O novo argumento estratégico para investir em mercados emergentes

Durante boa parte das últimas duas décadas, os ativos de mercados emergentes (ME), com suas avaliações atraentes, alimentaram repetidamente a expectativa de que “desta vez é diferente”. No entanto, seu desempenho decepcionou de forma consistente. Entre 2010 e 2025, as ações desses mercados ficaram atrás das dos mercados desenvolvidos (MD) em cerca de 500 pontos-base ao ano. Embora muitas dessas economias tenham se expandido rapidamente nesse período, o forte crescimento econômico muitas vezes não se traduziu em retornos para os acionistas. Mais recentemente, começaram a surgir sinais de uma mudança significativa. Em 2025, as ações dos ME superaram as dos MD em mais de 12 pontos percentuais¹. Essa diferença só aumentou em 2026: no primeiro semestre, as primeiras avançaram 24%, ante 10% das segundas¹.

O que estamos presenciando, em nossa opinião, não é simplesmente uma recuperação cíclica, mas uma mudança estrutural mais ampla. Os ME estão passando por uma reavaliação à medida que forças poderosas transformam a economia global. Com o avanço da IA, a crescente fragmentação global e as elevadas tensões geopolíticas, sua relevância econômica e seus fundamentos subjacentes estão evoluindo rapidamente. Investir nesses mercados — em ações, renda fixa e até ativos privados — significa agora ter uma participação cada vez maior naquilo de que o mundo precisa na era da IA: capacidades avançada de manufatura, semicondutores e commodities essenciais. Ao mesmo tempo, essa mudança vem acompanhada de melhorias na governança corporativa, na credibilidade das políticas e na resiliência macroeconômica dos ME.

No entanto, muitos investidores continuam vendo os ME pela ótica do passado e mantêm exposição insuficiente tanto em ações quanto em títulos de dívida. Embora seja importante considerar o desempenho passado, acreditamos que as forças que provavelmente impulsionarão os retornos futuros estão cada vez mais difíceis de ignorar. Os argumentos a favor de considerar uma alocação estratégica nesses mercados estão cada vez mais sólidos. A seguir, explicamos o por quê.

Análise do desempenho inferior dos mercados emergentes

Antes de formular um argumento convincente a favor de uma alocação estratégica de longo prazo aos ME, é essencial entender as razões de seu desempenho histórico e o que mudou.

O problema da “velha economia”

A composição setorial é uma das causas do desempenho histórico inferior das ações dos ME. Nos MD, as empresas de tecnologia de megacapitalização — que representam uma parcela importante do S&P 500 — impulsionaram os retornos, já que muitas delas registraram crescimento composto dos lucros superior a 20% ao ano entre 2011 e 2025, com intensidade de capital mínima². Em contrapartida, os índices de ações dos ME começaram a última década com elevada ponderação nos segmentos financeiro, de energia e de materiais, todos com avanço mais lento.

Enquanto os investidores premiavam software, plataformas de tecnologia e propriedade intelectual, os ME permaneciam concentrados em áreas mais intensivas em capital. O resultado foi um obstáculo estrutural, justamente quando empresas de tecnologia com poucos ativos começaram a dominar os retornos das ações globais. Desde 2020, essas companhias passaram a representar aproximadamente 35% a 40% da capitalização de mercado total do S&P 500³.

Os ME não contaram com um grupo comparável de gigantes de tecnologia capazes de gerar esses níveis de crescimento dos lucros. Até muito recentemente, muitas dessas economias dependiam fortemente das exportações e de atividades ligadas a commodities, que foram afetadas após a crise financeira global, quando o comércio desacelerou, os preços desses produtos caíram e os lucros perderam força.

O crescimento não chegou aos acionistas

Embora muitas economias emergentes tenham crescido mais de 5% ao ano entre 2011 e 2025, esse avanço frequentemente não se traduziu de forma consistente em retornos para os acionistas. Para muitos investidores nos ME, os lucros registraram crescimento apenas modesto — ou até negativo — em dólares.

Com frequência, o elo que faltava era a disciplina de capital. No passado, equipes de gestão (ou autoridades governamentais) costumavam priorizar participação de mercado ou objetivos de política nacional, como o nível total de emprego, em detrimento dos retornos para os acionistas. Ao mesmo tempo, emissões de ações, transações com partes relacionadas e investimentos de baixo retorno diluíram a criação de valor por ação.

