Anlagestrategie
Riskantes Geschäft: Wie Zölle, Verschuldung und die Dynamik des US-Dollars Ihr Portfolio beeinflussen
Die Märkte blicken turbulenten Zeiten entgegen.
Letzte Woche zogen sich die Anleger aus Aktien zurück und flüchteten in Anleihen, da neue Zollankündigungen die Schlagzeilen dominierten, die Angst um die wirtschaftliche Entwicklung zunahm und die Sorgen um die Staatsverschuldung wieder auflebten. Eine unkonventionelle Strategie zur Schwächung des US-Dollars und zur Senkung der Kreditkosten – der sogenannte „Mar-a-Lago Accord“ – dämpfte die Stimmung ebenfalls.
Mit dem heutigen Abschluss des ersten Quartals stehen die US-Aktienmärkte vor ihrem ersten negativen Quartal seit dem dritten Quartal 2023. Auch die internationalen Märkte gerieten unter Druck. Obwohl der Stoxx Europe 600 im Vergleich zur Vorwoche um -1,4% nachgab, konnte er allerdings seine Outperformance gegenüber dem S&P 500 auf neun Wochen in Folge ausbauen, die längste Serie seit 1999.
Im Folgenden gehen wir näher auf die drei Risiken ein, die letzte Woche für Schlagzeilen sorgten. Sie sind nach unserer Einschätzung ihrer Wahrscheinlichkeit und Auswirkungen geordnet.
1. Zollturbulenzen: Wie hoch wird der Einsatz sein?
Das Zollthema ist nach wie vor mit Unsicherheit verbunden. Letzte Woche kündigte Präsident Trump einen Zoll von 25% auf alle Autoimporte an, der am 3. April in Kraft treten und bis zum 3. Mai auch auf Autoteile ausgeweitet werden soll. Da für kommenden Mittwoch (2. April) der „Tag der Befreiung“ ausgerufen wurde, werden weitere Schritte erwartet, vor allem in Bezug auf „reziproke“ Maßnahmen. Ein Artikel im Wall Street Journal heizte die Spekulationen am Wochenende weiter an und ging davon aus, dass weltweite Zölle von bis zu 20% gegen fast alle US-Handelspartner verhängt werden könnten.
Obwohl der Markt mit höheren Zöllen rechnet, sind deren Ausmaß und Auswirkungen weiterhin unklar. Die Schätzungen zum effektiven Zollsatz in den USA liegen mehr als zehn Prozentpunkte auseinander – was seit dem Zweiten Weltkrieg in Amerika beispiellos ist.
Die Schätzungen der künftigen Zölle gehen weit auseinander
Schätzungen von JPM Economics zum potenziellen effektiven US-Zollsatz, in %
Quellen: Michael Cembalest, „Eye on the Market“, Tax Foundation, GS Global Investment Research, J.P. Morgan Global Economics. Stand der Daten: 28. März 2025. Anmerkung: Der aktuelle Wert geht von zusätzlichen Zöllen von 20% auf China, 25% auf Mexiko und Kanada (außerhalb des USMCA) und 25% auf Stahl und Aluminium aus.
So vielfältig die möglichen Folgeszenarien, so facettenreich sind auch die Ziele der US-Regierung für eine härtere Linie in der Handelspolitik. Dazu gehören die Beseitigung von Handelsdefiziten, die Steigerung der Staatseinnahmen, faire Geschäftsbedingungen für US-Unternehmen, der Schutz der Lieferketten für die nationale Sicherheit und die Sicherung der Grenzen. Eine umfassende Strategie zu entwickeln, um diese Ziele rasch zu erreichen, ist eine echte Herausforderung. Während des kleineren Handelskriegs von 2018–19 dauerte es 326 Tage, bis die Zölle auf chinesische Importe umgesetzt wurden.
Die Unsicherheit im Hinblick auf die Zölle macht die Anleger nervös und die Sorge über die wirtschaftlichen Auswirkungen wächst. Je höher die Zölle, desto größer die potenzielle Beeinträchtigung des Wachstums. So fiel das Verbrauchervertrauen in den USA im März beispielsweise auf ein Vierjahrestief, was größtenteils auf die Unsicherheit in der Handelspolitik zurückzuführen war. Unsere Investment Bank schätzt, dass die Auswirkungen der geplanten Zölle je nach Art unterschiedlich ausfallen und von -0,1% bis -0,7% reichen. Die USA könnten die Folgen zudem stärker zu spüren bekommen als der Rest der Welt, da die Zolldrohungen inzwischen über frühere Ziele wie China und bestimmte Sektoren hinaus ausgeweitet wurden. Indem sie sich auf globale Handelskriege einlassen, laufen die USA Gefahr, ihren Größenvorteil einzubüßen.
Die Auswirkungen auf das Wachstum variieren je nach Art der Zölle
Wachstumseffekt nach Art des Zolltarifs, USA im Vergleich zum Rest der Welt (RdW), in %
Quelle: J.P. Morgan Global Economics. Stand der Daten: 7. März 2025.
