Die Zölle werden Realität: Was ist eingepreist – und was nicht?
Wichtigste Erkenntnisse:
- Letzte Woche hinterfragten die Anleger die Auswirkungen der Zölle, da der S&P 500 seine schlechteste Woche seit Mai erlebte, die kurzfristigen Renditen einbrachen und die Volatilität stark anstieg.
- Die US-Makrodaten schwächten sich deutlich ab: Der Arbeitsmarktbericht für Juli verfehlte die Erwartungen und die Güterinflation nahm zu. Dies erschwert die Position der US-Notenbank, jedoch rechnen wir weiterhin mit einer Lockerung der Geldpolitik.
- Sowohl die CEOs als auch die Märkte richten sich im Vorfeld der Daten neu aus. Die Earnings Calls zeigen, dass die Unternehmen den Zollrisiken mit Preiserhöhungen oder Kostensenkungen begegnen. Wir erwarten, dass sich die Märkte auch bei Volatilität als resilient erweisen werden.
- In einem volatileren und politisch sensibleren Umfeld sind Disziplin und Selektivität Ihr Vorteil.
Ist das der Punkt, an dem die Zölle Wirkung zeigen?
Das schienen sich die Anleger vergangene Woche zu fragen, als neue Handelsabkommen geschlossen wurden, schwächere US-Daten gemeldet wurden und Bedenken hinsichtlich politischer Einflussnahme stärker in den Vordergrund traten.
Der S&P 500 erlebte seine schlechteste Woche seit Mai, die kurzfristigen Renditen brachen ein und die Volatilität stieg sprunghaft an. Für uns ist das ein Zeichen dafür, dass sich der Markt neu ausrichtet – aber nicht in Panik gerät.
Im Beitrag dieser Woche erläutern wir, wie es um die Zölle steht, wie die Wirtschaft reagiert, was die Märkte derzeit einpreisen und wie man sich dafür positionieren sollte.
Der aktuelle Stand
Letzte Woche wurde eine Reihe wichtiger Handelsabkommen geschlossen: Die EU stimmte einem Zoll von 15% auf die meisten Waren zu, sowie Energieimporten im Wert von 750 Mrd. US-Dollar und Investitionen von 600 Mrd. US-Dollar in den USA. Südkorea hat sich zu einem Investitionsfonds in Höhe von 350 Mrd. US-Dollar verpflichtet. Andere Volkswirtschaften wurden mit höheren Zöllen belegt: Indien mit 25%, die Schweiz mit 39% und Taiwan mit 20%. Der Zollsatz für Kanada wurde von 25% auf 35% angehoben. Mexiko erhielt eine weitere Frist von 90 Tagen, bis dahin bleibt es vorerst bei 25%. Unterdessen könnten die sektorspezifischen Zölle – insbesondere auf Halbleiterchips und Pharmazeutika – innerhalb weniger Wochen in Kraft treten. Russland bleibt ein unberechenbarer Faktor, wobei Trump damit gedroht hat, sowohl Moskau als auch die Käufer russischer Energie ins Visier zu nehmen.
Insgesamt waren die Maßnahmen keine große Überraschung und sollten dazu beitragen, die Unsicherheit zu verringern. Allmählich scheint jedoch die Realität einzusetzen: Die US-Zölle dürften sich nun voraussichtlich im Bereich von 15–20% einpendeln. Das ist mehr als ursprünglich erwartet und stellt eine höhere „Steuer“ auf die US-Wirtschaft dar – eine der größten Steuererhöhungen in der modernen Geschichte.
Die Frage ist jetzt nicht mehr, ob die Zölle eine Rolle spielen, sondern inwiefern.
Wie gesund ist die Wirtschaft?
Der Motor der US-Wirtschaft läuft nach wie vor – er läuft nur nicht mehr auf Hochtouren.
Der Arbeitsmarktbericht für Juli war enttäuschend, da nur 73.000 neue Stellen geschaffen wurden – der schwächste Wert seit über einem Jahr. Mit den Abwärtskorrekturen für Mai und Juni sank der Dreimonatsdurchschnitt zudem auf 35.000, was auf eine starke Verlangsamung hindeutet. Darüber hinaus stieg die Arbeitslosenquote von 4,1% auf 4,2%.
