J’ai sous-estimé la probabilité d’une escalade de la guerre des tarifs douaniers, qui générerait des problèmes pour les entreprises américaines1, pour le marché actions2, pour les Républicains au Sénat qui s’y opposent3, pour certains des plus proches conseillers de Donald Trump4 et pour les ambitions politiques du Président en 2020. Toutefois, le Président est prêt à prendre tous ces risques – tout du moins pour le moment. Déjà durant les années 1980, puis en 2011, Donald Trump déclarait que s'il était président, il prélèverait « des centaines de milliards de droits de douane aux pays qui profitent de nous », et qu'il commencerait avec un tarif douanier de 25 % sur les importations chinoises.5 Donald Trump annonce la couleur d’entrée de jeu ; j’aurais dû l’écouter. Il est possible que certains tarifs douaniers soient revus à la baisse à l’issue du sommet du G20 en juin au Japon, ou qu’ils soient bloqués par le Congrès ; ou bien peut-être que la Réserve fédérale assouplira sa politique monétaire. Si l’un de ces événements se produit, les actions devraient regagner quelques points de pourcentage après le récent repli. Toutefois, le marché actions américain ne justifie plus des multiples de 17x ou 18x avec un Président prêt à aller aussi facilement à l’encontre d’un fonctionnement orthodoxe du marché. Notre perspective optimiste d’une « résolution de la guerre commerciale » est un rendement de 7 %-9 % par rapport au niveau actuel du S&P 500 d’ici la fin de l’année, avec un éventuel risque de baisse en fonction de ce que le Président déclarera/fera, ainsi que de l’issue de la question relative à la lutte antitrust dans le domaine technologique6.

De nombreux indicateurs avancés internationaux fléchissent à mesure que les effets de la guerre commerciale qui a démarré début 2018 se font sentir. Vous trouverez dans les pages suivantes des graphiques sur :

  • le ralentissement des tendances économiques mondiales et américaines, le recul des échanges commerciaux entre les États-Unis et la Chine et la baisse des valorisations des actions
  • les projets de tarifs douaniers de Donald Trump qui, s’ils sont appliqués, avoisineraient les niveaux d’avant la Seconde Guerre mondiale7
  • comment les États-Unis sont plus exposés à des mesures de rétorsion de la Chine que la Maison-Blanche ne semble le penser
  • comment les droits de douane affectent déjà la consommation et l’emploi aux États-Unis
  • les évolutions en matière de droit d'asile et d’arrestations à la frontière, qui ont conduit à la proposition de tarifs douaniers américains sur le Mexique
  • les taux de fécondité/de remplacement aux États-Unis, qui soulignent l’importance de l’immigration pour la croissance et la productivité

Je n'ai pas inclus de texte sur ces pages ; les tableaux parlent d'eux-mêmes, et tout comme Trump et un ancien animal de compagnie8, nous devons les écouter.

Indicateurs actuels et avancés de l’activité économique et commerciale mondiale, chinoise et américaine

Les conséquences négatives de la guerre commerciale (Partie 1)

Indicateurs de l’activité mondiale jusqu’en mai 2019 Source : Markit. 2019.

Les conséquences négatives de la guerre commerciale (Partie 2)

Indicateurs de l’activité mondiale jusqu’en mai 2019 Source : Markit. 2019.

Les conséquences négatives de la guerre commerciale (Partie 3)

Volume du commerce mondial de marchandises jusqu’en mars 2019 Source : CPB. 2019. Indice, moyenne de 2010 = 100.

Exportations américaines vers la Chine

% de variation en glissement annuel, moyenne mobile sur 3 mois Source : Census Bureau. 2019. Les barres grises indiquent les périodes de récession aux États-Unis.

Exportations chinoises vers les États-Unis

% de variation en glissement annuel, moyenne mobile sur 3 mois Source : douanes chinoises. 2019. Les barres grises indiquent les périodes de récession aux États-Unis.

