América Latina: perspectiva atualizada

Resumo de setembro de 2024

A América Latina tem passado por uma considerável volatilidade e recebido ampla cobertura da mídia nas últimas semanas. Desde a significativa queda dos preços do petróleo até novas reformas em larga escala sendo aprovadas no México, os mercados emergentes têm presenciado eventos que contribuíram para o aumento dos níveis de volatilidade das ações, conforme observado no recente pico do índice VXEEM. As políticas dos bancos centrais latino-americanos também têm se distanciado das dos Estados Unidos, como no Brasil, onde os aumentos das taxas de juros começaram a conter a inflação persistente, em vez de cortes para reagir à desaceleração do mercado de trabalho. Os principais desenvolvimentos e divulgações de dados também mostram os diferentes cenários econômicos que vários países da região estão enfrentando.

Vamos analisar o que está acontecendo na região.

Sobre a macroeconomia:

• Como está o crescimento?
  • A economia do Brasil cresceu 5% no último semestre, impulsionada pela demanda interna, o que levou a uma revisão na previsão de crescimento do PIB de 2,9% para 3,2% ano a ano. No entanto, espera-se que o crescimento se modere nos próximos trimestres. A queda nos preços do petróleo pode resultar em menor inflação, alinhando-se com as previsões de flexibilização monetária no segundo semestre de 2025. Por outro lado, isso é algo que pode impactar negativamente as contas fiscais devido à redução das receitas provenientes de royalties, imposto de renda e dividendos da Petrobras.
  • No México, as vendas no varejo aumentaram em 0,7% mês a mês, superando a previsão consensual de 0,3%, com forte desempenho em bens duráveis, excluindo automóveis. O mais importante é que o proxy do PIB de julho aumentou 0,6% mês a mês, com correções ascendentes nos dois meses anteriores. Isso colocou o nível do PIB de julho em 3,9% anualizado acima da média do segundo trimestre, o que levou os analistas do IB a revisarem a previsão de crescimento do PIB do terceiro trimestre para 4,1% trimestre a trimestre. Consequentemente, a estimativa de crescimento para o ano de 2024 agora é de 1,5% ano a ano (acima dos 1,3% anteriores). O país parece estar em uma posição sólida sob a perspectiva de crescimento impulsionado internamente, embora a incerteza política também tenha exercido um importante papel no desempenho dos ativos.
  • O varejo da Colômbia tem mostrado sinais promissores de crescimento, com o aumento de 1,5% mês a mês em julho das vendas nesse setor, excluindo veículos e combustíveis. Essa informação está alinhada às expectativas de crescimento sequencial positivo no terceiro trimestre de 2024, com uma previsão de 2,0% trimestre a trimestre. O índice de atividade mensal também teve um desempenho melhor do que o esperado, subindo 2,5% mês a mês, recuperando-se de uma queda em junho. Isso sugere um setor consumidor resiliente com capacidade para sustentar um crescimento econômico mais amplo.
  • A atividade econômica do Peru também apresentou um bom desempenho em julho, com um aumento de 1,5% mês a mês, após ajustes para sazonalidade e efeitos de calendário. Os setores de manufatura e mineração foram os destaques, contribuindo de forma considerável para o crescimento mensal da atividade. Além disso, as exportações do Peru dispararam 31,9% em julho de 2024, impulsionadas pelo aumento das remessas de farinha de peixe, café, ouro e hidrocarbonetos. Esse crescimento das exportações é um indicador positivo para o balanço comercial do país e para a saúde econômica geral.
  • A economia do Chile demonstrou um sutil sinal de força em seu recente relatório de atividade, com algumas indicações de impulso para o próximo ano. O país também se beneficia dos preços atualmente mais baixos do petróleo, o que atua como um choque positivo nos termos de troca, reduzindo a inflação e impulsionando o crescimento. O índice de preços ao consumidor (IPC) de agosto não trouxe novidades, com inflação de 4,6% ano a ano. Até o final do ano, esperamos que a inflação fique próxima de 4,5% ano a ano, marcando uma pequena queda em relação aos níveis atuais.
• Qual é o nosso posicionamento em relação à política monetária?
