Los precios del oro se han más que duplicado desde finales de 2023, alcanzando repetidamente máximos históricos en un rally sostenido. El metal precioso superó a los principales índices bursátiles en 2025 con un asombroso retorno del 65%,1 su mejor año desde 1979, y luego consolidó esos retornos a principios de 2026. Un commodity buscado durante siglos, el oro ha sido un componente popular en las carteras de inversión en tiempos modernos, y ha proporcionado atractivos retornos anuales de aproximadamente el 12% durante los 20 años que terminaron en 2025. Dicho esto, su precio puede ser volátil: el oro cayó un 9.8% el 30 de enero, cediendo aproximadamente la mitad de su retorno previo de 2026 en la mayor pérdida diaria desde 2013. La debilidad en los precios del oro puede prolongarse, ya que el oro se desplomó aproximadamente un 40% desde septiembre de 2011 hasta diciembre de 2015, y no se recuperó completamente hasta agosto de 2020.
Esta combinación de un rally histórico y una volatilidad histórica parecería desincentivar la inversión en oro hoy. Sin embargo, seguimos firmemente optimistas sobre el oro en 2026, y recientemente elevamos nuestra perspectiva a un rango de $6,000 a $6,300 por onza. La reciente caída puede presentar un punto de entrada potencial para los inversores a largo plazo, y vemos potencial para un mayor aumento a medida que los inversores buscan diversificar su exposición al dólar, cubrir riesgos geopolíticos y protegerse contra sorpresas inflacionarias.
Para explicar por qué, profundizaremos en la compleja interacción de factores macroeconómicos y dinámicas de oferta/demanda que influyen en los precios del oro.
Entender las características y beneficios únicos del oro es crucial para los inversores que buscan establecer carteras que perduren a través de los ciclos. Mostraremos cómo los principales impulsores de los precios del oro han evolucionado en los últimos años, y cómo una asignación adecuada al oro puede agregar valor a una cartera.
El nivel del dólar estadounidense
Dado que el oro está denominado en dólares estadounidenses, los precios del oro a menudo han exhibido una correlación negativa con el valor del dólar. Cuando el dólar se debilita, el oro se vuelve relativamente más atractivo para los inversores de otras monedas, aumentando la demanda.2 Por el contrario, los precios del oro tienden a debilitarse a medida que el dólar se fortalece. Sin embargo, hay instancias en las que esta relación no se mantiene. Por ejemplo, en 2012-13, el oro perdió el 18% de su valor a pesar de que el dólar se mantuvo relativamente estable, aumentando menos del 1%. Creemos que un dólar relativamente débil presentará un telón de fondo estable y benigno para los precios del oro durante los próximos seis a doce meses. Tras un año de debilidad significativa, el dólar está entrando en un proceso accidentado de estabilización, como se muestra en el gráfico a continuación. En nuestro escenario base, anticipamos que la economía estadounidense podría recuperarse gradualmente durante la segunda mitad del año, potencialmente coincidiendo con mejoras en otras economías importantes como Europa y Japón. Las preocupaciones persistentes sobre la independencia de la Reserva Federal (Fed) y la sostenibilidad fiscal de EE. UU. también pueden limitar la fortaleza del dólar.
Cambio en los rendimientos reales
Históricamente, los precios del oro han tenido generalmente una relación inversa con los retornos reales (tipos de interés ajustados por inflación). Dado que el oro no genera ingresos por intereses, los retornos reales pueden verse como el coste de oportunidad de mantenerlo. Cuando los rendimientos reales disminuyen, el oro se vuelve más atractivo en relación con activos que generan intereses, como el efectivo y la renta fija.
Esta relación explica gran parte del aumento de precios del oro desde la década de 1990, un período de declive estructural en los retornos reales. Grandes rallys del oro, como los de 2008-2012 y 2019-2021, también pueden atribuirse a retornos reales que se volvieron negativos debido a la flexibilización cuantitativa global y las políticas de tipos de interés cero. Este gráfico rastrea la relación.
