El año ha empezado bien, pero los desafíos continúan: desde la inflación hasta las presiones sobre los bancos y el techo de deuda. ¿Están los mercados ignorando los riesgos o por el contrario los tienen muy en cuenta?
Nuestros Top Market Takeaways del 28 de abril de 2023
Actualización de mercado
¿Qué incluyen los precios de los mercados?
Una de cal y una de arena. Esta semana los mercados han traído una de cal y una de arena. Por un lado, esta semana mostró que el crecimiento se está desacelerando, las repercusiones de la crisis bancaria continúan y EE.UU sigue acercándose a su techo de deuda. Sin embargo, la temporada de ganancias del primer trimestre está enviando una fuerte señal de que las corporaciones estadounidenses se mantienen firmes.
Precisamente han sido los anuncios de ganancias lo que ha mantenido a los mercados al alza esta semana. Una cartera global de acciones y bonos ahora está más o menos registrando un 6% de ganancia en lo que va del año.*
Los mercados son máquinas de anticipación: prácticamente todo el precio de una acción puede explicarse por lo que los inversores esperan que suceda en el futuro. Entonces, ¿debemos pensar que los mercados están ignorando los riesgos o, por el contrario, son muy conscientes de ellos?
En nuestro artículo de hoy, explicamos qué creemos que ya están incluyendo los precios de los mercados:
1. Una desaceleración… sin recesión
Los Estados Unidos La economía creció un 1,1% en el primer trimestre de este año, desacelerándose desde el 2,6% del cuarto trimestre y por debajo de las expectativas. El consumo sigue siendo fuerte, pero las empresas han reducido la inversión y sus inventarios. Si bien no son buenas noticias, los inversores han tenido mucho tiempo para prepararse. Gran parte de la depuración de cartera ya tuvo lugar el año pasado—recuerde que 2022 marcó el peor año del S&P 500 desde la crisis financiera mundial y los bonos básicos de EEUU han registrado su marca más baja.
Los mercados también parecen estar haciendo un buen trabajo detectando las áreas problemáticas. Para este viernes, First Republic estaba perdiendo un asombroso -57% esta semana a medida que los interrogantes sobre su futuro iban surgiendo, mientras que los bancos regionales en general cayeron solo -1,2%. Lo mismo puede decirse de las preocupaciones constantes en torno al sector inmobiliario comercial. Los REIT en el sector de oficinas se han hundido un -18% este año, mientras que el universo más amplio están un +0,7% más alto.
Aunque los inversores parecen haberse preparado para una desaceleración, las fuertes ganancias que hemos visto en lo que va del año sugieren que la posibilidad de nuestro caso base de una recesión tampoco se aprecia por completo. Sólo como anécdota, las búsquedas en Google de "recesión" han bajado drásticamente.
Los inversores parecen preocuparse menos por una eventual recesión
Búsquedas en Google sobre “recesión”, 100 = punto máximo en marzo de 2020
El gráfico describe las búsquedas de Google para la indexación de recesión en 100 para el pico de marzo de 2020. La línea comienza a las 9 en diciembre de 2018. Luego subió a un pico de 53 en agosto de 2019. Más tarde bajó a las 7 en diciembre de 2019. Luego subió a un nuevo máximo en el nivel indexado de 100 en marzo de 2020. Más tarde cayó y se hundió a las 4 en diciembre de 2020. Luego se disparó nuevamente a 86 en junio de 2022. Antes de caer rápidamente a 27 en julio de 2022. Luego volvió a subir a 84 en el mismo mes, julio de 2022. Llegó a 17 en septiembre de 2022. Tuvo un nuevo ascenso a 37 en octubre de 2022. Luego terminó en un punto bajo a las 16 de abril de 2023
2. La Reserva Federal está haciendo su trabajo... sin precios rígidos
La inflación se ha desacelerado, pero aún está caliente y muy por encima del objetivo del 2 % de la Fed, en gran parte debido a un mercado laboral aún resistente. Ayer se supo que el número de solicitudes de desempleo en EE.UU bajó en 16.000 personas respecto a la semana anterior, incluso cuando las empresas han anunciado más recortes de empleos (caso de McDonald's, Lyft, Walmart, Whole Foods y Deloitte).
