Comme les choses peuvent changer en l’espace de quelques semaines. Il y a à peine plus d’un mois, forts des centaines de pages négociées et de l’optimisme affiché par les responsables, tous les observateurs annonçaient un accord commercial imminent entre les États-Unis et la Chine. Mais aujourd’hui, les droits de douane augmentent, les sociétés technologiques chinoises sont dans le viseur de Washington, qui leur impose des mesures restrictives, les négociations sont au point mort et les relations entre les deux pays semblent avoir pris un nouveau tournant. Alors que le prochain sommet du G20 promet d’être l’objet de toutes les attentions (le monde entier cherchant à savoir si les États-Unis et la Chine vont réussir à sortir de l’impasse), les restrictions récemment imposées à Huawei nous rappellent que les relations sino-américaines ont évolué et qu’une solution pérenne est peu probable. Un accord commercial nous semble toujours envisageable mais sa conclusion sera compliquée par les tensions récentes, d’autant qu’il est possible que les objectifs sous-jacents de chacune des parties aient évolué. En outre, même si les deux pays parviennent à s’accorder sur une baisse des droits de douane, le secteur technologique continue de catalyser la défiance et les conflits. Peu de chances, donc, que la trêve soit de longue durée.

Une guerre de superpuissances aux répercussions mondiales

Instaurés il y a environ un an, les droits de douane ont des conséquences indéniables sur le commerce, les investissements et les chaînes logistiques. Comme prévu, les échanges entre les deux super puissances se sont fortement dégradés : depuis le début de l’année, les exportations chinoises vers les États-Unis ont chuté de 12%1 et les exportations américaines vers la Chine, de 20%2 par rapport à l’année dernière (voir figure 1). Mais les répercussions sont plus larges : la croissance mondiale des exportations est tombée à son plus bas niveau depuis la crise financière sur les deux premiers mois de l’année 2019 (voir graphique 2). Le climat des affaires s’est lui aussi dégradé, tandis que l’incertitude entourant les droits de douane et les chaînes logistiques incite les entreprises à reporter leurs investissements, voire à les annuler. Ainsi, en Chine, l’investissement dans le secteur manufacturier recule de 1% en glissement annuel3  annuel (voir figure 3), tandis que les indices PMI mondiaux sont passés de 54,7 début 2018 à 51,1 en mai4. Tout n’est pourtant pas si noir, car la réorientation des flux commerciaux profite à certains pays. Les exportations vietnamiennes vers les États-Unis ont par exemple bondi de 40% en glissement annuel5 au premier trimestre, tandis que celles de l’Inde grimpaient de 15%.

Graphique 1 : Croissance des importations chinoises par région

Source : U.S. Census Bureau (bureau américain du recensement), bureau chinois des statistiques. Données au 30 avril 2019.

Graphique 2 : Les droits de douane ont pénalisé le commerce mondial

Source : U.S. Census Bureau (bureau américain du recensement), bureau chinois des statistiques. Données au 30 avril 2019.

Graphique 3 : Forte baisse des investissements manufacturiers en Chine

Source : Bureau chinois des statistiques, J.P. Morgan Banque Privée, Haver. Données au 30 avril 2019.

Une avancée lors du G20 ?

Alors que les effets de la guerre commerciale sur l’économie mondiale continuent de se faire sentir, les regards sont désormais braqués vers le prochain G20, les observateurs espérant que les deux parties réussiront à trouver une solution. Selon nous, ce sommet représente une bonne occasion de désamorcer les tensions et de rouvrir le dialogue. Il s’agit peut-être de la dernière chance d’y parvenir : une simple reprise des négociations serait déjà une excellente nouvelle. Compte tenu de la complexité des sujets à traiter et de la durée des pourparlers, un éventuel accord n’entrerait pas en vigueur avant la fin de l’année, voire le début 2020. Les droits de douane devraient donc encore rester en place pendant plusieurs mois, pesant sur le sentiment et accablant l’économie mondiale de coûts supplémentaires. Par le passé, ce sont bien souvent les répercussions négatives sur l’économie et les marchés qui poussaient les belligérants à négocier. Nous estimons que les deux parties veulent toujours parvenir à un accord et savent que ce serait dans leur intérêt. Pourtant, les positions évoluent et les intentions se font de moins en moins claires, assombrissant dès lors les perspectives de trêve commerciale.

Risque d’escalade des tensions

Même si beaucoup d’acteurs du marché espèrent une détente à l’issue du G20, le risque d’une nouvelle escalade des tensions ne peut être écarté. Si les négociations à venir ne débouchent pas sur un accord, quel serait l’impact d’une montée des tensions ? Les deux économies ne seront pas touchées de la même manière : en Chine, le recul des exportations et des investissements aurait plutôt des répercussions sur le marché du travail et la demande intérieure. Aux Etats-Unis, où les exportations jouent un rôle moins important, l’impact négatif prendrait la forme d’un rebond de l’inflation et d’une dégradation des conditions financières dans le sillage des pressions sur les marges et les ventes des grandes entreprises exposées au marché chinois. En effet, la Chine serait alors confrontée à un ralentissement plus marqué de la croissance, tandis que les Etats-Unis seraient exposés à un regain d’inflation.

