亚洲科技板块的强势表现能否延续？

亚洲新兴市场：全球人工智能基础设施超级周期的关键一环

为了满足急增的人工智能需求，人工智能的资本支出规模持续上修，尤其是美国超大规模科技企业，预计今年将投入7,000亿美元，以满足用户对算力的巨大需求。一方的资本支出正是另一方的收入来源——如今，现代数据中心基础设施成本中，半导体占比高达50%，而半导体的龙头生产商主要位于亚洲。

与此同时，中国国内的人工智能生态系统正在形成，半导体国产化已成为国家战略重点，并得到明确的政策支持。各国政府出于合理考量，都希望掌控本国的人工智能生态系统，因为这对国家安全等战略层面意义重大。

这正是全球地缘分化与通胀格局交汇之处。随着供应链区域化以及战略性产业回流，半导体价值链中不可替代的环节将展现出稀缺价值和定价权。先进晶圆代工产能和内存供应紧张，直接推动价格上涨，企业盈利随之提升。因此，过去一年，台湾地区和韩国股市分别录得110%和170%的涨幅，使这两个市场在新兴市场综合指数中的合计权重超过50%。新兴市场的行业结构也发生了重大变化，从十年前以“旧经济”行业为主，转变为如今科技行业占比约45%。

台湾地区：先进半导体制造的核心枢纽

台湾地区是全球半导体产业无可争议的基石，这一地位既凸显了其战略重要性，也彰显了其卓越的经济成就。台湾之所以能够主导行业，源于其拥有全球最大的尖端晶圆代工厂，生产了全球绝大多数最先进的芯片，为智能手机、数据中心、人工智能系统乃至自动驾驶汽车等各种设备提供核心动力。

台湾地区在半导体领域的成功绝非偶然。这反映了数十年来在研发方面的持续投入、对世界级工程人才的培养，以及建立高度专业化且难以复制的供应链生态系统。全球能否满足日益增长的人工智能算力需求，很大程度上取决于这家领先代工厂的产能，而目前产能仍处于供不应求的状态。尽管全球地缘分化趋势正推动美国、日本和欧洲新建部分代工产能，但这家领先的运营商仍是各国政府补贴和激励政策的首选合作伙伴。

对投资者而言，台湾地区展现出极具吸引力的结构性增长前景：在人工智能推动全球算力需求加速增长的背景下，台湾地区的制造商具备独特优势，有望获取超额价值。由于科技行业在台湾市场的比重接近90%，我们预计2026年盈利将大幅增长43–47%，2027年增长23–27%，这使我们持续看好台湾市场。

韩国：内存地位提升，供需严重失衡

全球DRAM（动态随机存取内存）和NAND供应主要由两家韩国龙头企业主导，受人工智能算力需求激增影响，目前市场正面临严重短缺。我们认为，本轮存储周期有望比以往更持久，这也是我们看好韩国股市的关键原因之一。

2020至2022年期间，受疫情期间居家办公需求激增影响，存储制造商因而过度扩产，导致2022年引发供应过剩、价格下跌。然而，2022年底GPU需求的爆发式增长推动了GPU专用内存（即高带宽内存(HBM)）的需求激增。HBM作为一种新兴且快速增长的存储形式，能为厂商带来可观的经济效益。为了满足这一需求，领先的DRAM制造商将大量传统过剩产能转向HBM领域。这一转换过程是不可逆转的，据估计，到2025年，三大DRAM制造商的传统DRAM总产能较2022年下降约20%。

一个意想不到的进展是，人工智能的快速发展推动了人工智能服务器对传统DRAM的需求呈指数级增长，以解决训练和推理过程中的瓶颈问题。SOCAMM（小型压缩附加内存模块）作为一种新型的关键内存形态，能够以更低功耗提供更高带宽，预计将进一步推升传统DRAM的需求。此外，代理式人工智能(Agentic AI) 提升了CPU的运算强度，而CPU所需内存通常是GPU的两到四倍。预计到2028年，服务器需求将占DRAM总需求的约73%，远高于2025年的39%。

传统DRAM供应减少与新型DRAM需求激增的双重效应，导致当前市场极度紧缺，价格飙升。以往行业价格每年通常下跌20–25%，但当前已非往昔。尽管新增产能正在逐步释放，但预计至少到2028年前，供应紧张局面似乎仍难以缓解。