A China é um exemplo claro dessa desconexão. Apesar de anos de expansão do Produto Interno Bruto (PIB) a taxas elevadas de um dígito, seus mercados acionários — dominados por empresas estatais — registraram crescimento dos lucros praticamente nulo nos últimos 15 anos, e o desempenho ficou estagnado. Como chegou a representar mais de 20% de alguns índices de ações dos ME, a fraqueza de seu mercado tornou-se um importante obstáculo para os retornos desses mercados.

Uma combinação de vulnerabilidades monetárias e financeiras

A fragilidade macroeconômica também afetou os resultados dos investidores. Inflação mais elevada, déficits externos e políticas menos previsíveis fizeram com que muitas economias emergentes recorressem ao capital estrangeiro, deixando-as expostas em períodos de menor liquidez global. Episódios como o “taper tantrum” de 2013, quando os mercados sofreram uma forte liquidação depois que o Federal Reserve (Fed) sinalizou que começaria a reduzir seu programa de compra de títulos pós-crise, e, uma década depois, o ciclo de aperto monetário de 2022–2023 reforçaram a percepção de que os retornos dos ME dependiam tanto dos fluxos globais de capital quanto dos fundamentos corporativos.

A depreciação cambial frequentemente agravou o problema para os investidores globais. Mesmo quando os mercados locais apresentaram bom desempenho, os ganhos nem sempre se traduziram em retornos equivalentes em dólares. Nos últimos 15 anos, por exemplo, o índice MSCI Índia gerou retorno superior a 11% ao ano em moeda local, mas inferior a 6% em dólares. Já o MSCI Mercados Emergentes alcançou aproximadamente 8,4% anualizados em moeda local e apenas 5,7% em dólares.

Em resumo, investir nos ME não era simplesmente apostar na expansão econômica, mas confiar que ela se traduziria em retornos para os acionistas, que as autoridades manteriam a estabilidade e que o capital global continuaria abundante. Com grande frequência, uma ou mais dessas condições não se concretizaram.

O que mudou

Três fatores estão impulsionando uma mudança estrutural favorável nos ME. Primeiro, eles fornecem uma parcela cada vez maior dos insumos necessários para o desenvolvimento da IA, enquanto a fragmentação global aumenta a demanda por segurança energética e diversificação das cadeias de suprimentos. Segundo, a disciplina de capital e o alinhamento com os acionistas continuam melhorando. Terceiro, as autoridades ganharam credibilidade, reforçando o controle da inflação e a gestão do balanço de pagamentos.

Mudança 1: Responder aos desafios da demanda global

Aqui, concentramos nossa análise em três áreas-chave: semicondutores e hardware de IA de Taiwan e Coreia do Sul; desenvolvimento do ecossistema de IA da China; e exportações de commodities da América Latina.

Semicondutores e hardware de IA de Taiwan e Coreia do Sul: Taiwan e Coreia do Sul são hoje elos indispensáveis da cadeia global de suprimentos de semicondutores. Embora uma empresa de design de chips tenha concentrado as atenções nos últimos anos, na prática seus chips são fabricados por uma única empresa taiwanesa, responsável pela maioria dos chips lógicos mais avançados do mundo. Por sua vez, um ecossistema distinto de empresas sul-coreanas domina a produção global de memória de banda larga, componente fundamental dos modelos de IA. A demanda superou amplamente a oferta, criando um gargalo na infraestrutura necessária para treinamento e inferência.

À medida que os maiores hiperescaladores sediados nos Estados Unidos continuam destinando centenas de bilhões de dólares a investimentos de capital em IA, esses recursos fluem diretamente para empresas taiwanesas e sul-coreanas, bem como para suas respectivas economias. Estamos especialmente focados nas ações de ambos os mercados, onde esperamos potencial de valorização nos próximos 12 meses.

