我們覺得人民幣相較一籃子貨幣將會升值,兌美元匯率更是如此。

在全球貿易問題上,中國擔當的角色越來越重要,此乃全球經濟復甦過程中顯現的一個重要趨勢。一直以來,中國都是世界最大的貿易國,以2019年爲例,中國約佔全球出口活動的13%(而美國約佔8.5%)。新冠疫情期間,中國在全球貿易中的份額甚至進一步上升。據我們估計,中國約佔7月和8月全球貨物出口總量的20%。

中國所佔份額緣何躍升?與新冠疫情相關的封鎖舉措導致全球貿易急劇下滑,中國因最早從疫情封鎖中恢復以及相關社會疏離限制的放鬆而受益。中國的貿易順差也出現反彈,創下近年來的新高。出口的上佳表現有助於中國經濟加快復甦,而且這是在中國實施的政策刺激比其他主要經濟體更少的情況下取得的。我們認爲,中國在出口方面的出色表現可能還會持續幾個月。

至於這種情況對投資者的意義,我們覺得人民幣相較一籃子貨幣將會升值,兌美元匯率更是如此。中國與美國以及其他發達市場的利率差創下歷史新高也會爲此提供支撑。全球(尤其是美國)消費驟減或中美貿易戰捲土重來是這種觀點面臨的風險所在。

下面我們來深入分析一下中國的出口表現。

如上所述,中國在全球出口總額中的份額已經飈升至近20%。然而,必須强調的是,中國出口强勁並不是因爲全球需求增長;事實上,全球需求依然疲軟。也就是說,中國的優勢在於其搶佔市場份額的能力,因爲中國的復甦先於世界其他國家。

中國出口增長優於他國背後有兩大原因:首先,中國高效應對新冠疫情的經驗使得其工廠在世界大部分地區還處於關閉狀態時就能重新開工。簡而言之,當世界大部分地區無力滿足全球需求的時候,中國可以。另外,中國的出口優勢特別適合於這一新冠疫情肆虐的世界。隨着消費電子産品需求的激增(居家工作和在家上學所致),中國(作爲電子産品生産大國)的這些産品迎來需求的猛增。不過,不僅僅只有電子産品。中國還生産了世界上大部分的個人防護設備、醫療設備和藥品原料。新冠疫情拉動的許多消費趨勢與中國的生産優勢相輔相成。

歐洲的進口清楚地顯示了這一趨勢。疫情封鎖措施和消費疲軟導致國內需求崩潰,使得二季度歐盟進口量下降了20%。從所有主要進口合作夥伴的進口也因此而急劇下降,而只有中國例外。即使在需求大幅下降的情況下,4月至6月歐洲對華進口仍在「增加」,而且這種優勢可能會繼續下去,因爲總體消費趨勢仍然有利於中國生産商。

我們還可以從另一個角度來分析中國在貿易方面的突出表現,那就是分析「貿易條件」。簡單來說,貿易條件就是將一個國家「出口」貨物的價格與其進口貨物的價格進行比較。該比值上升時,說明中國的出口價格相對於進口價格在上升,反之亦然。再以某石油出口國爲例——當石油的市場價格上漲時,就是說他們受到了有利的「貿易條件」衝擊。過去三個月,中國的貿易條件顯著改善,達到這場危機以來的最高點。這說明中國出口貨物價格急劇上升(例如個人防護用品的價格因需求旺盛而被推高),而進口貨物價格急劇下降(主要是全世界的封鎖政策導致的需求減少造成了油價的下跌)。

對投資的意義:强勁的出口表現意味着人民幣還有上升空間


我們認爲,中國重新取得巨額貿易順差對人民幣意義重大。儘管自5月以來,人民幣兌美元升值了超過2%,但人民幣可能還有進一步上升的空間。

鑑於中國出口異常强勁,有人可能會認爲人民幣本應升值更多。畢竟,人民幣兌美元的大部分升值只是美元全線貶值所致。但是,在貿易加權基礎上,儘管存在巨額貿易順差,但是7月份人民幣實際上是「貶值」了,而且仍然接近其貿易加權匯率區間的底部。

我們認爲,對於人民幣爲何沒有升值更大,有幾種可能的解釋。首先,貨幣結算數據顯示,7月份出口收入只有32%匯回國內,這意味着在海外賺得的大部分美元收入沒有兌換回人民幣。這意味着人民幣幣值受到的影響較小。其次,其他方面可能出現了資金外流;例如,企業股息流出(或者說當公司派付股息時)往往發生在夏季。最後,儘管中國官方外匯儲備沒有增加,但多項指標表明,國有銀行一直在買入美元;換句話說,外匯儲備出現在國有銀行的資産負債表上,而不是央行的資産負債表上。這是因爲銀行自身的外匯需求,還是爲了幫助減緩人民幣升值而進行的更爲心照不宣的干預,很難下結論。

