Economia e mercados
31 de jan de 2025
Excepcionalismo dos EUA: a maré está virando?
Principais conclusões:
- Desde o início da década de 2010, as ações dos EUA têm superado consistentemente outros mercados, os títulos do Tesouro mantiveram uma demanda estável e o dólar se valorizou. Como resultado, muitos investidores globais acumularam posições relevantes em ativos americanos.
- Agora, pela primeira vez em anos, as ações, os títulos e o dólar dos EUA estão se desvalorizando juntos, um sinal raro de que a confiança dos investidores na liderança do mercado americano está mudando.
- A histórica sobrevalorização do dólar está começando a se desfazer, o que pode resultar em uma queda de 10% a 20% em relação a moedas importantes, como o euro e o iene japonês, no médio prazo. Não estamos falando de um colapso, mas de um ajuste.
- Não se trata de abandonar os Estados Unidos, mas de buscar equilíbrio. Os ativos americanos continuam sendo centrais nas alocações globais, mas a dependência excessiva de um único mercado traz riscos. Em um mundo de regimes em transformação, a diversificação intencional entre regiões e moedas é essencial.
Os ativos dos EUA estiveram no centro da volatilidade dos mercados globais no acumulado do ano.
Em uma mudança rara e significativa, as ações, os títulos e o dólar americanos passaram por quedas simultâneas. Essa tríplice fraqueza não é só incomum: ela também sinaliza uma importante mudança no sentimento dos investidores.
O motivo? Um forte aumento na incerteza das políticas dos EUA, que abalou a confiança dos investidores na longa dominância dos mercados americanos e levantou questionamentos sobre o papel do dólar como principal moeda de reserva mundial.
A seguir, analisamos os pilares do excepcionalismo dos EUA, como eles podem estar se transformando e o que você pode fazer a respeito.
A maré está virando?
Por décadas, o excepcionalismo dos EUA foi um pilar dos investimentos globais, sustentado por um crescimento robusto, domínio tecnológico, altos rendimentos reais (ajustados pela inflação) e mercados profundos. Desde o início da década de 2010, as ações americanas têm superado consistentemente outros mercados, os títulos do Tesouro atraíram uma demanda constante e o dólar se valorizou quase sem interrupções. Como resultado, muitos investidores globais construíram alocações consideráveis em ativos dos EUA, e esses fluxos de capital mais do que compensaram os grandes déficits comerciais americanos (reforçando a supremacia do “Rei Dólar” e levando-o a avaliações elevadas por várias métricas).
Os EUA financiaram seu balanço comercial com investimentos do exterior
US$ bilhões, média móvel de 1 ano
Fontes: Exante Data, China Flow Analytics, CFETS e Thomson Reuters. Dados de 31 de dezembro de 2024.
A maré pode estar virando. Pela primeira vez em anos, o dólar parece estar desfazendo sua sobrevalorização histórica, o que pode significar uma queda de 10% a 20% no médio prazo em relação a grandes moedas, como o euro e o iene japonês. Nossos dois modelos de avaliação de longo prazo preferidos (ou seja, a taxa de câmbio efetiva real do dólar em comparação com médias de longo prazo, e um modelo baseado na paridade do poder de compra) apontam para uma magnitude semelhante. Nossas premissas de mercado de capital de longo prazo projetam o aumento do EUR/USD para 1,29, e que o USD/JPY caia para 114 ao longo do próximo ciclo de investimentos. Nosso cenário base indica que o dólar perderá mais alguns pontos percentuais até o final do ano em relação às principais moedas, mas existe o risco de que essa fraqueza no médio prazo ocorra de forma mais rápida.
O dólar continua sobrevalorizado segundo métricas de avaliação de longo prazo
Desvio da taxa de câmbio efetiva real dos EUA em relação às médias históricas, %
Fontes: Bloomberg Finance L.P., J.P. Morgan Asset Management. Premissas de mercado de capital de longo prazo 2025. Dados de 24 de abril de 2025.
Esse tipo de ajuste é relevante
O dólar influencia todos os aspectos da estratégia de investimento, desde a perspectiva econômica até as expectativas de retorno, passando pelas avaliações, modelos de lucros e, mais diretamente, pelo risco cambial.
Um dólar mais fraco pode encarecer as importações e as commodities cotadas em dólar, potencialmente impulsionando a inflação e dificultando a política da Reserva Federal. Ao mesmo tempo, aumenta as receitas no exterior para as multinacionais dos EUA1, a menos que as tarifas ou problemas na cadeia de suprimentos reduzam as margens. De qualquer forma, a direção do dólar traz consequências.