Ecossistema de IA da China: O setor de tecnologia chinês está sendo impulsionado por um ecossistema de IA completamente distinto, que se desenvolve em paralelo ao do Ocidente. Seus modelos tendem a ser majoritariamente de código aberto, ao contrário da abordagem ocidental — principalmente americana —, que restringe o acesso aos modelos de ponta por meio de assinaturas ou interfaces de programação de aplicações. A estratégia de código aberto da China permite que seus modelos mais avançados alcancem um número maior de desenvolvedores globalmente, ampliando a influência e a competitividade do setor.

A China também está se tornando uma importante produtora e exportadora de componentes tecnológicos relacionados à IA — em especial semicondutores —, o que a torna parte integral da cadeia global de suprimentos. A escala de seu desenvolvimento nesse campo — e o esforço contínuo para se tornar independente das cadeias de suprimentos dos Estados Unidos — representa um vetor de crescimento diferenciado. Provavelmente será necessária um pouco mais de paciência para que essa tese de investimento se concretize, dado o cenário macroeconômico e os fundamentos corporativos relativamente mais fracos do país.

América Latina volta ao radar dos Estados Unidos em meio à fragmentação global: A política comercial e o realinhamento das cadeias de suprimentos estão reforçando o foco do governo americano na segurança energética regional e na resiliência da manufatura. Isso se reflete no âmbito comercial: em 2025, todos os países foram significativamente afetados pelo aumento das tarifas, enquanto a região, especialmente o México, desfrutou de uma posição claramente vantajosa. Hoje, enquanto persiste o conflito no Oriente Médio, os Estados Unidos e outros governos reconhecem um imperativo estratégico: melhorar a segurança energética e diversificar a matriz energética. Essa transição — dos combustíveis fósseis para fontes renováveis — exige o abastecimento de commodities como cobre e lítio em volumes historicamente elevados. A América Latina, que detém mais de 40% das reservas mundiais de cobre e aproximadamente 60% das reservas conhecidas de lítio, é uma exportadora fundamental.

Esse interesse renovado não passou despercebido na China. Na última década, o país investiu mais de 200 bilhões de dólares em ativos de mineração, energia e infraestrutura na América Latina⁴. Além disso, tornou-se o principal parceiro comercial da região, superando amplamente os Estados Unidos, cujo governo está claramente concentrado em conter parte desse impulso.

A América Latina também está se beneficiando de outra consequência da crescente fragmentação global: a necessidade de diversificar as cadeias de suprimentos e aproximá-las dos mercados de destino. O México, por exemplo, superou recentemente a China como principal exportador de produtos de tecnologia avançada necessários para a construção de data centers.

Em 2025, as importações americanas provenientes do México atingiram aproximadamente 140 bilhões de dólares, ante 60 bilhões da China (em 2024, haviam somado cerca de 100 bilhões de dólares de cada país)⁵. O transbordo — importar da Ásia e exportar com valor agregado limitado — pode explicar parte dessa evolução. No entanto, essa dinâmica provavelmente mudará diante dos requisitos mais rígidos de conteúdo nacional e regional estabelecidos para as exportações manufatureiras durante o processo de revisão em curso do Acordo Estados Unidos-México-Canadá. De qualquer forma, esses acontecimentos oferecem um exemplo claro de como os esforços para proteger as cadeias de suprimentos, aproximando a produção do mercado final, estão proporcionando uma vantagem competitiva às principais economias da América Latina.

Mudança 2: Melhoria da governança corporativa

Nos ME, a disciplina de capital e o alinhamento com os acionistas mostram sinais de melhoria. O mecanismo de transmissão — do crescimento econômico aos retornos para os acionistas — está sendo reforçado por iniciativas de política destinadas a estimular práticas corporativas mais alinhadas a seus interesses.

O governo da Coreia do Sul, por exemplo, lançou uma iniciativa formal para enfrentar o chamado “desconto da Coreia”: a persistente diferença de avaliação entre o mercado sul-coreano e seus pares globais, atribuída a práticas de governança corporativa relativamente deficientes. As empresas estão sendo incentivadas a publicar planos de alocação de capital, aumentar dividendos e recompras de ações e reduzir participações cruzadas. Essa pressão regulatória — e social — está catalisando mudanças mensuráveis nas taxas de distribuição aos acionistas e nas práticas corporativas.