Sin embargo, hay períodos en los que esta relación se rompe, y como muestra este gráfico, ha sido el caso durante los últimos dos años. A principios de 2022, la Fed comenzó a aumentar los tipos de interés a un ritmo sin precedentes en respuesta a una inflación obstinadamente elevada y a las interrupciones globales de suministro tras la invasión de Ucrania por parte de Rusia. Los retornos reales aumentaron desde territorios profundamente negativos hasta los niveles más altos vistos desde la crisis financiera global de 2008. Sin embargo, el oro se mantuvo muy resistente: los precios apenas cambiaron en 2022, aunque con una volatilidad significativa, y en 2023 registraron un retorno del +13%, cerrando el año en un máximo histórico de $2,068 por onza.
Creemos que esta correlación no está rota y probablemente se restablecerá. En la actualidad, el oro aún reacciona a los movimientos en los retornos reales, solo de manera asimétrica: sube cuando los retornos disminuyen, pero cae en menor medida cuando los retornos aumentan. ¿Por qué? La razón principal es un cambio reciente en las dinámicas de oferta y demanda.
Dinámicas de oferta y demanda
Todos los precios de las materias primas están impulsados por la oferta y la demanda. La demanda de oro es particularmente importante porque los suministros (en forma de minería de oro) han sido bastante estables durante muchos años. Esto lo distingue de otros commodities. Hay tres fuentes clave de demanda de oro: industrial, inversión y gestión de reservas.
La fabricación de joyas representa alrededor del 50% del consumo anual total de oro. La demanda es particularmente fuerte en Asia, especialmente en India y China. Los usos industriales y tecnológicos representan alrededor del 10% de la demanda de oro, con fuentes significativas que incluyen electrónica, odontología y aeroespacial.
Si bien la demanda de inversión y gestión de reservas representa una porción más pequeña de la demanda total de oro, en ocasiones son impulsores significativos de los precios del oro. Este ha sido el caso en los últimos años.
Los bancos centrales han sido compradores significativos de oro durante siglos. Bajo el patrón oro, los bancos centrales estaban obligados a mantener reservas de oro suficientes para respaldar sus monedas y permitir que la moneda se intercambiara por oro. Cuando este sistema resultó inviable durante tiempos de crisis, los gobiernos adoptaron el sistema de Bretton Woods, que fijó el dólar al oro a un precio establecido y fijó las monedas internacionales al dólar.
Comenzaron a surgir tensiones a medida que Estados Unidos comenzó a tener grandes déficits, y Estados Unidos abandonó completamente el vínculo con el oro en 1971, permitiendo que el precio del oro flotara libremente en el mercado.
Aun así, los bancos centrales consideran que el oro es un atractivo refugio de valor porque es escaso. Durante los últimos 20 años, los bancos centrales de todo el mundo han mantenido generalmente alrededor del 20% de sus reservas de divisas en oro. Sin embargo, los bancos centrales de los mercados emergentes tienden a tener mucho menos oro que sus pares de mercados desarrollados, como muestra este gráfico.
Después de una larga pausa, las compras de los bancos centrales han aumentado notablemente en los últimos años. Las compras netas por parte de los bancos centrales alcanzaron un récord de 1,082 toneladas en 2022, más del doble del promedio de los 10 años anteriores. Mantuvieron ese ritmo acelerado en 2023 y 2024,3 y las compras solo disminuyeron ligeramente durante los primeros tres trimestres de 2025 a pesar del fuerte rally de precios. La demanda se mantuvo amplia y estuvo impulsada por los bancos centrales de los mercados emergentes.
La perspectiva de compra de los bancos centrales sigue siendo fuerte, ya que un récord del 43% de 73 autoridades monetarias globales creen que sus propias reservas de oro aumentarán en el próximo año.4 Hay varias razones para esto, pero ha quedado claro que los países que enfrentan riesgos geopolíticos elevados (como aquellos en las fronteras de la guerra Rusia-Ucrania) están aumentando sus reservas de oro.
Algunas naciones que no están aliadas con Estados Unidos están buscando diversificar sus reservas alejándose de los dólares para hacer que esas reservas sean menos vulnerables a las sanciones. Otros gobiernos buscan agregar algo de protección contra un contexto de inflación más alta y volátil en todo el mundo. La escasez de oro a veces lo hace útil como cobertura contra la inflación, aunque esto suele ser transitorio.
