Même si la partie n’est pas gagnée contre le virus, un nouvel environnement est en train d’émerger dans l’univers de l’investissement.

Bien que certains craignent que le monde ne soit plus jamais le même une fois que la menace du COVID-19 sera écartée, du côté des investisseurs, les changements pourraient être bien moins significatifs que beaucoup ne l’imaginent.

Nous avons, en effet, identifié sept tendances majeures du paysage financier qui comptent pour les investisseurs et devraient, pour la plupart, peu évoluer ou s’accentuer, sachant que seules deux d’entre elles devraient connaître un réel changement.

Ce qui ne va (presque) pas changer

 

1. Le prochain cycle présentera beaucoup de similitudes avec le précédent.

Nous sommes face à une grave récession et le chemin de la reprise est semé d’embûches. Dans ce contexte, on peut s’attendre au scénario suivant : une croissance raisonnable mais pas spectaculaire, un redressement progressif des bénéfices, une décrue rapide des taux de défaillances des entreprises dès que la croissance sera revenue, et des rendements obligataires très faibles avec, à terme, un retour du plein emploi. Autant d’éléments qui concordent avec le schéma que l’on a connu pendant une grande partie des dix dernières années. Par conséquent, bien que les marchés financiers aient fortement fluctué ces derniers mois et que nous ayons modifié nos prévisions de performances boursières pour la prochaine décennie, nos perspectives de rendements relatifs pour cette période entre les différentes classes d’actifs n’ont pas changé. Nous avons toujours les convictions suivantes :

  • Le private equity sera la classe d’actifs la plus performante
  • La trésorerie et les obligations d'Etat peineront à suivre l’inflation
  • Les actions cotées afficheront des performances intermédiaires

 

2. L’inflation devrait rester faible.

A l’issue de la prochaine récession, les salaires et les prix ne connaîtront probablement pas de hausse rapide à cause de « l’écart de production » mondial, autrement dit la différence entre la production réelle et la production potentielle de l’économie.

Comme lors du cycle précédent, les technologies resteront sources de perturbations, limitant la marge de manœuvre dont disposent les entreprises pour augmenter leurs prix. A cela s’ajoute un autre facteur déflationniste : la croissance de l’épargne. Après le choc économique de la pandémie, les ménages et les entreprises pourraient, en effet, conserver davantage de liquidités en proportion de leurs revenus.

On observera des poches d’inflation, notamment dans l’alimentation, ce qui se ressentira dans les marchés émergents où ce poste représente une part importante du budget de consommation des ménages.

L’inflation pourrait également se manifester à certains niveaux de la chaîne de production. Cependant, rien ne garantit que cette hausse se répercutera sur les prix finaux et quand bien même cela arrivait, les services pèsent plus lourd que les biens dans les indices des prix à la consommation de la plupart des économies développées.

Les banquiers centraux des pays développés devraient maintenir des taux directeurs exceptionnellement bas pendant des années (comme au cycle précédent) et les débats autour de leurs mandats vont s’intensifier. Par ailleurs, les rachats d’actifs des banques centrales du monde entier feront certainement augmenter davantage les prix des actifs que l’inflation, comme pendant le dernier cycle.

Même si vous êtes est convaincu que l’inflation restera faible, il pourrait être judicieux de consolider les portefeuilles contre le risque de hausse des prix. À cette fin, les actions devraient constituer un premier rempart, dans la mesure où elles devraient bien se comporter si la demande fait grimper les prix.

Si l’inflation est à vos yeux une réelle menace, la solution pourrait notamment consister à s’exposer aux matières premières et aux obligations indexées sur l’inflation.

Ce qui va s’accélérer

 

3. Les tensions géopolitiques devraient s’amplifier et les chaînes logistiques se raccourcir.

Si la récente guerre commerciale avait déjà incité les entreprises à remettre en cause le bien-fondé d’une production essentiellement chinoise, la pandémie pourrait les pousser à envisager davantage une relocalisation de la chaîne d’approvisionnement dans leur propre pays ou, tout du moins, sur les terres d'un partenaire commercial à la fois plus proche et plus stable.

La situation sera très différente d’un secteur à l’autre. De récents signes indiquent que les entreprises technologiques étendent et diversifient leur réseau de fournisseurs au lieu de relocaliser franchement leur production dans leur propre pays1, alors que les autorités semblent bien décidées à faire pression sur le privé en faveur d'un renforcement des capacités nationales, notamment dans des secteurs stratégiques comme la santé.

Les questions sanitaires pourraient bien d’ailleurs envenimer le conflit qui monte entre la Chine et les États-Unis, accélérant cette phase de démondialisation2 et créant indubitablement un clivage entre les démocraties libérales plus ouvertes au libre-échange et le bloc chinois enclin à l’autarcie.

 

4. Les mégatendances s’accentuent (transformation numérique, innovation en matière de soins de santé et développement durable).