Sin embargo, los mercados siguen apostando a que la Fed va a equilibrar las cosas, con expectativas de inflación futura (por ejemplo, tasas de equilibrio a cinco años) bien ancladas en torno al mandato de la Fed. Los consumidores también tienden a estar de acuerdo. La última encuesta de la Universidad de Michigan muestra que, si bien los consumidores creen que los precios subirán un 4,6 % durante el próximo año (frente al 3,6 % de marzo), se espera que los costos aumenten a un ritmo menor del 2,9 % durante los próximos cinco años (este indicador permanece estable desde el mes pasado).
Las expectativas de inflación, según los mercados, siguen ancladas
Punto de equilibrio de la inflación de EE.UU. a 5 años, %
El gráfico describe el punto de equilibrio de la inflación a 5 años en porcentajes. La línea comienza en 2.9 en diciembre de 2021. Luego cayó a un mínimo de 2,7 en enero de 2022. Antes de subir a un máximo de 3,7 en marzo de 2022. Tendió a la baja desde allí hasta que llegó a 2,1 en enero de 2023. Luego alcanzó un máximo de 2,8 en marzo de 2023. La serie terminó a la baja en 2,3 en abril de 2023.
Tendemos a estar de acuerdo en que la Fed hará su trabajo (con un aumento más en la reunión de la próxima semana y recortes en los últimos meses del año), pero controlar la inflación probablemente tendrá un costo económico mayor de lo que espera el mercado. El economista promedio de Wall Street espera que la tasa de desempleo aumente al 4,7% desde el 3,5% actual. Pero a medida que el impacto de los aumentos de tasas ya vistos continúa aumentando, y el flujo de crédito se ve obstaculizado a medida que los bancos recortan los préstamos, creemos que las empresas pueden empezar a despedir a gente en mayor medida.
3. Una recesión de corta duración en las ganancias corporativas... pero con poco impacto
Si bien aún es pronto, las ganancias del primer trimestre han sido buenas hasta ahora. Los bancos han estado mucho mejor de lo esperado, la tecnología de mega capitalización ha estado arrasando y los nombres vinculados al consumidor muestran que todavía tienen poder de fijación de precios.
Para ser justos, las cosas definitivamente se están desacelerando: en este momento, el consenso espera que las ganancias por acción del S&P 500 caigan un -4% en el primer trimestre con respecto al año pasado. Pero eso ya es una mejora respecto a las expectativas de más del -7% al comienzo del trimestre. Y como ha informado poco más de la mitad del índice, alrededor del 80% de las empresas han superado las expectativas, por encima del promedio de cinco años del 77%.
Es más, los mercados esperan que esto sea prácticamente lo peor, con este o el próximo trimestre marcando el punto mínimo en las ganancias y una rápida recuperación a partir de entonces.
Las ganancias del S&P 500 están en proceso de descenso
Crecimiento interanual del S&P, % de EPS
El gráfico describe el crecimiento del EPS % interanual del S&P 500 (datos trimestrales) en un formato de gráfico de columnas. También escribe las estimaciones de consenso para el primer trimestre de 2023 en -4,0% y el segundo trimestre de 2023 en -5,3%. El número comienza en 6,1% en el primer trimestre de 2014. Luego subió un poco al 10,8% en el segundo trimestre de 2014. Más tarde, cayó y se hundió en -6,4 % en el primer trimestre de 2016. Luego subió al 26,9% en el tercer trimestre de 2018. Cayó al punto más bajo en -33.6% en el segundo trimestre de 2020. Antes de subir a un máximo del 89,0 % en el segundo trimestre de 2021. Luego, el último terminó en -2.8% en el cuarto trimestre de 2022. Luego cambió a consenso para futuros trimestres desde aquí. El primero llegó a -4,0% en el primer trimestre de 2023. Llegó a su punto mínimo en -5,3% en el segundo trimestre de 2023. Antes de una tendencia al alza del 14,2 % en el primer trimestre de 2024. Luego, estabilizarse cerca de ese nivel en 12,3 % en el cuarto trimestre de 2024.
