Bei aller Ungewissheit im Kampf gegen das Virus zeichnet sich das künftige Anlageumfeld bereits ab.

Trotz der Befürchtungen, dass „die Welt nie mehr die gleiche sein wird“, wenn die Gefahr durch COVID-19 vorüber ist, könnte sich für Anleger weniger verändern, als viele derzeit annehmen.

Wir haben sieben Schlüsselmerkmale des Anlageumfelds formuliert, die für Investoren von Bedeutung sind. Aus unserer Sicht werden die meisten entweder weitgehend konstant bleiben oder sich beschleunigen – und nur zwei werden sich deutlich verändern:

 

1. Der künftige Zyklus wird wie schon sein Vorgänger viele Eigenschaften aufweisen.

Wir stehen vor einer schweren Rezession und einem schwierigen Weg der Erholung. Das wahrscheinliche Ergebnis: ein vernünftiges, aber nicht spektakuläres Wachstum, allmählich steigende Gewinne, rasch nachlassende Ausfallquoten der Unternehmen, sobald das Wachstum wiederhergestellt ist, sehr niedrige Anleihenrenditen und schließlich eine Rückkehr zur Vollbeschäftigung. Genau das war für einen großen Teil des zurückliegenden Jahrzehnts zu beobachten. Während sich die Märkte in den letzten Monaten stark bewegt haben und sich unsere Erwartungen an die Marktrenditen der nächsten zehn Jahre verändert haben, ist dies bei den relativen Erträgen der einzelnen Anlageklassen in diesem Zeitraum nicht der Fall. Wir halten an folgenden Prognosen fest:

  • Private Equity wird die Anlageklasse mit den höchsten Erträgen sein
  • Geldmarktanlagen und Staatsanleihen werden kaum mit der Inflation Schritt halten können
  • Die Wertentwicklung börsennotierter Aktien wird irgendwo dazwischen liegen

 

2. Die Inflation dürfte auf niedrigem Niveau bleiben.

Sobald die kommende Rezession endet, wird ein rascher Anstieg der Löhne und Preise wahrscheinlich durch die globale „Produktionslücke“ verhindert, also die Differenz zwischen der potenziellen und tatsächlichen Produktionsleistung der Wirtschaft.

Wie im vorherigen Zyklus werden technologiebedingte Umbrüche weiterhin an der Tagesordnung sein, sodass es Unternehmen kaum gelingen wird, die Preise zu erhöhen. Ein weiterer deflationärer Einfluss sind die höheren Einsparungen; nach dem wirtschaftlichen Schock der Pandemie dürften sowohl Privathaushalte als auch Unternehmen im Verhältnis zu ihren Einkünften mehr Liquidität halten.

Vereinzelt wird es zu einem gewissen Preisauftrieb kommen, vor allem bei Nahrungsmitteln – dies wird in den Schwellenländern zu spüren sein, wo Nahrungsmittel einen großen Teil der Konsumausgaben ausmachen.

Auch in Teilen der Fertigungskette könnte sich die Inflation bemerkbar machen, aber es gibt keine Garantie dafür, dass sich diese Verteuerung in den Endpreisen niederschlägt. Selbst wenn das der Fall wäre, haben Dienstleistungen in den Inflationsindizes der meisten Industrienationen ein größeres Gewicht als Waren.

Die Währungshüter der Industrieländer werden wahrscheinlich noch jahrelang an außergewöhnlich niedrigen Leitzinsen festhalten (wie schon im letzten Zyklus). Die Debatte über diese Mandate wird an Intensität gewinnen. Und wie im vorherigen Zyklus werden die Wertpapierkäufe der globalen Zentralbanken vermutlich eher die Vermögenspreise als die Verbraucherpreise hochtreiben.

Auch wenn Sie davon überzeugt sind, dass die Inflation niedrig bleiben wird, ist es eventuell sinnvoll, die Portfolios gegen das Potenzial steigender Preise abzusichern. Dabei wären Aktien ein erster Schritt, da sie sich gut entwickeln dürften, wenn die Nachfrage die Preise nach oben treibt.

