Indikatoren wie der jüngste Meilenstein in den Inflationsdaten von letzter Woche, die Stärke der Unternehmen und eine neue Ära der Investitionsausgaben könnten auf ein weiteres Aufwärtspotenzial hindeuten.
Marktupdate
Haben Sie die Rally verpasst?
Aktien blicken auf eine ihrer besten Wochen des Jahres zurück. Der S&P 500 Index ist seit Jahresbeginn um +18,5 % gestiegen, und das erste Halbjahr war das zweitbeste seit der Jahrtausendwende (mit 2019 an der Spitze).
Allerdings ist das Jahr noch nicht vorbei, und es liegt noch die ganze zweite Jahreshälfte vor uns. Wenn Sie bis jetzt nur zugeschaut haben, während die Aktienkurse trotz all der „Rezessionsbesessenheit“ rasant zulegten, fragen Sie sich vielleicht, ob Sie die Rally verpasst haben und sich der Einstieg jetzt noch lohnt.
Wir sehen durchaus Anlagechancen, aber der Trick könnte in Zukunft darin bestehen, über die bisherigen Anführer der Rally hinauszublicken und Ihren Horizont zu erweitern. Hier erläutern wir, warum.
Blickpunkt
Drei Gründe für das Bullenszenario
1) Die US-Inflationsdaten von letzter Woche schienen einen der größten Brocken aus der sprichwörtlichen „Wand der Sorgen“ zu schlagen.
Die Gesamtrate des US-Verbraucherpreisindex (VPI) fiel im Jahresvergleich um 100 Basispunkte (Bp.) auf 3,0 % und verzeichnete damit ihren niedrigsten Stand seit März 2021, der zwölfte monatliche Rückgang in Folge. Auch die Kerninflation (ohne Nahrungsmittel und Energie) sank auf 4,8 %, was zuletzt im Oktober 2021 der Fall war.
Darüber hinaus nahmen die inflationsmildernden Faktoren weiter zu: Die Preise für Treibstoff, Gebrauchtwagen, Flüge und Hotels (trotz der sommerlichen Urlaubssaison), Fleisch, Milchprodukte und Getränke (alkoholfrei) gaben allesamt nach.
Die Wohnkosten (sprich Mieten) sowie Kerndienstleistungen ohne Wohnraum (sprich Ihr Arzt, Friseur und Barista) waren erneut heikle Punkte, aber insgesamt ergibt sich ein deutlicher Gegensatz zu der Situation noch vor einem Jahr. Damals erreichte die Gesamtinflation mit 9,1 % ihren Höchststand. Vielleicht fühlt sich Ihr Geldbeutel in diesem Sommer etwas besser an.
Dieses Diagramm zeigt den Beitrag zur Gesamtrate des US-Verbraucherpreisindex (VPI) im Jahresvergleich im Juni 2022 und Juni 2023. Die Beiträge und Gesamtinflationsraten lauten wie folgt: Juni 2022 – 9,1 % Gesamtinflation: Kerndienstleistungen: 3,2 % Kerngüter: 1,5 % Energie: 3,0 % Nahrungsmittel: 1,4 % Juni 2023: 3,0 % Gesamtinflation: Kerndienstleistungen: 3,5 % Kerngüter: 0,3 % Energie: 0,8 % Nahrungsmittel: -1,5 %
Da die Inflation bei weiterhin robustem Wachstum sinkt, dürfte die Wahrscheinlichkeit zunehmen, dass es für die US-Wirtschaft am Ende doch noch gut ausgeht. Auch wenn sich das Wachstum angesichts höherer Zinsen noch verlangsamen könnte, scheinen weniger konjunkturdämpfende Maßnahmen erforderlich zu sein, um die Aufgabe der US-Notenbank (Fed) zu erfüllen.
Der Euroraum hinkt etwas hinterher, aber auch hier zeichnet sich eine rückläufige Teuerung ab, da restriktivere Kreditbedingungen die Wirtschaftstätigkeit bremsen. Einzige Ausnahme: Großbritannien, wo die Inflation auf dem höchsten Stand seit mehreren Jahrzehnten verharrt.
2) Die Unternehmen haben sich besser behauptet als erwartet, und die Gewinne dürften sich von nun an erholen.
Das ist wichtig, denn die Aktienkurse folgen langfristig in der Regel den Gewinnen.
