Aunque las acciones de compañías tecnológicas superaron al resto durante la pandemia, este año han quedado rezagadas. No obstante, y a pesar del frenazo económico, el sector tecnológico sigue siendo atractivo para los inversores.
En el actual entorno de corrección generalizada de la renta variable, el sector tecnológico ha obtenido peores resultados que el resto en el último año. Su considerable superioridad en rentabilidad entre 2016 y 2021 dio lugar a unas valoraciones muy elevadas que, en muchos casos, no podían sostenerse en un entorno de tipos de interés más altos.
Las estimaciones de beneficios también han comenzado a descender, en vista de la complicada dinámica actual, que combina ralentización del crecimiento económico, demanda desigual, gestión de inventarios y mejora gradual de las cadenas de suministro. De haber buenas noticias, éstas son que se ha bajado el listón de las expectativas, y los resultados de las acciones en el tercer trimestre han sido mejores que en la primera mitad del año, a pesar de las revisiones y de la subida de los tipos de interés.
Con todo, creemos que las perspectivas del sector tecnológico a medio y a largo plazo siguen siendo positivas. La innovación y los beneficios relacionados con la desinflación que lo caracterizan, más el constante incentivo para digitalizar todas las empresas, nos hacen seguir creyendo en él.
En este artículo compartimos nuestra opinión sobre lo que le espera al sector de aquí en adelante.
El sector tecnológico debería mantener su prima
El gasto empresarial en tecnología se mantiene sólido, y se espera que continúe. Las operaciones de más envergadura están tardando un poco más en cerrarse, dado que los consejeros delegados y directores financieros vigilan cada vez más los costes y el calendario de rentabilidades a la hora de gastar en mejoras. La volatilidad de las divisas, y concretamente la fortaleza del dólar, está dañando desproporcionadamente al sector, mientras que el gasto de los consumidores en productos electrónicos se está ralentizando.
A medida que las economías se han debilitado y han subido los tipos de interés, el sector tecnológico ya ha consumido gran parte de la subida de las valoraciones inducida por el COVID. Observamos cierto riesgo a corto plazo en las valoraciones, pero creemos que el sector tecnológico podría mantener su prima, dado que ya estaba atravesando un proceso de revalorización antes de la pandemia. Este proceso refleja un aumento de la generación de caja, inversión de capital y crecimiento que lleva ya varios años en curso.
Además, los márgenes de explotación y los flujos de caja libres han estado subiendo más rápido que los del mercado en general durante algún tiempo, contribuyendo a que el sector gane importancia (ponderación) dentro del S&P 500. Los inversores están siendo recompensados, ya que estas compañías han aumentado significativamente su retorno del capital, tanto a través de dividendos como de recompras (gráfico 1).
El ratio de dividendos, que a principios de la primera década del segundo milenio estaba por debajo del 10%, está ahora muy por encima del 20%, cerrando significativamente el diferencial con el mercado en general. Como consecuencia de lo anterior, la rentabilidad por dividendo del sector tecnológico también ha subido, incluso si se tiene en cuenta la significativa subida de los precios. Dicho esto, el aumento de recompras y dividendos significa que el sector tecnológico devuelve ahora la práctica totalidad de su generación de caja a los accionistas, un incremento significativo en comparación con hace 20 años.
Gráfico 1: El sector tecnológico representa cerca de una tercera parte de la cifra total de recompras del S&P 500
Estos dos gráficos circulares muestran las recompras en el sector tecnológico en 2021 y 2022, anualizadas. En 2021, el importe total de las recompras ascendió a 810.000 millones de dólares, de los cuales 238.000 millones de dólares correspondían al sector tecnológico, y en 2022 el importe total de recompras ascendió a 1,1 billones de dólares, de los cuales 365.000 millones de dólares correspondían al sector tecnológico, casi una tercera parte en cada ejercicio.
Bajo la superficie: Nuestra opinión sobre los subsectores tecnológicos
El sector tecnológico comprende un universo amplio y diverso de distintas compañías que trabajan en muchas áreas de la economía global. Para ayudar a formar nuestro criterio de inversión, merece la pena analizar las perspectivas de los principales subsectores.
