而日圓兌美元匯率也終於上升。
英偉達目前處於熊市區域（較歷史高點跌逾-20%），而區域性銀行股則終於收復至高於2023年3月美國小型銀行危機爆發時的水平。
固定收益市場也出現輪動。2年期美國國債收益率下降了-8個基點，而10年期美國國債收益率則持平。這種收益率曲線變陡的情況（短期收益率下降的速度快於長期收益率）往往是降息週期開始的典型現象。
事實上，上周出爐的美國第二季度國內生產總值(GDP)初值數據顯示，美國經濟年化增長率為+2.8%（高於市場預期的2.0%）。經濟增長持續向好，通脹水平不再令人擔憂，讓聯儲局具備條件放寬政策利率。期貨市場顯示9月份降息的可能性達到100%。這正是提示投資者是時候減低超配現金持倉的強烈訊號。
當前，如果投資者尚未注意到上述市場動向也情有可原。畢竟，美國大選已經佔據了大部分的媒體報道。在本期報告中，我們將重點探討投資者對美國大選結果預期的改變，會何以影響當前市場的走勢。
「特朗普交易」
自1950年以來，美國已舉行過18次總統選舉，白宮也經歷了10次民主黨與共和黨的權力交接。在這74年間，美國GDP的年均增長率為3.2%，而標普500指數則實現了9.4%的複合年增長率。
儘管長期趨勢向好，但大選可能會帶來短期波動。鑒於2016年大選導致各資產類別均出現重大變動，而且大多數投資者目前認為特朗普最有可能執掌白宮，因此這次大選的焦點主要圍繞著特朗普／萬斯組合勝選會對市場產生何種影響。
何謂「特朗普交易」？特朗普交易以如下觀點為基礎：即放寬監管、減稅、限制移民和提高關稅可能會利好某些行業，並對通脹和債券收益率產生重要影響。
2016年發生了什麼情況？2016年大選的一個重要背景，就是特朗普的勝選令人大感意外。然而，這一次則不然。2016年，投資者迅速擺脫了最初對貿易保護主義議程會打擊股市的擔憂情緒，轉而積極看好削減企業稅收的前景，並聚焦基建投資等促進增長的政策。
第一輪的「特朗普交易」在其當選後的一個月內最為顯著。2016年大選前，市場焦點在於低增長、低通脹和低利率的困局（又稱「長期停滯」）。特朗普的政策被視為有助於刺激名義GDP增長，而政策制定者實際上是歡迎對低於目標的通脹施加上行壓力。
第一輪特朗普交易的特點主要體現在以下四個方面：小盤股（跑贏大盤股近8%）、能源板塊（跑贏大市10%以上）、10年期美國國債收益率（上漲近100個基點）以及2年期和10年期美國國債收益率曲線（變陡了17個基點）。
2016年特朗普勝選後，10年期美國國債收益率飆升
10年期美國國債收益率，%
資料來源：彭博財經。數據截至2017年6月30日
過往表現並非未來業績的保證。不可直接投資於指數。
過往表現並非未來業績的保證。不可直接投資於指數。
市場對「特朗普2.0」的前景有何反應？據Real Clear Politics數據，5月31日博彩市場預測特朗普總統贏得2024年美國大選的機率為47%。到7月15日，預測概率上升了近19個百分點，達到66%的峰值。而自拜登總統退選以來，特朗普的勝率已下降約10個百分點至56%。我們來看看特朗普勝選機率在這段時間內的漲跌情況，以及「特朗普交易1.0」在這一輪行情中的表現究竟如何。
特朗普勝選機率先升後降
PredictIt市場隱含的2024年特朗普勝選機率
資料來源：彭博財經、PredictIt。數據截至2024年7月24日。過往表現並非未來業績的保證。不可直接投資於指數。
- 小盤股：隨著特朗普勝算提高，小盤股上漲了4.6%，與「特朗普交易1.0」時代如出一轍。然而，大盤股同期漲幅達到了6.7%。值得注意的是，儘管此後特朗普勝選機率下跌，但小盤股卻開始跑贏大盤股。這表明，小盤股的領漲表現並非僅歸功於大選選情。利率和估值更有可能是小盤股卓越表現的推動因素。正如我們的資產和財富管理市場及投資策略部主席岑博智先生(Michael Cembalest)在其最新文章中所指出，小盤股指數中有超過40%的企業尚未實現盈利。這些企業只能主要依賴債務資本市場進行融資。因此，降息前景對小盤股具有重要影響。通脹終於迎來轉機以及聯儲局將在9月份開啟降息週期的市場預期已經給小盤股帶來助益。
- 能源：2016年，在監管放寬和美國能源生產將更為獨立自主的樂觀情緒提振下，能源板塊上漲。八年後的今天，美國已成為全球主要的石油生產國。雖然監管放寬可能將提高產量，但石油供應過剩可能給油價帶來下行壓力，並對能源公司的盈利產生不利影響。這一次，在特朗普勝選機率攀升的期間，能源板塊卻出現下跌。
2023年美國原油產量超過其他國家成為全球頭號 產油國
包括租賃凝析油在內的原油產量（百萬桶／天）
資料來源：美國能源信息署、國際能源統計數據。數據截至2023年12月31日。
- 美國國債收益率：這一次，自特朗普勝選機率上升以來，美國國債收益率全線走低，同時收益率曲線有所變陡。換而言之，短期利率下降的速度快於長期利率。我們認為，這表明央行政策預期（而不是選舉）才是美國國債收益率的主要推動因素。這也許是2016年與當前局勢的最大區別。當時，央行迫切期待看到通脹復甦的跡象，以便為加息擺脫近零利率打開空間。如今，央行則急切期盼確認通脹已降至足夠低的水平，以便為從20年來的高位降息創造條件。債券市場面臨的主要風險在於，提高關稅和限制移民等保護主義經濟政策會抑制經濟增長和提高通脹，同時延續減稅政策也將導致赤字擴大。目前有利的一面是，美國國債收益率似乎主要由未來經濟增長、通脹和央行政策前景所主導。
總之，「特朗普交易2.0」能否兌現似乎仍具有不確定性。相反，市場走勢似乎更多反映了在經濟增長保持相對穩健的背景下聯儲局降息可能性持續上升的影響。然而，某些行業和板塊對選舉看法的轉變可能更為敏感。例如，區域性銀行對特朗普勝選機率上升作出了積極反應。同時，清潔能源和中概股則受到負面衝擊。對投資者而言至關重要的是，我們認為經濟增長、通脹和貨幣政策環境將是市場走勢的主要驅動因素，但選舉結果也將在背後發揮重要影響。
回顧選舉年有何歷史發現？
選舉年1月至10月股市波動率水平與正常年份相當，此後波動率指數(VIX)會出現明顯上升。但自1984年以來，股市僅有一次在大選後12個月內出現下跌，即2000年科技股泡沫時期。值得注意的是，在新政府組閣得到確認後，股市隱含波動率將呈現較快下降之勢，同時大選後12個月內股市平均會錄得上漲。
市場往往關注當前的基本面
自1984年以來，標普500指數在美國大選前後的表現，指數以選舉日為基準
資料來源：彭博財經。分析截至2024年1月16日。
過往表現並非未來業績的保證。不可直接投資於指數。
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除非另有說明，所有市場和經濟數據均截至2024年7月29日，資料來源為彭博財經和FactSet。
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