在如此紧张的供应环景下，据传美国超大规模企业等主要买家正与主要内存制造商洽谈多项长期协议，以期激励新增产能并降低过度扩产的风险。协议条款目前仍属机密，但据悉包括最低价格、预付款和采购量承诺，采购量可能高达超大规模企业预估需求的60–70%。以往投资者普遍对长期协议的执行力存疑，但存储供应商表示，本轮协议的法律约束力较以往更强。

中国：提升国内人工智能基础设施的自给自足能力与技术实力

在中美地缘政治紧张局势升级和出口禁令的背景下，中国已将半导体设备和芯片供应的本土化列为国家战略重点。政府正在大力投资这一领域，投入大量资金支持国内人工智能芯片设计企业，并对具备潜力的公司快速批准上市。由于近期出台的规定要求新建晶圆厂至少有50%的设备为国产设备，进口半导体设备的替代进程有望加速。据估计，中国半导体自给率已从2024年的30%上升至41%。尽管美国最近批准了一家领先的美国半导体公司出口一款有竞争力的人工智能芯片（性能显著优于当前中国国内的供应），但本土化趋势预计仍将持续。尤其是在推理芯片方面，国内芯片能力仍有差距，而自给自足的努力导致需求超过供应，使得中国算力市场持续紧张。

在国内芯片企业努力提升芯片设计和性能的同时，中国还拥有其他强大的实力与优势。首先，中国的本土网络技术实力处于世界一流水平，长期为美国和中国本土的科技巨头提供先进的光模块产品。这些优势有助于通过构建大规模、高性能的计算集群来弥补国产人工智能芯片在单芯片性能上的不足。尤其值得一提的是，一家领先的国内民营科技巨头正在创新机架级解决方案，利用光网络技术扩展人工智能算力。预计这一进展将在2026年推动其网络收入增长90–150%。

我们还认为电力是中国的关键竞争优势之一。据估计，仅在2025年，中国新增的发电能力就是美国的七倍。过去十年，中国电力装机容量的复合年均增长率(CAGR)为9.5%，目前拥有充足的备用容量来满足人工智能数据中心日益增长的需求，即使未来两年不新增任何发电能力。除了新发电能力和电网升级之外，中国还拥有充足的发电能力来满足人工智能计算的需求。电力供应不会成为中国实现人工智能发展目标的制约因素。

在应用方面，中国人工智能模型为终端用户提供了极高的性价比。自2025年1月中国一家顶尖人工智能实验室发布模型以来，越来越多的中国文本、图像和视频模型在与美国模型的竞争中展现出强劲的竞争力。下一个突破点将是编程领域。中国模型具备极高的性价比，正在推动全球用户应用率加速上升，并拉动中国国内的算力需求。同一家中国顶尖人工智能实验室最近推出了一款针对中国某科技巨头芯片组优化的模型，有望催生一个以中国为中心的新型人工智能生态系统。

结论及投资启示

人工智能基础设施超级周期已将新兴亚洲市场从一个依赖周期性贸易的经济综合体，转变为这个时代核心关键技术不可或缺的供应基地。人工智能正推动对逻辑芯片、内存、网络和电力等方面的需求，并使这些领域出现结构性供不应求。全球地缘分化趋势正在巩固该供应链中不可替代节点的稀缺价值（从台湾地区的尖端代工厂，到韩国的内存双头垄断），同时也在促使中国构建一个平行且自给自足的生态系统。由此导致的供应紧张正在形成持久的定价权，扭转了该行业历史上通缩的趋势，与我们观察到的整体经济中“高通胀维持更久”的态势相呼应。对于投资者而言，持有那些能推动价格上涨的稀缺资产，远胜于配置可能失去定价权和购买力的领域。

各个市场都以独特的方式体现了同一投资主题。台湾地区是尖端算力领域不可或缺的制造基地。韩国是把握前所未有的内存短缺，同时地缘分化趋势也为工业领域带来额外机遇。中国是一个逆向投资机会——市场尚未完全消化其自给自足的建设进程，而其在网络、电力和日益强大的人工智能模型方面均具有结构性优势。支撑这三大市场的，是其相对于需求规模和持续时间而言仍被低估（且估值仍属合理）的盈利前景。

风险是真实存在的，必须加以关注。产能扩张超预期可能削弱存储周期，地缘政治局势升级可能扰乱供应链，而人工智能资本支出的任何放缓都将使当前的高估值预测受到质疑。但从未来12个月来看，我们认为投资于这些市场的风险回报比更具吸引力。