回首今年,除美国成长股一枝独秀外,几乎其他所有资产都只是表现平平甚或下跌收场;下图也许道出了个中原因。虽然我们预期2019年美国国内生产总值(GDP)和企业利润将继续上升,然而值得注意的是,在大多数商业周期中,资产价格通常会在企业利润和宏观经济见顶之前一年左右触顶。换句话说,身处当前的晚周期环境,经济增长和企业利润上升往往不会转化成资产价格的上涨,尤其是在美国总统走向安德鲁·杰克逊(Andrew Jackson)和胡佛(Hoover)而不是里根(Reagan)的时代(请参阅下面的链接)。我们将与往常一样将于1月1日发布的《2019年展望》中探讨所有这些问题。对于投资者来说,中美两国之间的长期贸易和政治冲突举足轻重,市场的未来走向将主要取决于中美经贸关系的进一步发展。继2018年多元化股债混合投资组合仅有-3%至1%的回报之后,2019年似乎最多只能实现低个位数的回报。

每年到了这个时刻,我都会暂时放下投资分析工作,探讨一些其他话题。今年,《放眼市场》节日版是我写给內子关于2020年美国总统大选的便笺。如果政治话题会使您的血压上升至无法接受的水平,请略过这篇文章,读一读下面这些报告。顺祝大家新年快乐!

2018年《放眼市场》主题精选

商业周期怎样终结及史上最大的货币政策干预走向黄昏

2018年《放眼市场》能源报告:通往去碳化之路的事实和幻想

私募股权的可投资金持续增加:对投资者的影响

各州现状:未提拨资金的养老金和退休人员医保支付义务的全部成本

中期选举:按经济和市场状况调整后,百年来历任总统当中,数今届可保住众议院席位的表现最差

特朗普主义对投资者的影响:主题和与美国前总统从杰克逊到布什的相似之处

「祝君好运」

也许您有一个愿望,就是:2020年举行的民主共和两党的总统初选都由温和派胜出,而且这两位温和派候选人都秉承岳丈那客观而公正的价值观。岳丈出生于三十年代并在印第安纳州一条人口只有600人、称为基万纳的乡村中长大,后来曾在韩国第121医疗救护医院出任外科主任,也曾担任美国西北医院外科主任兼芝加哥小熊队其中一名队医。您猜我会说什么?我们实在是心有灵犀:「祝君好运」。如果政治钟摆开始摆动,摇摆的幅度可能甚大。下图显示了自1924年以来各届政府的自由主义/保守主义的支持者阵营。鉴于特朗普在政治立场方面的意识形态强硬和民主党秉持进步主义立场,2020年面临的抉择或会反映过去一百年来的极端情况而不是中性结果 ,至少从下图所示关于自由主义/保守主义尺度上已可见一斑1

每届政府评分中包含了哪些人

2020年超级进步派:沃伦、桑德斯、哈里斯、布克
2020年进步派:S. Brown, Giilibrand, Merkley
2020年温和派:Bennet, Biden, Casey, Klobuchar, O'Rourke
特朗普政府:Cotton, Graham, Hatch, McCarthy, Meadows, Paul, Perdue, Ryan, Scalise, Sessions
奥巴马政府:Biden, Durbin, H. Clinton, Kennedy, Kerry, Obama, Pelosi, Reid, Waxman
小布什政府:Ashcroft, Blunt, Cheney, DeLay, Kyl, McConnell, Santorum
克林顿政府:Bentsen, Carper, Chiles, Gephardt, H. Ford, Nunn, Robb
里根/老布什政府:Baker, Bush, Dole, Kemp, Latta, Laxalt, Lugar, Michel
卡特政府:Bayh, Byrd, Hawkins, Mondale, O'Neill, Wright
尼克松/福特政府:Ford, Lott, Percy, Rhodes, Sandman, Scott, Wiggins
肯尼迪/林登·约翰逊政府:Bolling, Humphrey, JFK, Johnson, Mansfield, McCarthy, McCormack
艾森豪威尔政府:Dirksen, Dulles, Flanders, Nixon, Saltonsall, Smith, Taft
罗斯福/杜鲁门政府:Barkley, Black, Byrns, Garner, Guffey, McCormack, Robinson, Sabath, Truman
柯立芝/胡佛政府:Curtis, Hawley, Longworth, Moses, Tilson, Watson