  • No mesmo dia do primeiro corte do ciclo pela Reserva Federal (o Fed), o Banco Central do Brasil adotou uma postura mais rígida, iniciando um ciclo de restritividade com um aumento unânime de 25 pontos base (pb). A decisão reflete preocupações com o crescimento resiliente do PIB, surpresas inflacionárias e movimentos no câmbio. As projeções de inflação do Banco Central estavam no limite superior, indicando um risco considerável de um ciclo de restritividade mais rápido ou prolongado. Essa medida visa ancorar as expectativas de inflação e manter a estabilidade econômica, mas, ao fazer isso, também impõe desafios ao crescimento no curto prazo. Nossos economistas do IB esperam um ritmo de alta de 50 pb até que a taxa Selic atinja 11,5% no início de 2025. A declaração que acompanhou a decisão também destacou preocupações com a dinâmica da inflação, o crescimento resiliente do PIB, um mercado de trabalho pressionado e o aumento das expectativas de inflação, reafirmando muitos dos mesmos riscos que observamos na fase atual do ciclo.
  • Espera-se que o Banxico, o banco central do México, reduza as taxas em 25 pb, seguindo uma postura mais branda em junho e um corte subsequente em agosto. Apesar do ciclo de flexibilização, fatores idiossincráticos, como a volatilidade do peso mexicano (MXN) e considerações político-econômicas, provavelmente manterão o Banxico em um caminho gradualista. Os dados recentes de inflação mostraram que os preços gerais e os núcleos subiram conforme o esperado, com a inflação geral caindo para 4,7% ano a ano e a inflação subjacente mantendo-se estável, ligeiramente abaixo de 4%. Esse progresso na desinflação provavelmente levará o Banxico a cortar a taxa básica de juros em 25 pb. No entanto, recomenda-se cautela, pois a inflação nos serviços mostrou um aumento desconfortável, e a inflação de bens não alimentícios subiu ligeiramente. O impacto da recente depreciação cambial na inflação de bens não alimentícios parece contido, mas deve ser monitorado como uma fonte adicional de risco. Apesar da tendência geral de desinflação positiva, a reaceleração da inflação de serviços, particularmente serviços básicos, sugere que um corte de 50 pb semelhante ao do Fed pode estar em jogo.
  • Na região andina, espera-se que os bancos centrais continuem seus ciclos de flexibilização em velocidades variadas. O Banco Central do Chile deve reduzir a taxa básica de juros em 25 pb a cada reunião até o final de 2024, com o objetivo de atingir uma taxa básica de juros terminal de 4,5% no próximo ano. O Peru também deve continuar reduzindo as taxas em 25 pb por reunião, visando uma taxa terminal de 4,0% no primeiro trimestre de 2025. Por outro lado, é provável que o BanRep da Colômbia mantenha um ritmo de redução de 50 pb até o final deste mês, com potencial para acelerar para 75 pb nas duas últimas reuniões do ano, visando um nível terminal de 6,0%.
• Qual é a nossa posição em relação à política fiscal?
  • A política fiscal do Brasil continua sendo um fator crítico que influencia as decisões de política monetária. O governo anunciou recentemente um bloqueio de R$ 13,3 bilhões em despesas, revertendo um congelamento de R$ 3,8 bilhões anunciado em julho. Essa flexibilização líquida do esforço fiscal contrasta com a revisão de julho e levanta dúvidas sobre o compromisso do governo com a disciplina fiscal. A próxima revisão fiscal, marcada para 22 de novembro, e as votações do orçamento de 2025 em dezembro serão datas cruciais para observar novas medidas fiscais.
  • A administração da Argentina está comprometida com a disciplina fiscal como um alicerce para a estabilização econômica e o crescimento de longo prazo, evidenciado por um superávit primário acumulado no ano de 1,5% do PIB em agosto (em comparação com um déficit de 1,2% do PIB no mesmo período do ano passado), com o saldo geral de 0,3% do PIB. As diretrizes orçamentárias de 2025 reforçam esse compromisso, visando alcançar um resultado financeiro equilibrado ou superavitário a partir do exercício de 2025, determinando cortes proporcionais em despesas discricionárias caso as receitas fiquem aquém do esperado e utilizando receitas excedentes para cancelar dívidas, reduzir o dinheiro em circulação ou cortar impostos. O projeto de lei orçamentária, atualmente sob revisão no Congresso, deve ser aprovado sem grandes emendas, apoiado por incentivos alinhados e negociações em andamento com partidos da oposição.