Wenn die Inflation Ihrer Ansicht nach ein echtes Risiko darstellt, könnte ein Engagement in Rohstoffen und inflationsgeschützten Anleihen Teil Ihrer Lösung sein.

 

3. Rechnen Sie mit einer Zunahme der geopolitischen Spannungen und noch kürzeren Lieferketten.

Aufgrund des jüngsten Handelskriegs hegten die Unternehmen bereits erste Zweifel an der von China dominierten Produktion. Die Pandemie wird sie wahrscheinlich weiter unter Druck setzen, eine Lieferkette in ihrem Heimatland oder mit einem engeren, stabileren Handelspartner in Betracht zu ziehen. 

Diesbezüglich wird es klare Sektorunterschiede geben: Die jüngsten Erkenntnisse deuten darauf hin, dass Technologiefirmen ihre Zulieferer streuen und diversifizieren, anstatt die Produktion explizit in ihre Heimatländer zu verlegen.1 Die Regierungen scheinen jedoch sehr entschlossen zu sein, den privaten Sektor dahingehend unter Druck zu setzen, dass dieser mehr Kapazitäten im Inland aufbaut – insbesondere in erfolgskritischen Bereichen wie dem Gesundheitswesen.

In der Tat könnten Gesundheitsaspekte den aufkeimenden Konflikt zwischen China und den USA verstärken und diese Phase der Deglobalisierung beschleunigen.2 Die Folge wäre eine klare Trennung zwischen den eher liberalen Demokratien des Freihandels und dem autark ausgerichteten China-Block.

 

4. Die Megatrends – digitale Transformation, Innovation im Gesundheitswesen und Nachhaltigkeit – gewinnen noch mehr an Bedeutung.

  • Digital: Der Lockdown aufgrund der Pandemie hat unseren Übergang von der physischen in die virtuelle Welt ganz klar beschleunigt. Die Arbeit im Home Office ist neuer Standard. Wahrscheinlich wird sich ein zunehmender Teil unserer Dienstleistungen ins Internet verlagern. Das Gleichgewicht zwischen Stadt und Land könnte sich verschieben, und mit ihm die Erträge und Akteure in der Immobilienbranche. Obwohl sich viele Regierungen bereits für den Ausbau der 5G-Netze entschieden haben, schafft die krisenbedingte Nachfrage einen zusätzlichen Anreiz.
  • Gesundheitswesen: Es wird ein größerer Schwerpunkt auf Innovationen zur Entwicklung von Therapien und Impfstoffen gegen Viren wie COVID-19 liegen. Die schnelleren Entwicklungsfortschritte sind beeindruckend und unterstreichen die Bedeutung eines aktiven Managements, wenn man auf diesem Gebiet investiert. (Siehe „Gene therapy’s potential to save lives and industry“ und „AI and Big Data: New tools in the fight against COVID-19“.)

Auch die Tatsache, dass viele Gesundheitssysteme mit der Krise rasch überfordert waren, könnte in den Industrieländern zu einem stärkeren Ausbau der Intensivpflegekapazitäten führen. Bedenkt man zudem die alternde Bevölkerung, wird in Zukunft wahrscheinlich ein größerer Teil der Wirtschaftsleistung auf das Gesundheitswesen entfallen. Die Unternehmen in diesem Bereich dürften sich veranlasst sehen, auf Behandlungen wie die Gentherapie zu setzen, um die Grundursachen von Erkrankungen anzugehen. Dies wird in den kommenden Jahren ein maßgeblicher Umsatzfaktor in weiten Teilen des Gesundheitssektors sein.

 

5. Das Vermögens- und Einkommensgefälle steigt aufgrund der unterschiedlichen staatlichen Unterstützung und Widerstandsfähigkeit.

Sowohl für Unternehmen als auch für Privathaushalte gilt: Diese Krise scheint die Schwächsten am härtesten zu treffen.

