我們依然看好風險資產，但總體而言，我們會更謹慎選擇投資標的。
新年快樂！今年伊始，我們希望向您闡述我們對各資產類別的主要觀點。在今天的《市場聚焦》中，我們將會深入闡述關於股票、固定收益、外匯和大宗商品市場的觀點，討論我們看好及不看好的領域，同時分享一些具有吸引力的投資機會。
總體而言，我們認為2022年全球經濟將保持擴張，因此我們繼續看好風險資產，但預期回報率將不及2021年。相比核心固收，我們更看好股票及展延信貸，而相比發展中市場，我們更看好發達市場。最重要的是，我們在選擇資產時將更加審慎，比起地區布局，我們更關注於能夠提高企業盈利的因素及盈利質量。在當前環境下，主動管理策略更具優勢。
股市觀點：五大基本要點
1. 我們對美國與歐洲市場的企業盈利預測高於普遍預期。由於盈利是驅動股價的根本要素，因此這一點至關重要。我們的判斷主要依據GDP預測：我們預期，2022年美國實際GDP將增長4.4%，2023年將增長2.5%，高於趨勢水平。公司評論也表明，需求仍然非常強勁，同時我們預計供應鏈壓力將有所緩解。
由於我們預期GDP增長高於趨勢水平，我們認為企業能夠把經濟增長轉化為強勁收入，這將是未來兩年企業盈利的主要推動力，我們預計2022年與2023年標普500指數的盈利增長分別達到~15%和~8%。不過，我們承認盈利增長速度正在放緩，這也是我們假設利潤率只會略為上升的原因。
我們對歐洲市場的預測大致與美國相同：同樣受到高於趨勢水平的GDP增長與2022年利潤率微升所推動，2022年與2023年的企業盈利將會分別增長~12%與~7%。
2. 我們預計標普500成分股的市盈率倍數將會稍微壓縮。聯儲局正在逐步退出量化寬鬆，鑒於我們判斷2022年年底美國10年期國債收益率將會達到2.1%，我們預期標普500指數將從目前的水平進一步下滑。過去幾個季度，隨著債券收益率走高，標普500市盈率較2020年峰值已有所下降，我們預計2022年將繼續延續這一趨勢。但是此次「估值衰退」應該不會像以往周期般那麼明顯，因為與歷史水平相比，目前利率絕對值仍處低位，金融環境也依然寬鬆。結合十分強勁的盈利增長與略為收縮的市盈率倍數，我們預計2022年美國股市回報強勁，但與2021年相比稍顯遜色，2022年年底預測中值為5050點。
3. 與新興市場相比，我們更看好發達市場。2022年初，我們預計發達市場的表現將相對突出。發達經濟體正在實施更具支持性的促增長政策。《美國基礎設施法案》可能在未來幾年為多個行業提供利好，2022年，工業板塊是我們的首選。同樣，在歐洲，歐盟復甦基金為全歐洲市場提供支撐，我們看好法國、德國和意大利。最後，日本也剛剛通過了一項總值高達56萬億日元（約佔GDP的10-11%）的巨額財政措施來刺激國內需求，預計將會給日本股市帶來技術性利好。
整體而言，相比新興市場，我們更看好發達市場。雖然如此，並非所有新興市場都前景黯淡。進入2022年，我們看好台灣、泰國、印尼、韓國與中國A股。
4. 我們對中概股仍持謹慎態度，但依然看好中國A股市場。2021年對於中國股票可謂多事之秋。房地產市場收縮、監管改革打壓多個行業加之預防疫情抬頭的嚴格措施，讓中國市場前景蒙上一層陰影。因此，我們配置資產時仍將高度謹慎，我們認為中概股的風險回報並不理想。反之，我們看好中國在岸市場（A股），主要因為受監管變化負面影響的行業在A股市場所佔的比重較小，而那些從政策中獲益的企業敞口佔比較高，同時不受中概股退市風險直接影響。若要對中概股重拾信心，尚需等待政府在監管改革方面釋放出更明確的訊號。