Parallel dazu mehren sich die Fragen nach der Inflation. Bisher wurden die Zollkosten innerhalb der Lieferketten aufgefangen, sodass sie nur zu 40% bei den Verbrauchern ankamen – weit unter dem Niveau, das während des Handelskriegs von 2018–19 erreicht wurde. Das ist zum Teil den Lagerbeständen zu verdanken, die im Vorfeld der Zölle aufgestockt wurden, aber dieses Polster ist irgendwann aufgebraucht. Inzwischen nimmt die Inflation bei Gütern wieder zu und könnte die Gesamtinflation bis zum Jahresende auf über 3% erhöhen, bevor sie im Zuge der einmaligen Niveauverschiebung in den Daten nachlässt. Die Inflation im Dienstleistungssektor kühlt sich weiter ab, da sich die Nachfrage und das Lohnwachstum verlangsamen.
Das bringt die US-Notenbank (Fed) in eine bekannte Zwickmühle: Senkt sie die Zinsen zu früh, riskiert sie eine Wiederbelebung der Inflation. Wartet sie dagegen zu lange, riskiert sie, das Wachstum auszubremsen. Im Großen und Ganzen gehen wir davon aus, dass die Fed ihren Leitzins Ende 2025 um 50 Bp. und 2026 um weitere 50 Bp. senken wird, und zwar voraussichtlich ab September. Wir achten aufmerksam auf Faktoren, die der Fed die Hände binden könnten, wie etwa eine Entankerung der Inflationserwartungen oder ein Engpass am Arbeitsmarkt aufgrund sinkender Einwanderungszahlen. Bis auf weiteres scheinen diese Risiken jedoch unter Kontrolle.
Was preisen die Märkte derzeit ein?
Die Märkte scheinen sich in einer Phase der Neuausrichtung zu befinden, nicht im Panikmodus. Wir sind der Meinung, dass sie bereits mit einer Verlangsamung rechnen. Bedenken Sie Folgendes:
- Seit April sind die Konsenserwartungen für das US-BIP im vierten Quartal um etwa 1 Prozentpunkt gefallen.
- Die Gewinnprognosen für den gleichgewichteten S&P 500 sind um rund 6% gesunken.
- Zyklische Konsumgüter und Small Caps mussten die stärksten Einbußen hinnehmen, während sich Technologie- und Finanzwerte stabil halten oder sogar verbessern.
Mit anderen Worten: Die Märkte haben als zukunftsorientierte Maschinen bereits vor Bekanntgabe der eigentlichen Gewinnberichte eine andere Gangart eingelegt. Der Vorteil geringer Erwartungen besteht darin, dass sie die Messlatte niedrig ansetzen. Nachdem die Berichtssaison zu drei Vierteln abgeschlossen ist, haben mehr als 80% der Unternehmen im S&P 500 die Gewinnprognosen für das zweite Quartal übertroffen. Das liegt deutlich über dem 10-Jahres-Durchschnitt von 75%.
Dieser Wandel spiegelt sich auch in den Äußerungen der Unternehmen wider. Die Gewinnbesprechungen zeigen, dass die Unternehmen den Zollrisiken aktiv durch Preiserhöhungen oder Kostensenkungen entgegenwirken. Das bedeutet geringere Margen, weniger Neueinstellungen und eine höhere Güterinflation – genau das, was aus den Daten hervorgeht.
Im Gegenzug werden die Anleger selektiver. Small Caps und verbraucherorientierte Firmen mit begrenzter Preissetzungsmacht und höherer Importabhängigkeit hatten zuletzt das Nachsehen. Größere Unternehmen mit globaler Reichweite und strukturellen Vorteilen konnten sich dagegen gut behaupten. Die üblichen Anzeichen der Euphorie sind nicht erkennbar:
- Unrentable Unternehmen sind nicht die Spitzenreiter.
- Der Optionsmarkt bleibt vorsichtig und weist eine erhöhte implizite Volatilität auf.
- Die Bewertungen sind hoch, stehen aber nach wie vor im Einklang mit den Gewinnen.
In diesem Umfeld bevorzugen wir Large Caps gegenüber Small Caps und achten vorrangig auf Qualität gegenüber Leverage. Größe, Flexibilität und strukturelle Stärke scheinen klare Vorteile zu sein, und der Markt belohnt sie.
Wie weit wird die Politik die Richtliniengestaltung beeinflussen?
Politischer Lärm ändert nichts an den Fundamentaldaten, kann aber für Volatilität sorgen.
Die gewagte Entscheidung von Präsident Trump, die Leiterin des Amtes für Arbeitsmarktstatistik, Erika McEntarfer, nach den schwachen Beschäftigungsdaten der vergangenen Woche zu entlassen, hat Bedenken im Hinblick auf die Datenintegrität und den Druck auf unabhängige Institutionen wie die Fed ausgelöst. Auch wenn es keinerlei Hinweise auf Datenmanipulationen gibt (weder jetzt noch anderweitig), könnten solche Schlagzeilen bei den Anlegern Zweifel wecken.
