Gli investitori potrebbero ottenere un reddito e una certa protezione contro la recessione. Ecco dove guardare.
Sotto ogni punto di vista, il 2022 si sta rivelando un anno turbolento per gli investimenti (se il vostro portafoglio ha accusato il colpo, non siete i soli). Spesso, nei periodi caratterizzati da anomalie di mercato, il rapporto rischio/rendimento subisce delle modifiche e potrebbero sorgere alcune opportunità di investimento potenzialmente interessanti. L'attuale contesto potrebbe consentire ai portafogli a reddito fisso di ottenere rendimenti analoghi a quelli azionari, con un rischio inferiore rispetto a questi ultimi, data la volatilità intrinseca tipicamente inferiore dell'universo obbligazionario.
Nel primo semestre del 2022 i mercati del reddito fisso hanno registrato alcuni dei rendimenti peggiori della storia. Tuttavia, nonostante le gravi anomalie del mercato (e in un certo senso proprio a causa di esse), vi sono due fattori che potrebbero permettere all'obbligazionario di conseguire rendimenti analoghi a quelli azionari: rendimenti più elevati e spread creditizi (il premio rispetto al rendimento di un Treasury comparabile) più ampi. Di conseguenza, ora tale classe di attivo potrebbe offrire rendimenti reddituali interessanti a prescindere dal contesto economico, nonché il potenziale di rivalutazione del capitale qualora l'economia entrasse in recessione.
Cerchiamo di unire tre componenti chiave dell'asset class obbligazionaria:
- Carry core - Carry (reddito) costante con una volatilità relativamente bassa, come quello attualmente offerto dai municipal bond e dalle obbligazioni societarie investment grade (IG) a breve scadenza
- Elemento di stabilità per il portafoglio - Protezione contro il clima di avversione al rischio sul mercato che tipicamente accompagna una recessione, ora disponibile nel credito investment grade a lunga scadenza e nei municipal bond
- Reddito più elevato - Livelli di reddito più elevati, attualmente offerti da azioni privilegiate e altri titoli ibridi che riuniscono le caratteristiche di azioni e obbligazioni1
Un'allocazione nel reddito fisso ancorata al carry core e che includa le altre due componenti potrebbe ottenere rendimenti analoghi a quelli azionari con una volatilità inferiore a quella delle azioni, il che può rivelarsi una combinazione efficace.
Tassi ufficiali più alti, rendimenti più elevati
Le attuali anomalie del mercato sono in parte espressione del ciclo di rialzo dei tassi globali più rapido dalla metà degli anni Novanta, iniziato nel 2021 nei mercati emergenti quando 12 banche centrali di questi paesi hanno aumentato i propri tassi. Anche la Bank of England ha effettuato un rialzo l'anno scorso.
La Federal Reserve (Fed) ha seguito l'esempio a marzo scorso, con il primo aumento di questo ciclo, seguito da altri tre rialzi nel 2022. Il mercato si aspetta che la Fed continuerà ad aumentare il tasso sui Federal Fund (il tasso di riferimento) fino al 3,5% circa entro l'inizio del 2023 (gli investitori scontano tagli dei tassi a metà 2023 via via che l'economia si indebolirà). Dal canto suo, a luglio la Banca centrale europea (BCE) ha innalzato i tassi d'interesse per la prima volta da 11 anni.
I rendimenti nell'universo del reddito fisso sono aumentati notevolmente da inizio anno, per via dei rialzi dei tassi e dell'inasprimento delle politiche monetarie delle banche centrali. Oggi gli investitori possono potenzialmente ottenere rendimenti obbligazionari prospettici paragonabili ai rendimenti totali dell'S&P 500 dal 2000 (circa il 6,7% annuo). Inoltre, in tutta probabilità i rendimenti degli strumenti a reddito fisso potrebbero essere caratterizzati da una volatilità minore rispetto alle azioni.