意识形态:每届政府的意识形态依据的是我们所挑选的政治家(见上文),包括其行政部门成员的国会投票表决历史、支持政府主要立法动议和/或捍卫其政治和管理原则的主要国会成员。圆点显示的是各组人的平均值,使用来自以下来源的Nokken-Poole第一维度值和Voteview数据计算得出。 泛泛而论,Voteview评分是通过观察政治家们与其党派立场相同的投票频率反其映意识形态强硬程度。详情请参阅附录。数据:Jeffrey Lewis, Keith Poole, Howard Rosenthal, Adam Boche, Aaron Rudkin和Luke Sonnet (2018年).  Voteview:国会点名表决数据库。岑博智,摩根资产管理。2018年。

阅图理解。上图内含的数据乃按照国会的投票表决模式来衡量政治家是属于自由主义或保守主义支持者,自八十年代以来,这个衡量标准一直沿用于有关公共政策、立法程序和党派分化的同行评议研究。图中显示每届政府及其在国会的主要支持者奉行自由或保守主义的强硬程度,以及他们违背党派路线的频率。上图「并非」旨在按照与零的距离在观察结果之间建立道德、社会或伦理上的对等性。这不是一个图表就能把握的事情,而是选民从内心和理智出发而做出的判断。

差距因何重要。请看下图。温和派政治家较多的时候,美国更为繁荣昌盛。的确,战后经济增长减速主要是因为出生率下降和人们寿命延长所导致2。但是我相信政治重心的坍塌也发挥了一定作用,造成政策制定一边倒,随着政治钟摆左右摆动不少政策得以实施和撤销,遗留下来的问题则由于党派之间的分歧太大以致最终无法解决。我真希望可以看到像您父亲那样的温和派回归3,但我认为这种情形不会很快出现,因为人民的愤怒情绪已经被释放出来了。政治准则和宪法惯例正在被慢慢侵蚀4,加上市场对此做出的一些反应,使得两党中的温和派愈发举步维艰。有鉴于此,把这篇关于2020年美国总统大选的文章以及您可能面临的选择与您希望看到的结果对比一下5

2020年不管哪个党派胜出,建制派最终将不得不努力解决各种窒碍美国增长的问题。我们的主席杰米戴蒙(Jamie)要求我开展一个评估「负面生产力要素」的项目:老旧的交通和电力基础设施、缺乏高铁、沿海地区容易受到风暴侵袭、医疗成本攀升、不达标的阅读和数学分数、全球最高的诉讼成本、种族不平等引起的经济成本、土地使用规管及其对劳动力流动性和房地产造成的不利影响、各州随意颁发牌照产生的负面影响、移民改革需要、在全球发达世界当中非常遗憾地美国的肥胖症、枪支暴力、监禁和鸦片类药物滥用情况最为严重,以及美国国会预算办公室预测到2030年联邦政府的全部税收将需用来支付社会福利和权益,以致再无法拨款用于可自由支配的个人开支。您可以点击此处,查看有关演示资料。美国当前面对的各种挑战可谓错综复杂,从上图可见以往温和派在解决这些问题方面做得更好。

附录:政治钟摆图

Voteview方法、我们的图表和更多关于两党分化的解读

  • 「Voteview」数据来自议会投票的空间模型,根据政治家的投票记录对1789年首届国会以来每一位政治家给出自由/保守主义分数。自八十年代以来,Voteview数据一直被沿用于有关党派两极分化和国会历史的同行评议研究当中。该项目始于来自乔治亚大学的Keith Poole与纽约大学/卡耐基梅隆大学的Howard Rosentha率先开展的研究工作(「美国政党两极分化」,1984年),现在则由美国加州大学洛杉矶分校政治科学院负责。
  • 借助Voteview的数据,我根据每届政府当中与其立场最一致的政治家的平均得分计算出该届政府的自由/保守主义分数:(a)行政部门成员的国会投票表决历史;以及(b)国会中帮助通过政府主要立法和/或捍卫其政治和管理原则的重要支持者。我自己判断将会包括在内的政治家名单(我所挑选的政治家名字列在图表下方),可能与其他历史学家的名单不一致;我认为他们非常合理地代表了每届政府的政治导向。
  • 市场上有很多不错的资料可以用来加深了解政党两极分化问题、其对美国社会产生的影响以及美国的民主政治能否应对如今的反正统现象。推荐您可阅读由下列作者撰写的文章:普林斯顿大学的Nolan McCarty、耶鲁大学的Jack Balkin、杜克大学的Neil Siegel、德州大学的David Spence以及美国企业研究所的Norm Ornstein。

