Revue des investissements du quatrième trimestre 2023

EN BREF

• La résilience surprenante de l’économie américaine a intrigué les investisseurs en octobre
• L’incertitude s’est dissipée en novembre avec la baisse des chiffres de l’IPC – confirmant le passage de l’inflation à la désinflation
• La Fed confirme le pic des taux d'intérêt en prévoyant des baisses de taux en 2024

Analyse des marchés

En octobre, les investisseurs ont cherché à augmenter leurs gains face à une montée des risques et des incertitudes liés aux marchés obligataires et à la géopolitique. La courbe des rendements des bons du Trésor américain a connu un retournement significatif. En effet, les rendements des bons du Trésor à long terme ont augmenté par rapport à ceux à court terme, en raison de l'incertitude sur la fin, ou non, de la hausse des taux par les banques centrales. Cette incertitude découle des données économiques américaines indiquant une bonne résistance de l’économie à la hausse de taux restrictive de la part de la Réserve Fédérale (FED) sur plus de 20 mois. En effet, le PIB américain au troisième trimestre se porte bien, affichant une croissance annualisée substantielle de +4,9 % d'un trimestre à l'autre, principalement tirée par de fortes dépenses des ménages.

Le moment charnière du quatrième trimestre s’est produit en novembre, lorsque le marché est passé d’une anticipation de l’inflation à l’anticipation d’une désinflation rapide à un an. L’indice des prix à la consommation (IPC) américain a surpris en étant moins élevé que prévu, l’inflation globale ralentissant pour s’établir à 3,2 %, contre 3,7 % le mois précédent. Cette évolution a conduit à réduire les attentes des investisseurs quant à une hausse finale des taux d'intérêt par la FED lors de sa réunion de décembre. 

Le sentiment dominant a été encore renforcé par les signes d'un ralentissement économique aux États-Unis, mis en évidence par l'augmentation des inscriptions au chômage, l'augmentation des impayés sur les cartes de crédit et une légère baisse des dépenses de consommation. Ce ralentissement de l'activité montre que la politique monétaire restrictive a finalement eu l'impact escompté sur l'économie, renforçant le fait que l'économie est désormais sur la voie d'un ralentissement vers un « atterrissage en douceur ». 

Cette tendance était également évidente dans la zone euro et au Royaume-Uni, où l’inflation a ralenti et où l’indice des directeurs d’achat (PMI) est en contraction en Europe, stable au Royaume-Uni et légèrement positif aux États-Unis, principalement en raison des services. L'inflation sous-jacente européenne a ralenti à 3,6 %, contre 4,2 % lors de la lecture précédente. Au Royaume-Uni, l’inflation sous-jacente a chuté de 5,7 % sur un an, contre 6,1 % un mois plus tôt.

La réaction du marché à ces données a été une forte baisse des rendements des bons du Trésor américain, alimentant un rallye boursier. Le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans est tombé en dessous de 4 % à la mi-décembre, en baisse par rapport au sommet de 5 % atteint à la mi-octobre. Les principaux indices boursiers ont gagné 11,4 % depuis octobre, avec l’indice S&P 500 des États-Unis enregistrant la plus forte hausse (+11,6 %). Les actions de croissance, en particulier dans le secteur technologique, ont surperformé leurs homologues de valeur à l'échelle mondiale.

Lors de sa dernière réunion de l’année, la Fed a fait un changement significatif dans ses prévisions vers un assouplissement, avec un plan prévoyant trois baisses de taux en 2024, souligné par un résumé des projections économiques d’assouplissement. Cette modification du discours d'assouplissement de la Fed a eu un impact positif sur les actifs à risque, notamment les obligations à longue durée. La Banque centrale européenne a donné le résultat attendu de sa dernière réunion de politique monétaire de l’année en ne relevant pas les taux, validant ainsi les attentes des investisseurs comme le montre le rendement du Bund allemand à 10 ans baissant d’environ 1 % par rapport au pic.

