A l’automne dernier, lorsque nous préparions nos perspectives d’investissement pour 2019, le président de la Fed, avait affirmé que les taux d’intérêt avaient encore « beaucoup de chemin à parcourir avant d’être neutres ». Cela signifiait que la banque centrale américaine allait annoncer plusieurs relèvements, ce qui était considéré comme un risque pour les marchés et l’économie. Les secteurs sensibles à l’évolution des taux (le logement, par exemple) étaient déjà en difficulté et le reste du monde peinait à prendre le relais des Etats-Unis comme moteur de croissance. Il semblait donc que les conditions que nous estimions nécessaires à une récession (taux d’intérêt restrictifs, tassement de la croissance mondiale, déséquilibre généré par l’endettement des entreprises) seraient réunies au premier semestre 2020.

Le marché boursier a pris conscience des risques que nous avions identifiés bien plus tôt que prévu, chutant de 20% entre septembre et Noël. Après le décrochage, la Fed a changé de ton. Jerome Powell a cessé d’évoquer le « chemin à parcourir » par les taux pour souligner qu’il écoutait les marchés « avec attention ». Les investisseurs ont compris que la Fed allait faire une pause dans son cycle de resserrement et les actifs risqués (actions et obligations à haut rendement par exemple) ont bondi. Leur intuition était la bonne : à l’automne dernier, la médiane des prévisions des membres du FOMC annonçait deux relèvements en 2019 et autant en 2020. Aujourd’hui, selon cet indicateur, les membres du comité de politique monétaire n’envisagent plus aucun changement cette année et un abaissement l’an prochain. Cela change la donne.  

La menace d’un durcissement excessif semble écartée

Source : Bloomberg. Juin 2019.

Il existe toujours un risque que la Fed ait durci sa politique monétaire à un niveau susceptible de déclencher une récession, mais nous estimons qu’il est plus probable que les taux restent assez bas pour permettre à l’économie de croître. Les valorisations des classes d’actifs frôlent (voire dépassent) les moyennes à long terme, ce qui nous semble adapté au contexte actuel, bien que nous ne pensions pas pour autant que tous les nuages ont disparu de l’horizon. Même si la Fed passe d’une démarche de relèvement à une probable stratégie de détente, l’économie américaine se trouve toujours en fin de cycle et la croissance semble en voie de ralentissement. L’an passé, l’économie américaine a été portée par trois moteurs : l’investissement des entreprises, les dépenses budgétaires et la consommation. Les deux premiers commencent à marquer le pas. Et même si la consommation devrait continuer de soutenir la croissance, elle ne permettra pas de garder le rythme de ces dernières années.

Au niveau mondial, le secteur manufacturier sort à grand-peine d’une mauvaise passe et le commerce est entravé par les tensions tarifaires entre les Etats-Unis et leurs partenaires. Cela étant, la relance (même modérée) que mène la Chine et la relative bonne santé de l’économie locale devraient jouer un rôle protecteur. En résumé, notre scénario de base table sur une poursuite du ralentissement économique, mais pas sur une entrée en récession qui pousserait la Fed à réduire drastiquement ses taux. Cela étant, les mauvaises surprises semblent plus probables que les bonnes à ce stade.

En clair, ce n’est pas parce que nous ne redoutons pas de récession à court terme que nous allons prendre des risques inconsidérés. Que faire dans ce contexte ? Nous nous concentrons sur trois grands thèmes.

1.   Participer, mais sans négliger la protection

Après une décennie de rendements élevés, nous estimons qu’il est temps de renforcer la protection des portefeuilles. Voici quelques pistes. Nous pensons qu’il est prudent de mettre l’accent sur la qualité, à la fois des actions et des obligations. Les titres de qualité ont tendance à surperformer pendant les phases de tension. Nous suggérons aussi d’accroître la duration des poches obligataires, car cela peut s’avérer positif en cas d’évolution défavorable des marchés. L’exposition à des classes d’actifs non corrélées peut également permettre d’amortir les pertes subies par les actions. Enfin, il peut être judicieux d’amorcer une rotation des actions vers les obligations. Il est trop tôt pour le faire de façon généralisée, mais il est selon nous temps de faire progressivement évoluer la composition des portefeuilles multi-actifs. 