Es gibt jedoch einen Silberstreif am Horizont: Die „harten“ Wirtschaftsdaten – aus denen die tatsächliche Wirtschaftsleistung hervorgeht – fallen weiterhin besser aus als die „weichen“ Daten wie etwa das Konsumklima, das sich auf Erwartungen und Stimmungen konzentriert. Der letzte Woche veröffentlichte Bericht zum US-BIP für das vierte Quartal zeigte ein solides Wirtschaftswachstum von 2,4% auf Jahresbasis. Auch wenn das Wachstum möglicherweise nachlässt, ist die Wirtschaft mit einem soliden Fundament in das neue Jahr gestartet. In Europa werden die bestehenden und geplanten Zölle auf Autos die Entwicklung vielleicht nicht drastisch verändern, jedoch werden die Einzelheiten der reziproken Zölle, insbesondere der Wertsteuern (Mehrwertsteuer), von entscheidender Bedeutung sein.
Anleger können der Unsicherheit durch Diversifizierung entgegenwirken. An den 13 Tagen, die seit Jahresbeginn von Nachrichten zum Thema Zölle dominiert wurden, hat Gold beispielsweise besser abgeschnitten als die meisten anderen Anlageklassen. Auch europäische Aktien und US-Anleihen mit Investment Grade haben sich gut entwickelt.
Unterschiedliche Wertentwicklung an Tagen mit „Zollereignissen“
Durchschnittliche Kursveränderung an 13 Tagen mit einem „Zollereignis“ im Jahr 2025, in %
Quellen: PIIE, Bloomberg Finance L.P. Stand der Daten: 31. März 2025. Anmerkung: Zu den verwendeten Indizes gehören XAU Curncy, SX5E Index, LBUSTRUU Index, MXWOU Index, JHYRHYI Index, SPX Index, DXY Index. Berücksichtigte Tage: 1., 4., 5., 10., 13., 21., 25. Februar und 1., 4., 6., 12., 25., 26. März. An diesen Tagen wurden sowohl Zollerhöhungen als auch Zollsenkungen bekannt gegeben.
2. Schuldendilemma: Können Regierungen Ausgaben tätigen, ohne das Budget zu strapazieren?
Wir alle müssen unsere Rechnungen bezahlen, und Regierungen auf der ganzen Welt bemühen sich zurzeit darum, ihren Ausgabenbedarf mit der wachsenden Verschuldung in Einklang zu bringen.
Die USA erreichten 2023 ihre Schuldenobergrenze von 31,4 Bio. US-Dollar, die daraufhin bis Ende letzten Jahres ausgesetzt wurde. Nun laufen die „Sondermaßnahmen“ des US-Finanzministeriums aus, mit denen sich die Regierung bislang über Wasser hielt. Das Congressional Budget Office (CBO) warnte letzte Woche, dass diese Maßnahmen bis August ausgeschöpft sein könnten, dem sogenannten Tag X. Sollte der Kongress nicht handeln, droht ein Zahlungsausfall. Glücklicherweise ist dies nicht das erste Schuldendrama, mit dem wir konfrontiert sind – seit 1917 wurde die Obergrenze jedes Mal angehoben oder ausgesetzt. Auch wenn uns die jüngsten Marktereignisse daran erinnern, dass man niemals nie sagen darf, erwarten wir eine Einigung, bevor der Tag der Zahlungsunfähigkeit erreicht ist.
Das größere Problem ist der langfristige Haushaltsausblick. Das CBO prognostiziert aufgrund steigender Zinskosten einen Anstieg der Defizite und der Schuldenlast. Bis 2055 könnte die öffentliche Verschuldung der USA 156% des BIP erreichen – ein massiver Anstieg im Vergleich zum heutigen Niveau von 100%. Das Risiko besteht darin, dass die Bewältigung dieser Schulden die Wirtschaft letztendlich überfordern könnte. Da vom Markt jedoch keine bedeutenden Warnsignale ausgehen, besteht keine unmittelbare Gefahr eines fiskalischen Zusammenbruchs. Die Krise um den britischen Mini-Haushalt im Jahr 2022 hat allerdings gezeigt, welche Folgen eine instabile Fiskalpolitik nach sich ziehen kann. Diesbezüglich unterstrich der letzte Woche vorgestellte britische Frühjahrshaushalt die anhaltenden Herausforderungen, da sich die Regierung angesichts des schwachen Wachstums und der hohen Zinssätze für Ausgabenkürzungen entschieden hat.
Die Multibillionen-Dollar-Verschuldung
Staatsverschuldung der USA im Verhältnis zum BIP, 2000 – 2034, in %
Quellen: CBO, Committee for a Responsible Federal Budget, Axios. Anmerkung: Öffentliche Staatsverschuldung. Stand der Daten: Jan. 2025.