Semiconductores
Las revisiones negativas de los beneficios más importantes provienen del sector de semiconductores. Las compañías con exposición al consumidor se enfrentan a una subida de los inventarios, a medida que la demanda se traslada a sectores no tecnológicos (alimentos, energía y viajes). Del creciente número de compañías tecnológicas que están reduciendo sus beneficios en el tercer trimestre, unas pocas son compañías de semiconductores que han reducido las expectativas más de un 10%, incluidas Intel, Micron y Nvidia. Esperamos caídas adicionales, dado que los inventarios siguen siendo altos para muchos productos debido a las ineficiencias de las cadenas de suministro tras la pandemia.
Los semiconductores representan más del 20% del sector tecnológico, y, en nuestra opinión, éste es uno de los mejores segmentos del mercado a largo plazo (gráfico 2). A pesar del ajuste a corto plazo, a medida que se ralentice la demanda de los consumidores y se reequilibren los inventarios esperamos que se presenten más oportunidades dirigidas a estos importantes temas de mercado. Desde un punto de vista estratégico (piensen en los próximos 3 a 5 años), la relocalización de la fabricación a los países de origen va a ser un factor positivo importante para los fabricantes de equipos de capital con semiconductores.
Gráfico 2: A largo plazo, creemos que los semiconductores son uno de los mejores segmentos del mercado
Este gráfico lineal muestra la prima del PER de las acciones de compañías de semiconductores en los próximos 12 meses en relación con el S&P 500. Abarca desde 2003 a 2022. En última instancia, muestra hasta qué punto estas acciones cada año están más caras en relación con la mediana. El ratio comienza en 2,5 veces, a continuación cae fuertemente a entre 1 y 1,5 veces antes de despuntar en 2008/2009, volviendo a caer desde 2010 a un nivel en torno a 1 vez, donde permanece.
Software
La industria de software, que representa cerca del 30% del sector, es el mayor subsector de tecnología. A lo largo de los años, la naturaleza recurrente y constante de los flujos de caja ha dado impulso a los ingresos, márgenes y beneficios del sector, aumentando asimismo su previsibilidad empresarial. Las compañías del sector tienden a no ser intensivas en capital, lo que genera altos márgenes de flujos de caja libres.
Sin embargo, la experiencia reciente ha sido difícil, y las valoraciones de las compañías de software han caído significativamente. Desgraciadamente, a pesar de la excelente generación de flujos de caja libres en el subsector, las valoraciones son prisioneras de los tipos de interés. Las compañías que han sufrido las mayores correcciones son las que tienen mayor crecimiento y valoraciones más elevadas
Fintech y servicios informáticos
Este grupo de acciones, que representa cerca del 16% de la cifra total del sector, es una mezcla de compañías de crecimiento constante y de los llamados disruptores, que buscan aprovechar la transición a las operaciones sin efectivo. Anteriormente, el segmento cotizaba con una valoración relativa mucho más alta, gracias a la constancia y fiabilidad de su crecimiento; sin embargo, tras una ola de consolidaciones, muchas de las compañías han pasado a ser deep value, al no alcanzar sus flujos de caja libres las expectativas en 2021.
Además, los disruptores han decepcionado al mercado, ya que la reapertura tras la pandemia ha ralentizado la penetración de las actividades relacionadas con el comercio electrónico. A su nivel máximo a mediados de 2021, el segmento cotizaba a una prima del 40% frente al mercado; ahora ha caído a una prima cercana al 20%, en línea con la media a largo plazo.
Hardware y equipos de comunicaciones
Este segmento es el segundo mayor grupo del sector, y representa el 24% del sector tecnológico en el S&P 500. El segmento está dominado por Apple, que representa cerca del 85% del segmento de hardware y equipos del S&P500. Las valoraciones del segmento de hardware parecen altas, y es probable que se produzcan revisiones negativas para la mayoría de las compañías orientadas al consumidor, lo que nos hace considerar que las perspectivas de este grupo son menos positivas.
