Stratégie d’investissement
Revue des investissements du 1er trimestre 2025 ; rotation et consolidation
EN BREF
- Le troisième trimestre a été marqué par la première baisse des taux directeurs de la Fed cette année, avec en prévision d’autres assouplissements attendus à la suite de chiffres décevants sur l’emploi.
- Les résultats des entreprises continuent de battre le consensus, portés principalement par les secteurs technologique et financier.
- Alors que les rendements des liquidités diminuent progressivement, la demande pour les actifs obligataires s’intensifie.
Commentaire de marché
Si le deuxième trimestre a été marqué par Trump, les droits de douane et le « Liberation Day », l’actualité du troisième trimestre a été marquée par les décisions de la Réserve fédérale (Fed) et l’évolution des taux d’intérêt mondiaux – un retour aux fondamentaux –.
Jusqu’à la mi-année, la croissance économique américaine s’est montrée remarquablement résiliente malgré la politique monétaire restrictive en place. Cependant, la publication des chiffres de l’emploi non agricole en août a été nettement plus faible, et, de surcroît, les données des mois précédents ont été révisées à la baisse. La Fed poursuit un double objectif : la stabilité des prix (avec une inflation autour de 2 %) tout en visant le plein emploi. L’inflation demeure supérieure à l’objectif, avoisinant 3 %, mais c’est la faiblesse du chiffre de l’emploi qui a incité la Fed à abaisser ses taux de 25 points de base pour la première fois cette année, tout en signalant deux nouvelles baisses d’ici la fin de l’année. Par conséquent, les anticipations de taux d’intérêt se sont orientées à la baisse :
Évolution des anticipations de taux d’intérêt :
Source : Bloomberg Finance L.P. au 23 septembre 2025
À première vue, le ralentissement du marché de l’emploi pourrait susciter des interrogations sur la croissance et, par conséquent, sur les marchés actions. Pourtant, la perspective de taux plus bas a déclenché une hausse des marchés actions et obligataires. En substance, le marché interprète cette baisse comme un cycle d’assouplissement préventif visant à stimuler la croissance future, réduisant ainsi le risque de récession.
L’une des raisons pour lesquelles nous pensons que le marché ne prévoit pas un scénario plus récessionniste réside dans les investissements structurels consacrés aux infrastructures liées à l’intelligence artificielle. Les publications de résultats du deuxième trimestre se sont distinguées non seulement par une croissance supérieure aux attentes, mais aussi par les montants alloués aux dépenses d’investissement pour le développement de l’IA. Si le plan de relance budgétaire allemand d’environ 500 milliards d’euros semblait significatif, les projections de dépenses dans l’IA surpassent largement ce chiffre.
Notre équipe CIO a rencontré ou échangé avec près de 120 entreprises à la suite des publications de résultats du deuxième trimestre, et en est ressortie avec deux convictions fortes :
1) Les investissements dans l’IA sont bien réels et devraient se poursuivre pendant plusieurs années.
2) Les entreprises ne font pas état de signes de faiblesse au niveau des consommateurs.
La première affirmation a été illustrée en fin de trimestre par l’annonce de Nvidia d’un investissement de 100 milliards de dollars dans OpenAI pour la construction de centres de données et d’autres infrastructures connexes. Les « bears » du marché rappelleront l’exubérance des dépenses d’investissement lors de la bulle « .com », qui s’est soldée par d’importantes dépréciations. La différence ici réside dans le fait que ces investissements sont financés par des liquidités et reposent sur des technologies éprouvées. Seul le temps dira si les entreprises parviendront à générer un rendement positif, mais en attendant, ce sont des dépenses réelles qui créent des emplois et soutiennent la croissance. Combinées à une politique budgétaire expansionniste (par exemple, les baisses d’impôts aux États-Unis, le plan d’infrastructure allemand…), il est compréhensible que les marchés anticipent une croissance future.
En ce qui concerne le marché des changes et, plus particulièrement, la faiblesse du dollar américain, ce trimestre a été marqué par des conditions de marché plus stables. Selon nous, la majeure partie de la correction s’est opérée au premier semestre. Cela dit, avec la baisse attendue des taux de liquidités aux États-Unis et la BCE qui est actuellement en pause, il est possible que la faiblesse du dollar soit alimentée par des flux de capitaux. Toutefois, il ne s’agit pas d’un mouvement unilatéral, la croissance américaine devant probablement s’accélérer l’an prochain. En somme, la diversification reste essentielle.
Rendements des classes d’actifs au troisième trimestre
Source : Bloomberg Finance L.P. au 30/09/2025.
Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice. Les performances des obligations reflètent des rendements couverts dans la devise de référence. Les performances passées ne préjugent pas des résultats futurs. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice.