  • US-Unternehmen: Kleine Betriebe mussten schon vor der Pandemie mit knappen Finanzen zurechtkommen; viele könnten in Konkurs gehen. Große Unternehmen werden kämpfen müssen, haben im Allgemeinen aber mehr Spielraum, um Kosten einzusparen, Überbrückungskredite aufzunehmen und Regierungsprogramme zu nutzen.
  • Privathaushalte: Die Krise und ihre Folgen werden das Einkommensgefälle in den Industrieländern, das sich in den letzten Jahrzehnten bereits deutlich vergrößert hat, wahrscheinlich weiter vertiefen. Das oberste Fünftel besteht häufiger aus verheirateten, gut ausgebildeten Paaren, die als hochbezahlte Fachkräfte oder Manager arbeiten und in internetfähigen Häusern leben, sodass Telearbeit möglich ist. Die meisten verfügen über ein stabiles Einkommen und können sich lebensnotwendige Güter während der Krise nach Hause liefern lassen. Aufgrund dieser Faktoren sind sie nach der Krise wahrscheinlich besser gestellt als diejenigen, die ihren Arbeitsplatz verloren haben und in ihrem Bemühen, den Bildungsfortschritt ihrer Kinder aufrechtzuerhalten, vor größeren Herausforderungen stehen.

 

6. Progressive Strategien und Experten gewinnen an Boden.

  • Politische Konzepte: Die institutionelle Struktur der Weltwirtschaft wird weiterhin die dominierende Ideologie des Marktliberalismus der letzten 40 Jahre widerspiegeln. Sie könnte jedoch weichere Konturen annehmen, wenn sich die jüngsten fiskalischen Konjunkturmaßnahmen als wirksam erweisen. Viele der neuen Maßnahmen lassen sich als „progressiv“ einstufen, einschließlich bezahlter Krankheitstage und Lohnsubventionen. Rechnen Sie mit stärkeren staatlichen Eingriffen in die Märkte und zunehmenden Forderungen nach einem neuen Wirtschaftsmodell in der westlichen Welt.
  • Experten: Angesichts der mangelnden Vorbereitung auf die Pandemie bzw. der mangelnden Widerstandsfähigkeit ihr gegenüber könnte der politische Diskurs vom elitefeindlichen Populismus wieder zu einer expertengestützten politischen Entscheidungsfindung übergehen. Dies könnte es Ländern ermöglichen, sich besser auf künftige Pandemien vorzubereiten, aber auch dazu führen, dass die Regierung eine größere Rolle in der Wirtschaft einnimmt.

 

7. Der Fixed-Income-Bereich wird sich wandeln – aber in welchem Umfang?

Im März 2020 brachen die Anleihenmärkte fast vollständig zusammen: nicht nur die riskantesten, sondern auch die Märkte für Kernstaatsanleihen und hochwertige Unternehmensanleihen. In gestressten Märkten, in denen es nur wenige Käufer gibt, füllen sich die Bücher der Händler, sodass die Händler nicht mehr in der Lage sind, weitere Wertpapiere zu kaufen und den Handel zu ermöglichen. Der Markt scheitert im Wesentlichen an mangelnder Liquidität.

Quellen: The Securities Industry and Financial Markets Association, Federal Reserve Bank of New York. Stand der Daten: 13. April 2020.
Grafik zeigt auf der linken Achse, dass die Händlerbestände in Relation zu den Anleihenmärkten gesunken sind. Diese sind durch die ausstehenden Unternehmensschulden auf der rechten Achse dargestellt.

*Hinweis: Händlerbestände und ausstehende Unternehmensschulden sind anhand der zuletzt verfügbaren Daten in jedem Jahr angegeben.

Wenn dieses Problem nicht behoben wird, kann jeder Ausverkauf zu einer Dysfunktion führen, die massive Eingriffe der Zentralbanken in die Märkte erfordert. In den nächsten Jahren könnte es durchaus bedeutende Reformen geben. (Siehe „Investment grade bonds have a problem the Fed can help solve“.)

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Eine ausführlichere Erläuterung, wie wir zu diesen Einschätzungen gekommen sind, finden Sie hier.

 

 

1 „Greater China Supply Chain Relocation: What will the Tech supply chain look like in three years time?“ Gokul Hariharan et al. J.P. Morgan Global Research, 12. Dezember 2019.

2 „J.P. Morgan Perspectives: Paradigm Shifts: What Lies Ahead.“ J.P. Morgan Global Research, 5. April 2019.