États-Unis : deux indicateurs manufacturiers

Niveau des enquêtes de conjoncture jusqu’en mai 2019, >50 = expansion Sources : Markit, ISM. 2019.
Impact des droits de douane sur la consommation et l’emploi aux États-Unis ; évolution du secteur des semiconducteurs ; incidents de remboursement des prêts automobiles américains ; et valorisations des actions internationales

L’emploi aux États-Unis est en réalité moins dynamique dans les secteurs protégés contre les tarifs douaniers

Indice, février 2018 = 100 Source : Bureau of Labor Statistics. Mars 2019. Secteurs soumis aux droits de douane = appareils ménagers, mobilier, pièces automobiles, produits en aluminium, produits sidérurgiques, connecteurs électroniques.

Les dépenses de consommation réelles sont moins élevées pour les produits soumis à des droits de douane

Indice, février 2018 = 100 Source : Bureau of Labor Statistics. Mars 2019. Biens soumis aux droits de douane = produits d’entretien ménager, mobilier, revêtements de sol, gros électroménager, machines à coudre, véhicules sportifs, pièces automobiles.

Semiconducteurs : augmentation des stocks mondiaux exprimés en nombre de jours

Chaîne d’approvisionnement des producteurs, des distributeurs et des clients Source : Morgan Stanley Research. 2019.

Semiconducteurs : volumes des ventes mondiales

Moyenne mobile sur 3 mois, milliards de dollars Source : Semiconductor industry association. Mars 2019.

Pourquoi les incidents de paiement sur les prêts automobiles augmentent-ils dans une période où le taux de chômage atteint un point bas historique ?

Sources : Réserve fédérale, Bloomberg. Mars 2019.

Centiles de valorisation des actions

Centiles des multiples P/E prévisionnels sur 12 mois vs leurs niveaux historiques par marché Sources : Bloomberg, Datastream. 3 juin 2019.
Les scénarios des tarifs douaniers de Donald Trump ; le « coup de fusil dans le pied » des tarifs douaniers américains sur la Chine ; impact des tarifs douaniers sur la croissance et l’inflation ; exposition des entreprises américaines aux mesures de rétorsion de la Chine9 ; et un indicateur du mercantilisme de la Chine

Historique des tarifs douaniers américains et projections en l’absence de changement de la demande américaine d’importations auprès d’exportateurs étrangers ciblés

Taux de droits de douane effectif (droits de douane collectés en pourcentage de l’ensemble des produits importés) Sources : Esteban Ortiz-Espina et Max Roser, « International Trade », US International Trade Commission, US Census Bureau, J.P. Morgan Asset Management. Mai 2019.

Le « coup de fusil dans le pied » des droits de douane américains de la Section 301 appliqués à la Chine

La plupart d’entre eux ont en réalité un impact sur les entreprises non chinoises Source : Tableau 3 dans « Trump Tariffs Primarily Hit Multinational Supply Chains, Harm US Technology Competitiveness », M. Lovely, Peterson Institute, 2018.

Estimation de l’impact de la guerre commerciale sur la croissance

Impact sur le PIB réel après trois ans Source : Goldman Sachs Economics Research. 2019.

Estimation de l’impact de la guerre commerciale sur l’inflation

Impact ponctuel sur l’indice des prix à la consommation après trois ans Source : Goldman Sachs Economics Research. 2019.

Les États-Unis sont exposés aux mesures de rétorsion de la Chine à l’encontre des filiales américaines exerçant des activités en Chine

Milliards de dollars Source : Deutsche Bank. Juin 2018.

Points de litige dans la guerre commerciale entre les États-Unis et la Cine

classement de la Chine vs les économies développées et émergentes, 100 = meilleur, 0 = plus mauvais Sources : OCDE, BSA, Global Innovation Policy Center, Information Technology and Innovation Foundation, Fraser Institute, J.P. Morgan Asset Management. 2019.

Demandes d’asile, arrestations à la frontière, fin du statut de protection temporaire10, taux de fécondité et projections de la croissance démographique aux États-Unis

Voir la page 00 pour de plus amples informations sur les termes relatifs à l’asile

Arrestations et interdictions de territoire à la frontière sud-ouest

Durant les 6 premiers mois de l’année Source : US Customs and Border Protection. 2019.

Demandes d’asile annuelles

Milliers, par an Sources : Executive Office for Immigration Review, United States Citizenship and Immigration Services, J.P. Morgan Asset Management. Octobre 2018. Les chiffres de 2015 comprennent des estimations.