Na política:

• A Reforma Judicial do México foi totalmente aprovada e sancionada. A discussão atual gira em torno da inclusão da Guarda Nacional no Ministério da Defesa e, mais importante, da inclusão de estipêndios e subsídios sociais na Constituição, o que aumentaria os recursos previamente alocados no orçamento federal e poderia gerar déficits estruturalmente mais altos no futuro. Embora esse desenvolvimento introduza uma considerável incerteza política, as vantagens estruturais do México (como sua infraestrutura de transporte, amplos acordos comerciais e proximidade com os EUA) permanecem inalteradas. Esses fatores continuam posicionando o México como um beneficiário-chave do nearshoring, apoiando a criação de empregos e o consumo, embora com um custo mais elevado para as empresas. Dito isto, também há potencial para um aumento dos prêmios de risco e uma possível redução na classificação de crédito soberano, o que contribuiria para uma perspectiva mais pessimista para os ativos financeiros mexicanos (câmbio, taxas de juros etc.) no longo prazo.

Nos mercados:

• Ações: A América Latina apresentou resultados variados este mês, com certa dispersão no desempenho do índice MSCI pela região. As ações mexicanas aumentaram em 4,9% devido a fortes expectativas de crescimento e correções ascendentes do proxy do PIB, além da possibilidade agora presente de um corte de 50 pb semelhante ao do Fed. Embora algumas preocupações sobre o cenário político e inflacionário permaneçam no médio e longo prazo, o mercado parece estar operando com impulso elevado rumo à decisão do Banxico na próxima semana. Permanecemos cautelosos.
• As ações chilenas (+0,9%) e as peruanas (+5,5%) também subiram no acumulado do mês, com a recuperação da atividade observada em ambos os países. A contínua força da atividade, com base em nossas expectativas de sólido crescimento salarial e ganhos substanciais no comércio, pode impulsionar ainda mais o momento positivo. Por outro lado, o Brasil caiu -0,2% à medida que esperamos que a restritividade monetária adicional tenha efeitos adversos no crescimento da economia local. A Colômbia também apresentou desempenho inferior, com uma queda de -0,8%, embora a sólida recuperação da atividade em julho apoie a visão que os nossos economistas têm de ganhos acelerados de atividade no terceiro trimestre.

Resumo de agosto de 2024

Agosto de 2024 foi um mês memorável. A conversa nos mercados evoluiu de uma “inflação persistente” para “temores de recessão, versão 2,0”. A inquietação diminuiu quando o número de pedidos de seguro-desemprego apresentou um quadro melhor do que o esperado e os dados de inflação confirmaram uma tendência mais amena. Embora a recessão não seja nosso cenário base, os dados sobre o mercado de trabalho certamente devem ser levados em consideração. Ainda acreditamos que a economia esteja desacelerando, mas não despencando. Como afirmou o presidente da Reserva Federal (Fed), Jerome Powell, no simpósio econômico de Jackson Hole, chegou a hora de ajustar a política monetária.

Isso soou como música para os ouvidos dos bancos centrais da América Latina. Embora a dinâmica do crescimento tenha sido mista entre os países, ainda há um viés de flexibilização entre os bancos centrais (ex. Brasil). Uma perspectiva mais dovish para a Reserva Federal deve permitir que as autoridades monetárias da região continuem a flexibilizar a política sem prejudicar suas moedas e arriscar uma reversão nas dinâmicas inflacionárias, sobretudo com a atividade resiliente no Chile e no Peru. Para o Brasil, embora a inflação esteja se movendo na direção certa, o crescimento superou as expectativas e, hoje, o mercado precifica mais de 100 pb em aumentos, o que está alinhado com a expectativa de nossos economistas (mais detalhes disponibilizados abaixo). No geral, o crescimento será desigual em toda a região e, o mais importante, terá um custo: a deterioração fiscal.