Unterdessen werden die Zollbefugnisse der US-Regierung weiter angefochten. Selbst wenn die Zölle bestehen bleiben, sorgen Gerichtsverfahren für weitere Unruhe, und jede Entscheidung gegen die Regierung könnte die Umsetzung der Zölle beeinträchtigen.
Zu guter Letzt hat Trump in der vergangenen Woche auch den One Big Beautiful Bill Act offiziell unterzeichnet. Das Gesetz verlängert die Steuersenkungen von 2017 und schafft Anreize, um die Konsumnachfrage und die Unternehmensinvestitionen anzukurbeln. Darüber hinaus führt es auf absehbare Zeit zu Haushaltsdefiziten von über 6%. Obwohl dies allein noch keine marktbewegende Wirkung hat, ist es bezeichnend, dass die Nachfrage nach längerfristigen US-Staatsanleihen rückläufig ist.
Insgesamt könnte weiterer Lärm die Volatilität verstärken, auch wenn sich die makroökonomische Entwicklung dadurch nicht verändert. Dies unterstreicht die Notwendigkeit gezielterer Portfolioentscheidungen.
Was das für Sie bedeutet
Wir sind der Meinung, dass man jetzt handeln, aber nicht überreagieren sollte. Die Schlagzeilen sorgen für Aufsehen – Zölle, schwache Arbeitsmarktdaten, politische Spannungen – aber die Fundamentaldaten sind weiterhin solide. Wir rechnen mit einer sanften Landung des Wachstums, einem überschaubaren Anstieg der Inflation und Zinssenkungen im weiteren Jahresverlauf. Vor allem erwarten wir widerstandsfähige Märkte, auch wenn diese von Volatilität begleitet werden.
Wir raten zu folgender Positionierung:
- Bauen Sie überschüssige Liquidität ab. Da Zinssenkungen bevorstehen dürften, steigt das Reinvestitionsrisiko. Beginnen Sie mit der Umschichtung in Vermögenswerte mit hoher Überzeugungskraft.
- Bevorzugen Sie Large Caps gegenüber Small Caps. Größere Unternehmen verfügen über die nötige Preissetzungsmacht, globale Präsenz und Flexibilität, um mit dem Kostendruck umzugehen.
- Halten Sie sich an die langfristigen Gewinner. Wir bleiben im Technologie- und Finanzsektor übergewichtet und sehen langfristige Chancen im Bereich Verteidigung und Energieinfrastruktur.
- Achten Sie auf das Durationsrisiko. Angesichts steigender Defizite und der zunehmenden Volatilität am langfristigen Ende sollten Sie Ihr Engagement in Staatsanleihen sorgfältig abwägen.
- Ziehen Sie ein Währungsengagement in Betracht. Währungseffekte haben für die Renditen im Jahr 2025 eine bedeutende Rolle gespielt, und damit rechnen wir auch weiterhin.
Fazit: Sie müssen Ihr Portfolio wahrscheinlich nicht grundlegend neu ausrichten, sollten jedoch eine Verfeinerung Ihrer Allokation erwägen. In einem volatileren und politisch sensibleren Umfeld sind Disziplin und Selektivität Ihr Vorteil.
RISIKOASPEKTE
Wir halten die hierin enthaltenen Informationen für verlässlich, bieten jedoch keinerlei Gewähr für ihre Richtigkeit und Vollständigkeit. Die in diesem Dokument zum Ausdruck gebrachten Ansichten, Schätzungen, Anlagestrategien und Anlagemeinungen basieren auf den aktuellen Marktbedingungen. Sie stellen unsere persönliche Einschätzung dar und können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern.
- Die Wertentwicklung in der Vergangenheit stellt keinen Hinweis auf die künftige Entwicklung dar. Sie können nicht direkt in einen Index investieren.
- Die Preise und Erträge sind beispielhafter Natur, da sie sich je nach Marktbedingungen ändern können.
- Für alle Strategien existieren weitere Risikoaspekte.
- Die Angaben in diesem Dokument stellen weder eine Empfehlung noch ein Angebot oder eine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Anlageprodukten oder -dienstleistungen dar.
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Wichtige Informationen
Die Zölle werden von der politischen Strategie zur wirtschaftlichen Realität. Die Märkte stellen sich darauf ein und dürften sich trotz der Volatilität als resilient erweisen.
Madison Faller
Global Investment Strategist
Veröffentlicht: 06.08.2025
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