Como seria de esperar, essas medidas também estão levando a um melhor desempenho do mercado: desde sua introdução no fim de 2024, o Korea Value Up Index, que inclui empresas que atendem a diversos critérios de governança corporativa, superou o Índice Composto de Preços de Ações da Coreia (KOSPI) em aproximadamente 60%. No Japão, observa-se tendência semelhante: um índice de empresas focadas nessas práticas superou o Índice de Preços de Ações de Tóquio (TOPIX) em quase 100% desde o lançamento do primeiro, em meados de 2020.

Na China, a política governamental está passando de um foco no crescimento a qualquer custo para a priorização de sua qualidade. A campanha contra a “involução” — definida como um ciclo de concorrência excessiva com retornos decrescentes ou negativos — busca reverter tendências empresariais arraigadas. A iniciativa combate guerras de preços destrutivas e práticas competitivas que corroem as margens, permitindo que algumas companhias de determinados setores priorizem a rentabilidade em vez da participação de mercado.

A mudança de uma multinacional chinesa, que passou de uma guerra de preços no comércio eletrônico com seus concorrentes a investir em infraestrutura de IA, é representativa dessa tendência. Ainda resta saber se a governança corporativa e os retornos para os acionistas podem melhorar de forma sustentável no país, diante de problemas estruturais como a falta de rentabilidade do setor e a diluição acionária. Se essas condições mudarem de forma sustentada, a China poderá passar de uma oportunidade seletiva e tática para uma oportunidade de investimento de mais longo prazo.

Mudança 3: Mitigação dos riscos de inflação e balanço de pagamentos

Na última década, os fundamentos macroeconômicos dos ME passaram por uma mudança significativa, impulsionada por autoridades que administram ativamente o risco de inflação e oferecem suporte ao crescimento. Muitos países também registraram uma transição — ainda que desigual — para lideranças mais centristas e pragmáticas após anos de populismo e volatilidade macroeconômica. Essas transformações sugerem que as condições podem favorecer uma estabilidade sustentada, característica atraente para investidores globais.

Nos últimos anos, os ME apresentaram um ambiente de inflação surpreendentemente diferenciado, com uma média que caiu para menos de 4%. Os bancos centrais da América Latina, em particular, administraram os picos pós-COVID com mais eficácia do que muitos de seus pares dos MD, restringindo a oferta monetária e elevando as taxas de política monetária mais cedo e de forma mais agressiva.

Os fundamentos soberanos dos ME estão agora consideravelmente mais sólidos do que em 2022. Para o ME mediano, os déficits fiscais diminuíram (-3,6% ante -4,6%), o peso da dívida é menor (60% ante 65% do PIB), a inflação caiu (3,8% ante 4,9%), as taxas reais de política monetária são mais altas (3,1% ante 1,2%), as contas correntes passaram a superávit (+1,3% ante -0,6%) e a cobertura de reservas dobrou (2,2X ante 1,1X)⁶. Enquanto isso, os balanços dos MD parecem mais pressionados em 2026, com déficits fiscais de -4,9% e dívida equivalente a 112% do PIB⁷.

Essa crescente credibilidade se traduziu em menor volatilidade cambial, spreads soberanos mais estreitos e maior capacidade dos bancos centrais dos ME de flexibilizar a política monetária sem provocar saídas de capital. As taxas de juros reais em quase todas essas economias superam agora as dos Estados Unidos, proporcionando carry sustentável e uma proteção contra saídas de capital. Isso teria sido impensável para suas autoridades há apenas uma década.

O panorama do balanço de pagamentos também melhorou. Os exportadores de recursos estão se beneficiando dos preços elevados das commodities — um dos fatores que impulsionam a inflação global —, enquanto os exportadores manufatureiros são favorecidos pelos fluxos decorrentes da diversificação das cadeias de suprimentos. As vulnerabilidades em conta corrente que tornavam tão frágeis os investimentos nos ME durante ciclos anteriores de aperto do Fed diminuíram.

Considerações de implementação

A diversificação faz uma diferença significativa

No passado, os investidores falavam dos ME como se fossem um único ativo. Na realidade, mais do que uma categoria de investimento homogênea, eles constituem um conjunto de economias expostas a vetores de crescimento distintos. Nesse contexto, as decisões de implementação são mais importantes do que nunca, e a diversificação é fundamental. Por exemplo, vários fundos negociados em bolsa (ETFs) de ações dos ME excluem a Coreia, que tem sido o país de melhor desempenho no acumulado do ano.

