Wie schnell sich die Dinge in wenigen Wochen verändern können. Noch vor etwas mehr als einem Monat ging die Welt davon aus, dass es bald ein Handelsabkommen zwischen den USA und China geben würde. Hunderte Seiten Vertragstext waren bereits vereinbart und die Stellungnahmen hochrangiger Regierungsvertreter klangen überaus positiv. Jetzt werden die Zölle erhöht und die USA verhängen Restriktionen gegen chinesische Technologiefirmen. Die Gespräche wurden abgebrochen und die Beziehungen zwischen Washington und Peking scheinen sich grundlegend gewandelt zu haben. Während sich die Aufmerksamkeit auf den bevorstehenden G20-Gipfel richtet, um zu klären, ob die USA und China ihren Handelsstreit beilegen können, zeigen die kürzlichen Sanktionen gegen Huawei, dass sich die Stoßrichtung der US-chinesischen Beziehungen verlagert hat und eine dauerhafte langfristige Lösung unwahrscheinlich ist. Obwohl wir ein Handelsabkommen weiterhin für möglich halten, wird die jüngste Eskalation eine Übereinkunft erschweren. Zudem besteht die Gefahr, dass sich die grundlegenden Ziele auf beiden Seiten verändert haben. Und selbst wenn man sich auf ein Vertragswerk einigen kann, um die Zölle zu senken: Das Misstrauen und die Konflikte im Technologiesektor werden bleiben. Wahrscheinlich wird jeder Deal nur eine vorübergehende Waffenruhe sein.

Handelskrieg der Supermächte, weltweite Verwerfungen

Die Einfuhrzölle sind seit etwa einem Jahr in Kraft, und die negativen Folgen für den Welthandel, die Investitionen und die Lieferketten sind unverkennbar. Der Handel zwischen den USA und China ist wie erwartet deutlich eingebrochen – Chinas Exporte in die USA haben seit Jahresbeginn 12 % gegenüber dem Vorjahr eingebüßt1, und die US-Exporte nach China verbuchen seit Jahresbeginn ein Minus von 20 %2 (siehe Abbildung 1). Auch in größeren Dimensionen macht sich der Effekt bemerkbar, denn das weltweite Exportwachstum sank in den ersten beiden Monaten dieses Jahres auf den schwächsten Wert seit der globalen Finanzkrise (siehe Abbildung 2). Zudem hat sich das Geschäftsklima verschlechtert, wobei die Ungewissheit über Zölle und Lieferketten dazu führt, dass die Unternehmen ihre Investitionen aufschieben oder ganz darauf verzichten. In China zum Beispiel sind die Anlageinvestitionen im verarbeitenden Gewerbe um 1 % zum Vorjahr eingebrochen3 (siehe Abbildung 3), und die weltweiten Einkaufsmanagerindizes sanken von 54,7 Anfang 2018 auf 51,1 im Mai4. Es gibt aber auch gute Nachrichten, da die umgeleiteten Handelsströme an anderer Stelle Gewinner hervorbringen. So konnte Vietnam seine Ausfuhren in die USA im ersten Quartal um 40 % zum Vorjahr steigern5, und Indien verzeichnete ein Plus von 15 % gegenüber dem Vorjahr.

Abbildung 1: Chinas Importwachstum nach Region

Quelle: U.S. Census Bureau, Nationale Statistikbehörde China. Stand der Daten: 30. April 2019.
Das Liniendiagramm zeigt Chinas Importwachstum nach Region von Januar 2004 bis Januar 2019, mit einem Vergleich der Importe aus den USA und anderen Ländern.

Abbildung 2: Zölle haben den Welthandel beeinträchtigt

Quelle: U.S. Census Bureau, Nationale Statistikbehörde China. Stand der Daten: 30. April 2019.
Das Liniendiagramm zeigt, wie die Zölle den Welthandel von Januar 2012 bis Januar 2019 beeinträchtigt haben. Es vergleicht die Handelsaktivitäten weltweit, in den Industriestaaten und in den Schwellenländern.

Abbildung 3: Starke Investitionseinbußen in Chinas verarbeitendem Gewerbe

Quelle: Nationale Statistikbehörde China, Private Bank von J.P. Morgan, Haver. Stand der Daten: 30. April 2019.
Das Liniendiagramm zeigt, dass die Investitionen im verarbeitenden Gewerbe Chinas von September 2018 bis März 2019 deutlich eingebrochen sind.

