Umgang mit den Zinsrisiken: Warum Anleihen 2025 besser positioniert sind
Marktupdate
Eine späte Rally am Freitagnachmittag konnte den zweiten Wochenverlust in Folge für US-Aktien nicht verhindern.
Die Hauptursachen dieser Entwicklung waren die Unternehmensgewinne und weitere Spekulationen über die US-Politik. Nvidia (-7%) übertraf zwar die Gewinnerwartungen, prognostizierte jedoch einen Rückgang seiner Bruttomargen und enttäuschte damit die Anleger. Verstärkt wurde die Verkaufswelle durch das politische Geschehen: Präsident Trump bestätigte, dass die Zölle von 25% auf Waren aus Kanada und Mexiko am 4. März in Kraft treten werden. Für chinesische Importe wird ein zusätzlicher Einfuhrzoll von 10% erhoben.
Das Zusammenspiel dieser Faktoren führt derzeit zu einer erhöhten Marktvolatilität. Der S&P 500 notiert im Jahresverlauf nun nahezu unverändert, nachdem er vor ein paar Wochen noch ein Plus von etwa 5% verzeichnete. Die größten Unternehmen im Index (Magnificent 7, -6,5%) haben sich auffallend schwach entwickelt und den technologielastigen Nasdaq-100 seit Jahresbeginn ins Minus getrieben.
Europa hat seine Outperformance unterdessen fortgesetzt, da die Stimmung in der Region zu einem Anstieg der Bewertungen geführt hat. Insbesondere die Aktien von Rüstungsunternehmen sind im Aufwind, nachdem am Wochenende gemeldet wurde, dass die europäischen Staats- und Regierungschefs über die Stärkung ihrer Verteidigungsfähigkeiten beraten würden. Wir haben uns im Beitrag der letzten Woche mit diesem Thema befasst.
Die jüngsten Konjunkturdaten führten darüber hinaus zu Wachstumssorgen in den USA. Somit tragen Anleihen erneut zur Diversifizierung bei. Die Renditen zehnjähriger US-Staatsanleihen sind gerade die siebte Woche in Folge gesunken – die längste Phase seit 2019. Die zehnjährige Rendite (4,25%) gab letzte Woche um mehr als 20 Basispunkte nach und die zweijährige Rendite ist nun zum ersten Mal seit Oktober unter die Marke von 4% gefallen.
Da die Diversifizierung wieder in den Fokus gerückt ist, liegt unser Schwerpunkt heute auf globalen Aktien und Anleihen.
Blickpunkt
Zum Jahresauftakt 2025 war man sich an der Wall Street einig: Man ging davon aus, dass ein rückläufiges Wachstum in Europa und China – im Gegensatz zur entfesselten Euphorie über die Deregulierung in den USA (die sogenannten „animal spirits“) – zu einer Fortsetzung des US-Exzeptionalismus führen würde.
Zwei Monate später haben sich diese Konsenserwartungen nicht erfüllt. Die USA rangieren bei der Aktienperformance der Industrieländer eher am unteren Ende, während Europa und China eine Rally hingelegt haben.
Chinesische Aktien notierten zu Jahresbeginn mehr als zwei Standardabweichungen unter dem Durchschnitt ihres Forward-KGV der letzten drei Jahre. Ein bedeutender Fortschritt in der KI-Technologie durch die Mixture-of-Experts-Methode von DeepSeek hat die Stimmung in der Region verändert. Die Aktienkurse erholten sich und die Bewertungen stiegen, sodass das Forward-KGV nun etwa eine Standardabweichung über seinem Dreijahresdurchschnitt liegt.
Eine ähnliche Entwicklung war in Europa zu beobachten. Die Region wird im Vergleich zu den USA normalerweise mit einem KGV-Abschlag von 25–30% gehandelt, der zu Beginn des Jahres jedoch etwa 40% betrug. Mitte Januar erreichten die Gewinnerwartungen ihren Tiefpunkt und stiegen daraufhin um etwa 1% an. In Verbindung mit dem Rückenwind durch erhöhte Verteidigungsausgaben, während über ein mögliches Ende des Krieges in der Ukraine verhandelt wird, hat die Region seit Jahresbeginn um mehr als +12% zugelegt. Inzwischen hat sich der europäische Aktienmarkt wieder dem typischen Abschlag von 25–30% gegenüber den USA angenähert.