Activité clé du portefeuille au cours du trimestre :

Aucune transaction n'a eu lieu en octobre et novembre, mais la révision des taux a déclenché un assouplissement des conditions financières et donc davantage de chances d'un « atterrissage économique en douceur ». En conséquence, l’équipe CIO a vendu des bons du Trésor d’une durée de 4 à 5 ans et les a remplacés par des obligations de qualité à échéance plus courte, qui offrent une augmentation du rendement. Afin de conserver une protection contre la récession dans le portefeuille, ils ont également acheté une petite position dans des bons du Trésor américain à longue échéance.

Au sein des actions, pour nos profils équilibrés et de croissance, nous avons procédé à un certain nombre de changements sectoriels européens à la lumière des perspectives de ralentissement économique contrôlé. Après avoir sous-pondéré les matériaux (un secteur généralement plus cyclique composé de sociétés de produits chimiques et de matières premières), nous avons ajouté des actions. Nous avons également renforcé le secteur de l'assurance, que nous considérons comme affichant des niveaux de capital record et des valorisations bon marché. Pour tous les portefeuilles, nous avons réorienté notre exposition aux moyennes capitalisations américaines vers les actions américaines au sens large, davantage pour des raisons de construction de portefeuille et de rééquilibrage sectoriel que pour une préférence spécifique aux moyennes capitalisations.

Positionnement de haut niveau résultant

Nous restons entièrement pondérés en actions et en obligations du point de vue de l’allocation d’actifs.

Au sein des actions, nous avons une légère préférence géographique pour les États-Unis par rapport à l'Europe et continuons de ne pas investir dans les marchés émergents. Au niveau sectoriel, les principales surpondérations concernent les secteurs de la finance et de la santé. Ce dernier semble bon marché par rapport à l’historique et les perspectives d’un atterrissage plus doux réduisent les risques de créances douteuses. Dans le secteur de la santé, nous avons orienté l’exposition vers les sociétés impliquées dans les médicaments pour la perte de poids GLP1, Eli Lilly et Novo Nordisk. Nous pensons que le marché sous-estime le potentiel ici. En dehors de ces secteurs, nous restons délibérément diversifiés car il existe un risque que le leadership du marché s'élargisse aux actions technologiques de grande capitalisation, avec potentiellement un certain rattrapage de la part de certains des domaines les plus cycliques du marché.

Les perspectives d’un assouplissement des conditions financières l’année prochaine nous donnent une confiance accrue dans nos positions surpondérées sur le crédit à haut rendement et le crédit de qualité, même si les spreads semblent pleinement valorisés par rapport à l’historique (c’est-à-dire le rendement supérieur que l’on obtient des rendements des entreprises par rapport aux rendements des gouvernements). Il est tout à fait possible que les spreads s’élargissent mais soient compensés par la baisse des taux d’intérêt généraux, de sorte que le rendement total ne soit pas affecté. Ce point de vue changerait si nous voyions les signaux de récession s’accentuer. L’autre point important à noter est que nous surpondérons les obligations américaines et européennes par rapport au Japon et à l’Asie. Les rendements ont davantage augmenté aux États-Unis et en Europe et présentent donc à la fois de meilleures caractéristiques de rendement et de protection. En effet, si une récession devait survenir, la Fed et la BCE auraient plus de marge de manœuvre pour réduire les taux, ce qui se traduirait par une plus grande appréciation du capital pour les obligations associées.

Pour les portefeuilles alternatifs, nous sommes en ligne avec les pondérations stratégiques à long terme pour les hedge funds mais sous-pondérons les alternatives liquides, préférant répartir cette sous-pondération sur une combinaison d’obligations et d'actions.