Zu Beginn der Berichtssaison für das zweite Quartal prognostizieren die Analysten, dass die Gewinne im Jahresvergleich um etwa 8–9 % zurückgehen werden, das Wachstum danach aber wieder anzieht. Lässt man den Energiesektor außer Acht (der nach einem starken Jahr 2022 in diesem Quartal mit schwierigen Vergleichszahlen kämpft), sieht es mit einem Rückgang von nicht einmal -2 % sogar noch besser aus. Das Schlimmste liegt also möglicherweise bald oder bereits hinter uns, was auf ein weiteres unerwartet starkes Quartal hinauslaufen könnte.
Die Grafik ist ein Balkendiagramm für das prozentuale Wachstum der Quartalsgewinne je Aktie im Jahresvergleich, das im vierten Quartal 2013 beginnt und mit dem erwarteten Gewinnwachstum im vierten Quartal 2024 endet. Der erste Datenpunkt in der Grafik ergibt ein Gewinnwachstum von 11 % im Jahresvergleich im vierten Quartal 2013. Die Grafik verändert sich zunächst kaum, beginnt dann jedoch nach unten zu tendieren und sinkt auf einen Gewinnrückgang von -1 % im Jahresvergleich im zweiten Quartal 2015. Die Grafik bewegt sich in den neutralen Bereich, bevor sie weiter sinkt und die Gewinne im ersten Quartal 2016 um -6 % im Jahresvergleich zurückgehen. Danach steigt das Gewinnwachstum im Jahresvergleich wieder an, wobei die Gewinne im ersten Quartal 2017 ein Plus von 15 % gegenüber dem Vorjahr verzeichnen. Die Grafik tendiert weiter nach oben, mit einem Gewinnwachstum von 27 % im Jahresvergleich im dritten Quartal 2018. Von nun an tendiert die Grafik wieder niedriger, sodass die Gewinne im Jahresvergleich auf eine Wachstumsrate von 1 % im ersten Quartal 2019 sinken und es anschließend im zweiten Quartal 2020 zu einem drastischen Rückgang von -34 % gegenüber dem Vorjahr kommt. Dann tendieren die Gewinne im Jahresvergleich wieder nach oben, um im zweiten Quartal 2021 schließlich auf eine Wachstumsrate von 89 % gegenüber dem Vorjahr hochzuschnellen. Das Gewinnwachstum im Jahresvergleich bleibt positiv, bevor es mit einem Rückgang von -3 % im vierten Quartal 2022 wieder negativ ausfällt. Danach gibt die Grafik das erwartete Gewinnwachstum je Aktie mit einem erwarteten Rückgang von -9 % im zweiten Quartal 2023 an. Anschließend liegt das erwartete Gewinnwachstum je Aktie bis zum letzten Datenpunkt wieder im positiven Bereich, wo sich im vierten Quartal 2024 eine erwartete Wachstumsrate von 13 % gegenüber dem Vorjahr ergibt.
Mit Blick auf die Zukunft scheint sich die Dynamik ebenfalls zu verbessern, anstatt nachzulassen. Die Gewinnerwartungen steigen wieder und weiten sich auch weltweit aus:
Dieses Diagramm zeigt die Konsensprognosen zum Gewinn je Aktie (GjA) der nächsten zwölf Monate in US-Dollar für die USA (S&P 500), Europa (Stoxx Europe 600), Japan (TOPIX) und China (MSCI China), indexiert auf den 31. Dezember 2019. Die US-Linie sinkt bis Mai 2020 zunächst auf einen Tiefpunkt von 79, bevor sie bis Juni 2022 stetig auf ein Serienhoch von 136 steigt. Danach bewegt sie sich in einer relativ engen Spanne und geht leicht zurück, bevor sie im Juni 2023 wieder auf ein Schlussniveau von 132 steigt. Die Linie für Europa sinkt bis Mai 2020 stärker auf 72 und ist seitdem auf das aktuelle Niveau von 127 gestiegen. Die Linie für Japan sinkt bis Juni 2020 auf einen Tiefpunkt von 77, bevor sie sich auf ein Hoch von 115 erholt. Seitdem haben die Gewinnprognosen nachgegeben und im Oktober 2022 ein Niveau von 97 erreicht, bevor sie wieder zulegten und dann im Juni 2023 erneut auf 100 fielen. Die Linie für China fällt im Juni 2020 auf 91, bevor sie ansteigt und bis Februar 2022 bei etwa 100 verharrt. Danach sinkt die Linie auf einen Tiefpunkt von 82 im Oktober 2022 und steigt bis Juni leicht auf 87 an.