Principales opérations au sein des portefeuilles au cours du trimestre
Ce trimestre, il a été judicieux de rester exposé à la dynamique de marché, ce qu’a fait l’équipe CIO : aucune opération n’a été réalisée durant la période. La bonne performance des marchés actions a entraîné une hausse mécanique de l’exposition actions dans les portefeuilles, un point que l’équipe examinera après la clôture du trimestre dans le cadre de son processus tactique et de gestion des risques. Généralement, l’équipe considère le haut rendement dans le contexte des actions et de l’« utilisation du risque » globale du portefeuille. Les deux segments ayant bien performé, les prochaines décisions seront probablement équilibrées, avec une attention particulière portée aux valorisations relatives.
Positionnement global
Bien que nous soyons neutres dans notre allocation actions/obligations, nous conservons un biais pro-cyclique via une surpondération de 4 % au haut rendement, répartie à parts égales entre l’Europe et les États-Unis. Sur le plan géographique, nous maintenons une légère surpondération du marché actions américain par rapport à l’Europe. Au niveau sectoriel, nos surpondérations concernent la technologie, la finance et la santé, tandis que nous sommes sous-pondérés en matériaux et en industries. En termes absolus, les entreprises technologiques (environ 40 %) et financières (environ 20 %) constituent les principaux moteurs de l’exposition actions, et nous estimons que les perspectives de résultats pour ces deux secteurs restent favorables.
Au sein de la poche obligataire, nous sommes sous-pondérés sur les obligations « Core » au profit du haut rendement, avec une duration neutre autour de 6,5 ans au niveau du portefeuille. Le haut rendement ayant une duration plus courte, nos obligations « Core » (investment grade et souveraines) affichent une duration légèrement supérieure, autour de 6,9 ans. Cela signifie que nous équilibrons un positionnement global pro-cyclique avec une composante défensive en obligations, dans le cas où la croissance décevrait. Nous restons convaincus que, dans ce scénario, la duration jouerait un rôle protecteur, c’est-à-dire en étant corrélée négativement aux actions. Au niveau des sous-secteurs, nous maintenons une surpondération sur les MBS titrisés.
Pour les portefeuilles intégrant des hedge funds, le positionnement est conforme à l’allocation stratégique, avec un léger biais en faveur des stratégies relative value et global macro.
Performances
Les performances ce trimestre ont été robustes pour les actifs risqués, tous les segments affichant des rendements supérieurs à ceux des liquidités. La surpondération géographique des actions américaines par rapport à l’Europe a porté ses fruits dans toutes les devises de base, compensant une partie de la sous-performance du premier trimestre. Les rendements sectoriels ont été dominés par les « big tech », surpondérées dans les portefeuilles. La sous-pondération des industrielles européennes a pesé sur la performance, mais elle découle principalement de la sous-pondération de l’Europe dans son ensemble. Du côté obligataire, la surpondération du haut rendement par rapport aux obligations « Core » a également créé de la valeur, soutenue par un resserrement supplémentaire des spreads.
Perspectives
Le consensus de marché estime que les actifs risqués paraissent chers, une perception sans doute alimentée par des indices actions à des sommets historiques. S’il est vrai que les multiples actions sont élevés au regard des moyennes historiques, cela occulte le fait que la croissance des bénéfices, en particulier dans la technologie (méga-capitalisations), est le principal moteur des rendements – nous n’observons pas d’expansion excessive des multiples. Lorsque l’on combine la croissance structurelle du secteur technologique à un environnement de baisse des taux, il est compréhensible que les actions poursuivent leur progression. Le marché du travail américain s’est certes affaibli, mais les créations d’emplois se poursuivent et la consommation des ménages ne montre guère de signes de faiblesse, ce qui serait un signal de récession. Avec des baisses de taux désormais attendues et des soutiens budgétaires aux États-Unis et en Europe, nous anticipons une stabilisation de la croissance économique l’an prochain. Les marchés devraient l’anticiper. Comme au trimestre précédent, avec autant de liquidités en attente, le risque est que les marchés poursuivent leur progression alors que les taux de liquidité continuent de baisser.
Informations importantes
Les actifs risqués se sont appréciés au troisième trimestre, portés par la première baisse de taux de la Fed cette année, des résultats solides dans les secteurs technologique et financier, ainsi que des investissements majeurs dans l’intelligence artificielle. Les marchés anticipent une croissance continue, stimulée par l’évolution des attentes en matière de taux d’intérêt et le maintien du soutien budgétaire.
Stewart Edginton
Head of EMEA Managed Solutions
Publié le 13 oct. 2025
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