风险资产成功从2018年底迅速收复大部分失地,这在很大程度上归功于全球央行的战略转向──美联储暂停进一步加息,欧洲央行也承诺今年不会加息,均对风险资产的表现带来很大的提振作用。尽管如此,全球经济增长不约而同地继续放缓,通胀仍然维持低位。此外,收益率曲线更加出现倒挂,根据以往经验,收益率曲线倒挂是衰退来临的先兆。不论如何,我们已经从晚周期向末周期迈出了第一步。金融市场近期的表现不禁让投资者反思一个问题:「经济衰退会在未来12-18个月内发生吗?」眼下我们的答案是否定的;但是最终结果难以预测。

描绘我们二季度展望的三大支柱:

支柱一。2018年10月,美联储向市场表示「距离中性利率还很远」;转眼到了2019年,美联储表示将会对加息保持「耐心」,并宣布停止缩减其资产负债表规模。这一突然转向反映市场对全球经济增长放缓,以及相信美联储可实现其2%通胀目标的能力有所担忧。为了应对这些压力并稳定通胀预期,美联储正在考虑确定平均通胀目标——这是一项迄今为止尚未被视为完全可信的制度变化。

利率。市场价格正在反映美联储将会降息,这与我们的看法不谋而合(但可能性也不是特别大)。因此,我们将2019年加息展望下调至0次(我们在2019年展望中预测的加息次数为2次),并且将我们对10年期美国国债收益率展望下调至2.65%(我们在2019年展望中预测为3.15%)。重要的是,尽管过去六个月收益率大幅走低,我们仍然认为10年期国债收益率的结果分布倾向于下行。

美元。我们仍然预计美元将会回吐2018年录得的部分涨幅,并且预期年底时美元指数(DXY)将小幅贬值至94.50。按贸易加权并扣除通胀因素衡量,美元已被高估(相比其10年平均水平高出12%)。从估值飚升至历史高位和美国位处晚周期的形势来看,美元进一步上涨的可能性不大。

黄金和石油。晚周期形势可能会凸显黄金作为安全港资产和投资组合多元化品种的传统角色。从历史上看,当12个月的远期经济衰退概率达到50%时,黄金的月均回报率约为1.5%。对于其他大宗商品,我们预计年内石油输出国组织将会维持目前的减产目标,库存继续释放,二季度和三季度市场仍将处于供不应求的状态。我们预计2019年底西得克萨斯中质原油的油价将达到每桶65美元。

下一步?与您的顾问沟通以便了解您的固定收益投资组合的久期/期限结构是否已经为晚周期/末周期做好了充分准备,并讨论有关市政债券和优先股等可享有税收优惠的投资。此外,还应咨询您的顾问,了解黄金是否适合作为您的投资组合配置。

支柱二。在欧洲,欧元区可能会保持(甚至)更长时间的低利率环境。在最近一次会议上,面对增长放缓和长期低通胀等挑战,欧洲央行启用了其量化宽松政策工具包中仅剩的两个策略:首先,德拉吉行长承诺目前的利率水平「至少持续到2019年底」(先前则为「至少持续到2019年夏季」);其次,他启动了新一轮定向长期再融资操作(TLTRO),继续向市场注入廉价流动性。

欧洲利率和欧元。尽管采取进一步量化宽松政策,但是欧洲央行仍然预测到2021年通胀率将持续低于设定的目标水平。由于欧洲与亚洲的贸易关系密切,欧洲经济增长若要明显好转当然离不开中国更强大有力的刺激经济举措支持。到目前为止,我们认为中国的量化宽松措施力度不够。我们相信欧洲央行,预计今年欧洲的利率政策不会发生变化,并将我们对10年期德国国债的预测(从我们2019年展望中的75个基点)下调到25个基点。欧洲央行至少推迟到2020年加息,这在一定程度上将会削弱了对欧元的支撑,因此最近我们将2019年年底的欧元兑美元汇率展望从1.18下调至1.16。

下一步?对于正在等待「更佳切入点」投资于欧元区固定收益市场的客户来说,他们可能需要耐心等待一段时间了。无论如何,客户需要加大利率风险、提高信用风险或寻找其他非传统办法来实现正收益。请与您的顾问讨论有关欧洲的银行债务、投资级信用债以及特定非核心信用债对于您的投资组合而言是否合适。

支柱三。我们继续遵循我们2019年前景展望中的要诀:「保守投资,但择机交易。」这个要诀的唯一目的是鼓励保持开放心态。市场震荡导致超调,而超调则带来机会。

下一步?与您的顾问讨论有关特定短期、高收益和新兴市场债券中存在的机会,我们预计这类投资即使在经济低迷时也会保留本金。在典型的晚周期环境中,新发行债券市场处于开放状态,而且债券在结算后的交易活跃——您可通过摩根大通庞大的银团规模把握这些投资机会。

有关我们对利率的最新观点, 请参阅下表:

资料来源:摩根大通私人银行固定收益、外汇与大宗商品策略部,截至2019年3月29日。
固定收益投资:从晚周期到末周期的三大支柱