Während die Gewinnsaison für das zweite Quartal voranschreitet, achten wir auf Folgendes:
- Welche Auswirkungen hat der Bankenstress? Für die Banken ging es am Freitag los. Das erste Quartal war noch relativ stark, aber wie groß ist die Bedrohung jetzt nach einigen Monaten durch Dynamiken wie schrumpfende Einlagen, gestiegene Finanzierungskosten und strengere Regulierung? Da Banken zudem die Leitfaktoren für die Wirtschaft sind, stellt sich die Frage: Fließen die Kredite weiterhin, oder versiegen sie?
- Margen: Haben die Kosteneinsparungen funktioniert? Aufgrund der Unsicherheit des letzten Jahres haben die Unternehmen den Gürtel enger geschnallt und die Kosten gesenkt, um ihre Gewinne zu schützen. Im letzten Quartal haben sich diese Bemühungen in der Technologiebranche enorm ausgezahlt, aber wie ist es anderen Unternehmen ergangen? Der Konsens rechnet in diesem Quartal mit einem leichten Margenrückgang (nach einer Verbesserung im Vorquartal), aber wir glauben, dass sie die Schätzungen wahrscheinlich übertreffen werden.
- Der Konsum: weiterhin robust oder rückläufig? Der Konsum macht etwa 70 % der US-Wirtschaft aus. Solange die Menschen noch Arbeit haben (achten Sie auf den nach wie vor starken Arbeitsmarkt) und die Inflation nachlässt, könnten die Privathaushalte weiterhin Geld ausgeben. Konsumgüterwerte werden in diesem Quartal voraussichtlich das stärkste Gewinnwachstum verzeichnen, aber kann die Dynamik andauern (zumal einige Gegenwinde lauern, wie z. B. das Ende des Moratoriums für Studienkredite)?
3) Eine neue Ära der Investitionsausgaben konzentriert sich auf die Transformation der Wirtschaft – und könnte für jahrelange Impulse sorgen.
Auf lange Sicht dürfte KI die Produktivität steigern, und einige Unternehmen monetarisieren dies bereits. In der vergangenen Gewinnsaison hat NVIDIA signalisiert, dass die künftigen Umsätze deutlich über den ursprünglichen Erwartungen liegen könnten (und zwar um unglaubliche 4 Mrd. US-Dollar). Die Schätzungen zu den potenziellen Auswirkungen von KI gehen allerdings weit auseinander, und es gibt einige Probleme, die gelöst werden müssen (Beschränkungen für den Export von KI-Chips nach China, die Genauigkeit großer Sprachmodelle [LLMs], Fragen zum Datenschutz und die Beeinträchtigung des Arbeitsmarkts, um nur einige zu nennen).
Außerdem betrachten wir die Deglobalisierung eher als Chance denn als Bedrohung. Engpässe in der Realwirtschaft (U.S. | Europe) haben eine neue Ära der Investitionsausgaben eingeläutet, die den Schwerpunkt auf Infrastruktur, Energiewende und Sicherheit legt. Die Gewinnprognosen für Industrieunternehmen steigen, und Gesetzesentwürfe wie der Inflation Reduction Act in den USA und der europäische Green Deal stellen eine langfristige Förderung in Aussicht.
Dieses Diagramm zeigt die öffentlichen Ausgaben und das öffentliche Kapital in den nächsten zehn Jahren in Milliarden US-Dollar. Die erwarteten Ausgaben im Rahmen von drei verschiedenen US-Gesetzesvorhaben lauten wie folgt: Inflation Reduction Act – 1,66 Bio. USD: Private Ausgaben: 879 Mrd. USD Öffentliche Ausgaben/Steueranreize: 781 Mrd. USD CHIPS and Science Act von 2022 – 167 Mrd. USD: Private Ausgaben: 115 Mrd. USD Öffentliche Ausgaben/Steueranreize: 52 Mrd. USD Inflation Reduction Act – 550 Mrd. USD: Private Ausgaben: 0 Mrd. USD Öffentliche Ausgaben/Steueranreize: 550 Mrd. USD
Konsequenzen für die Anlagestrategie
Erweitern und ausbalancieren
Wir glauben nicht, dass Sie die Rally verpasst haben. Investoren könnten die starke Entwicklung sogar nutzen, um in andere Marktsegmente vorzudringen und ihre Portfolios auszubalancieren.