Les suites d’une demande d’asile aux États-Unis : un processus fondé sur la crédibilité des craintes du demandeur

Demandes cumulées sur la période 2008-2018, en milliers Sources : United States Citizenship and Immigration Services, Executive Office for Immigration Review, Congressional Research Service. 2019.

Bénéficiaires du statut de protection temporaire par pays d’origine

Source : CRS. Mars 2019. Fin du statut suspendue sur décision de justice.

Taux de fécondité aux États-Unis

Nombre de naissance estimé par femme Sources : UN Department of Economic and Social Affairs, CDC. 2019.

Sources de croissance de la population américaine

Taux de croissance annuel de la population américaine, moyenne sur 5 ans Sources : Census Bureau, J.P. Morgan Asset Management. 2014.

Annexe : tendances dans le domaine de l’asile aux États-Unis

Le processus d’asile est complexe, en voici les principaux points :

  • Les demandes d’asile flambent dans un contexte de manque de moyens pour traiter des volumes importants.
  • Il existe deux types de demandes d'asile : affirmatives et défensives (voir l’encadré ci-après). Ces dernières peuvent être réparties en deux catégories : celles basées sur une crainte fondée, et toutes les autres. Les demandes d'asile positives sont approuvées à un rythme élevé qui n'a pas beaucoup évolué depuis 2016. Le taux d'approbation des demandes d'asile défensives pour crainte crédible a légèrement baissé depuis 2016, tandis que les taux d'approbation des autres demandes défensives n'ont pas changé et restent à des niveaux nettement plus bas.
  • Les taux d'approbation indiqués ne sont basés que sur les cas tranchés. Seulement 50 % environ des demandes d'asile déposées depuis 2009 ont fait l’objet d’une décision ; les autres sont toujours en instance. Une récente directive de Donald Trump a annulé une mesure de Barack Obama, en refusant désormais les permis de travail aux demandeurs en attente d’une décision, ainsi qu'aux demandeurs ayant essuyé un refus.
  • Dans la catégorie plus réduite de « l’asile pour crainte fondée », on observe quelques tendances notables :
    • D’après les services d’immigration américains, environ trois quarts de tous les demandeurs ont bien une crainte fondée et ont été renvoyés devant un juge à l’immigration pour être entendus.
    • Toutefois, seulement un peu plus de la moitié des personnes autorisées à poursuivre le processus ont effectivement déposé une demande d'asile ; les autres n'ont pas fait de demande. Remarque : l'abolition de l'Immigration and Customs Enforcement (ICE) réduirait considérablement la capacité des États-Unis à intenter des poursuites judiciaires à l’encontre de ceux qui ne déposent pas de demande, puisque la compétence de la police des frontières ne s'étend qu'à 100 miles de la frontière américaine.
    • À l’instar des autres catégories d’asile, la majorité des dossiers déposés pour crainte fondée sont toujours en attente.

Termes relatifs à l’asile

Éligibilité affirmative à l'asile : les étrangers qui ne font pas l'objet d'une procédure de renvoi peuvent présenter une demande indépendamment de leur statut d'immigration ou de la manière dont ils sont arrivés, à condition qu'ils soient aux États-Unis depuis moins d'un an. Il s'agit essentiellement d'une mesure proactive de la part de ceux qui ne sont pas déjà devant les tribunaux.

Éligibilité défensive à l’asile : les étrangers déjà en procédure de refoulement peuvent demander l'asile défensif pour éviter d'être expulsés. Les procédures de refoulement peuvent concerner les situations suivantes :

- L’USCIS n’accorde pas de droit d’asile affirmatif, mais renvoie devant un juge de l’immigration de l’EOIR

- Des étrangers arrêtés sans les documents légaux requis ou en violation de leur statut d'immigration

- Des étrangers pris en flagrant délit par les services américains des douanes et de la protection des frontières qui tentent d'entrer aux États-Unis sans papiers d'identité en bonne et due forme, et affirment que leur crainte fondée justifie leur séjour aux États-Unis.

USCIS : US Citizenship and Immigration Service
EOIR : Executive Office for Immigration Review