主題:市場從12月的低位反彈,中美對抗採取的下一步行動,向瑪律科·魯比奧提問,以及給紐約人的一些圖表

空方。12月26日上午8時,我們發布了《美股跌入熊市背後的思考》,當中指出股票和債券的估值已經跌破歷史中位數,從以往經驗顯示市場通常會在突然急跌之後迎來反彈。我們曾經提及市場已經反映了投資者的悲觀情緒,12月底時的價格為長期投資者提供了良好的投資價值,尤其是考慮到聖誕節前市場交投極為清淡之際沽空股票的「快錢」賬戶激增。從下面第一張圖表(基於我們的大宗經紀業務提供的數據)可見,隨着空頭回補,股票快速反彈;事實上,相比以往戰後所有熊市過後的市場表現,本輪反彈速度更快。第二張圖表凸顯本輪牛市截至目前為止缺乏「真金白銀」的參與,這一點非常明顯。第三張圖表顯示股票和公司債券估值經歷2018年高低起跌之後目前正處於中位數水平附近。

雙線圖顯示2018年6月至2019年2月標準普爾500指數與空頭淨額之間的負相關關係。

雙線圖說明標準普爾500指數近期回升與資金流入股票不相符。

柱形圖顯示5隻股票和債券類別在2018年高點、2018年12月26日及2019年2月11日當前的估值。

線圖顯示均衡政策利率可能只需要比通脹率高50-100個基點。

聯儲局本輪加息周期宣告終結,以靜待事態的進一步發展,給市場提供了額外的有力支撐。我認為聯儲局近期暫緩加息主要源自以下兩方面:一是上面所示根據聯儲局的一項研究指出,實際利率只需下降至高於通脹率50-80個基點左右;二是聯儲局過度恐懼市場劇烈波動/總統的騷擾。聯儲局實際政策利率仍然略低於其建模的均衡水平,如果勞動力市場繼續保持堅挺(12月美國空缺職位數量創下歷史新高),2019年晚些時候聯儲局將面臨更艱難的抉擇。我們認為聯儲局將再加息一次。

此外,我們認為市場反彈還有技術性支持:公開交易股票的籃子持續萎縮。這些技術性利好雖然不會阻止市場下跌,但是在股市大跌後大型機構投資者調倉之際,確實會為市場創造有利的條件。

線圖顯示1997至2018年美國股票供應升跌百分比。

柱形圖顯示2015至2019年(預測)中國對美國國內生產總值的同比影響。
我們預期即使美國以其他方式展開與中國的對抗戰爭,中國加碼財政刺激措施以及中美兩國達成協議推遲或取消就總值2,000-4,600億美元的中國進口商品加徵25%關稅,這些利好刺激將有助拉動市場上升。之後,鑑於圍繞歐洲和日本的汽車/零部件出口或需加徵關稅存在不確定性,加上公司利潤的增長勢頭持續減弱,股市升勢可能暫歇。誠如下圖所示,美國企業盈利的先行指標和盈利企業所佔的比例都一直走弱。2019年標準普爾指數盈利相較2018年可能會經歷小幅負增長,其中季度低位將在第二季度出現。

雙線圖顯示1989至2019年盈利先行指標的同比預測與標準普爾500指數實際表現的關係密切。目前的預測為2019年只有輕微甚或沒有增長。

線圖顯示2010至2019年修正盈利的公司百分比(上修盈利的公司減去下修盈利公司的數量)。

結論:我們並沒有對我們2019年的投資策略做出任何重大改變,我們維持對投資組合進行正常的風險配置建議。12月市場大跌是投入資金的大好時機,此後全球市場大幅反彈,股票估值基本上已回升至中位數水平。我們認為今年美國經濟陷入衰退的風險不大,但是鑑於預期到了年底美國國內生產總值(GDP)增速將放緩至2%,盈利增速相較2018年將會大幅下滑。不過,聯儲局對加息抱持鴿派態度以及中國的財政刺激出台可能最終會推動估值重上2018年高位,儘管長期來看這些政策或會造成市場動盪,但展望2019年全年股票投資者將可繼續獲得正回報。誠正如我們在《放眼市場展望》中所述,我們傾向於將新興市場而非歐洲作為深跌價值投資機會;我們經常討論的一項策略––超配美國及新興市場股票而非歐洲及日本股票,今年「再度」跑贏大市。如果這種趨勢繼續下去,這將是過去13年裡這種策略成功跑贏大市的第10個年頭。