Para investidores globais, isso é algo que exige um ajuste. Os ativos dos EUA foram o destino padrão dos investimentos por mais de uma década, tendo o dólar como âncora confiável. Consequentemente, a participação estrangeira em ativos americanos subiu para US$ 26 trilhões.2
Ou seja, até mesmo pequenas mudanças nas alocações do portfólio ou nas decisões de hedge cambial podem gerar grandes impactos. Por exemplo, nos últimos anos, vimos investidores estrangeiros reduzirem a proteção cambial de suas exposições em ações americanas. Hoje, os fundos baseados em euros protegem contra o risco cambial (FX) apenas 50% de suas participações em ações dos EUA, abaixo da média histórica de 67%.3 De forma indicativa, com US$ 16 trilhões em ações americanas detidas por estrangeiros,4 uma mudança de apenas 1% na proteção cambial poderia levar à venda de mais de US$ 160 bilhões em dólares americanos.
O momentum está se direcionando para esse cenário. Até o início de março, investidores estrangeiros ainda estavam investindo, em média, cerca de US$ 7 bilhões por semana em ações dos EUA. Porém, nos últimos dois meses, esses fluxos despencaram para zero, com duas dessas semanas registrando os maiores saques semanais da história. Ao mesmo tempo, as ações europeias voltaram a atrair atenção, com entradas em sete das últimas 10 semanas, rivalizando com os meses mais fortes dos últimos dois anos.5
O ponto principal: Não acreditamos que os investidores precisem reestruturar completamente suas alocações de ativos, e os Estados Unidos continuam sendo uma posição central valiosa. No entanto, a alta incerteza e o potencial de um dólar mais fraco significam que ignorar os desequilíbrios geográficos deixou de ser uma decisão passiva: agora é uma escolha consciente. Em um ambiente em transformação, o posicionamento estratégico dos portfólios, incluindo ativos internacionais e ouro, é essencial.
Por que agora? Avaliando os pilares da força do dólar
Ao entrar em 2025, o dólar havia se valorizado mais de 50% em relação aos níveis mínimos da crise financeira global, um dos períodos mais longos de força do dólar desde a década de 1970.6 Para avaliar o potencial de um novo regime para o dólar, vale a pena examinar os pilares interconectados que sustentaram sua força. Cada um deles está passando por seu próprio teste de estresse. Apresentamos a seguir a nossa avaliação, classificada do mais ao menos ameaçado.
À beira de um novo ciclo do dólar?
O Índice do dólar norte-americano (DXY), vermelho = ciclo de dólar fraco; verde = ciclo de dólar forte
Fontes: J.P. Morgan Wealth Management e Bloomberg Finance L.P. Dados de 24 de abril de 2025.
1. Crescimento superior e rendimentos mais altos
A economia dos EUA têm superado consistentemente seus pares de mercados desenvolvidos, especialmente durante as recuperações pós-crise financeira global e pós-COVID. Essa vantagem de crescimento foi acompanhada de rendimentos mais elevados, impulsionados por uma Reserva Federal que aumentou as taxas de juros de forma antecipada e mais agressiva em 2022-2023. Juntas, essas condições atraíram capital para ações e títulos dos EUA.
Este ano começou de forma mais sombria. Espera-se que as tarifas impactem a economia dos EUA mais fortemente do que o restante do mundo, levando os economistas de mercado a elevarem a probabilidade de recessão de cerca de 20% para 45%7. Enquanto isso, a Reserva Federal caminha para cortes de juros em conjunto com outros bancos centrais, reduzindo o diferencial de rendimento que sustentava a força do dólar.
Em resumo: Este pilar está enfraquecendo. A redução do prêmio de crescimento americano e da vantagem de rendimento torna os Estados Unidos menos atrativos para o capital estrangeiro.
2. Confiança, especialmente quando mais esperada
Com essas informações em mente, o dólar enfraqueceu mais do que os diferenciais de taxa de juros isoladamente sugeririam, o que é um sinal de que o sentimento e os fluxos de capital estão desempenhando papéis importantes no ambiente atual. O Índice do dólar americano está 5% abaixo do seu valor justo estimado com base nos rendimentos.
A recente queda do dólar não foi impulsionada pelos diferenciais de rendimento
Diferencial de rendimento de títulos públicos de 5 anos, % Nível do índice do dólar norte-americano
Fontes: J.P. Morgan Wealth Management e Bloomberg Finance L.P. Dados de 24 de abril de 2025. O diferencial de rendimento é ponderado pelo DXY.
Por anos, o dólar desfrutou de uma dualidade única: ele se valorizava tanto em momentos de aversão ao risco (como um porto seguro) quanto em períodos de apetite por risco (impulsionado pela liderança de crescimento dos EUA). Isso fez com que os investidores consistentemente favorecessem os ativos americanos ao longo dos ciclos de mercado.