可以得出的結論是,上述任何一種因素——無論是貨幣匯兌延遲、季節性還是政策性因素——都無法阻礙人民幣升值,而人民幣的升值是有巨額貿易順差、有利的貿易條件衝擊以及出口市場份額大幅增加支撑的。此外,中國相對於發達市場的收益率優勢處於歷史最高水平,導致今年以來固定收益投資組合的資金流入明顯增加。這是支撑人民幣升值的另一個因素。
 

這一觀點的風險在於:美國消費放緩,或中美貿易失衡重回人們關注的焦點


美國强勁的財政刺激措施既是美國經濟增長也是中國出口的推動因素。美國消費者作爲中國經濟增長關鍵推動力的重要性和模式,讓人回想起全球金融危機爆發前的日子,而這相應增加了美國經濟增長放緩也將影響中國經濟復甦的風險。特別是,備受期待的下一輪美國財政刺激計劃可能面臨風險,因爲華盛頓似乎在該法案應包括哪些內容的問題上陷入僵局。隨之而來的風險是,消費者支出的下降,尤其是美國(在新冠疫情的復甦階段,美國一直是全球需求的主要推動者)消費者支出的下降可能會導致中國出口增長減速。

此外,前述全球範圍內存在的巨大(且仍在不斷擴大)的貿易不平衡可能很快導致地緣政治壓力的增加。貿易關係和圍繞「第一階段」貿易協定的積極的官方聲明是目前中美關係中唯一的亮點。然而,由於中國在2020年的采購目標上明顯滯後(請參閱下圖),以及美國對華貿易逆差顯著擴大,該協定在即將舉行的美國大選前面臨壓力的可能性增大。另外,如果本届政府成功連任,貿易失衡和人民幣匯率問題很可能在大選後重新成爲焦點。

綜上所述


我們認爲,中國的出口優勢將會導致人民幣走强,人民幣匯率也得到了中國相對於發達市場空前的高收益率優勢的支撑。這一情況也支持了我們對中國境內股票(A股)和中國政府債券的積極看法。儘管全球(尤其是美國)消費大幅放緩以及貿易戰再度爆發對這一觀點構成風險,但鑑於全球經濟持續復甦,我們總體上對上述資産持積極看法。

除另有註明外,所有市場和經濟數據均截至2020年9月14日,來自彭博財經和FactSet。

我們相信本文件載列的資訊是可靠的,但不保證其準確性或完整性。本文件表述的意見、估計、投資策略及觀點構成我們根據當前市況做出的判斷,如有更改,恕不另行通知。  

儘管我們相信第三方的資訊來源可靠,但摩根大通及其關聯公司不保證其準確性或完整性,並且不會承擔任何因為使用這些資訊而引起的直接或間接損失的責任。

通過訪問第三方網站,您可能會進入非安全的網站。摩根大通不會對任何第三方網站的一切負責丶控制丶保證或擔保。摩根大通不會負責由此而產生的任何直接或間接損失。

結構性産品涉及衍生工具。除非充分了解並願意承擔與之相關的風險,否則不要投資於結構性産品。最常見的風險包括但不限於:不利或未預料到的市場變化的風險、發行人信用質量風險、缺乏統一標準定價的風險、發生涉及任何標的參考債務的負面事件的風險、高波動性風險、流動性不足/幾乎甚至完全沒有二級市場的風險、以及利益衝突。在投資於結構性産品之前,投資者應審閱相關發行文件、發售說明書或其補充文件,以便瞭解與每只結構性産品相關的實際條款和主要風險。結構性産品的任何支付均存在發行人和/或擔保人的信用風險。投資者可能會損失其全部投資本金,也就是說,可能會産生無限的損失。上文所列風險並不完整。如需有關這種特殊産品的更全面的 風險列表,請與您的摩根大通團隊聯繫。如果您對産品所涉及的風險有任何疑問,您可以找中介澄清或者尋求獨立的專業建議。 

在討論期權及其他策略時,結果和風險完全依據所引用的假設例子;實際結果和風險會因具體情況而異。請投資者慎重考慮整體而言的期權或期權相關産品、以及本文討論的産品或策略是否適合其需要。在實際交易中,客戶的場外衍生品交易對手方是摩根大通銀行及其附屬機構。如欲索取《標準化期權的特徵和風險》小册子,請與您的摩根大通團隊聯繫。 

風險考慮因素  

• 過往表現並非未來業績的指引。不可直接投資指數。
• 價格和回報率僅為示意性的,它們可能會隨着時間的推移根據市況發生變化。
• 所有投資策略都存在額外的風險考慮因素。
• 本文件提供的資訊並非關於買賣任何投資產品或服務的推薦或要約或邀約。
• 本文件表述的觀點可能不同於摩根大通其他領域表述的觀點。不得將本材料視為投資研究或摩根大通的投資研究報告