主题:市场从12月的低位反弹,中美对抗采取的下一步行动,向马尔科·鲁比奥提问,以及给纽约人的一些图表

空方。 12月26日上午8时,我们发布了《美股跌入熊市背后的思考》,当中指出股票和债券的估值已经跌破历史中位数,从以往经验显示市场通常会在突然急跌之后迎来反弹。我们曾经提及市场已经反映了投资者的悲观情绪,12月底时的价格为长期投资者提供了良好的投资价值,尤其是考虑到圣诞节前市场交投极为清淡之际沽空股票的「快钱」账户激增。从下面第一张图表(基于我们的大宗经纪业务提供的数据)可见,随着空头回补,股票快速反弹;事实上,相比以往战后所有熊市过后的市场表现,本轮反弹速度更快。第二张图表凸显本轮牛市截至目前为止缺乏「真金白银」的参与,这一点非常明显。第三张图表显示股票和公司债券估值经历2018年高低起跌之后目前正处于中位数水平附近。

双线图显示2018年6月至2019年2月标准普尔500指数与空头净额之间的负相关关系。

双线图说明标准普尔500指数近期回升与资金流入股票不相符。

柱形图显示5只股票和债券类别在2018年高点、2018年12月26日及2019年2月11日当前的估值。

线图显示均衡政策利率可能只需要比通胀率高50-100个基点。

美联储本轮加息周期宣告终结,以静待事态的进一步发展,给市场提供了额外的有力支撑。我认为美联储近期暂缓加息主要源自以下两方面:一是上面所示根据美联储的一项研究指出,实际利率只需下降至高于通胀率50-80个基点左右;二是美联储过度恐惧市场剧烈波动/总统的骚扰。美联储实际政策利率仍然略低于其建模的均衡水平,如果劳动力市场继续保持坚挺(12月美国空缺职位数量创下历史新高),2019年晚些时候美联储将面临更艰难的抉择。我们认为美联储将再加息一次。

此外,我们认为市场反弹还有技术性支持:公开交易股票的篮子持续萎缩。这些技术性利好虽然不会阻止市场下跌,但是在股市大跌后大型机构投资者调仓之际,确实会为市场创造有利的条件。

线图显示1997至2018年美国股票供应升跌百分比。

柱形图显示2015至2019年(预测)中国对美国国内生产总值的同比影响。
我们预期即使美国以其他方式展开与中国的对抗战争,中国加码财政刺激措施以及中美两国达成协议推迟或取消就总值2,000-4,600亿美元的中国进口商品加征25%关税,这些利好刺激将有助拉动市场上升。之后,鉴于围绕欧洲和日本的汽车/零部件出口或需加征关税存在不确定性,加上公司利润的增长势头持续减弱,股市升势可能暂歇。诚如下图所示,美国企业盈利的先行指标和盈利企业所占的比例都一直走弱。2019年标准普尔指数盈利相较2018年可能会经历小幅负增长,其中季度低位将在第二季度出现。

双线图显示1989至2019年盈利先行指标的同比预测与标准普尔500指数实际表现的关系密切。目前的预测为2019年只有轻微甚或没有增长。

线图显示2010至2019年修正盈利的公司百分比(上修盈利的公司减去下修盈利公司的数量)。

结论:我们并没有对我们2019年的投资策略做出任何重大改变,我们维持对投资组合进行正常的风险配置建议。12月市场大跌是投入资金的大好时机,此后全球市场大幅反弹,股票估值基本上已回升至中位数水平。我们认为今年美国经济陷入衰退的风险不大,但是鉴于预期到了年底美国国内生产总值(GDP)增速将放缓至2%,盈利增速相较2018年将会大幅下滑。不过,美联储对加息抱持鸽派态度以及中国的财政刺激出台可能最终会推动估值重上2018年高位,尽管长期来看这些政策或会造成市场动荡,但展望2019年全年股票投资者将可继续获得正回报。诚正如我们在《放眼市场展望》中所述,我们倾向于将新兴市场而非欧洲作为深跌价值投资机会;我们经常讨论的一项策略––超配美国及新兴市场股票而非欧洲及日本股票,今年「再度」跑赢大市。如果这种趋势继续下去,这将是过去13年里这种策略成功跑赢大市的第10个年头。

中美对抗采取的下一步行动:利用更加激进的出口管制措施

美国正准备采取更加激进的行动,利用出口管制来阻止中国企业获得美国技术。这些管制限制了跨境销售,包括限制其他国家的公司销售包含美国部件的产品,即使向外国公民传递信息也会被看作「视为出口」;换言之,在美国任职于美国科技公司的中国公民可能不得参与美国商务部定义为「新兴」和「基础」技术有关的项目。拟议的技术举例:生物科技、神经科技、先进运算、机器学习、机器人、特超声学、高级材料和安防等。

向马尔科·鲁比奥提问

「当一家公司使用利润回购股票时,它就判定了向股东返还资本比投资于公司产品或工人更有利于企业。」

马尔科·鲁比奥(Marco Rubio),2018年12月

我们提出的虽然是反问,但答案呼之欲出。马尔科·鲁比奥提出修改美国税法,使得公司每次回购股票时,所有股东都将获得应计股息,并按照相应的税率缴纳股息税1。这基本上假设了公司回购股票而不是雇用员工和投资于工厂/设备,所以政府应当为促进就业和投资而不鼓励回购。我们暂且不谈企业财务方面的理由(尽管我认识的大多数经济学家都认为企业有充分的动机进一步壮大发展,尤其是在公司税率调低的情况下)。从具体的视角来看,鲁比奥参议员观察的是哪些数据?从何反映出招聘或资本支出方面疲软? 12月美国的空缺职位数量刚刚创下新高,诚如下面第二张图表所示,即使参议院内共和党并没有采取任何措施以有效地阻止贸易战爆发,美国所有主要类别非住宅投资仍然持续增长,由于大选后监管环境有所变化,非住宅投资的增速甚至比2016年前更快。答案不问自明。

 

 

线图显示2000至2018年的职位空缺率。

线图显示2011至2017年五类固定投资的增长百分比。

纽约:并非球迷的宝地
 

上周在迈阿密举行的投资者峰会上,我和我们摩根资产管理的行政总裁欧朵思(Mary Erdoes)一起向大家介绍了我们的市场展望,出席这次活动的还有一些非常出色的球队老板和运动员。然后我突然意识到纽约球迷处于一个非常艰难的阶段,即使像我这般对纽约州所有主要职业球队并不挑剔和执着的人也不会例外。我把一些数据组合起来,看看2017-2018年的战绩荒是不是一如我猜想般那么糟糕,事实果真如此。自1950年以来,纽约球队的获胜率只有一次比这次更低(1966-672) 最近晋身决赛的纽约球队数量暴跌,创下1950年代和1960年代以来的新低,当时篮网队(Nets)和岛人队(Islanders) 甚至还没有出现,而大都会队(Mets)和喷气机队(Jets)还在扩张当中。

线图显示1950至2018年所有纽约球队的每年平均获胜率

线图显示1950至2018年每年晋身决赛的所有纽约球队数量。
纽约人进场观赛但却看到这样的战绩,为此他们究竟付出了多少金钱?很多还是平均值左右?这主要取决于您支持的纽约球队排名。

柱形图比较了2018年四大联赛(美国职业冰球联盟、美国职业棒球大联盟、美国男子职业篮球联赛及国家橄榄球联盟)城市的日常套票价格。