Großbritannien: Geister der Vergangenheit?

Risikoanlagen gerieten letzte Woche unter Druck, da der Anstieg der globalen Anleihenrenditen weiterhin Fragen hinsichtlich der Konjunkturaussichten aufwarf.

Ein weiterer Monat mit solidem Beschäftigungswachstum in den USA beflügelte die Renditen zehnjähriger US-Staatsanleihen auf ihren höchsten Schlussstand seit 2023 und den US-Dollar auf sein stärkstes Niveau seit 2022. Der Grund für diese Bewegungen ist ein zunehmend restriktiver Ausblick für die Geldpolitik der US-Notenbank, die nun laut Markterwartungen voraussichtlich nur noch eine Zinssenkung um 25 Basispunkte (Bp.) im Jahr 2025 vornehmen wird.

Die erfreuliche Nachricht für US-Investoren: Die Renditen steigen aus „gutem“ Grund in Form einer stärkeren Wirtschaft. Allerdings haben die Bewegungen an den britischen Märkten in der vergangenen Woche erneut gezeigt, dass höhere Kreditkosten bei gleichzeitig fehlendem Wirtschaftswachstum gravierende Folgen haben können.

Heute befassen wir uns mit der jüngsten Volatilität an den britischen Märkten, erläutern die Gründe dafür und stellen die Frage, wie es weitergehen könnte.

Großbritannien: Geister der Vergangenheit?

Letzte Woche erreichten die Renditen zehnjähriger britischer Staatsanleihen (Gilts) ihren höchsten Stand seit 2008 und die 30-jährigen Renditen ihren höchsten Stand seit 1998. Gleichzeitig fiel das britische Pfund gegenüber dem US-Dollar auf den niedrigsten Stand seit über einem Jahr. Derartige Marktbewegungen (höhere Renditen, schwächere Währung) sind nicht das, was man normalerweise erwarten würde und spiegeln offenbar die schwierige Mischung aus hartnäckiger Inflation, niedrigem Wachstum und der Sorgen um die Tragfähigkeit der öffentlichen Finanzen wider, die in Großbritannien schon seit einiger Zeit bestehen.

Unabhängig von den jeweiligen Ursachen dieser Entwicklungen deuten steigende Kreditkosten in Verbindung mit einer schwächeren Währung in der Regel darauf hin, dass ein gewisses fiskalisches Risiko eingepreist wird. Eine ähnliche Dynamik war Ende letzten Jahres in Europa zu beobachten, und wir gehen davon aus, dass Bedenken hinsichtlich der Schuldentragfähigkeit auch 2025 eine Rolle an den globalen Märkten spielen werden.

Insbesondere die Situation in Großbritannien erscheint zunehmend prekär. Die Regierung hat sich bei der Aufstellung des Herbsthaushalts nur sehr wenig Handlungsspielraum gelassen, und das Polster von 10 Mrd. Pfund, das sie selbst angelegt hatte (um die geänderten „Fiskalregeln“ einzuhalten), wurde seitdem durch die gestiegenen Zinskosten aufgezehrt.

Da aufgrund der Steuererhöhungen offenbar auch die Wirtschaftstätigkeit und die Einstellungsabsichten nachgelassen haben, hat man wirklich nicht das Gefühl, dass die Regierung auf einen baldigen Befreiungsschlag in Form eines Wirtschaftswachstums hoffen kann. Dies gilt umso mehr, wenn man bedenkt, dass der Bank of England angesichts der beharrlichen Inflationssorgen für einen Großteil des Jahres 2025 die Hände gebunden sein dürften. Daher ist vermutlich mit Ausgabenkürzungen zu rechnen, wenn die jüngsten Entwicklungen bei den Renditen britischer Staatsanleihen anhalten.