Questo grafico mostra il rendimento dei diversi mercati del reddito fisso rappresentati dal titolo di riferimento o dall'indice corrispondente, nonché le performance annue storiche dal 31/12/1999 (dividendi reinvestiti nell'indice inclusi) dell'indice S&P 500 e le ipotesi a lungo termine relative ai mercati dei capitali (Long Term Capital Markets Assumptions) per i rendimenti delle azioni statunitensi a grande capitalizzazione di J.P. Morgan Asset Management.
Le nostre prospettive favorevoli nei confronti degli attivi a reddito fisso si basano principalmente sul fatto che riteniamo più probabile un calo dei rendimenti dei Treasury statunitensi (UST) piuttosto che un loro aumento. A nostro avviso la soglia superiore dell'intervallo di valore equo a lungo termine si attesterà al 3% circa e prevediamo che gli UST decennali si collocheranno al di sotto di tale livello per la maggior parte del ciclo economico. In breve, siamo probabilmente più vicini alla fine del ciclo di rialzi della Fed che al suo inizio.
Spread più ampi, protezione dalla recessione
I livelli di spread offrono anche una remunerazione significativa per la possibilità di default sul debito. Il mercato obbligazionario sta scontando una crescita più lenta, ma non ancora una vera e propria recessione. Di conseguenza, gli spread creditizi sono più ampi rispetto alle medie storiche. Soprattutto nel settore delle obbligazioni privilegiate e ibride, tali differenziali attualmente offrono protezione contro una recessione economica significativa.
Questo grafico mostra il minimo, il massimo, il 3° quartile (75° percentile), la mediana e il livello attuale degli spread creditizi¹ per gli indici Juli (JPMorgan Investment Grade Index), HY (JPMorgan Domestic HY Index), dei titoli privilegiati (BOFA High Yield Institutional Capital Securities Index), CEMBI (JPMorgan Corporate Emerging Markets Bond Index) ed EMBI (JPMorgan Sovereign Emerging Markets Bond Index)¹ Spread creditizi: differenza tra il rendimento dell'indice sottostante e il tasso privo di rischio corrispondente a tale indice in punti base (1/10.000)
Enfasi sulle tre componenti chiave del reddito fisso
In questo contesto di turbolenze di mercato, gli investitori possono valutare la possibilità di utilizzare un mix di attivi a reddito fisso per cercare di ottenere rendimenti attesi simili a quelli azionari, con una contestuale riduzione del rischio.
Nella ricerca di rendimenti analoghi a quelli azionari, gli investitori possono concentrarsi sulle tre componenti chiave del reddito fisso:
1. Core carry - I municipal bond e le obbligazioni societarie investment grade a breve scadenza offrono il carry, o reddito, più interessante. I loro rendimenti attuali si collocano nell'intervallo del 4-5%¹ con una bassa volatilità. Se inseriti in un portafoglio, possono fornire protezione del capitale e rendimenti reddituali regolari. A nostro avviso, le posizioni carry core dovrebbero rappresentare la quota maggiore di un'allocazione obbligazionaria che punta a ottenere rendimenti analoghi a quelli azionari con una volatilità inferiore.
Questo grafico mostra la variazione del rendimento da inizio anno per le diverse scadenze del JULI (JPMorgan Investment Grade Index)
2. Elemento di stabilità - I municipal bond e il credito investment grade statunitense a lunga scadenza permettono di proteggere i portafogli contro le crisi economiche, poiché fungono da copertura in caso di recessione: quando la crescita economica rallenta, le banche centrali tagliano i tassi ufficiali e i prezzi delle obbligazioni a lunga scadenza (Treasury, IG e municipal bond) tendono a salire. Allo stesso tempo, le quotazioni degli attivi rischiosi come le azioni tendono a scendere.
Anche se un atterraggio morbido dell'economia è ancora possibile, le probabilità di una recessione sono chiaramente aumentate negli ultimi mesi. Le obbligazioni IG e i municipal bond a lunga scadenza possono quindi fornire una copertura ad altre classi di attivi nel contesto di avversione al rischio che tipicamente accompagna una recessione.
