Von der Weltwirtschaft bis hin zu Aktien und Anleihen: Die Investoren wägen die weitere Entwicklung eines Marktes ab, der dieses Jahr ganz anders aussieht als im letzten.
Marktupdate
2022 ist vorbei
Das vielleicht deutlichste Zeichen dafür, dass die Märkte 2022 hinter sich gelassen haben: Nicht einmal die neuesten Daten zur US-Verbraucherpreisinflation konnten sie am vergangenen Mittwoch groß aus der Ruhe bringen.
Nachdem die Veröffentlichung einen relativ verhaltenen Preisauftrieb im März auswies (Kerninflation von 0,4 %, Gesamtinflation von 0,1 % im Vergleich zum Vormonat), richteten die Investoren ihren Fokus auf die kommende Berichtssaison. Sie hoffen auf weitere Erkenntnisse über den Stand der Bankeinlagen, die Verbraucherausgaben und die Umstrukturierungsbemühungen im Technologiesektor. Die Berichtssaison hat am Freitag solide begonnen, denn eine Handvoll großer US-Banken übertraf die Erwartungen trotz der Sorge, dass die Bankturbulenzen des letzten Monats die Gewinne im ersten Quartal belastet haben könnten.
Die bisherigen Erträge stehen in krassem Gegensatz zum risikoscheuen Umfeld von 2022. Im Vergleich zu ihren jeweiligen Tiefständen ist Bitcoin um fast 100 % gestiegen, chinesische Internetunternehmen haben ca. 70 % zugelegt, Mega-Cap-Technologiewerte liegen beinahe 40 % im Plus, und selbst der ARKK Innovation ETF, der 2022 zwei Drittel seines Wertes einbüßte, hat sich um rund 30 % erholt. Die Aktie mit der besten Performance im S&P 500 in diesem Jahr (NVIDIA) verzeichnet einen Kursanstieg von über 80 %. 2022 sackte sie um 50 % ab.
Europäische Aktien notieren fast auf Allzeithochs, und Kernanleihen haben einen beachtlichen Ertrag von 3,5 % erzielt. Der US-Dollar hat nahezu seinen niedrigsten Stand seit einem Jahr erreicht.
Letztes Jahr waren kurzfristige US-Staatsanleihen die wertvollsten Akteure in den Portfolios. Dieses Jahr schneiden die meisten großen Anlageklassen besser ab als T-Bills. Energie und Rohstoffe, die anderen Highlights von 2022, hinkten ebenfalls hinterher.
Wir begrüßen den Stimmungsumschwung an den Märkten, aber es gibt keinen Mangel an Diskussionen darüber, was der Rest des Jahres zu bieten hat. Im heutigen Beitrag blicken wir auf das Szenario, das sowohl Bullen als auch Bären für den weiteren Weg skizzieren, und geben dann unsere Einschätzung ab.
Blickpunkt
Bullen gegen Bären
Die US-Wirtschaft
Die Bären können zahlreiche Belege für ihr Szenario einer US-Rezession anführen. Zinserhöhungen haben schließlich Konsequenzen. Die Insolvenz der Silicon Valley und Signature Bank mag nicht zu einer Vertrauenskrise geführt haben, aber die Probleme für die Rentabilität der Banken und die Verfügbarkeit von Krediten fangen vielleicht gerade erst an. Kleine Unternehmen berichten bereits, dass Kredite schwerer zu finden sind, der US-Sektor für Büroimmobilien wird durch höhere Zinsen und Leerstandsquoten wahrscheinlich in eine erhebliche Schieflage geraten, und die kontinuierlichen Arbeitslosenanträge signalisieren erste Risse auf dem Arbeitsmarkt.
Die Grafik beschreibt den Prozentsatz der leitenden Angestellten im Federal Reserve Board, die angeben, dass die Banken Gewerbe- und Industriedarlehen an Großunternehmen verknappen. Die Grafik enthält mehrere schattierte Balken, um Zeitpunkt und Dauer einer Rezession darzustellen. Der erste Datenpunkt lag bei 54,4 % im Juni 1990, bevor der Prozentsatz im September 1993 auf einen Tiefpunkt von -25 % fiel. Dann stieg er im März 2001 auf 59,6 % und sank im Juni 2005 auf einen Tiefpunkt von -24,1 %. Danach erreichte er im Dezember 2008 das Allzeithoch von 83,6 %, bevor er im September 2011 auf einen Tiefpunkt von -21,8 % fiel. Dann schwankte er in dem Bereich, bevor er im September 2020 auf ein Hoch von 71,2 % sprang. Danach fiel er im September 2021 auf -32,4 %. Die Serie endete bei 44,8 % im März 2023. Der erste Rezessionsbalken begann im August 1990 und endete im März 1991. Der zweite Rezessionsbalken begann im April 2001 und endete im November 2001. Der dritte Rezessionsbalken begann im Januar 2008 und endete im April 2009. Der vierte Rezessionsbalken begann im März 2020 und endete im April 2020.