挑选每届政府主要成员和支持者的背后缘由

  • 上图中自五十年代开始红点向右侧移动这一现象值得注意。克林顿政府奉行的中庸之道也是如此,当时的路线源于如今已不复存在的民主党领袖委员会希望扭转1972年、1980年、1984年和1988年当时进步派总统候选人的糟糕表现。
  • 界定國會支持者人選的決定具有主觀性。舉個例子,尤金·麥卡錫是越戰反對者,據說林登·詹森總統就是因為他的政治立場而放棄競逐連任。不過,當六十年代通過具深遠意義的《偉大社會》法案立法時,麥卡錫也是約翰·F·甘迺迪和林登·詹森的重要盟友,因此他也被列為支持他們二人意識形態的主要國會成員之一。
  • 最难找出国会支持者的是吉米·卡特(Jimmy Carter),因为由他执掌的政府与卡特自己所在政党的斗争广为人知,包括众议院议长奥尼尔。在这些政治冲突当中,参议员泰德·肯尼迪(Ted Kennedy)决定参加1980年的民主党初选,与卡特总统展开竞逐更掀起高潮。历史学家们认为,卡特与国会内民主党人之争是造成其总统排名不佳的一个原因。
  • 如果尼克松政府的意识形态立场相较温和让您感到意外的话,或许从尼克松曾发表过的语录当中可以解释他是如何看待共和党内的戈德华特派系:「一个共和党人不能偏离右翼太远,因为他们可以提名初选,当大选选情势均力敌之际他们的地位更加举足轻重。极右翼怪人与左翼狂人一样……只有顽固的右翼保守主义分子,跟极左翼自由主义分子一样那么难缠。」[《总统研究季刊》,尼克松前助手John Whitaker,1996年冬季]。令人感到讽刺的是,在1974年告诉尼克松如果他不下台,那么大多数共和党人将不会停止对他作出弹劾和定罪的正是戈德华特

1 据布鲁金斯学会统计,今年44%的众议院候选人被确定为进步主义(2016年时仅为29%),国会内的进步党团现已成为民主党最大的党团,有近100名成员。2018年,在盖洛普民意调查史上,18-29岁民主党人中对社会主义持积极观点的人数首次超过了资本主义。

2 请参阅《经济增长因何不断下滑》,圣路易斯联邦储备银行,2017年2月9日。

3 我想念您的父亲。他喜欢钓鱼,喜欢吃派,也喜欢小饭馆,讨厌聚会、闲聊和那些精致餐厅。您的母亲把他戴旧了的粗花呢帽子扔了之后,在圣诞节给他买了一顶新帽子,他就让您的弟弟John把新帽子扔掉,从垃圾堆里把那顶旧帽子捡了回来。因为讨厌购物,他在不到五分钟的时间里就买了一辆(棕色)新车。他经常忘我工作,可是每当休假就会生病。我要向您提前说声抱歉,但是我正在慢慢变得越来越像他了。

4 请参阅《政治准则、宪法惯例和总统特朗普》,《印第安纳州法律杂志》,2017年,作者:Siegel(杜克大学);以及《特朗普担任总统与美国的民主进程:历史与可比分析》,《Perspectives on Politics(政治视角)》,2018年10月,作者:Lieberman、Mettler、Pepinsky、Roberts和Valelly(约翰霍普金斯大学/康奈尔大学/斯沃斯莫尔学院)

5 即便如此,我还是怀疑您会为决定投票给谁而煞费时间。