Beiden Fällen ist gemeinsam, dass sich an den fundamentalen Triebkräften der Wirtschaft oder dem Gewinnausblick aus unserer Sicht nichts geändert hat – die Rally war auf das Marktsentiment und eine Aufholjagd bei den Bewertungen zurückzuführen.
Die Underperformance in den USA war hingegen eine Folge der schwachen Entwicklung im Technologiesektor. Schwächere Daten aus den USA und die Meldung, dass Microsoft möglicherweise einige Leasingverträge für Rechenzentren kündigt, führten im größten Sektor des S&P (Technologie macht 30% des Index aus) zu einer Verkaufswelle. Zudem blieben die größten Titel im Index hinter ihrer Konkurrenz zurück, wobei die Magnificent 7 seit Jahresbeginn um -6,5% eingebrochen sind. Dies stellt eine deutliche Veränderung gegenüber den letzten beiden Jahren dar, als sie 60% bzw. 54% zur Indexperformance von 2023 und 2024 beitrugen.
Aufgrund der Wertentwicklung außerhalb der USA empfehlen wir eine Diversifizierung der Portfolios, um diese punktuelle Outperformance anderer Märkte zu nutzen. Wir sind der Meinung, dass die 25%ige Allokation in Aktien der Industrieländer ohne die USA im MSCI World Index als eine gute Benchmark für Anlegerportfolios dient.
Neben der Diversifizierung auf verschiedene Aktienregionen raten wir auch zur Streuung der Anlageklassen. Eine Anlageklasse, die der Konsens für 2025 ebenfalls nicht vorsah, sind Anleihen.
Die Anleger haben sich von festverzinslichen Wertpapieren abgewandt, weil ihre Korrelation mit Aktien in den letzten zwei Jahren zugenommen hat. Das bedeutet, dass sich Aktien und Anleihen nicht mehr gegenläufig entwickelten, wie es in der Vergangenheit der Fall war. Dies liegt allerdings daran, dass die Märkte in diesem Zeitraum einen Inflationsschock erlebten. Festverzinsliche Wertpapiere schützen Portfolios nicht vor der Inflation. Wie der Name schon sagt, weisen sie eine „feste“ Verzinsung auf, und wenn gleichzeitig die Preise steigen, schwindet bei ansonsten gleichen Bedingungen die Kaufkraft. Deshalb empfehlen wir, die Portfolios durch Vermögenswerte wie Immobilien, Infrastruktur, strukturierte Anlagen und Gold widerstandsfähiger gegen Inflation zu machen.
Gleichwohl tragen Anleihen nach wie vor zur Diversifizierung bei, denn sie schützen die Portfolios gezielt vor Wachstumsschocks, ungeachtet der zunehmenden Korrelation mit Aktien. Daher möchten wir den Anlegern einige grundlegende Prinzipien für Investitionen in festverzinsliche Wertpapiere in Erinnerung rufen, die als Orientierungshilfe für ihre Entscheidungen zur Portfolioallokation im Jahr 2025 dienen sollen.
Heute sind Anleihen besser gegen einen Ausverkauf gewappnet. Eine häufig geäußerte Sorge von Anlegern, die während des Ausverkaufs von 2022 in Anleihen investiert waren, ist das Risiko einer ungünstigen Wertentwicklung, falls die Zinsen wieder steigen. Der entscheidende Unterschied zwischen einem heutigen Ausverkauf von Anleihen und dem Ausverkauf im Jahr 2022 besteht darin, dass ein Anleger heute aufgrund der höheren Anfangsrendite eine viel höhere Verzinsung erhält.