Les conséquences à long terme sont plus difficiles à évaluer. Les Etats-Unis et la Chine sont deux des pays les plus liés au monde sur le plan économique : chacun est le principal partenaire commercial de l’autre, les investissements bilatéraux sont nombreux et les flux de capitaux conséquents. Un découplage entraînant une dislocation des chaînes logistiques et une limitation des flux de biens, de capitaux et de personnes coûterait cher aux multinationales et obérerait sérieusement la croissance. C’est pourtant bel et bien ce qui semble se produire. Et c’est sans conteste ce qui s’est produit dans le secteur d’Internet depuis près d’une décennie. Le message envoyé par les sanctions contre Huawei est limpide : les sociétés chinoises risquent de réduire progressivement leur dépendance vis-à-vis des fournisseurs américains et les entreprises américaines risquent de réduire leur exposition aux clients chinois. Cette tendance pourrait se poursuivre, quel qu’en soit le résultat.

Des réalités différentes

Si un accord reste possible, Pékin et Washington ont des points de vue de plus en plus divergents sur la guerre commerciale, ce qui risque de compliquer les choses. Les Etats-Unis continuent de justifier les taxes à l’importation par des décennies de pratiques qu’ils jugent déloyales de la part de la Chine. Leurs griefs portent sur les droits de douane chinois, l’absence d’ouverture du secteur des services ou encore le non-respect généralisé de la propriété intellectuelle. La justification des droits de douane et les objectifs affichés lors des négociations sont essentiellement d’ordre économique. En Chine, ces arguments sont souvent considérés comme infondés. Un livre blanc récemment publié par Pékin accuse sans détour les Etats-Unis d’avoir déclaré la guerre. En outre, un sentiment gagne du terrain en Chine et est en passe de faire consensus : et si la guerre n’avait de commercial que le nom, et cherchait en réalité à entraver l’essor du pays ? La tournure prise ces dernières semaines par les négociations corrobore cette thèse : les États-Unis sont en effet passés d’une volonté de conclure un accord destiné à ouvrir la Chine et à renforcer les liens économiques entre les deux pays à l’instauration de restrictions visant Huawei, une démarche qui apparaît comme un effort pour contenir la Chine. Cette contradiction a soulevé bien des questions et pourrait rendre la Chine moins encline à conclure un accord si elle juge que ce conflit s’inscrit dans un cadre plus large.  Nous estimons donc qu’un accord ne mettrait pas nécessairement fin aux tensions sino-américaines, qui devraient persister dans d’autres domaines.

Comment investir en période de guerre commerciale ?

Il n’est pas toujours simple d’investir dans ces conditions. En effet, il est déjà difficile d’estimer la croissance à court terme et l’impact qu’une guerre commerciale entre les deux plus grandes économies mondiales aurait sur les résultats des entreprises. Mais il est plus complexe encore d’anticiper les répercussions à long terme. Les chaînes d’approvisionnement étant de plus en plus utilisées à des fins stratégiques par les pays où sont localisés les centres névralgiques, le système de la logistique intégrée qui a permis d’importants gains d’efficience économique ces deux dernières décennies risque de s’effondrer. Dans ce contexte, nous avons tendance à privilégier les secteurs plus défensifs et moins exposés au commerce, par exemple la santé ou les services de communication, ainsi que les actifs générateurs de rendement. Au niveau mondial, les actions américaines semblent plus résistantes, car moins directement exposées aux tensions commerciales puisque l’économie est davantage axée sur les services. Le S&P 500, qui fait la part belle aux géants tels que Facebook, Google, Amazon ou encore Microsoft, est finalement peu exposé de manière directe à la Chine. De fait, selon les données du Bureau of Economic Analysis américain, la Chine représente seulement 6% du chiffre d’affaires réalisé à l’étranger par les multinationales américaines (voir graphique 4). L’économie mondiale est soumise à des tensions de plus en plus fortes, mais il est essentiel de comprendre toutes les nuances des évolutions commerciales et géopolitiques, car elles peuvent être source d’opportunités.

Graphique 4 : L’Europe et l’Asie hors Chine, principales clientes des Etats-Unis

Source : Bureau of Economic Analysis des Etats-Unis, statistiques économiques de la Banque Privée de J.P. Morgan. Données au 31 décembre 2017.

1 Source : U.S. Census Bureau (bureau américain du recensement), bureau chinois des statistiques. Données au 30 avril 2019.

2 Source : U.S. Census Bureau (bureau américain du recensement), bureau chinois des statistiques. Données au 30 avril 2019.

3 Source : IHS Markit, J.P. Morgan Banque Privée, Haver. Données au 30 avril 2019.

4 Source : IHS Markit, bureau néerlandais de la politique économique, Haver. Données au 31 mars 2019.

5 Source : ministère vietnamien des Statistiques, U.S. Census Bureau, au 31 mars 2019.