Abaixo, apresentamos um resumo dos principais eventos para a região e nossas mais recentes perspectivas por país. Vamos nos aprofundar.

No cenário macroeconômico

Como está o crescimento?

• O crescimento no Brasil continua a surpreender de forma positiva, apesar das preocupações com a atividade econômica afetada por inundações severas no Estado do Rio Grande do Sul. Embora as vendas no varejo tenham sido mais fracas em junho, a produção industrial e o desempenho dos serviços encerraram o segundo trimestre com força, superando as expectativas dos nossos economistas. Esse fato levou nossos economistas a rever nossas estimativas de PIB para o segundo e o terceiro trimestre para 4,8% e 3,2%, respectivamente, elevando para 2,9% nossa previsão geral de PIB para 2024.
• De maneira similar, no Peru, o relatório de contas nacionais indicou uma recuperação cíclica na atividade econômica, com o PIB real aumentando para 7,4% ao ano no segundo trimestre de 2024, uma recuperação considerável em comparação com os 1,9% no primeiro trimestre de 2024. O consumo do setor privado e público acelerou em relação aos trimestres anteriores, assim como os investimentos fixos, o que atua como um impulso para o crescimento potencial. Prosseguindo, nossos economistas projetam um crescimento médio do PIB acima do potencial de 2,7% para o segundo semestre de 2024, mantendo a previsão de crescimento anual do PIB em 3,0% ao ano, com riscos para o lado positivo: o processo de desinflação deve continuar, e assim promover uma maior flexibilização nas condições monetárias, mas o consumo do setor público e as despesas de capital devem desacelerar.
• O PIB da Colômbia cresceu 2,1% no segundo trimestre de 2024, superando as expectativas. A recuperação na formação bruta de capital fixo indicou uma nova confiança dos investidores. No entanto, a maior parte da recuperação da atividade vem do alto consumo, que até agora tem sido sustentado por subsídios financiados pelo déficit fiscal. A execução orçamentária do governo continua baixa, e o subinvestimento público ainda é um obstáculo para o crescimento, sobretudo quando se considera o potencial futuro. 
• Por outro lado, o crescimento do PIB do México tem sido lento, expandindo apenas 0,2% no segundo trimestre de 2024. A economia está operando no limite após um 2022-2023 acelerado. Agora, nossos economistas projetam um crescimento anual de 1,3% (abaixo dos 1,8% anteriores); enquanto o Banxico revisa suas projeções para 2024 e 2025 em baixa, a 1,5% e 1,2%, respectivamente. O setor de serviços foi particularmente preocupante, mas esperamos que seu modesto crescimento de 0,1% reverbere no segundo semestre de 2024. Por outro lado, a produção industrial aumentou 0,3%, com uma recuperação positiva e bem-vinda na manufatura no final do segundo trimestre. Avançando, a grande questão será até que ponto o desempenho estável esperado na manufatura dos EUA este ano continuará a afetar negativamente a produção industrial no México, e quanto disso dependerá do efeito pós-eleitoral sobre a demanda doméstica devido à esperada paralisação nos projetos de infraestrutura do governo.
• Muito semelhante ao México, o relatório de contas nacionais do Chile confirmou uma contração sequencial do PIB de -2,5% trimestre a trimestre no segundo trimestre de 2024 (após um excelente primeiro trimestre), principalmente devido a uma queda no consumo e nos estoques. Nossos economistas esperam que o PIB se recupere no segundo semestre do ano, com impactos positivos mais fortes provenientes dos estoques. A projeção anual do PIB para 2024 foi ligeiramente ajustada para baixo, para 2,6% ao ano, com a de 2025 mantida em 2,3% ao ano.