Während die Entscheidungsträger in Großbritannien um ihre politische Glaubwürdigkeit ringen, dürften diese Marktbewegungen auch als ein weiteres Warnsignal für andere Regierungen dienen, die ihre Kreditaufnahme zu Ausgabezwecken erhöhen möchten. Weniger als zwei Monate vor der Bundestagswahl in Deutschland besteht die Gefahr, dass eine Lockerung der Schuldenbremse zu ähnlichen Konsequenzen führen könnte. Da auch Frankreich derzeit in laufenden Haushaltsberatungen steckt, war es selten so wichtig, das richtige Gleichgewicht zwischen Ausgaben und fiskalpolitischer Glaubwürdigkeit zu finden. Und dabei haben wir noch nicht einmal die USA erwähnt, wo die Sorge um ausufernde Haushaltsdefizite für die Märkte wohl die bekannte Unbekannte im Hinblick auf das Jahr 2025 ist.

Wie geht es nun weiter?

Es ist immer eine Herausforderung, solche Bewegungen auszublenden, wenn die Dynamik scheinbar nur in eine Richtung tendiert. Wir sind jedoch der Meinung, dass die jüngste Volatilität einige Chancen für Privatanleger und Investoren mit unterschiedlichem Währungsbedarf mit sich bringen könnte.

Der zehnprozentige Einbruch des britischen Pfunds gegenüber dem US-Dollar seit den Höchstständen vor gerade einmal drei Monaten ist bemerkenswert. Dieser Wertverlust ging zwar mit einem höheren Carry (also höheren Zinsen) im Vergleich zu anderen Regionen einher, aber die Qualität dieser Carry-Erträge hat sich aufgrund der schwächeren Wachstumsdaten verschlechtert. Daher könnte das Pfund im Verhältnis zum Dollar weiterhin unter Druck stehen. Dennoch sind wir der Ansicht, dass das Ausmaß der jüngsten Marktbewegungen kaum zu ignorieren ist und eventuell eine Gelegenheit bietet, um britische Pfund zu akkumulieren, falls ein Bedarf an dieser Währung besteht.

Durch den Anstieg der Renditen britischer Gilts ist auch der Renditeaufschlag gegenüber US-Staatsanleihen auf einen der höchsten Werte seit der Finanzkrise gestiegen. Insbesondere Steuerpflichtige in Großbritannien könnten angesichts der Befreiung von der Kapitalertragssteuer erwägen, den jüngsten Renditesprung zur Aufstockung ihrer Positionen in britischen Gilts zu nutzen. Das bedeutet zum Beispiel, dass eine britische Staatsanleihe mit Fälligkeit im Jahr 2035, die mit einem Kupon von nahezu null begeben wurde, heute möglicherweise eine entsprechende Bruttorendite von über 8% bietet! Die Möglichkeit, diese attraktiveren Renditen nach Steuern (über 4,5%) zu erzielen, ist ein recht neues Phänomen, das durch die Emissionen mit niedrigem Kupon in den letzten zehn Jahren entstanden ist – was jetzt mit steigenden Renditen zusammenfällt.

Generell sollten globale Anleger dies zum Anlass nehmen, ihre Asset-Allokation zu überdenken. Es könnte ratsam sein, eine Anpassung der Anleihenallokationen in Betracht zu ziehen und sich dabei auf kürzere Laufzeiten (fünf Jahre oder weniger) zu konzentrieren, um die Gesamtvolatilität des Portfolios zu verringern – zumal die künftige Regierung unter der republikanischen Partei sowohl die Defizitsorgen als auch die Inflationsunsicherheit verstärken könnte. Darüber hinaus war die vergangene Woche ein klares Beispiel dafür, dass Aktien und Anleihen vielleicht nicht mehr die gleiche negative Korrelation aufweisen wie früher. Ziehen Sie weniger korrelierte Vermögenswerte wie Gold und Infrastruktur in Erwägung, um die Widerstandsfähigkeit Ihres Portfolios für 2025 zu erhöhen.

Bei weiteren Fragen können Sie sich wie immer gerne an Ihr Team bei J.P. Morgan wenden.