中美對抗採取的下一步行動:利用更加激進的出口管制措施

美國正準備採取更加激進的行動,利用出口管制來阻止中國企業獲得美國技術。這些管制限制了跨境銷售,包括限制其他國家的公司銷售包含美國部件的產品,即使向外國公民傳遞信息也會被看作「視為出口」;換言之,在美國任職於美國科技公司的中國公民可能不得參與美國商務部定義為「新興」和「基礎」技術有關的項目。擬議的技術舉例:生物科技、神經科技、先進運算、機器學習、機器人、特超聲學、高級材料和安防等。

向瑪律科·魯比奧提問

「當一家公司使用利潤回購股票時,它就判定了向股東返還資本比投資於公司產品或工人更有利於企業。」

瑪律科·魯比奧(Marco Rubio),2018年12月

我們提出的雖然是反問,但答案呼之欲出。瑪律科·魯比奧提出修改美國稅法,使得公司每次回購股票時,所有股東都將獲得應計股息,並按照相應的稅率繳納股息1。這基本上假設了公司回購股票而不是僱用員工和投資於工廠/設備,所以政府應當為促進就業和投資而不鼓勵回購。我們暫且不談企業財務方面的理由(儘管我認識的大多數經濟學家都認為企業有充分的動機進一步壯大發展,尤其是在公司稅率調低的情況下)。從具體的視角來看,魯比奧參議員觀察的是哪些數據?從何反映出招聘或資本支出方面疲軟? 12月美國的空缺職位數量剛剛創下新高,誠如下面第二張圖表所示,即使參議院內共和黨並沒有採取任何措施以有效地阻止貿易戰爆發,美國所有主要類別非住宅投資仍然持續增長,由於大選後監管環境有所變化,非住宅投資的增速甚至比2016年前更快。答案不問自明。

線圖顯示2000至2018年的職位空缺率。

線圖顯示2011至2017年五類固定投資的增長百分比。

紐約:並非球迷的寶地
 

上周在邁阿密舉行的投資者峰會上,我和我們摩根資產管理的行政總裁歐朵思(Mary Erdoes)一起向大家介紹了我們的市場展望,出席這次活動的還有一些非常出色的球隊老闆和運動員。然後我突然意識到紐約球迷處於一個非常艱難的階段,即使像我這般對紐約州所有主要職業球隊並不挑剔和執着的人也不會例外。我把一些數據組合起來,看看2017-2018年的戰績荒是不是一如我猜想般那麼糟糕,事實果真如此。自1950年以來,紐約球隊的獲勝率只有一次比這次更低(1966-672),最近晉身決賽的紐約球隊數量暴跌,創下1950年代和1960年代以來的新低,當時籃網隊(Nets)和島人隊(Islanders) 甚至還沒有出現,而大都會隊(Mets)和噴氣機隊(Jets)還在擴張當中。

線圖顯示1950至2018年所有紐約球隊的每年平均獲勝率。

線圖顯示1950至2018年每年晉身決賽的所有紐約球隊數量。
紐約人進場觀賽但卻看到這樣的戰績,為此他們究竟付出了多少金錢?很多還是平均值左右?這主要取決於您支持的紐約球隊排名。

柱形圖比較了2018年四大聯賽(美國職業冰球聯盟、美國職業棒球大聯盟、美國男子職業籃球聯賽及國家橄欖球聯盟)城市的日常套票價格。