Qual é o nosso posicionamento em relação à política monetária?

• O Brasil tem sido o centro das atenções aqui. A forte depreciação da moeda e o ritmo robusto de atividade levaram os mercados a precificarem aumentos nas taxas de juros, à medida que o Banco Central também enfrenta preocupações com a credibilidade da política. Atualmente, os investidores precificam que a SELIC alcançará 12%, com cortes a partir de meados de 2025, e os aumentos começando já no próximo mês. Dito isso, nossos economistas agora esperam que o Banco Central aumente as taxas em 25 pb nas quatro reuniões seguintes, até chegarem a 11,50%, e que finalmente retome a flexibilização a partir de meados de 2025 (levando a taxa overnight para 9,5% até o final de 2025). O principal motivo: a política monetária permanece apertada, a política fiscal se tornará cada vez mais restritiva, e as taxas de juros nos EUA devem cair em breve, o que levará o BRL a se apreciar modestamente e as expectativas de inflação a diminuírem. No entanto, é uma questão delicada. De fato, os mais de 200 pb de flexibilização esperados até o final de 2025 são essenciais para sustentar a estimativa de crescimento de 2,1% dos nossos colegas para o próximo ano, uma melhora de 60 pb em relação ao crescimento abaixo do potencial de 1,5% deste ano.
• O Banco Central do Chile também manteve as taxas de juros estáveis em 5,75%, em resposta aos sinais de desaceleração econômica e à alta da inflação, impulsionada pelo aumento dos custos de eletricidade. O banco prevê novos cortes nas taxas, embora menores.
• Por outro lado, o ciclo de flexibilização continuou. O Banxico do México cortou a taxa de política monetária em 25 pb, para 10,75%, em uma decisão dividida, enfatizando a necessidade de reduzir a postura monetária rígida. O índice de preços ao consumidor de julho mostrou que a inflação geral diminuiu para 5,5% ao ano, enquanto a inflação subjacente caiu para 4,1% ao ano. A mudança para uma postura mais dovish do Fed na semana passada levou o Comitê a se manifestar mais sobre as condições monetárias relativas em comparação com os EUA, e alguns membros defenderam um ritmo de corte de 50 pb no futuro.
• O BCRP do Peru reduziu a taxa de juros em 25 pb, para 5,50%, citando a tendência de queda da inflação. Em julho, a taxa de inflação mensal foi de 0,24%, com a inflação subjacente em 0,19% – e a inflação acumulada em 12 meses diminuiu de 2,3% em junho para 2,1% em julho. 
• Por último, mas não menos importante, o Banco Central da Colômbia cortou a taxa de política monetária em 50 pb, reconhecendo condições favoráveis para uma postura menos rígida. No entanto, persistem riscos em relação ao comportamento da inflação, incluindo os preços dos alimentos e os desafios fiscais. O IPC de julho registrou um aumento de 0,20% mensal, reduzindo a inflação anual para 6,86%.

E quanto à política fiscal?