En nuestra opinión, esta fotografía probablemente sea demasiado optimista. Hay que tener en cuenta los dos lados de la moneda: por un lado, el efecto positivo de vientos de cola como los crecientes esfuerzos para reducir costos, cadenas de suministro más fuertes y un dólar estadounidense más débil frente, por el otro lado, a un crecimiento más lento, precios más altos e incertidumbre empresarial general. Para nosotros, eso significa que las ganancias aun probablemente disminuirán alrededor de -4% para el resto de 2023 frente a la apuesta del mercado de lograr un crecimiento de +1%.
4. “Crecimiento” sobre “valor”, “internacional” sobre “Estados Unidos”... aunque probablemente aún haya margen para mejorar
Gran parte del repunte del S&P 500 este año se debe a la tecnología de mega capitalización. Por ejemplo, las 10 acciones más grandes del S&P 500 (siete de las cuales son empresas tecnológicas o habilitadas por la tecnología) representan poco más del 25 % del índice, pero sus ganancias han estado detrás del 6,0% del total del 8,3 % del índice en lo que va del año. Las 490 acciones restantes han contribuido con un mero ~2,3%. La tecnología podría continuar su reinado a medida que el crecimiento se vuelva más escaso y los inversionistas vean los nombres de la más alta calidad como un refugio seguro. Con todo, a mediano plazo, aún vemos más valor en las acciones de pequeña y mediana capitalización.
En el primer trimestre del S&P 500, la alta capitalización tecnológica ha liderado las ganancias
Este gráfico muestra las 10 ponderaciones más importantes del S&P 500 (a saber, AAPL, MSFT, AMZN, GOOGL, BRK, NVDA, GOOG, TESLA, XOM, UNH y JNJ), que representan el 18 % del índice total. Estas mismas empresas han impulsado el 5,1 % del rendimiento del 6,2 % en lo que va del año, y el 82 % restante del índice contribuye con el 1,1 %. Específicamente, AAPL impulsó 1.6%, MSFT 1.3%, AMZN 0.6%, GOOGL +0.3%, BRK +0.1%, NVDA +1.0%, GOOG +0.3%, TSLA +0.3%, XOM +0.1%, UNH -0.1%, JNJ -0,1%, y otras empresas +1,1%.
Las acciones internacionales han sido el otro punto positivo este año. Europa está superando a Estados Unidos en un 5,5% en términos de dólares. ¿Está todo cotizado? No lo creemos. Por un lado, Europa todavía cotiza con un descuento de ~28 % con respecto a Estados Unidos, más amplio que su promedio a largo plazo del 20 %.
5. El drama del techo de la deuda... pero sin llegar al incumplimiento
La angustia por una posible llegada al techo de la deuda en EE.UU. se ha acelerado de nuevo. Incluso cuando el presidente de la Cámara de Representantes, McCarthy, aprobó un proyecto de ley esta semana que suspendería el límite por un año a cambio de recortes de gastos, es poco probable que gane mucha fuerza en el Senado. Las negociaciones recién han comenzado, y los ingresos fiscales más bajos este año también sugieren que la fecha X (la posible fecha de incumplimiento oficial) podría llegar antes.
Los mercados están reflejando parte del riesgo con una dispersión récord en los rendimientos de las letras del Tesoro (los inversores estarían evitando las que vencen cerca de la posible fecha de incumplimiento) y un alza histórica en los swaps de incumplimiento crediticio del gobierno de EE.UU. (es decir, el costo de asegurarse contra un incumplimiento de la deuda del gobierno). Es probable que estas anomalías continúen a medida que los formuladores de políticas continúan trabajando en este tema, pero nosotros y los inversores creemos que finalmente se llegará un compromiso para evitar el peor de los escenarios.