Las YUCs (young, unprofitable companies, o compañías jóvenes sin beneficios)
Las acciones tecnológicas caras y sin beneficios han tenido el peor recorrido de todos (gráfico 3). Aunque la experiencia de gran parte del sector tecnológico podría describirse como la de una montaña rusa, con fuertes subidas y bajadas, las YUCs han sido más bien como un ascensor –van generalmente en una sola dirección, y su ascenso o caída son muy rápidos. A su nivel máximo a principios de 2021 lograron una rentabilidad de casi 4,5 veces la del mercado desde el periodo justo anterior al COVID.
Desde principios de 2020, las YUCs han obtenido resultados peores a los del S&P 500, logrando rentabilidades absolutas muy bajas, apenas positivas. Aunque las valoraciones han sufrido una corrección, creemos que el mercado seguirá poniendo mucho énfasis en la rentabilidad. Cuando las condiciones financieras lleguen al máximo, este grupo podría estar preparado a pulsar el botón de “subir” en el ascensor.
Gráfico 3: Las compañías tecnológicas sin beneficios sufren un descenso significativo
Éste es un gráfico lineal que muestra la rentabilidad del índice tecnológico sin beneficios frente al S&P 500 entre 2017 y 2022. De 2017 a 2020 ambos índices se siguen de cerca, hasta el inicio de la pandemia, momento en el cual el índice de compañías tecnológicas aún sin beneficios crece significativamente, antes de volver al nivel del S&P en 2022.
Conclusión: El sector tecnológico mantiene su brillo
El sector tecnológico ha caído sustancialmente desde unas valoraciones históricamente elevadas, en un entorno en el que las subidas de los tipos de interés han comprimido los múltiplos de forma generalizada. La ralentización de la economía global está afectando a las áreas más cíclicas del sector tecnológico, haciéndolo traicionero a corto plazo. No obstante, mantenemos nuestra creencia de que este sector sigue siendo atractivo para la inversión a medio y a largo plazo. Cuando caigan las estimaciones de beneficios, recordaremos a los inversores que deben mirar más allá de las revisiones a corto plazo y centrarse en el perfil de crecimiento superior del sector.
La investigación temática acentúa las partes menos cíclicas del mercado. Creemos que la ciberseguridad sigue siendo un área excelente dentro del sector tecnológico si se busca un crecimiento menos cíclico. Las inversiones en centros de datos y en digitalización podrían frenarse ligeramente, pero estas tendencias no van a desaparecer. Mientras tanto, los sucesos en Ucrania resaltan la necesidad de lograr la independencia en la fabricación de productos clave dentro de las fronteras de cada país, lo que convierte la relocalización en otro tema fundamental para los inversores en tecnología.
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DEFINICIONES DE ÍNDICES
Índice S&P 500 – En general, se considera el mejor marcador de la situación de la renta variable estadounidense de gran capitalización, y sirve de base para una amplia variedad de productos de inversión. El índice incluye 500 compañías líderes en su sector, y tiene una cobertura de aproximadamente el 80% de la capitalización bursátil disponible.
Índice GSXUNPTC Index –Goldman Sachs Non Profitable Tech – La cesta de compañías tecnológicas sin beneficios de GS comprende compañías de industrias innovadoras que no tienen beneficios y que cotizan en Estados Unidos. La tecnología se define en sentido amplio, para incluir compañías de la Nueva Economía dentro de los grupos de industrias GICS. La cesta se optimiza en función de la liquidez en cada reequilibrio, de forma que ninguna acción supere el 10% del volumen medio diario de 300 millones de dólares.
Información Importante
Todas las compañías citadas se incluyen únicamente a efectos ilustrativos, y no se pretende que su mención constituya una recomendación o aval de J.P. Morgan en este contexto.
No se pretende que la información presentada implique la realización de juicios de valor sobre el resultado preferido de ninguna decisión gubernamental.
Los índices no son productos de inversión y no pueden considerarse a efectos de inversión.