Ein Beispiel hierfür wird deutlich, wenn wir die Performance zehnjähriger US-Staatsanleihen Anfang 2022 und Ende 2024 vergleichen. Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen stieg im ersten Quartal 2022 und im vierten Quartal 2024 um etwa 80 Basispunkte, aber die Anfangsrendite betrug zu Beginn des ersten Quartals 2022 lediglich 1,5%, während sie sich zu Beginn des vierten Quartals 2024 auf 3,8% belief. Im Jahr 2024 war die Wertentwicklung 200 Basispunkte höher, da die Anfangsrendite mehr als doppelt so hoch war wie im Jahr 2022. Mit anderen Worten: Die Anleger erhielten mehr als das Doppelte der Verzinsung, die sie zwei Jahre zuvor erhalten hatten, um eine ähnliche Veränderung des Zinsniveaus auszugleichen. Höhere Renditen können ungünstige Zinsbewegungen (steigende Zinsen) abfedern und in einem vorteilhaften Szenario (fallende Zinsen) zusätzlich zum Kursanstieg zur Wertentwicklung beitragen.
Die Anfangsrendite kann ein sehr guter Indikator für die zukünftigen Erträge sein. Etwa 88% des annualisierten Fünfjahresertrags des Bloomberg U.S. Aggregate Bond Index lassen sich durch die Anfangsrendite erklären. Dies erscheint auch ohne Regressionsanalyse logisch. Die Rendite bis zur Fälligkeit kann als der durchschnittliche Ertrag interpretiert werden, der mit einer Anleihe erzielt wird, wenn sie jetzt gekauft und bis zur Fälligkeit gehalten wird. Solange es nicht zu einem Zahlungsausfall des Emittenten kommt (was in Marktsegmenten mit Investment Grade unwahrscheinlich ist), kann ein Anleger für die Dauer seiner Anlage damit rechnen, dass der annualisierte Gesamtertrag in etwa der Anfangsrendite entspricht, und zwar unabhängig von Veränderungen der Zinsen und Spreads oder der Entwicklung des Aktienmarktes.
Die Anleger werden wieder für das Zinsrisiko entschädigt. Die Anleihenmärkte erreichten am 23. Oktober 2024 einen Meilenstein, als der Bloomberg U.S. Aggregate Bond Index wieder eine höhere Rendite verzeichnete als dreimonatige US-Staatsanleihen. Zum ersten Mal seit Januar 2023 wurden Anleger dafür entschädigt, ihre liquiden Mittel umzuschichten und ein Kredit- und Durationsrisiko einzugehen. Dies galt im selben Monat auch für europäische Anleihen. Für Kunden mit überschüssigen Barmitteln könnte jetzt der richtige Zeitpunkt sein, um über eine Allokation in Anleihen nachzudenken, nicht nur wegen der höheren Rendite, sondern auch wegen der Absicherung gegen einen klassischen Wachstumseinbruch. Das Risiko bei diesem Ansatz besteht darin, dass eine erneute Inflation und die nachfolgende Zinsvolatilität zu einem Ausverkauf führen. Unser Basisszenario sieht jedoch weiterhin einen kontinuierlichen Rückgang der Inflation vor, selbst wenn die US-Notenbank eine längere Zinspause einlegt.
Die Umschichtung von Liquidität in eine Strategie für Unternehmensanleihen mit Investment Grade bietet eine höhere Rendite als Barmittel und trug in der Vergangenheit auch zur Absicherung gegen ein langsameres Wachstum bei. Dies war vor sechs Monaten nicht der Fall. Sie sollten diese doppelten Vorteile bei der Kapitalallokation berücksichtigen.
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RISIKOASPEKTE
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- Für alle Strategien existieren weitere Risikoaspekte.
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Wichtige Informationen
Anleihen sind aufgrund der höheren Renditen eine strategische Wahl für Anleger, die der Komplexität möglicher Zinsänderungen im Jahr 2025 begegnen möchten.
Alan Wynne
Global Investment Strategist
Adam Kuerbitz
Vice President, Fixed income Specialist
Veröffentlicht: 05.03.2025
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