Cada vez mais, investir nos ME consiste menos em fazer uma única aposta macroeconômica e mais em identificar quais países e empresas estão mais preparados para se beneficiar das forças estruturais que estão transformando a economia global.

Ações de mercados emergentes da Ásia: ainda há espaço para avançar

Temos uma visão positiva sobre a Ásia dentro das ações dos ME, já que a região representa mais de 70% desse universo por capitalização de mercado no índice MSCI Mercados Emergentes. As economias asiáticas são fundamentais para várias das mudanças estruturais que estão transformando a economia global, especialmente em infraestrutura de IA. A combinação de forte crescimento dos lucros impulsionado por essa tendência — espera-se que os lucros do índice MSCI Ásia excluindo Japão aumentem 53% em 2026 —, avaliações comprimidas (12X preço/lucro, abaixo das médias de longo prazo) e posicionamento ainda limitado dos investidores cria condições atraentes para uma possível valorização.

Taiwan e Coreia do Sul, que ocupam posições críticas nas cadeias globais de suprimentos de semicondutores, estão se beneficiando diretamente do desenvolvimento da infraestrutura de IA. À medida que o investimento nesse campo se acelera, ambos os mercados continuam sendo os mais bem posicionados para capturar essa tendência global.

Além das ações: o argumento a favor da dívida de mercados emergentes

A transformação dos ME vai além das ações: algumas das melhorias mais significativas ocorreram no crédito, onde as percepções dos investidores continuam mais condicionadas pelas crises do passado do que pelos fundamentos atuais.

Para investidores que buscam renda e diversificação, acreditamos que o crédito dos ME representa uma das oportunidades mais atraentes da renda fixa atualmente. Em conjunto, o mercado de títulos denominados em moeda forte dessas economias constitui hoje uma classe de ativos de 4,5 trilhões de dólares que abrange mais de 70 países e mais de 10 setores. No entanto, apesar de rendimentos soberanos de aproximadamente 6% e corporativos entre 6% e 8%, muitos investidores continuam considerando essa dívida financeiramente frágil, uma percepção que parece cada vez mais desatualizada.

Os balanços atuais dos ME mostram sinais de disciplina corporativa — a alavancagem líquida da dívida com grau de investimento é de aproximadamente 1,1X e a de alto rendimento, de 2,7X — e baixos níveis de inadimplência, em torno de 1,1% no acumulado do ano. As empresas de alto rendimento dessas economias geram margens de lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização (EBITDA) aproximadamente duas vezes superiores às de seus pares dos MD, enquanto muitos setores apresentam fundamentos atraentes.

O setor financeiro, por exemplo, gerou retorno sobre o patrimônio líquido entre 15% e 20%, com menos de 3% de empréstimos inadimplentes; os produtores de energia podem atingir o ponto de equilíbrio com o petróleo a 50 dólares; e as empresas de tecnologia, mídia e telecomunicações mantêm fluxo de caixa livre consistente.

Como resultado, vemos oportunidades especialmente atraentes em emissores corporativos do Brasil, Colômbia, Índia, Israel, México e Turquia, onde posições de mercado sólidas, margens EBITDA superiores a 15%, alavancagem inferior a 3X e rendimentos que frequentemente superam 7% oferecem uma combinação favorável de qualidade e renda⁸.

Além dos mercados públicos

À medida que essas mudanças estruturais se desenvolvem nos ME, os investidores também deveriam ampliar sua perspectiva para além dos mercados públicos e considerar oportunidades nos privados, especialmente na Ásia. Uma parcela significativa do crescimento e da transformação corporativa da região ocorre fora dos índices públicos de referência: aproximadamente 85% das empresas asiáticas com receita superior a 100 milhões de dólares são privadas⁹. No conjunto da Ásia-Pacífico, o private equity de buyouts superou os mercados públicos na última década, gerando retorno total de 145%, ante 83% do índice MSCI APAC¹⁰. Essa classe de ativos também cresceu, de cerca de 102 bilhões de dólares em 1.048 operações em 2016 para 198 bilhões de dólares em 1.690 operações em 2025¹¹.