Rendements

Le quatrième trimestre 2023 sera considéré comme l’un des meilleurs en termes de rendements de portefeuille multi-actifs. La corrélation entre les obligations et les actions reste élevée, mais contrairement à l'année dernière, où les deux ont été vendues, elles sont désormais en hausse. Outre la solidité des marchés boursiers, l'événement le plus important ce trimestre a été le retournement de performance des obligations américaines à plus longue échéance. Notre surpondération de la duration américaine par rapport au Japon et à l'Asie s'est avérée défavorable en termes absolus et relatifs jusqu'à fin octobre. Depuis lors, il a considérablement contribué aux rendements du portefeuille, l'agrégat américain rapportant 6,8 % sur le trimestre. Au niveau des secteurs d’actions, la technologie a continué à dominer, mais nous avons également assisté à une diversification du marché, notamment aux valeurs financières américaines, que nous surpondérons, qui se portent particulièrement bien. Les secteurs défensifs tels que la santé et les biens de consommation de base sont à la traîne ; parmi ceux-ci, nous sommes convaincus du maintien de notre surexposition dans le domaine des soins de santé et pensons qu’il fonctionnera bien dans un contexte de ralentissement de la croissance économique et d’opportunités de croissance séculaire liées aux médicaments pour la perte de poids et contre la maladie d’Alzheimer.

Perspectives

Nous pensons que les rendements du marché que nous avons observés ce trimestre sont justifiés par le changement perçu dans les perspectives de taux d'intérêt – ce qui donne confiance à la fois aux consommateurs et aux entreprises et à leurs projets de dépenses. La croissance des bénéfices est le moteur ultime des marchés boursiers, et nous prévoyons une croissance l’année prochaine, malgré les marges élevées des entreprises. En termes d’obligations, les niveaux actuels des taux d’intérêt restent restrictifs par rapport aux niveaux historiques et suggèrent une nouvelle hausse à long terme. Même si le scénario « Goldilocks » actuel semble justifié, nous notons que les valorisations le reflètent, c'est pourquoi nous continuons de détenir des portefeuilles bien équilibrés avec un mélange de croissance et de défensif. Étant entièrement pondérés en actifs risqués, nous avons la possibilité de rééquilibrer notre portefeuille en cas de dépassement des marchés. Le « pain trade » concerne ceux qui détiennent trop de liquidités et il convient de noter que les données de l’EPFR montrent que près de 1 000 milliards de dollars seront investis dans des fonds du marché monétaire en 2023. Cela signifie qu’il y aura beaucoup de liquidités disponibles pour acheter des actifs à risque en cas d’augmentation de la volatilité.

Rien ne garantit que les professionnels actuellement employés par J.P. Morgan Private Bank continueront à être employés par J.P. Morgan Private Bank ou que les performances ou le succès passés d'un tel professionnel servent d'indicateur de la performance ou du succès futur de ce professionnel.

Définitions d’indice de référence

Toutes les informations sur les performances de l'indice ont été obtenues auprès de tiers et ne doivent pas être considérées comme étant complètes ou exactes. Ce ne sont pas des produits d’investissement disponibles à l’achat. Les indices ne sont pas gérés et ne prennent généralement pas en compte les frais ou dépenses. En outre, bien que certains indices d’investissements alternatifs puissent constituer une indication utile de la performance générale du secteur des investissements alternatifs ou de stratégies d’investissement alternatif spécifiques, tous les indices d’investissements alternatifs comportent des bais particuliers en termes de sélection, d’évaluation, d’inclusion et de maintien dans l’indice, et sont moins transparents dans le cadre de leurs calculs internes.