Andererseits zeigt das jüngste historische Finanzpaket in Deutschland, wie durch Haushaltsdisziplin auch Chancen entstehen können. Obwohl die Schuldenbremse umstritten war, hat sie doch den nötigen Spielraum geschaffen, um Wachstumsimpulse zu setzen und sicherheitspolitische Herausforderungen anzugehen. Es wird jedoch auf die Geschwindigkeit und Strukturierung der Ausgaben ankommen, und andere europäische Länder tragen eine höhere Schuldenlast. Jegliche Maßnahmen, die den gesamten Block betreffen, würden politische Einheit voraussetzen.
3. Der Mar-a-Lago-Accord: Könnte Trump den Dollar erschüttern?
Vor dem Hintergrund der Zolldiskussionen greifen einige Anleger einen früheren Vorschlag auf, den ein hochrangiger Trump-Berater zur Umgestaltung des globalen Finanzsystems formuliert hat. Medienberichten zufolge könnte der sogenannte „Mar-a-Lago-Accord“ Hinweise auf den künftigen Kurs der US-Regierung beinhalten.1 Der Plan ist darauf ausgerichtet, Amerikas Handelspartner zu ermutigen – oder unter Druck zu setzen –, einen schwächeren US-Dollar und eine geringere Verzinsung von US-Staatsanleihen zu akzeptieren. Ziel ist es, die Kreditkosten der USA zu senken und die Investitionen in das verarbeitende Gewerbe anzukurbeln.
Warum gerät der Dollar ins Visier? Er ist seit einiger Zeit sehr stark, dadurch werden Importe für US-Verbraucher billiger, während die Exporte darunter leiden, weil sie für internationale Abnehmer teurer sind. Dies steht im Widerspruch zu den Zielen der US-Regierung, die Handelsdefizite auszugleichen und die heimische Produktion wiederzubeleben.
Der Plan umfasst in erster Linie zwei Ideen:
- Die Gläubigerländer sollen ihre kurzfristigen US-Staatsanleihen gegen „Jahrhundertanleihen“ mit einer Laufzeit von 100 Jahren eintauschen. Eine Weigerung könnte zu Zöllen und dem Entzug der US-Sicherheitszusagen führen.
- Auf die Währungsreserven anderer Länder soll eine „Nutzungsgebühr“ erhoben werden, die möglicherweise erhöht werden könnte, wenn der US-Dollar nicht ausreichend nachgibt.
Ist das möglich? Obwohl die Überbewertung des Dollars eine Herausforderung darstellt, sind diese Vorschläge mit erheblichen Risiken verbunden. Sie könnten den Status des US-Dollars als globale Reservewährung untergraben und zu höheren langfristigen Zinsen führen, was den Zielen der Regierung zuwiderläuft. Darüber hinaus werden andere Länder kaum einer Schwächung des Dollars zustimmen, wie es in den 1980er Jahren der Fall war. Aus unserer Sicht ist der Plan daher unwahrscheinlich.
Mit der Unsicherheit umgehen: Diversifizierung kann Ihre beste Verteidigung sein
In Zeiten großer politischer Unsicherheit kann es hilfreich sein, an Ihrem langfristigen Plan festzuhalten und Ihr gesamtes Investment-Toolkit auszuschöpfen, sprich Aktien für den Kapitalzuwachs und Anleihen als Portfolioanker zu verwenden. Eine globale Perspektive über Regionen und Sektoren hinweg trägt dazu bei, die Risiken verschiedener möglicher Szenarien zu mindern. Anleger können die Resilienz ihres Portfolios auch durch die Einbeziehung alternativer Vermögenswerte wie Gold und Infrastruktur verbessern, die regelmäßige Erträge und Diversifizierung bieten können. Insgesamt kann ein ausgewogener Ansatz die Auswirkungen von Marktabschwüngen abfedern und dafür sorgen, dass Sie Ihre langfristigen Ziele im Auge behalten.
Für eine persönliche Beratung zur Optimierung Ihres Portfolios wenden Sie sich bitte an Ihr Team bei J.P. Morgan..
1 Der Name des Vorschlags bezieht sich auf den „Plaza Accord“ von 1985, in dessen Rahmen Frankreich, Japan, Westdeutschland und Großbritannien gemeinsam mit den USA eine Abwertung des US-Dollars beschlossen. Das Plaza Hotel in New York (das Trump von 1988 bis 1995 gehörte) durch Trumps Mar-a-Lago Club in Florida als Ort für ein mögliches neues Abkommen zu ersetzen, verleiht dem Namen des Plans eine nostalgische Note.
RISIKOASPEKTE
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- Für alle Strategien existieren weitere Risikoaspekte.
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Wichtige Informationen
Die politische Unsicherheit hat einen selten gesehenen Höhepunkt erreicht. So schätzen wir die Risiken ein.
Samuel Zief
Global Macro Strategist & Head of Global FX Strategy
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