5. 總體而言，我們在選股方面愈加審慎。由於目前經濟處於中周期，主動管理與審慎選股更佔優勢。因此，我們將捨棄曾在2021年為客戶帶來理想投資回報的雙重心策略，取而代之的是一種融合了多種不同風格、更細緻的行業投資策略。我們預計，受利率上升、服務業消費支出強勁、基礎設施支出和資本支出增長提振，周期性板塊將再次走高。然而，在配置周期性敞口的同時，我們也需要搭配長期增長性與防禦性敞口配置。儘管我們不建議配置純防禦性敞口，但近期市場的反覆波動突顯了在投資組合加入一些弱周期性股票的好處。我們重點關注一些將會受到《基礎設施法案》或轉向價值型醫療利好支持的板塊。
總結：2022年我們對股市前景仍然樂觀。儘管我們看到部分市場頻頻受到利好消息提振，但預期今年將難以取得可與2021年媲美的理想回報，因此我們必須更加審慎配置資產。
固收觀點：2022年4大主題
1. 聯儲局在年中加息的可能性目前已顯著提高。最近的政策指引顯示，聯儲局對勞動參與率正常化的重視程度有所降低，這意味着加息行動或會早於我們原先預期。我們預計，2022年6月或7月將會首次加息；根據數據走向，年內或加息2到3次。我們預計通脹將於短期內減速；然而，從目前來看，加息步伐更多地取決於未來一段時間內的就業增速，而不是通脹。很重要的一點是，加息是中周期的特徵之一，反映了潛在的經濟實力。對於固收投資者來說，這意味着縮短久期變得更加緊迫。
2.實際利率可能推高長期利率。我們認為，暫時無需增加久期，隨着經濟增長持續改善和聯儲局逐步推出寬鬆政策，應該會在2022年底將10年期美國國債收益率推高至2.15%。我們認為，本輪名義收益率走高幾乎完全來自實際利率的上升。當然長期利率也可能因為新冠疫情風險持續等種種原因而保持低位。但是，如果我們關於經濟增長高於趨勢的預期正確，且聯儲局財政緊縮行動循序進行，那麼長期利率將會順勢走高。
3. 繼續「重新配置固收」，等待收益率上漲。出於提高收益率與分散風險兩方面考慮，我們看好混合型證券與次級浮動利率債券，此類資產可以降低利率風險，並提高收益率。我們也看好一些非流動性資產，即核心房地產、基礎設施與私募債權，既能提高收益，也能分散投資。這些資產還有一個好處：儘管無風險利率數十年來一直下降，但投資者將流動性投資換成非流動性投資所獲得的溢價並沒有壓縮。
儘管如此，10年期國債展望為2.15%，這與經濟長期中性利率（對經濟增長既無提振也無降溫作用的利率水平，可以視為完美均衡）相若。隨着收益率接近2%，核心固收與補回久期策略將再次展現吸引力。如果收益率超過2%，估計風險回報水平將對長期投資有利——我們將會繼續關注事態發展。
4.我們認為，歐洲信貸、新興市場企業債券與亞洲市場均存在機會。關於歐洲市場，我們預計歐洲央行將維持目前的利率水平，將歐元銀行間同業拆借利率(Euribor)維持在-0.5%，而10年期德國國債收益率將從目前的-0.39%升至0.0%。儘管隨着高收益債券違約率下降，歐洲信貸基本面應會繼續改善，但我們認為歐洲央行減少購債將會構成不利因素，利差將大致持平。我們認為，企業混合型證券、新興市場BB級債券（從高收益新星債券升級而來）以及次級金融證券在資本結構減少的環境下蘊含投資機會。
新興市場中，我們更看好企業債券，而非主權債券。由於主權國家債務水平不斷上升、通脹增長，且貨幣政策預計收緊，這些因素均對主權債券帶來風險。我們最為看好出口導向型企業，這些企業有望受益於本國貨幣走軟與發達市場的經濟增長。