• A arrecadação de impostos do serviço de receita interna do Brasil em julho ficou amplamente dentro das expectativas. O crescimento real da receita foi de 9,5% ao ano – sólido, mas desacelerando, e não altera o balanço de riscos para nossa previsão de um déficit primário de 0,5% do PIB, uma vez que excluímos os impactos negativos associados às inundações no Rio Grande do Sul. Dito isso, o governo continuará tentando reforçar as receitas federais este ano por meio de várias propostas, já que será necessário aumentar as receitas de alguma forma.
• Da mesma forma, a política fiscal do México permanece cautelosa, com o governo focado em manter a disciplina fiscal. A recente desaceleração econômica pressionou as finanças públicas, levando a uma revisão das projeções de crescimento. O governo continua buscando uma redução de 150 pb no déficit geral, conforme as projeções dos nossos economistas. No entanto, uma grande parte disso dependerá das perspectivas de crescimento, que podem ser impactadas pelos recentes golpes de credibilidade devido à incerteza política (mais detalhes apresentados abaixo).
• Por outro lado, as receitas fiscais do Peru superaram os gastos em julho, com o saldo primário ficando em +0,7% do PIB. Nossos economistas antecipam uma consolidação adicional no segundo semestre de 2024, reduzindo o déficit geral para 2,8% até o final do ano – aqui, o risco fiscal está inclinado para gastos mais altos, déficits fiscais mais amplos e níveis de dívida mais elevados, o que pode afetar o crescimento potencial e a taxa de política monetária neutra. 
• As receitas fiscais da Colômbia ficaram aquém do esperado no primeiro semestre de 2024, com uma queda de 15% em relação ao ano anterior. Isso demanda um ajuste fiscal adicional para cumprir a meta revisada de déficit fiscal. O governo apresentou o orçamento de 2025 de COP 523 trilhões, um aumento anual de 4%. Embora o novo orçamento esteja alinhado com o Quadro Fiscal de Médio Prazo, o governo também espera que a receita (arrecadação de impostos) se recupere em 2025, com um crescimento econômico de 3%, uma meta que consideramos ambiciosa diante da dinâmica de investimento enfraquecida.

Na política

• O presidente do México, López Obrador, e a presidente eleita, Sheinbaum, defenderam sua reforma judicial para eleger juízes por voto popular. A comunidade empresarial dos EUA e o embaixador expressaram preocupações sobre os possíveis impactos na democracia e no investimento, temendo que a reforma possa expor o judiciário ao crime organizado e criar incerteza jurídica. Um importante comitê do Congresso agora aprovou o plano, avançando para consideração pelo Congresso. A proposta, que exige que todos os juízes federais sejam eleitos por voto popular, passou pelo comitê com 22 votos a favor e 17 contra. Para ser aprovado, o projeto de lei precisará de maiorias de dois terços, tanto na câmara baixa quanto no Senado, com os debates previstos para começar em breve.
• O Ministro do Trabalho do Peru reafirmou que o aumento salarial planejado ocorrerá no último trimestre de 2024, alinhando-se com o anúncio da Presidente Dina Boluarte. O Conselho Nacional do Trabalho se reuniu em 15 de agosto para discutir a medida. Em outra nota, um grupo de ex-ministros e juristas apresentou uma denúncia contra a Presidente Dina Boluarte no Tribunal Penal Internacional, alegando responsabilidade por mortes durante protestos sociais em dezembro de 2022 e janeiro de 2023 no Peru.
• O Presidente do Banco Central do Chile alertou contra novos saques de fundos de pensão, destacando os possíveis impactos negativos na economia, incluindo o aumento da inflação e das taxas de câmbio. Isso ecoa as preocupações do Ministro da Fazenda sobre possíveis perturbações significativas nos mercados financeiros.
• Um novo projeto de lei visando proibir o fracking na Colômbia está prestes a ser apresentado, liderado pela Alianza Colombia Libre de Fracking e por legisladores apoiadores. A proposta inclui um período de transição de dois anos para empresas com contratos existentes, o que lhes permite optar pela extração de petróleo convencional ou rescindir contratos sem penalidades legais.
• A Argentina garantiu US$ 647,5 milhões em financiamento do Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID) para fortalecer as finanças públicas e a balança de pagamentos. Esse financiamento apoiará a sustentabilidade fiscal e o crescimento, além de novas operações totalizando US$ 2,195 bilhões para políticas de infância precoce, iniciativas de alfabetização e reformas na gestão fiscal.

Nos mercados

• Ações: Em agosto, o MSCI Brasil subiu 5,6%, impulsionado pela forte produção industrial e pelo baixo posicionamento estrangeiro em meio às expectativas de flexibilização pelo Fed. Da mesma forma, o MSCI Chile avançou 3,4%, sustentado pelo aumento nas exportações. Por outro lado, o MSCI México caiu 5,4%, refletindo o crescimento lento do PIB, desafios econômicos e políticos. O MSCI Peru caiu -1,6%, enquanto o MSCI Colômbia subiu 0,7% no mês.