Die Bullen haben immer noch triftige Argumente. Bei der Lohninflation zeichnet sich ohne Anstieg der Arbeitslosenquote eine deutliche Normalisierung ab, womit eine der wichtigsten makroökonomischen Debatten der letzten 18 Monate beigelegt sein dürfte. Auch wenn die Probleme im Bürosektor gerade erst beginnen, sind am Markt für Wohnimmobilien zaghafte Anzeichen einer Trendwende zu erkennen. Die Stimmung am Häusermarkt und die Hausverkäufe scheinen sich allmählich zu beleben.
Unsere Einschätzung lautet, dass eine Rezession weiterhin eher wahrscheinlich ist, aber eine sanftere Landung ist möglich. Wir werden aufmerksam beobachten, ob die Kreditkrise vom März im Laufe des Frühjahrs zu einer nachhaltigen Beeinträchtigung führt.
Die Weltwirtschaft
Die Bären in puncto Weltwirtschaft scheinen besorgt über geopolitische Risiken, Energiekrisen, einen unvorhersehbaren Krieg und ungelöste Handelskonflikte zwischen den USA und China. Es ist sinnvoll, all diese ungeklärten Probleme, die das Wirtschaftswachstum und die Stabilität gefährden, im Auge zu behalten. Unser Chairman und CEO Jamie Dimon hat sich in seinem jüngsten Brief an die Aktionäre eingehend mit ihnen befasst. Die größten Risiken, mit denen die Weltwirtschaft außerhalb der USA konfrontiert ist, sind wahrscheinlich nicht typisch für den Konjunkturzyklus, sollten aber dennoch überwacht werden.
Die Bullen scheinen hier die Oberhand zu haben. Die weltweiten Einkaufsmanagerindizes, ein Echtzeit-Indikator für die Geschäftstätigkeit, sind auf dem höchsten Stand seit vergangenem Sommer und haben seit letztem Herbst einen enormen Aufschwung erlebt. Ein schwächerer Dollar hilft dem Welthandel auf die Sprünge, und die Wiedereröffnung in China sorgt weiterhin für Auftrieb. Zum Beispiel hat Louis Vuitton letzte Woche dazu beigetragen, den französischen Aktienmarkt auf ein Allzeithoch zu beflügeln, nachdem das Unternehmen für das erste Quartal starke Umsätze in China gemeldet hatte.
Die Grafik beschreibt den Prozentsatz der leitenden Angestellten im Federal Reserve Board, die angeben, dass die Banken Gewerbe- und Industriedarlehen an Großunternehmen verknappen. Die Grafik enthält mehrere schattierte Balken, um Zeitpunkt und Dauer einer Rezession darzustellen. Der erste Datenpunkt lag bei 54,4 % im Juni 1990, bevor der Prozentsatz im September 1993 auf einen Tiefpunkt von -25 % fiel. Dann stieg er im März 2001 auf 59,6 % und sank im Juni 2005 auf einen Tiefpunkt von -24,1 %. Danach erreichte er im Dezember 2008 das Allzeithoch von 83,6 %, bevor er im September 2011 auf einen Tiefpunkt von -21,8 % fiel. Dann schwankte er in dem Bereich, bevor er im September 2020 auf ein Hoch von 71,2 % sprang. Danach fiel er im September 2021 auf -32,4 %. Die Serie endete bei 44,8 % im März 2023. Der erste Rezessionsbalken begann im August 1990 und endete im März 1991. Der zweite Rezessionsbalken begann im April 2001 und endete im November 2001. Der dritte Rezessionsbalken begann im Januar 2008 und endete im April 2009. Der vierte Rezessionsbalken begann im März 2020 und endete im April 2020.
Unsere Einschätzung lautet, dass die Wachstumsaussichten außerhalb der USA besser erscheinen als in den USA. Daher wird der US-Dollar wahrscheinlich weiter schwächeln, und Investoren sollten erwägen, einige ihrer Übergewichtungen in den USA zu diversifizieren, etwa durch die Umschichtung in andere Regionen wie Europa und China, die sich weiterhin gut entwickeln könnten.
Der Anleihenmarkt
Die Bären haben in Bezug auf Anleihen eine einfache Argumentation: Die Wirtschaft brummt weiter vor sich hin, und die Inflation liegt immer noch bei ca. 5 % in den USA und ca. 7 % in Europa. Es ergibt keinen Sinn, dass die Renditen fallen (und die Anleihenkurse steigen), solange das Wachstum robust und die Inflation stabil bleibt.