2.   Engranger des rendements

Nous nous concentrons sur la génération de rendements plutôt que sur l’appréciation du capital. Pour ce faire, de nombreux outils existent dans les différentes classes d’actifs. La diversification au sein du secteur obligataire reste une stratégie clé, surtout dans un monde où les défauts sont rares. En outre, les produits structurés peuvent permettre d’échanger une participation à la hausse contre une protection et des coupons.

3.   Trouver des poches de croissance dans un monde où elle est anémique

Nous pensons que l’économie mondiale continuera de ralentir. La croissance se faisant rare, les secteurs capables d’en générer seront particulièrement prisés. La technologie et la santé bénéficient de tendances séculaires (ni saisonnières ni dépendantes des tendances économiques), et d’autres secteurs et thèmes sont en mesure de produire une croissance supérieure au marché à l’instar du cloud et des logiciels, de la 5G, de la confidentialité des données ou de la thérapie génique.

Met en avant les évolutions de l’économie américaine entre le quatrième trimestre 2018 et juin 2019.

Quels risques entrevoyons-nous ?

Les perspectives ne sont jamais certaines. Nous suivons de près les éléments suivants :

  1. La guerre commerciale : si les droits de douane sur les importations chinoises sont maintenus, la consommation pourrait ralentir, le climat des affaires et les dépenses pourraient souffrir, les valorisations des actifs pourraient être malmenées. Un durcissement du conflit (par des mécanismes de type contrôle des exportations, boycotts, cyberattaques, etc.) serait préjudiciable à la confiance.
  2. Le ralentissement du secteur manufacturier mondial : même sans guerre commerciale, le secteur manufacturier marque le pas au niveau mondial. Si la décélération s’amplifie plus que prévu, elle pourrait engendrer des suppressions de postes aux Etats-Unis.
  3. La dette des entreprises : elle est élevée, mais les mesures de service de la dette sont toujours bien orientées. Les choses risquent toutefois de changer si la croissance cale.
  4. La structure du marché et la liquidité : les corrections du marché actions subies début et fin 2018 ont mis en lumière les risques inhérents à la structure du marché moderne. En outre, la liquidité est plus limitée que par le passé sur le marché obligataire.
  5. Élections présidentielles américaines de 2020 : que cela nous plaise ou non, la campagne électorale va bientôt débuter. Les thèmes phares, notamment la sécurité sociale pour tous ou la fin de la domination des « big tech », ont d’ores et déjà un impact sur les marchés. L’incertitude entourant l’issue du scrutin et les propositions des différents candidats pourraient être source de volatilité dans les 18 prochains mois.

Conclusion

Le statu quo adopté par la Fed a insufflé une énergie nouvelle aux marchés et prolongé le cycle économique. Mais ce dernier ne sera pas éternel : les investisseurs doivent donc faire preuve de prudence. Il existe selon nous un potentiel de hausse, mais les risques sont plus importants. Il est essentiel d’accroître la protection et de se concentrer sur les rendements. La diversification, stratégie indémodable, n’a rien perdu de son importance.

Ces précautions ne nous empêcheront toutefois pas de trouver des vecteurs de croissance future. La technologie et la santé sont deux domaines recelant selon nous un potentiel de croissance non négligeable, qui n’est pas encore intégré par les marchés.

Enfin, en privilégiant la qualité, la liquidité, les rendements et la croissance séculaire, nous sommes prêts à affronter l’incertitude. Nous avons opéré ce type de changements au sein des portefeuilles que nous gérons afin de pouvoir rester investis en toute confiance et d’aider nos clients à atteindre leurs objectifs.