INDICE MONDIAL MSCI : L'indice MSCI Monde est un indice de capitalisation boursière ajusté en fonction du flottant conçu pour mesurer la performance des marchés boursiers sur les marchés développés mondiaux. (Source : MSCI Barra)

INDICE MSCI EUROPE : L'indice MSCI Europe est représentatif des grandes et moyennes capitalisations de 15 pays des marchés développés (DM) d'Europe*. Avec 448 composants, l'indice couvre environ 85 % de la capitalisation boursière ajustée du flottant dans l'univers des actions des marchés développés européens. (Source : MSCI Barra)

INDICE MSCI JAPON : L'indice MSCI Japon est conçu pour mesurer la performance des segments des grandes et moyennes capitalisations du marché japonais. Composé de 318 titres, l’indice couvre environ 85 % de la capitalisation boursière ajustée du flottant au Japon. (Source : MSCI Barra)

INDICE S&P 500 : L'indice S&P 500 est largement considéré comme le meilleur indicateur du marché boursier américain et comprend un échantillon représentatif de 500 grandes entreprises dans les principaux secteurs de l'économie américaine. Bien que le S&P 500 se concentre sur le segment des grandes capitalisations du marché, avec une couverture de 75 % (sur la base de la capitalisation boursière totale) des actions américaines, il constitue également un indicateur idéal de l’ensemble du marché. (Source : Standard & Poor's)

MSCI EM : L'indice MSCI Emerging Markets est composé de 23 pays représentant 10 % de la capitalisation boursière mondiale. L'indice est disponible pour un certain nombre de régions, de segments/tailles de marché et couvre environ 85 % de la capitalisation boursière ajustée du flottant dans chacun des 23 pays. (Source : MSCI)

MSCI EM : L'indice MSCI Emerging Markets est composé de 23 pays représentant 10 % de la capitalisation boursière mondiale. L'indice est disponible pour un certain nombre de régions, de segments/tailles de marché et couvre environ 85 % de la capitalisation boursière ajustée du flottant dans chacun des 23 pays. (Source : MSCI)

INDICE BARCLAYS GLOBAL AGGREGATE BOND : L'indice Barclays Global Aggregate Bond est un indice non géré composé de plusieurs autres indices Barclays qui mesurent la performance des titres à revenu fixe de régions du monde entier. (Source : Barclays)

INDICE BARCLAYS GLOBAL CORPORATE HIGH YIELD : L'indice Barclays Global Corporate High Yield Bond Index mesure le marché des obligations d'entreprises à haut rendement et à taux fixe, libellées en USD. Les titres sont classés à haut rendement si la notation moyenne de Moody's, Fitch et S&P est Ba1/BB+/BB+ ou inférieure. Les obligations d'émetteurs présentant un pays à risque sur les marchés émergents, sur la base de la définition des pays émergents de Barclays, sont exclues. (Source : Barclays)

INDICE BARCLAYS GLOBAL INVESTMENT GRADE : L’indice Barclays Global Corporate Bond mesure le marché des obligations d’entreprises imposables, à taux fixe et de qualité supérieure. Il comprend des titres libellés en USD émis publiquement par des émetteurs industriels, de services publics et financiers. (Source : Barclays)

Indice HFRX Global Hedge Fund : L'indice HFRX Global Hedge Fund est conçu pour être représentatif de la composition globale de l'univers des hedge funds. Il englobe l’ensemble des stratégies de hedge fund admissibles, parmi lesquelles les stratégies d’arbitrage de convertibles, de titres décotés, equity hedge, equity market neutral, event driven, macro, d’arbitrage sur fusions-acquisitions et de valeur relative. Les stratégies sont pondérées en fonction de la répartition des actifs dans le secteur des hedge funds. Les rendements de l'indice sont nets de frais. Les performances sont indiquées avec un décalage de 180 jours. Les chiffres de performances récents sont donc des estimations rapides. (Source : HFR)

WEST TEXAS INTERMEDIATE (WTI), également connu sous le nom de Texas light sweet, est une qualité de pétrole brut utilisée comme référence dans la tarification du pétrole. Cette qualité est décrite comme du pétrole brut moyen en raison de sa densité relativement faible et sucré en raison de sa faible teneur en soufre. Il s'agit de la matière première sous-jacente aux contrats à terme sur le pétrole du New York Mercantile Exchange.