Während Technologie die Rally im beliebteren, nach Marktkapitalisierung gewichteten S&P 500 beispielsweise dominiert hat, könnte der gleichgewichtete Index (in dem jedes Unternehmen einen Anteil von ca. 20 Bp. aufweist) eine gute Ergänzung darstellen. Das Technologie-Engagement wird halbiert und die Allokation in Industriewerten nahezu verdoppelt. Darüber hinaus wird der gleichgewichtete Index mit einem Abschlag von 8 % auf seinen 10-Jahres-Durchschnitt gehandelt (gegenüber einem Aufschlag von 9 % für den nach Marktkapitalisierung gewichteten Index). Angesichts der Unternehmensmeldungen und der besseren Ertragslage scheint dieser Abschlag nicht gerechtfertigt zu sein.
Das obere Diagramm zeigt die Indexgewichtungen nach Sektor im S&P 500 bei Gewichtung nach Marktkapitalisierung ggü. Gleichgewichtung: S&P Gewichtung nach Marktkapitalisierung: Technologie 28,30 % Gesundheitswesen 13,40 % Finanzen 12,40 % Zykl. Kons. 10,70 % Industrie 8,50 % Komm.dienstl. 8,40 % Nichtzykl. Kons. 6,70 % Energie 4,10 % Versorger 2,60 % Grundstoffe 2,50 % Immobilien 2,50 % S&P Gleichgewichtung: Technologie 13,10 % Gesundheitswesen 13,10 % Finanzen 14,00 % Zykl. Kons. 10,90 % Industrie 15,50 % Komm.dienstl. 4,00 % Nichtzykl. Kons. 7,20 % Energie 4,50 % Versorger 5,80 % Grundstoffe 5,80 % Immobilien 6,10 % Das untere Diagramm zeigt das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) der nächsten zwölf Monate für den S&P 500 bei Gewichtung nach Marktkapitalisierung ggü. Gleichgewichtung. Beide Datenreihen liegen von 2014 bis 2018 nahezu gleichauf und beginnen bei etwa dem 16-Fachen. Sie steigen bis Anfang 2018 langsam über das 18-Fache, bevor sie bis Jahresende auf das 12,5-Fache sinken. Von dort steigt das KGV des nach Marktkapitalisierung gewichteten Index rasch auf das 19-Fache und des gleichgewichteten Index auf das 17-Fache, bevor beide auf ein Serientief von etwa dem 12-Fachen sinken und kurze Zeit später im Juni 2020 wieder auf ihre Höchststände von ca. dem 25-Fachen anziehen. Seitdem weichen die beiden Datenreihen voneinander ab. Während der gleichgewichtete S&P stärker gesunken ist und das aktuelle Niveau des 15,9-Fachen nicht mehr überschreiten konnte (8 % unter seinem 10-Jahres-Durchschnitt), hat der nach Marktkapitalisierung gewichtete Index dieses Jahr auf das 19,4-Fache zugelegt (9 % über dem 10-Jahres-Durchschnitt), nachdem er Ende 2022 das 15-Fache erreichte.
Des Weiteren könnte eine stärkere Weltwirtschaft wachstumsempfindlichere Märkte außerhalb der USA unterstützen. Zwei Drittel unserer US-Kunden sind wenig bis gar nicht in China positioniert, und die Hälfte gewichtet Europa deutlich unter. Beide Volkswirtschaften stehen immer noch vor Herausforderungen, aber viele schlechte Nachrichten scheinen bereits eingepreist.
Schließlich zeigt der Einbruch der Anleihenrenditen aufgrund der Inflationsdaten der letzten Woche, dass das derzeit hohe Niveau möglicherweise nicht ewig anhält. Eine Verzinsung von 3–5 % auf Ihre Barmittel mag jetzt attraktiv erscheinen, aber da immer mehr darauf hindeutet, dass die Fed ihre Zinserhöhungen einstellen könnte (und in der Eurozone sowie in Großbritannien bereits etliche Zinserhöhungen eingepreist sind), könnte jetzt der richtige Zeitpunkt sein, sie länger festzuschreiben.
Ihr Team bei J.P. Morgan steht Ihnen zur Verfügung, um diese Dynamiken im Hinblick auf Ihr Portfolio zu besprechen.
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