Durchbruch beim G20-Gipfel?

Während die Auswirkungen des Handelskriegs weiterhin in der gesamten Weltwirtschaft zu spüren sind, richtet sich der Fokus nun auf den bevorstehenden G20-Gipfel der Staats- und Regierungschefs. Hier könnte sich zeigen, ob es für beide Seiten einen Ausweg gibt. Aus unserer Sicht bietet der G20-Gipfel eine gute Gelegenheit zur Deeskalation und Wiederaufnahme der Gespräche, vielleicht sogar die letzte gute Gelegenheit. Mehr als eine einfache Vereinbarung, die Gespräche fortzusetzen, dürfte dabei aber nicht herauskommen. Aufgrund der Komplexität der ungeklärten Fragen und der Dauer der Verhandlungen wäre ein Abkommen daher frühestens Ende 2019 oder Anfang 2020 zu erwarten. Die Zölle könnten also noch mehrere Monate in Kraft bleiben, was die Stimmung weiter beeinträchtigen und entsprechende Kosten für die Weltwirtschaft nach sich ziehen würde. In früheren Handelskriegen waren es in der Regel die negativen Konsequenzen für Wirtschaft und Märkte, die eine gewisse Verhandlungsbereitschaft bewirkten. Wir glauben, dass beide Seiten nach wie vor eine Einigung erzielen wollen und sich darüber im Klaren sind, dass ein Abkommen in ihrem ureigensten Interesse ist. Da sich die Verhandlungspositionen jedoch verschieben und die Absichten zunehmend unklar sind, hat sich der Ausblick für eine Beilegung des Handelsstreits eingetrübt.

Eskalationsrisiken

Obwohl viele Marktteilnehmer darauf hoffen, dass der G20-Gipfel erneut zur Entspannung beitragen kann, sind die Risiken einer weiteren Eskalation nicht von der Hand zu weisen. Welche Folgen wären für die Wirtschaft der USA und China zu erwarten, wenn künftige Verhandlungen nicht zu einem Handelsabkommen führen sollten? Beide Volkswirtschaften würden unterschiedlich reagieren: Durch sinkende Exporte und Investitionen würde die chinesische Wirtschaft den Effekt am Arbeitsmarkt und bei der Binnennachfrage spüren. Dagegen müsste sich die US-Wirtschaft aufgrund ihres geringeren Exportanteils in erster Linie auf eine höhere Verbraucherpreisinflation und schwächere finanzielle Bedingungen einstellen, da die Margen der Unternehmen unter Druck geraten und die großen US-Firmen mit Präsenz in China weniger Umsätze erzielen würden. China könnte in diesem Fall stärkere Wachstumseinbußen verzeichnen, während es in den USA zu einem stärkeren Inflationsanstieg kommen könnte.

Die längerfristigen Folgen sind schwieriger abzuschätzen. Die USA und China sind zwei der am engsten verflochtenen Volkswirtschaften der Welt. Sie sind gegenseitig ihr größter Handelspartner, mit umfangreichen bilateralen Investitionen und Kapitalströmen. Eine Entkoppelung, die Lieferketten unterbricht und den Güter-, Kapital- und Personenverkehr behindert, würde beträchtliche Kosten für globale Konzerne verursachen und das Wachstum ausbremsen. Trotzdem hat dieser Trend eventuell schon begonnen. Im Internet-Bereich ist er sicherlich seit fast zehn Jahren zu beobachten. Die Huawei-Sanktionen senden ein klares Signal – chinesische Firmen könnten ihre Geschäftsbeziehungen mit US-Anbietern kontinuierlich reduzieren, während sich die US-Unternehmen eventuell aus dem chinesischen Konsumsektor zurückziehen werden. Unabhängig vom Ausgang des Handelsstreits könnte sich dieser Trend fortsetzen.