Essa confiança levou a uma situação especialmente rara: o dólar caiu junto com as ações e os títulos dos EUA. Esse padrão de preços geralmente indica uma fuga de capital de um país como destino de investimento. Historicamente, essa combinação de movimentos ocorreu apenas 6% das vezes nos Estados Unidos, em comparação com mais de 30% em mercados emergentes como o Brasil.8
O dólar não apresentou seu comportamento típico de ativo de refúgio em 2025
Retornos médios com base nos retornos mensais desde 1970, %
Fontes: J.P. Morgan Wealth Management e Bloomberg Finance L.P. Dados de 24 de abril de 2025.
Contudo, rompendo o padrão neste ano, isso tem acontecido repetidamente. O dólar caiu nos mesmos dias em que ações e títulos americanos também se desvalorizaram, sinalizando que o “prêmio de confiança” nos ativos dos EUA está sendo questionado. Para investidores baseados em euros com ações americanas sem proteção cambial, o impacto foi ainda mais intenso: um investimento vinculado ao S&P 500 teria caído cerca de 16%, em comparação a “apenas” cerca de 8% para investidores americanos,9 o que é uma divergência considerável em relação a quedas anteriores e um novo incentivo para investidores estrangeiros reconsiderarem a proteção cambial nas alocações de ativos.
Em resumo: os ativos dos EUA ainda são respeitados, mas a confiança não parece mais ser automática.
3. Domínio em tecnologia e inovação
Os Estados Unidos lideraram o boom da IA abrigando mais de 75% das empresas de tecnologia listadas globalmente.10 As “7 Magníficas” foram peças-chave, representando atualmente cerca de 30% da capitalização de mercado do S&P 500 e mais de 10% do mercado acionário global.11 Não acreditamos que esse dinamismo da economia americana esteja em risco.
No entanto, o modelo DeepSeek AI da China, revelado no início deste ano, indicou que o domínio dos EUA não está livre de concorrência. Além disso, grandes empresas de tecnologia enfrentam riscos antitruste, e polos de inovação no Japão, na Índia e em outros países estão ganhando destaque.
Em resumo: este pilar continua forte, mas está ligeiramente vulnerável.
4. Estabilidade política e institucional
Instituições estáveis, um banco central independente e um sistema jurídico confiável sustentam o papel do dólar como a pedra angular do sistema financeiro global. Mesmo em meio ao impasse político e à polarização, investidores globais têm confiado na consistência e na continuidade institucional dos Estados Unidos.
Alguns argumentam que essa confiança está sendo colocada à prova agora. As mudanças recentes na política trouxeram uma volatilidade política real, desde ameaças tarifárias até questionamentos públicos contra a Reserva Federal. Mesmo antes disso, o uso crescente de sanções financeiras e de instrumentos de aplicação vinculados ao dólar começou a desgastar a percepção do dólar como uma base neutra. Em 2022, as reservas cambiais da Rússia foram congeladas e, no início de 2025, um único tweet ameaçou impor sanções sobre os ativos em dólar da Colômbia. A mensagem foi clara: o acesso ao dólar pode não ser garantido, e as garantias de segurança oferecidas pelos EUA podem vir acompanhadas de certas condições.
Ao mesmo tempo, o quadro fiscal dos EUA continua a se deteriorar. Os déficits estão crescendo, os custos com juros estão subindo e há pouco consenso político sobre como restaurar a estabilidade. No entanto, seguimos observando uma constante demanda nos leilões do Tesouro dos EUA, o que sugere que esse fator tem sido um impulsionador menos agudo dos movimentos recentes do dólar.
Um governo funcional é importante para os investidores
Média do spread de credit default swap (CDS) vs. média da pontuação de “funcionamento do governo”
Fonte: Bloomberg Finance L.P. e Freedom House, dados de abril de 2025. *Com base nos seguintes critérios: 1. O chefe de governo e os representantes legislativos nacionais, eleitos livremente, determinam as políticas do governo? 2. As salvaguardas contra a corrupção oficial são fortes e eficazes? 3. O governo opera com abertura e transparência?
Em resumo: este pilar permanece sólido, mas está se tornando mais instável conforme o risco político se torna mais estrutural do que episódico.
5. Sem concorrentes à altura
O dólar tem dominando a atividade dos mercados financeiros globais, em parte, por ser a única opção real. Nenhuma outra moeda rivaliza com seu papel global em reservas, liquidação de comércio ou infraestrutura financeira. Ele representa cerca de 90% das transações do mercado de câmbio, 66% da dívida internacional, 58% das reservas cambiais e 48% das transações via SWIFT.