Inversores minoristas e institucionales
Muchos inversores mantienen posiciones en oro a través de fondos cotizados en bolsa (ETFs), mercados de futuros, opciones o notas estructuradas. Algunos prefieren mantener el metal físico e invertir en lingotes, monedas y derechos vinculados a lingotes numerados individualmente. Los inversores institucionales suelen mantener oro físico y tienen una orientación a más largo plazo. Los fondos de pensiones y las fundaciones, en particular, tienden a mantener el metal durante décadas. Los hedge funds y los asesores de comercio de materias primas son más especulativos en sus enfoques, pero pueden tener impactos prolongados en los movimientos de precios.
Las tenencias de ETFs de oro se han vuelto populares entre los inversores minoristas desde su creación en 2004. Los flujos minoristas en ETFs de oro suelen ser a corto plazo y tienden a estar impulsados por temores de inflación, conflicto o crisis (alcanzaron un máximo histórico durante la pandemia de COVID), así como por los tipos de interés. Como ilustra el gráfico a continuación, la demanda de ETFs aumentó a mediados de 2025 y se aceleró rápidamente. Ha sido un motor principal del fuerte rally en 2025. Esta tendencia ha mostrado una clara correlación inversa con los movimientos en las tipos de interés del efectivo.
Los inversores minoristas suelen cambiar a efectivo cuando la Fed mantiene tipos elevados. A medida que la Fed reduce los tipos de interés y los retornos del efectivo disminuyen, los inversores reasignan a estrategias de renta fija o alternativas, incluido el oro. Esto explica por qué las tenencias alcanzaron un mínimo en 2024: a medida que el mercado comenzó a anticipar recortes de tasas inminentes por parte de la Fed, los rendimientos en efectivo disminuyeron, lo que provocó una rotación hacia otras clases de activos.
En nuestra opinión, la razón más convincente para poseer oro es su papel como diversificador de cartera. Históricamente, el oro ha mostrado una baja correlación tanto con la renta variable como con la renta fija, y aunque esta tendencia puede persistir, las correlaciones futuras pueden variar según las condiciones del mercado. En las últimas cinco ocasiones en que el S&P 500 cayó un 20%, el oro ha promediado un retorno del 6%. El oro también tiende a rendir bien durante períodos de mayor inflación. Históricamente, cuando la inflación del índice de precios al consumidor de EE. UU. ha estado entre el 3% y el 4% interanual, el oro ha promediado un rendimiento de un año del 13%.
Como muestra la fuerte caída observada a finales de enero, el oro es fundamentalmente un activo arriesgado. Su volatilidad anualizada en los últimos 20 años ha sido de alrededor del 17%, ligeramente superior a la de la renta variable de gran capitalización. Desde 1975, el oro ha experimentado 91 caídas distintas de más del 10%—aproximadamente una cada siete meses en promedio. El S&P 500 ha visto 68 de estas caídas, o aproximadamente una cada nueve meses. Esta no es una clase de activos para los débiles de corazón.
A pesar de su alta volatilidad, el oro generalmente reduce el riesgo general de la cartera cuando se financia a partir de una mezcla de acciones y bonos, debido a su baja correlación con ambas clases de activos. Según las Long-Term Capital Market Assumptions - LTCMAs de J.P. Morgan Asset Management, agregar una posición de ~5% en oro financiada pro rata a partir de una distribución equilibrada (55% acciones/45% bonos) mantiene el rendimiento esperado sin cambios, pero reduce modestamente la volatilidad esperada.
Como se muestra en nuestra proyección de precios de 6,000 a 6,300 dólares por onza, seguimos siendo optimistas sobre el oro. Las dinámicas de demanda son robustas: se espera que las compras de los bancos centrales, ampliamente distribuidas, persistan a medida que los bancos centrales de los mercados emergentes continúan aumentando sus asignaciones. Estas instituciones siguen estando subasignadas en oro en comparación con sus pares de mercados desarrollados. Anticipamos más flujos de inversores minoristas, impulsados por la disminución de los retornos del efectivo.
Esperamos ver un apoyo sostenido para el oro a largo plazo debido a las preocupaciones sobre la disciplina fiscal a nivel mundial. En la actualización del año pasado, anticipamos un fuerte rendimiento del oro bajo una administración Trump basado en dos factores clave: preocupaciones persistentes sobre el déficit de EE. UU. en medio de una política fiscal expansiva y un posible aumento en la diversificación de reservas en dólares en respuesta a tensiones comerciales y riesgos geopolíticos aumentados. Estos impulsores siguen siendo relevantes para el próximo año.
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