Die Bullen sagen, dass die Märkte nur etwa 80 Basispunkte (Bp.) an Zinssenkungen in den nächsten zwölf Monaten einpreisen. In der durchschnittlichen Rezession seit den 1950er Jahren hat die US-Notenbank (FED) das Zinsniveau um durchschnittlich ca. 300 Bp. gesenkt (bis auf Volckers Maßnahmen von 1980). In einer Rezession ist mit massiven Zinssenkungen der FED zu rechnen, und die Kursgewinne bei Kernanleihen könnten erheblich sein.
Die Grafik beschreibt die Veränderung (in Basispunkten) der effektiven US-Leitzinsen zwölf Monate nach Beginn der Rezession. Dargestellt sind insgesamt zehn Rezessionen in Form eines Balkendiagramms. Ferner ist ein Balken abgebildet, der den Durchschnitt aller Rezessionen mit Ausnahme des Sonderfalls von 1980 angibt, und ein weiterer Balken, der die aktuelle Marktbewertung für den Zeitpunkt in zwölf Monaten beschreibt. Hier die Veränderung (Bp.) der effektiven US-Leitzinsen zwölf Monate nach Beginn der Rezession: 1957: -171 1960: -243 1970: -407 1973: -58 1980: 526 1981: -645 1990: -233 2001: -376 2008: -408 2020: -147 Durchschnitt ohne 1980: -299 Aktuelle Marktbewertung: -82
Unsere Einschätzung lautet: Wenn sich unser Basisszenario für die Wirtschaft bewahrheitet, könnten wir in den nächsten 12–18 Monaten mit viel niedrigeren Zinssätzen (und höheren Anleihenkursen) rechnen. Für taktische Investoren könnte es in den kommenden Wochen jedoch bessere Einstiegspunkte geben.
Der Aktienmarkt
Die Bären verweisen auf das problematische US-Konjunkturumfeld, um ihre Ansicht zu rechtfertigen, dass Aktien nach unten tendieren sollten. Die Bewertungen scheinen zudem ein hohes Maß an Vertrauen in eine relativ günstige Gewinnentwicklung zu beinhalten. Das Forward-KGV des S&P 500 liegt wieder über dem 18-Fachen und die Differenz zwischen der möglichen Gewinnrendite und der Verzinsung von Unternehmensanleihen ist so knapp wie seit zehn Jahren nicht mehr.
Die Bullen argumentieren, dass die jüngste Rezession der US-Gewinne nach diesem Quartal enden wird. Anschließend gehen die Konsenserwartungen davon aus, dass das Gewinnwachstum bis Ende des Jahres schnell wieder in den niedrigen Zehnerbereich zurückkehren wird. Auch in Europa dürften die Gewinne recht robust bleiben. Abgesehen von den Fundamentaldaten sieht es nach einer Short-Positionierung aus, was am Markt zu einem Squeeze mit raschem Kursanstieg führen könnte, falls wir in dieser Berichtssaison eine positive Überraschung erleben.
Unsere Einschätzung lautet, dass beide unrecht haben. Stattdessen erwarten wir bei US-Aktien für den Rest des Jahres einen unruhigen Seitwärtshandel. Bestimmte Sektoren (Gesundheitswesen, Industrie und preiswerte Technologie) und Marktkapitalisierung (Mid-Caps) könnten eine Outperformance erzielen, aber auf Indexebene sind wir nah an dem Punkt, an dem der Markt das Jahr aus unserer Sicht vermutlich beenden wird. In anderen Regionen wie Europa und China besteht unserer Meinung nach möglicherweise mehr Aufwärtspotenzial, aber ein ruhiger Verlauf ist dennoch unwahrscheinlich.
Fazit
Zurück zur Realität
Das Schwierigste an 2022 war, dass kaum eine Investition funktionierte.
Was wir in diesem Jahr bisher gelernt haben, ist die Tatsache, dass das Umfeld von 2022 mit einer sehr hohen Inflation und aggressiven Zinserhöhungen hinter uns liegt.
Die Debatte zwischen Bullen und Bären wird weitergehen, aber Investoren sollten sich mit dem Gedanken trösten, dass Vermögenswerte ihren Zweck erfüllen, um langfristigen Erfolg zu erzielen. Aktien sorgen für langfristiges Wachstum. Anleihen geben Stabilität und Sicherheit. Alternative Anlagen bieten das Potenzial, die öffentlichen Märkte zu übertreffen und einzigartige Gelegenheiten zu erschließen.
Wir können Ihnen dabei helfen, kommende Anlageherausforderungen anzugehen und Portfolios aufzubauen, die dazu beitragen, dass Sie Ihre finanziellen Ziele erreichen.
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RISIKOASPEKTE
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