Unterschiedliche Realitäten

Noch ist ein Handelsabkommen im Bereich des Möglichen, obwohl sich zwischen den USA und China neuerdings eine unterschiedliche Sicht auf den Handelskrieg abzeichnet, die eine Einigung (und deren spätere Umsetzung) erschweren könnte. Die USA rechtfertigen den Einsatz von Zöllen als Reaktion auf die jahrelang als unfair empfundenen Wirtschaftspraktiken Chinas. In Washington beklagt man sowohl die Höhe der chinesischen Einfuhrzölle als auch die abgeschotteten Dienstleistungssektoren und den weit verbreiteten Diebstahl geistigen Eigentums. Die Zölle und erklärten Verhandlungsziele werden in erster Linie wirtschaftlich begründet. In China betrachtet man diese Rechtfertigungen oft als haltlos. In seinem kürzlich veröffentlichten White Paper gab China den USA die alleinige Verantwortung für den Handelskrieg. Zudem ist die ohnehin verbreitete Ansicht, im Handelskrieg gehe es eigentlich gar nicht um den Handel, sondern darum, Chinas Aufstieg einzuschränken, inzwischen fast schon Konsens in China. Diese Einschätzung sieht sich durch den Kurswechsel der letzten Wochen zunehmend bestätigt: Nachdem sich die US-Regierung zunächst um ein Abkommen bemühte, das ausdrücklich auf die Öffnung Chinas und die Vertiefung der US-chinesischen Wirtschaftsbeziehungen hinarbeiten sollte, scheinen die Restriktionen gegen Huawei nun die Ausbremsung Chinas zum Ziel zu haben. Dieser Widerspruch hat viele Fragen aufgeworfen und könnte dazu führen, dass China einem Abkommen eher nicht zustimmen wird, wenn es diesen Konflikt als Teil einer längeren und unausweichlichen Rivalität einordnet.  Deshalb betonen wir, dass eine Übereinkunft die Spannungen zwischen den USA und China wahrscheinlich nicht beenden wird. Vielmehr dürften sich diese auf zahlreichen Ebenen fortsetzen.

Wie investiert man während eines Handelskriegs?

Der Umgang mit diesen Trends wird für die Anleger immer problematischer. Allein die unmittelbaren Auswirkungen eines Handelskrieges zwischen den beiden größten Volkswirtschaften der Welt auf Wachstum und Gewinne zu beziffern, ist schon eine heikle Angelegenheit; die Beurteilung der langfristigen Verwerfungen könnte sich als noch schwieriger erweisen. Länder mit wichtigen Knotenpunkten nutzen die Lieferketten immer häufiger zu ihrem strategischen Vorteil, daher droht das System integrierter Lieferketten, das in den letzten zwei Jahrzehnten erhebliche wirtschaftliche Effizienzen ermöglicht hat, zusammenzubrechen. In diesem Umfeld favorisieren wir generell defensivere Sektoren, die den Risiken im Welthandel weniger ausgesetzt sind, wie etwa das Gesundheitswesen und Kommunikationsdienstleistungen, aber auch Vermögenswerte, die Renditen generieren. Im globalen Vergleich könnten sich US-Aktien besser behaupten, da sie von den Handelskonflikten nicht ganz so unmittelbar beeinflusst werden (die US-Wirtschaft ist eher dienstleistungsorientiert). Der S&P 500, der eine hohe Allokation auf Indexschwergewichte wie Facebook, Google, Amazon und Microsoft beinhaltet, ist nur in geringem Maße direkt in China engagiert. Nach Angaben des U.S. Bureau of Economic Analysis macht China auch nur etwa 6 % der Auslandsumsätze multinationaler US-Konzerne aus (siehe Abbildung 4). Die Weltwirtschaft gerät zunehmend unter Druck. Wer die Nuancen der handels- und geopolitischen Entwicklungen richtig deutet, kann aber weiterhin Anlagemöglichkeiten finden.

Abbildung 4: US-Firmen erzielen ihre Auslandsumsätze überwiegend in Europa und Asien ohne China

Quelle: U.S. Bureau of Economic Analysis, J.P. Morgan Private Bank Economics. Stand der Daten: 31. Dezember 2017.
Das Tortendiagramm zeigt die internationalen Umsatzerlöse multinationaler US-Konzerne nach Land, einschließlich der Verteilung auf China, Lateinamerika, die Asien-Pazifik-Region ohne China, Europa und andere Länder.

1 Quelle: U.S. Census Bureau, Nationale Statistikbehörde China. Stand der Daten: 30. April 2019.

2 Quelle: U.S. Census Bureau, Nationale Statistikbehörde China. Stand der Daten: 30. April 2019.

3 Quelle: IHS Markit, J.P. Morgan Private Bank, Haver. Stand der Daten: 30. April 2019.

4 Quelle: IHS Markit, Niederländisches Büro für wirtschaftspolitische Analysen (Centraal Planbureau), Haver. Stand der Daten: 31. März 2019.

5 Quelle: Statistikministerium Vietnam, US Census Bureau, Stand: 31. März 2019.