2026年10月5日
解答有关中国的热点问题
在人工智能和科技股强劲上涨之后，10月的市场表现再次鲜明地提醒投资者：即便是表现出色的投资，也很少会一路上行。半导体板块在人工智能行情的大部分时间里一路领涨，之后遭遇大幅抛售——费城半导体指数录得2008年以来最长的连跌之一。截至10月中旬，该指数连跌8个交易日，目前较年内高点回落20%。与之密切相关、科技股占比较高的亚洲市场同样如此，台湾地区和韩国分别较各自高点下跌约10%和30%。
触发市场波动的因素并不陌生。市场对人工智能叙事的质疑似乎从未间断。围绕Anthropic短期收入走势的不确定性再度点燃了关于人工智能建设经济性的争论、新型云服务商信贷供应情况引发对2028年资本开支预期的质疑、数据中心项目延期、中期选举前选民和政治层面的反对声音升温等消息又接踵而至，诸多因素共同加剧了市场波动。
在与客户的交流中，以下几个问题尤为突出：人工智能资本支出周期能否持续，还是我们已接近顶峰？人工智能行情中领涨企业的估值是否已经过高，以至于风险回报不再有吸引力？面对利率上升，投资者又应如何看待近期的技术面压力，包括市场领涨范围狭窄、指数集中度较高以及融资方面的担忧？亚洲部分市场一直是人工智能建设的核心，并因此取得领先市场的回报，但未来的上涨空间是否已经所剩无几？
亚洲市场并非一概而论
尽管近期出现抛售，但步入第四季度之际，亚洲股市今年整体上仍录得正回报。然而，不同市场的股票回报也呈显著分化：韩国和台湾地区今年以来的回报率（以美元计）约为60%，离岸中国市场和印度股市则下跌约15%。与美国类似，亚洲部分地区也正因人工智能基础设施的持续建设而经历盈利超级周期，这也是今年以来盈利预测修正出现分化的主要原因之一。盈利表现超出预期的市场获得了投资者青睐，而盈利前景较弱的市场则相应承压。在本周的《亚洲策略焦点》中，我们将深入分析2026年前九个月亚洲各地股市的盈利表现，并详述我们的观点与投资展望。
全球股市表现显著分化，亚洲尤为明显
表现（%）
资料来源：彭博财经。数据截至2026年10月。
韩国：存储器超级周期仍有上行空间
先看韩国：人工智能需求超过供给、存储器短缺持续，2026/2027年的盈利预期自年初以来上调了183%/243%，幅度惊人。这正是韩国市场今年以来取得客观回报的主要推动力。投资者质疑这样的盈利水平能否持续，这在情理之中；韩国股市的估值倍数已下降逾50%，目前仅为4倍远期市盈率。
年初我们对韩国股市持乐观看法，目前韩国仍是我们偏好的地区之一。我们依旧认为，存储器供需至少会持续紧张到2028年，甚至可能更久。经历近期大幅回调后，当前市场的风险回报格局对投资者更为有利。
台湾地区：全球人工智能的“卖铲人”
同样，台湾地区一直是先进逻辑芯片的主要制造基地；随着人工智能在全球快速普及，这些芯片被广泛应用于训练和推理。半导体和科技硬件占MSCI台湾指数的86%，这为投资者提供了直接敞口，也使台湾地区成为整个人工智能供应链的明确受益者。这也推动2026/2027年盈利预测分别上调38%和53%，成为台湾地区2026年跑赢市场的关键驱动因素。
我们预计2026/2027年的盈利增幅将分别达到69%和33%，因此认为台湾地区18倍的远期市盈率具有吸引力，并继续建议配置该地区。台湾和韩国市场一样，仍是表达全球人工智能硬件主题最直接、纯粹的代表之一，也是我们偏好的亚洲股票配置核心。
中国：逆风仍存，需要耐心应对
亚洲股市中也存在明显的拖累因素——无论离岸还是在岸中国市场，年初至今的股票表现均不尽如人意。国内经济持续显现放缓迹象，地方政府优先推进财政整顿，人民币走强，加之巨额人工智能资本支出对企业盈利形成压力——这些因素共同作用，使2026/2027年的市场一致盈利预期截至今年9月已分别下调6%和5%。
鉴于这些不断加剧的负面因素，我们今年对离岸中国股票采取了战术性操作，并在8月底将评级下调至中性。我们目前预计2026/2027年盈利分别增长9%和12%；即使估值仅为10倍远期市盈率，我们认为离岸中国市场仍缺乏吸引力，因此维持中性观点。我们将继续关注政策支持、人工智能本地化进展（预计到2028年本土芯片将满足中国80%的人工智能基础设施需求）以及互联网平台的变现速度。这些都是我们转向更积极立场的潜在催化因素。
印度：估值下调反映盈利前景走弱
今年的诸多宏观逆风——包括油价上涨、美元走强和全球利率上行——都对印度股市构成了挑战。加之市场还担忧人工智能对呼叫中心、信息技术咨询等劳务外包业务构成的颠覆风险，印度股市表现落后也就不足为奇了。盈利数据也印证了这一点：2027年盈利预测已被下调3.5%。我们还看到，印度股市过去一直享有比亚洲其他市场较高的估值溢价，但当前的盈利增长已不如其他亚洲地区亮眼，估值也正在回落。
在预计2027/2028年的盈利增长仅为7%和11%，远期市盈率为18.4倍的情况下，我们认为风险回报的吸引力有限，因此维持中性评级。长期结构性主题——包括实体人工智能、电子产品制造、国防和电网建设——仍然具有吸引力，但短期盈利表现尚不足以支撑更积极的立场。