  • Numérique : Le confinement a incontestablement accéléré notre passage à l’ère numérique. Le télétravail constitue la nouvelle norme et l’offre de services en ligne devrait s’accroître. La répartition entre ville et campagne pourrait évoluer, influant sur les performances et les acteurs du secteur immobilier, et si de nombreux gouvernements s’étaient déjà engagés à déployer des réseaux 5G, la demande induite par la crise fournit une motivation supplémentaire.
  • Santé : Dans ce secteur, l’accent sera mis sur l’innovation pour fournir des traitements et vaccins contre des virus comme la COVID-19. L’accélération du cycle de développement est impressionnante, ce qui montre bien à quel point il est important d’appliquer une gestion active pour investir dans ce domaine. (cf. « Gene therapy’s potential to save lives and industry » et « AI and Big Data: New tools in the fight against COVID-19 ».


En outre, comme de nombreux systèmes de santé ont été rapidement dépassés par cette crise sanitaire, les capacités de soins intensifs pourraient se voir renforcées dans l’ensemble du monde développé. Si l’on ajoute à ce tableau le vieillissement des populations, les économies sont bien parties pour consacrer une part plus importante de leur PIB à la santé, motivant les acteurs de ce secteur à rechercher des traitements, tels que les thérapies géniques, qui s’attaquent aux causes profondes des pathologies. Cet environnement sera propice au chiffre d’affaires d'une grande partie du secteur de la santé au cours des années qui viennent.

  • Développement durable : Toute relocalisation de la production pourrait réduire l’intensité carbone. Cette crise est également susceptible de faire le succès des investissements ESG, dans la mesure où il apparaît de plus en plus que les fonds axés sur les critères ESG ont surperformé au cours du marché baissier lié à la COVID-19.

 

5. Les écarts de richesses et de revenus se creusent sous l’effet des inégalités dans l’appui des pouvoirs publics et la résistance face à cette crise.

Du côté des ménages comme des entreprises, cette crise touchera vraisemblablement davantage les plus fragiles.

  • Entreprises américaines : Les petites entreprises disposaient de marges financières limitées avant la pandémie, si bien que nombre d’entre elles pourraient mettre la clef sous la porte. Les grandes, quant à elles, rencontreront certes des difficultés, mais auront généralement plus de latitude pour réduire leurs coûts, obtenir des financements d’appoint et profiter de programmes de soutien gouvernementaux.
  • Ménages : La crise et ses conséquences devraient aggraver les écarts de revenus qui s’étaient déjà creusés au cours des dernières décennies dans le monde développé. Le quintile supérieur se compose le plus souvent de couples mariés avec un niveau d’instruction élevé, travaillant en tant que cadres ou employés à salaire élevé, et vivant dans un foyer connecté propice au télétravail. La plupart d’entre eux auront des revenus réguliers et pourront se procurer les biens de première nécessité pendant la crise. Ces conditions leur permettront d’être mieux préparés à l'après-crise que ceux ayant perdu leur emploi et peinant à accompagner leurs enfants dans la poursuite de leur scolarité.

Ce qui va changer

 

6. Les politiques progressistes et la parole des experts trouveront un écho plus favorable.

  • Politiques : Le cadre institutionnel de l’économie mondiale continuera de refléter l’idéologie du libéralisme qui a dominé ces 40 dernières années, mais ses contours pourraient être adoucis si les récentes mesures de relance budgétaire portent leurs fruits. Nombre de nouvelles mesures pourraient être considérées comme « progressistes », notamment le congé maladie rémunéré et le programme de soutien aux salaires. Dans ce contexte, il faut s’attendre à une plus grande ingérence de la part des pouvoirs publics sur les marchés et à une multiplication des appels en faveur de l'adoption d’un nouveau modèle économique dans le monde occidental.
  • Experts : Le sentiment d’impréparation et la résilience face à la pandémie pourraient faire évoluer le discours politique du populisme anti-élite à la prise en compte des recommandations d’experts dans le processus de décision, ce qui permettrait aux pays d’être mieux armés pour affronter de futures pandémies, mais impliquerait sans doute un renforcement du rôle de l'Etat dans l’économie.

 

7. Réformes en vue pour le marché obligataire, mais jusqu’où iront-elles ?

En mars 2020, les marchés obligataires ont connu une débâcle presque totale, qui a touché non seulement les actifs les plus risqués, mais également les emprunts d'Etat « core » et d’entreprises de qualité. Dans un environnement sous tension, où les acheteurs se font rares, les inventaires des dealers se remplissent, ce qui les empêche de réaliser des achats supplémentaires et de faciliter les transactions. Le marché se trouve alors en panne faute de liquidité.

Sources : Securities Industry and Financial Markets Association, Réserve fédérale de New York. Données au 13 avril 2020

 

Ce graphique indique une diminution des inventaires des dealers (gauche) par rapport à la taille des marchés obligataires en regard de l’encours des obligations d’entreprises (droite).

*Note : les niveaux d’inventaire des dealers et d’encours des obligations d’entreprises sont présentés sur la base des dernières données disponibles annuellement.

Si ce problème n’était pas résolu, chaque correction pourrait entraîner des dysfonctionnements qui requièrent l’intervention des banques centrales sur les marchés. Les années qui viennent risquent donc fort d’être le théâtre d’importantes réformes. (cf. « Investment grade bonds have a problem the Fed can help solve ».)

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1 Greater China Supply Chain Relocation: What will the Tech supply chain look like in three years time?, Gokul Hariharan et coll., J.P. Morgan Global Research, 12 décembre 2019.

2 J.P. Morgan Perspectives: Paradigm Shifts: What Lies Ahead. J.P. Morgan Global Research, 5 avril 2019.