Cada país emergente da Ásia-Pacífico oferece diferentes fontes de retorno e diversificação nos mercados privados. Na Coreia, por exemplo, essas oportunidades podem ser vistas como um efeito de segunda ordem do esforço para melhorar a governança corporativa e a disciplina de capital, conforme descrito anteriormente. Elas também são reforçadas pela posição estratégica do país na cadeia de suprimentos de IA: à medida que aumenta a demanda global por semicondutores e memória de banda larga, cresce a pressão sobre os grandes conglomerados para que priorizem retornos e definam melhor seu foco. Isso, por sua vez, está acelerando reestruturações e cisões do tradicional sistema “chaebol” — o modelo distintivo de grandes conglomerados controlados por famílias que operam múltiplos negócios dentro de um mesmo grupo corporativo —, tendência que está gerando um fluxo mais constante de oportunidades decorrentes dessas transações para investidores privados.

Quanto aos fluxos dos mercados privados na Índia e na China, a Índia se destaca por seu impulso sustentado tanto na geração de operações quanto nas saídas — incluindo um aumento das realizadas por meio de ofertas públicas iniciais em 2025. Esse dinamismo, por sua vez, favorece um ecossistema mais completo para desenvolver empresas e viabilizar sua posterior monetização. Na China — sob a pressão da fragmentação global, de perspectivas econômicas mistas e de exigências maiores tanto para captar capital quanto para concretizar desinvestimentos —, a ênfase se deslocou para setores voltados ao mercado doméstico e empresas geradoras de caixa. Essa tendência também aumenta a importância do capital local e a relevância da seleção de gestores e da gestão de riscos.

Os fluxos de entrada continuam limitados

Apesar dos argumentos estruturais favoráveis aos ME, os investidores ainda parecem um pouco relutantes em realizar alocações significativas em suas ações. Os fluxos acumulados para fundos têm sido moderados — especialmente em comparação com as fortes entradas nos Estados Unidos — e o posicionamento continua limitado.

Também persistem os descontos de avaliação das ações dos ME em relação às dos MD, indicando que os investidores ainda não estão plenamente convencidos de que o elevado ritmo atual de crescimento dos lucros possa ser sustentado ou de que as reformas voltadas aos acionistas produzirão resultados. A forte valorização dos ME no último ano pode ter gerado certa prudência; persistem preocupações com vulnerabilidades geopolíticas — em particular as relacionadas ao petróleo — e sensibilidade cambial. No entanto, essa cautela cria um ponto de entrada atraente para uma alocação estratégica.

Conclusão: além das oportunidades táticas, novas alocações estratégicas

Durante anos, os investidores consideraram os ME uma aposta alavancada no crescimento global: eram os que mais se beneficiavam quando a economia mundial se expandia e os que mais sofriam quando ela desacelerava. Acreditamos que essa perspectiva está cada vez mais desatualizada, já que os ME não dependem simplesmente dessa expansão; estão ajudando a impulsioná-la.

Em nossa opinião, as importantes mudanças estruturais em curso justificam tratar os ME como uma alocação estratégica de longo prazo, em vez de uma operação tática. Muitos dos temas de investimento que definirão a próxima década terão impacto desproporcional nessas economias: a infraestrutura de IA, por exemplo, depende dos ecossistemas de semicondutores de Taiwan e Coreia do Sul. A diversificação das cadeias de suprimentos está transformando a manufatura na Ásia e na América Latina, enquanto a segurança dos recursos exige commodities encontradas em grande parte no mundo emergente. No entanto, as decisões dos investidores continuam ancoradas nas decepções do passado, deixando muitas carteiras posicionadas para um mundo que existe apenas na memória, em vez daquele que está surgindo agora.

Os investidores podem se dar ao luxo de continuar com exposição insuficiente aos ME? Não acreditamos. A próxima década poderá recompensar aqueles que alocarem capital com convicção suficiente para participar em maior medida daquilo de que o mundo precisa — capacidades avançada de manufatura avançada, semicondutores e commodities essenciais —, à medida que forças poderosas reconfiguram a economia global.