Quando i tassi scendono in una fase di recessione, le obbligazioni IG a lunga scadenza offrono rendimenti elevati (con qualche ribasso in un contesto di stagflazione)
Questo grafico mostra il rendimento potenziale composto da reddito e apprezzamento dello JULI (JPMorgan Investment Grade Index) in base a diversi livelli di spread e al titolo di Stato USA a 10 anni. Inoltre, illustra quale combinazione dei livelli di spread e dei titoli di Stato sarebbe coerente con gli scenari di Recessione, Atterraggio morbido e Stagflazione per l'economia statunitense.
3. Reddito più elevato - A seguito del notevole ampliamento degli spread di quest'anno, attualmente i titoli privilegiati e quelli ibridi offrono rendimenti interessanti, intorno al 7%.
A differenza di altri tipi di strumenti obbligazionari ad alto rendimento (come l'high yield), vi sono maggiori probabilità che i titoli privilegiati e quelli ibridi registrino tassi di default trascurabili. Ciò riflette il fatto che gli emittenti sottostanti sono in genere società investment grade altamente regolamentate. Tutto ciò rappresenta un vantaggio per gli investitori.
D'altra parte, detenendo titoli ibridi, gli investitori possono anche assumersi un significativo rischio di tasso d'interesse. Ciò riflette il fatto che tali strumenti sono perpetui e pertanto sono particolarmente sensibili alle variazioni dei tassi d'interesse (quando i tassi scendono, i prezzi aumentano e viceversa). Tale rischio appare gestibile, visto che a nostro avviso i tassi d'interesse dovrebbero scendere nei prossimi 24 mesi.
Gli strumenti ibridi potrebbero anche offrire un certo potenziale di apprezzamento del capitale, in quanto i mercati assegnano maggior valore ai tassi di insolvenza relativamente bassi di questi titoli.
Benché i rendimenti passati non siano una garanzia dei risultati futuri, l'analisi dei dati settimanali dal 2012 per il mercato dei titoli privilegiati/ibridi (l'indice HIPS) offre delle statistiche eloquenti:
- Quando gli spread erano superiori a 400 punti base (pb), gli extra-rendimenti mediani prospettici a un anno hanno superato il 20%.
- Quando gli spread erano superiori a 300 pb, gli extra-rendimenti mediani prospettici a un anno hanno superato il 13%.
Dati gli attuali livelli di spread che si attestano intorno ai 400 pb, questa analisi indica un potenziale di performance analoga a quella azionaria nel segmento dei titoli privilegiati/ibridi nel corso del prossimo anno.
In combinazione con il carry core e l'elemento di stabilità del portafoglio, il reddito più elevato dei titoli privilegiati/ibridi può consentire di creare un'ottima allocazione nel reddito fisso in grado di offrire rendimenti analoghi a quelli delle azioni con una volatilità molto inferiore. Nei mercati odierni caratterizzati da turbolenze e anomalie, è possibile individuare opportunità di investimento promettenti.
Noi possiamo aiutarvi
Nei contesti di mercato turbolenti, è importante considerare una vasta gamma di opzioni d'investimento. Il team J.P. Morgan può aiutarvi a valutare quali strategie obbligazionarie considerare per conseguire i vostri obiettivi a lungo termine.
1 Le azioni privilegiate sono un tipo di titoli azionari senior rispetto alle azioni ordinarie in termini di struttura del capitale, che pagano un dividendo fisso (come la cedola di un'obbligazione) e non hanno scadenza (sono titoli perpetui). Un titolo ibrido è un titolo di debito subordinato, senior rispetto alle azioni privilegiate in termini di struttura del capitale, emesso, tra gli altri, da società di servizi di pubblica utilità, telecomunicazioni e assicurazioni. Gli strumenti ibridi tendono ad avere scadenze molto lunghe (di solito superiori ai 60 anni), con cedole sottoposte a reset a periodi definiti. Sia i titoli privilegiati che quelli ibridi sono tipicamente emessi da società con rating investment grade.
