在商业周期的后段进行投资可能极具挑战性。以下是今天我们将要讨论的三大主题。

去年秋季我们在编制2019年的投资展望时,美联储主席杰罗姆•鲍威尔(Jerome Powell)表示,利率 「离中性水平还很远」。这意味着美联储的加息周期还要持续很长时间,而这对于市场和经济而言似乎是一个风险因素。利率敏感的行业(例如房地产)业已受到影响,而世界其他地区都没能作为增长引擎接过美国的接力棒。我们认为经济衰退的必要条件(限制性利率、全球经济增长减速和负债累累的企业部门失衡)看来将于2020年上半年到来。

股票市场显然更早察觉到这些风险,这从股市自去年9月至平安夜下跌20%可见一斑。在股市大跌之后,美联储改变了它的论调。美联储主席鲍威尔表示他正在「谨慎地听取市场的声音」,而不是以前所说的利率「离中性水平还很远」。投资者将此解读为加息周期将会暂停,而且风险资产(如股票和高收益债券)如释重负地反弹回升。他们的预感是对的:去年秋季,联邦公开市场委员会成员预测的2019年加息次数中位数为两次,然后2020年再加息两次。现在,联邦公开市场委员会成员预测的2019年加息次数中位数为零,而2020年则仅为一次。这种情况使得形势发生了变化。

过度紧缩的威胁似乎已经远去

资料来源:彭博。2019年6月。
线形图显示了2015年至2019年5月美联储基金利率水平(5),其中包括了与2018年秋季至2019年春季联邦公开市场委员会预测中位数的比较。

我们不排除美联储可能已经把货币政策收紧到一个足以导致衰退发生的水平,这个可能性是存在的。不过,我们认为更有可能的是目前的利率低得足以支撑进一步的经济增长。目前各种资产的估值均已接近甚或高于长期平均水平,这在当前环境下似乎是合适的,可是我们并不认为已然风平浪静。尽管美联储的立场从加息向可能降息转换,美国经济仍处于晚周期阶段,看起来增长速度势必要放缓。去年美国经济受到三驾马车的拉动:商业投资、财政支出和消费活动。但环顾今天,商业投资和财政支出正在减弱。虽然消费活动应该能够促使经济保持增长,但不足以赶上过去几年里的步伐。

纵观全球,制造业仍在努力度过艰难时刻,贸易则由于美国与其贸易伙伴之间紧张的关税关系而萎靡不振。不过,中国的适度刺激举措以及相对稳健的国内形势应会是顶住这些逆风的「压舱石」。简而言之,我们的基本预案认为增长率将会继续下降,但不会降到致使美联储大幅降息的衰退水平。不过,此时意外下行的可能性似乎比上行更大。

谨此强调的是,我们认为近期经济「不会衰退」的观点不足以让我们在投资组合中承担过大的风险。那么,投资者应该如何布局?我们重点关注三大主题。

1. 在有保护措施的情况下参与投资

经历了10年的丰厚回报之后,我们认为是时候加大对投资组合的保护了,而且可以采取的方法也很多。我们觉得注重股票和债券的质量是明智之举。在市场承压期间,优质证券的表现往往好于劣质证券。我们也建议增加固定收益的久期。这会在市场转差的情况下为投资组合提供支持。其他不相关的资产类别可以进一步减少股票亏损对投资组合的冲击。最后,开始从股票向债券轮动。虽然对此进行大规模操作尚为时过早,但是我们认为是时候逐渐改变多资产投资组合的构成了。

2. 获取收益

我们重视通过收益来创造回报多於通过资本增值来创造回报。各个资产类别都有多种赚取收益的工具。固定收益投资多元化仍然是一种核心策略,尤其是在全球违约率较低的情况下。市政债券可能是合理的选择,对于高税率州的投资者尤其如此。此外,结构性产品可以提供用上行参与换取保护和票息支付的机会。

3. 在低增长的世界中寻觅增长点

我们认为全球经济发展将会继续放缓。在增长稀缺的情况下,展现出增长能力的行业应会要求获得溢价。科技和医疗正在受益于长期发展趋势(并不依赖于季节性或经济走势),还有几个特定的行业和主题可能会带来高于市场水平的增长,例如云端计算和软件、5G、数据隐私和基因疗法等。

2018年四季度至2019年6月美国经济发生的主要变化

我们的观点存在的风险
 

没有什么展望是不存在风险的。我们正在观察以下领域:

  1. 贸易战:如果对从中国和墨西哥进口的商品继续征收关税,则可能减少消费、削弱企业的信心和支出,并损害资产估值。通过出口管制、抵制、网络攻击等机制促使紧张局势的进一步升级也将打击商业信心。
  2. 全球制造业减速:即使没有打贸易战,全世界制造业增速仍在放缓。如果增长率降幅超过了我们的预期,则可能导致美国就业岗位减少。
  3. 公司部门债务水平:虽然公司债务水平很高,但公司偿债指标看起来仍然很健康,但是如果增速显著下降,则情况可能会发生变化。
  4. 市场结构和流动性:2018年年初和年末股市的暴跌显示出当代市场结构的风险。固定收益市场的流动性也比过去更有限。
  5. 2020年大选:不管我们高兴与否,下一个选举周期很快就要启动了。候选人当中流行的话题包括「全民医疗补助」和「大型科技企业」的解体,它们已经对市场造成了影响。选举结果的不确定性和围绕具体政策的新闻标题都可能在未来一年半的时间里造成市场的震荡。

结论
 

美联储暂停加息的决策给市场注入了新的活力,并可能使周期延长。但是周期并没有重启,所以投资者应当谨慎对待风险。虽然我们预测还有进一步上升的潜力,但是风险增大了。加大保护力度和注重收益率很重要,但是永恒的多元化策略更加至关重要。

这一警告绝不是要阻止我们寻找未来的增长趋势。我们认为科技和医疗行业是具有显著增长潜力的两大领域,但目前尚未为市场所充分认识。

最后,通过将投资组合的定位转向高质量、流动性、收益率和长期增长,我们可以做好准备迎接未来不确定性的增加。在我们管理的投资组合中,我们一直在做着这样的改变,以确保我们能够更安心地坚持投资,并帮助客户朝着实现其目标前进。