中國經濟放緩，且大量中國地產債將於2022年一季度到期，這為亞洲信貸帶來風險，市場情緒或將持續低迷。在投資級債券板塊，我們看好5年期以下的前端信貸，並選擇企業混合型證券。亞洲高收益債券利差可能逐漸收窄，但我們預期違約率將較高，目前仍保持謹慎。總體而言，採取自下而上的策略並審慎選擇是關鍵。
總結：現金利率將上升，但市場對聯儲局升息的激進預期意味着，棄現金、入短債的機會已經來臨。實際利率回升將推高長期收益率曲線，對於核心固收投資者而言，總回報環境依舊充滿挑戰。為尋求高收益率，我們看好展延信貸，但回報預期需有所下調。
外匯與大宗商品觀點：5個關鍵啟示
1. 美元將保持強勢。由於美國經濟依然引領全球，且聯儲局也開始退出寬鬆政策，美國利率理應同步上漲。此趨勢將對美元構成支撐。儘管如此，我們預計美元明年升值，落於「微笑曲線」的右上方。既然聯儲局在加息方面並非全球最激進，我們看好美元兌低收益率貨幣匯率（如，歐元與日元），不看好美元兌其他高收益率貨幣匯率（如，加元、挪威克朗與俄羅斯盧布）。此外，由於美元在市場出現不合時宜的波動時，仍可充當最佳避險工具，因此，無論對任何貨幣，我們對於做空美元保持審慎。
2. 高收益率貨幣。對大宗商品敏感、強勁的國際收支平衡以及央行相對鷹派的經濟體的貨幣預計表現將比低收益率貨幣更加搶眼。例如加元、挪威克朗與俄羅斯盧布。同時，人民幣提供了最佳套利機會，且波動性較低。在這方面，我們預計，相對美元，人民幣可提供的套利回報率相當穩定，年利差接近3%。
3. 低收益率貨幣。至於歐元，由於其他發達市場已經逐步取消政策支持，對比之下，歐洲央行表現最為鴿派，歐美匯率很可能在年底前穩定在1.15美元下方（風險偏向下行）。因此，我們意向用歐元借貸，為投資其他貨幣資產提供資金支持。預計2022年日元表現也將疲軟。美國與全球各市場均在加息，而日本依然維持着超寬鬆貨幣政策，日元走強的障礙明顯加大。我們預計，到明年年底，兌美元匯率將位於116-120區間水平。
4. 油價結構性走高。由於供應中斷、新冠疫情後需求恢復、油價上漲等因素，油價一路飆升，達到7年以來最高水平。最近，對奧米克戎(Omicron)變種的擔憂和有關供應增加的消息令市場暫獲一絲喘息機會。儘管如此，我們預計，2022年底布倫特原油價格將達到每桶75美元，存在上行風險。油價展望比過去5年更高。原因為何？近期來看，一旦今年出現寒冬或供應突然中斷，油價將進一步飆升。但更為結構性的一大因素為，石油生產國似乎並不像往常那麼願意增加供給。OPEC閒置產能正在下降，美國頁岩油公司對油價上漲的反應也越來越遲鈍。自新冠疫情爆發以來，美國原油價格每升高10美元，美國頁岩油公司新增7個鑽井平台，在油價增幅相同的情況下，新增鑽井平台數目是疫情前水平的一半。油企資產負債狀況吃緊以及華爾街對石油資產的借貸意願下降也構成部分原因。
5. 黃金不再閃耀。黃金與債券實際收益率與美元呈負相關。2021年，由於投資者紛紛着眼於增長型資產的高收益，黃金的「避險」吸引力已經有所減弱。2022年，由於我們預期利率提高、美元走強，因此持有黃金的機會成本將會增加，導致黃金價格走低。因此，我們預計，2022年年底金價應該介於1600-1700美元水平。儘管如此，黃金依然可以作為一種多元化投資選擇，為那些未配置黃金敞口的投資組合帶來分散化的益處。
標普500指數是美國大盤股的市值加權指數。該指數囊括了500家主要公司，佔美國股市約八成的可投資市值。
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