日本：盈利强劲，但需等待更佳的入市时机
与美国和欧洲等发达市场类似，日本今年也出现异常强劲的盈利预测上修，2026/2027年预测值较2026年初高出16%和14%。受此推动，东京证券交易所指数今年以来上涨17%。科技板块受益于人工智能基础设施建设，但工业、金融等其他板块同样普遍走强，其中日本央行加息的影响尤为显著。
我们对日本2026/2027年的盈利增长前景持乐观态度，预计分别增长25%和8%，但认为16倍远期市盈率相较历史水平略显偏高。我们对日本维持中性看法，将等待更好的入市时点再明确转趋乐观。
投资启示
未来几周，美国超大规模科技企业和半导体供应链厂商将陆续发布业绩，中期选举也将尘埃落定，这有望消除当前市场的一些不确定性与压力因素。
展望未来，正如我们在此前一份关于新兴市场的文章中所指出的，新兴市场已不再只是基于低估值的战术性交易，而是正日益成为对全球当下最急需行业的战略性配置，包括半导体、先进制造、关键大宗商品和人工智能基础设施。亚洲正处于这一投资逻辑的核心。台湾地区和韩国通过硬件与存储器供应链，直接连接全球人工智能算力的贝塔敞口；中国则具有人工智能本地化和平台方面的投资主题，但投资者需要有选择性的进行配置。若投资者希望更广泛地布局这一主题，可通过覆盖人工智能价值链的主题策略及新兴市场股票管理策略，来补充单一国家市场的配置。
我们对投资者的建议是：资本支出周期、盈利走势和供需格局仍然稳固，因此宜继续配置人工智能和科技板块。我们认为，当前的波动是逢低加仓高确信度敞口的机会，而非撤退的理由。然而，调整配置规模至适当水平至关重要。集中风险确实存在：韩国和台湾市场在MSCI新兴市场指数中的占比已超过一半，大幅超配可能导致投资组合过度依赖单一主题。我们建议，将高确信度的人工智能敞口与相关性低的回报来源相搭配，并在区域和资产类别上保持分散。最近的市场波动虽令人不安，但这是参与近年最重要投资主题之一所需的代价。我们的信心不变，亚洲区内的分化也为我们带来丰富的投资机会。
风险考虑
除另有注明外，所有市场和经济数据截至2026年10月，来自彭博财经和 FactSet。
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摩根资产管理长期资本市场假设
鉴于风险与回报之间存在着十分复杂的此消彼长关系，我们建议客户在设置战略配比时凭借判断和量化优化方法做出决策。请注意，本文所载全部信息均基于定性分析。不建议完全依赖于上述信息。本信息不作为投资任何特定资产类别或战略的建议，也不作为未来业绩的承诺。请注意，该等资产类别和策略假设仅基于被动管理得出，并无考虑主动管理的影响。提及未来回报的陈述并不代表对客户组合可能达致的实际回报作出承诺或甚至估计。假设、意见和估计仅用于说明目的。不应被视为证券买卖的建议。金融市场走势预测是本公司按目前市场状况作出的判断，可予更改，恕不另行通知。我们相信在此所提供的资讯均属可靠，但不保证其准确性或完整性。本文件只作提供资讯用途，并非旨在提供亦不应被倚赖作为会计、法律或税务建议。假设的回报率仅供说明╱讨论用途，并受诸多限制。
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指数定义：
MSCI台湾指数：一项经自由流通市值调整的市值加权指数，追踪台湾大盘及中盘股票的表现。
MSCI韩国指数：一项经自由流通市值调整的市值加权指数，衡量韩国大盘及中盘股票的表现。
东证股价指数：日本广泛使用的股票基准指数，用于衡量东京证券交易所上市公司的表现。
纳斯达克综合指数：一项市值加权指数，追踪在纳斯达克股票市场上市的3,000多只股票，明显偏重科技板块。
MSCI新兴市场指数：一项经自由流通市值调整的市值加权指数，衡量新兴市场国家大盘及中盘股票的表现。
标普500指数（S&P 500）：一项市值加权指数，追踪美国500家最大上市公司，广泛被视为美国股票市场的基准。
MSCI全球股票指数：一项全球股票指数，追踪发达市场和新兴市场的大盘及中盘股票。
美股七雄：一个非正式股票篮子，包括苹果、微软、Alphabet、亚马逊、英伟达、Meta Platforms和特斯拉，它们合计占美国市场回报的重要部分。
欧洲斯托克50指数：一项蓝筹股指数，追踪欧洲50家规模最大且流动性最高的公司。
沪深300指数：一项市值加权指数，追踪在上海和深圳证券交易所上市的300家规模最大且流动性最高的A股公司。
MSCI印度指数：一项经自由流通市值调整的市值加权指数，衡量印度大盘及中盘股票的表现。
MSCI中国指数：一项经自由流通市值调整的市值加权指数，追踪在中国及海外市场上市的中国公司，包括香港上市公司和美国上市预托证券(ADR)。
重要信息
我们深入分析2026年前九个月亚洲股市的盈利进展，并详细阐述我们对未来市场的观点及投资展望。
卓智汇见