El riesgo de impago de la deuda en EE.UU. ha empujado a las letras del Tesoro en direcciones distintas
Este gráfico describe los rendimientos de las letras del Tesoro a 1 y 3 meses en dos líneas. Los signos de diamantes se utilizan para representar el punto de datos más reciente (3,3 % para el rendimiento de las letras del Tesoro a 1 mes y 5,1 % para el rendimiento de las letras del Tesoro a 3 meses) en abril de 2023. La unidad es %. Para la línea de rendimiento de letras del Tesoro a 1 mes, comenzó en 0% en mayo de 2015. Tuvo una tendencia ascendente hasta que alcanzó un máximo de 2,4% en abril de 2019. Luego cayó lentamente al 1,5% en enero de 2020. Luego cayó a -0,02% en marzo de 2020. Se mantuvo cerca del 0% hasta llegar al 0,01% en febrero de 2022. Luego subió todo el camino hasta llegar al 4,6% en marzo de 2023. Luego cayó al 3,3 % a principios de abril de 2023 antes de finalizar la serie en el 3,98 %. Para la línea de rendimiento de las letras del Tesoro a 3 meses, comenzó en 0% en mayo de 2015. Tuvo una tendencia ascendente hasta que alcanzó un máximo de 2,4% en marzo de 2019. Luego cayó lentamente al 1,3% en febrero de 2020. Luego cayó hasta -0,04% en marzo de 2020. Se mantuvo cerca del 0% hasta llegar al 0,1% en enero de 2022. Luego subió todo el camino hasta llegar al 4,9% en marzo de 2023. Luego bajó levemente a 4,3% en el mismo mes de marzo de 2023. Por último, subió a un nuevo máximo de 5,06% en abril de 2023.
Con todo, las cotizaciones del mercado parecen ya incluir todo esto. No reflejan completamente los riesgos de recesión, pero tampoco tienen en cuenta por completo un caso alcista o una navegación tranquila.
A medida que los inversores buscan respuestas, es probable que se avecine una mayor volatilidad. Los bonos pueden ayudar a suavizar el viaje y ofrecer protección, especialmente a medida que el crecimiento se desacelera. Esto también significa que las acciones de EE.UU. podrían tener un viaje agitado, lo que nos lleva a ver más oportunidades en sectores concretos (tecnología a precios razonables, industriales, sector salud), así como en Europa y China. Tener una visión a más largo plazo con las megatendencias, como la transición energética, la reorientación de la cadena de suministro y la transformación digital, también puede ofrecer estabilidad y crecimiento frente al ciclo evolutivo.
Es natural ser escéptico, especialmente dados los interrogantes actuales. Tu equipo de J.P. Morgan está aquí para ayudar.
*Estimado aproximado en base a una cartera al 60% en el MSCI World Index y 40% en Bloomberg Global Aggregate Bond Index.
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Las empresas de pequeña capitalización suelen conllevar más riesgos, ya que pueden tener un mayor grado de volatilidad del mercado que la mayoría de las de gran capitalización y/o blue-chip.
Las inversiones internacionales pueden no ser adecuadas para todos los inversionistas. La inversión internacional implica un mayor grado de riesgo y una mayor volatilidad. Los cambios en los tipos de cambio de divisas y las diferencias en las políticas contables y fiscales fuera de Estados Unidos pueden aumentar o disminuir los retornos. Algunos mercados extranjeros pueden no ser tan política y económicamente estables como Estados Unidos y otras naciones. Las inversiones en los mercados internacionales pueden ser más volátiles.
La diversificación no asegura una ganancia ni protege contra pérdidas.
Todos los datos de mercado y económicos a abril de 2023 y obtenidos de Bloomberg y FactSet a menos que se indique lo contrario.
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