O dólar americano permanece dominante no comércio e nas finanças globais
Percentual de uso das moedas por finalidade, %
Fontes: BIS, FMI, Sociedade para Telecomunicações Financeiras Interbancárias Mundiais (SWIFT) e cálculos do BCE. Dados de 31 de dezembro de 2022. Observações: os dados mais recentes para reservas cambiais, dívida internacional e empréstimos internacionais são do quarto trimestre de 2022. Os dados do SWIFT são de dezembro de 2022. Os dados de volume de câmbio são de abril de 2022. *Como as transações nos mercados de câmbio sempre envolvem duas moedas, as participações somam 200%.
O euro, seu concorrente mais próximo, ainda fica mais de 50% atrás do dólar nas transações do mercado de câmbio.12 Embora as finanças digitais possam reduzir essa liderança, as moedas alternativas foram mais voláteis este ano. Iniciativas como o Project mBridge do Banco de Compensações Internacionais (BIS), que explora sistemas alternativos de pagamentos entre bancos centrais, podem eventualmente desafiar a dominância do dólar, apesar de ainda estarem em seus estágios iniciais.
Em resumo: este pilar continua forte, com pequenos sinais de desgaste nas margens.
O que você pode fazer a respeito?
A forma como você diversifica suas exposições cambiais depende da sua base de origem e do seu apetite por risco.
Continuamos enxergando os ativos americanos como parte crítica e central dos portfólios. No entanto, um movimento de retorno para portfólios mais diversificados globalmente pode ganhar força no próximo ano. Uma abordagem simples para se posicionar diante dessa possibilidade é direcionar parte dos seus investimentos para mercados internacionais que não sejam denominados em dólares americanos, focando em mercados profundos e líquidos, como Europa e Japão. Essa é uma forma de ajudar a reduzir o risco cambial e diversificar as fontes de retorno no seu portfólio.
Outra opção é uma estratégia de currency overlay. Essa abordagem envolve realizar operações cambiais específicas contra o dólar, investindo em alternativas como o euro, o iene japonês e o ouro para diversificar sua exposição cambial. O uso de contratos a termo do mercado de câmbio é uma forma econômica de fazer isso, oferecendo flexibilidade e possibilitando que você ajuste a estratégia aos seus objetivos financeiros.
Se você estiver fora dos Estados Unidos, considere estratégias de proteção cambial para proteger seus investimentos das flutuações do dólar. Os contratos a termo podem ajudar a proteger sua exposição, revertendo-a para sua moeda de origem, enquanto você mantém seus investimentos atuais. Para quem possui portfólios gerenciados, investir em classes de ações com proteção cambial também pode ser uma maneira eficaz de gerenciar o risco cambial sem alterar a estratégia de investimento como um todo.
Entre em contato com sua equipe do J.P. Morgan para explorar uma (ou uma combinação) dessas estratégias adaptadas às suas necessidades pessoais e objetivos financeiros.
1Segundo o Bureau of Economic Analysis, mais de 50% das vendas das empresas multinacionais americanas são provenientes de afiliadas estrangeiras. Dados de 2022, conforme relatório publicado em 15 de novembro de 2024.
2Reserva Federal dos EUA. 30 de junho de 2024.
3Cheema-Fox, Alex e Robin Greenwood. “How do Global Portfolio Investors Hedge Currency Risk?” Outubro de 2024.
4Reserva Federal dos EUA. 30 de junho de 2024.
5EPFR Data. 18 de abril de 2025.
6Bloomberg Finance L.P., J.P. Morgan Wealth Management. 24 de Abril de 2025.
7Pesquisa do Wall Street Journal feita com economistas. Abril de 2025.
8Bloomberg Finance L.P., 18 de abril de 2025. Medição baseada na porcentagem móvel de 3 anos das semanas em que as ações, os títulos e a moeda de um mercado apresentaram queda.
9Bloomberg Finance L.P. Representa o retorno total em 23 de abril de 2025.
10Bloomberg Finance L.P. Empresas de tecnologia listadas globalmente representadas pelo ETF iShares Global Tech, com referência ao índice S&P Global 1200 Information Technology Capped Index. 23 de abril de 2025.
11Bloomberg Finance L.P. 23 de abril de 2025.
12Pesquisa Trienal de Bancos Centrais do Banco de Compensações Internacionais (BIS). Abril de 2022.
Definiciones de índices:
O aumento significativo da incerteza política nos EUA fez com que investidores reavaliassem suas grandes alocações em ativos americanos. Isso também levantou discussões sobre o papel do dólar como a principal moeda de reserva mundial. Como essas mudanças podem afetar suas decisões de investimento?
Samuel Zief
Global Macro Strategist & Head of Global FX Strategy
Madison Faller
Global Investment Strategist
Harry Downie
Global Investment Strategist
Publicado 25 de abr de 2025
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